作者：矽谷王川，investguru
1/人的焦慮情緒很多時候是大腦杏仁核的壓力反應。要緩解焦慮情緒，不能只是簡單說教，“你不要焦慮，焦慮也沒用”，等等安慰的話。這無法改變產生壓力反應背後的底層機制。 真正有效的方法，是讓焦慮的人，把自己產生焦慮的事情和原因，慢慢寫在紙上。寫的過程，就是把大腦的控制權，從只會緊張警覺的杏仁核，傳遞給理性思考的前額葉(prefrontal cortex）。寫得越仔細，分析越深，控制權的傳遞就越徹底，焦慮情緒自然下降。即使一次寫不完，只要開始寫了，大概清楚還要寫多久就可以把邏輯理順理清，焦慮情緒也會開始下降。不強迫自己慢慢寫下來，只喝心靈雞湯，就無法真正完成這種控制權的傳遞，也無法根本改變焦慮。
2/2026年五月讓人焦慮的一件事情，是整個半導體產業的股票全面暴漲。著名的費城半導體指數，比一年前上漲了150%。各類半導體儲存公司股票，更是全面上漲，其中SNDK 截止五月八號的收盤價，1,562 美元，是一年前的38倍。筆者沒有半導體公司的投資，但試圖在此文中拆解這些股票上漲的底層邏輯，並與讀者分享探討。
3/這個故事要從各類AI 新創公司的迅速攀升的估值說起。很多外圍只關心股價漲跌的投機客，缺乏一些基本常識：
- 一，絕大部分AI 的創業公司嚴重虧損，但很多人把收入和利潤這兩個基本概念徹底混淆（有些人甚至是故意的），而且屢教不改，以訥傳訌。
- 二，當一個公司說它的ARR （Annual Recurring Revenue, 年度循環收入） 達到一億美元的時候，並不是說它過去一年總收入達到一億美元，最多只意味著它最近一個月的收入達到八百三十三萬美元而已。你要自作多情，理解錯誤，是你自己的問題。
- 三，一個公司沒說什麼，透露的資訊量大於它說了什麼。它報了ARR 但沒說獲利，就代表它嚴重虧損。它半年前說它的ARR 到一億，但現在很久又沒發聲了，大機率意味著它的收入萎縮了，虧損更嚴重了。
4/以時下紅得發紫的大模型公司Anthropic （下面簡稱Anth ）為例，四月底時有些媒體揭露的資訊是，公司的ARR 已經接近400億美元了。換言之，該公司四月單月的收入接近33 億美元（ 400除以12 ）。 而在三月公司的ARR 還低於300億美元，代表三月的營收低於25 億美元。 Anth 的CFO在三月的公開文件裡，曾揭露其從2021年創始到2026年三月，累積收入超過50 億美元。換句話說， Anth 自創始以來的過去五年的累積收入（再強調一遍，不是利潤）大約108 億美元。
5/這裡面還有一個收入的定義問題。 Anth 很大比例的收入來自谷歌雲端服務和AWS. 雲端服務商對於客戶付的錢提成至少20%，剩下的再給Anth. 所以Anth對外宣傳的ARR 需要再打個20%的折扣。但這裡我們也就不計較了，因為Anth 每個月仍然在虧很多錢。
6/虧損有多少呢？問了幾個不同的AI, 根據有限的公開信息，假設其單月收入達到33億美元，對單月虧損額的猜測從11億美元到17億美元不等。這也是為什麼Anth 要持續對外融資的根本原因。截止到四月底， Anth 五年來累積融資723億美元，但累積收入只有108億美元，然後還要繼續融資。只看新聞頭條的人誤以為Anth 早已賺得盆滿缽滿，但不理解管理層要不斷尋求新的外部資金才能維持下去的巨大壓力。
7/Anth 並非沒有競爭， 它的總裁最近在公開發言中也承認，美國其它公司的ai 模型比Anth 落後只有一到三個月，而中國公司的ai 模型比Anth 落後六到十二個月。各公司的產品功能此消彼長，變化非常快，很難根據一兩年的表現來判斷誰才是最終的贏家。 例如Cursor 從2023年到2025年初，是在AI 開發者中最受歡迎的程式輔助工具, 公司一度炙手可熱。但Anth 2025年上半年推出的Claude code，可以自動產生大量代碼，讓許多原來不是程式設計師的人也能參與編程，這是過去一年Anth 異軍突起，收入和估值迅速增長的核心動力。 最近又有一些程式設計師抱怨，說claude code 有些地方的體驗和性價比不如OpenAI 的codex， 因此轉用後者。對許多用戶而言，切換成本並不高。 除了Open AI 以外，Spacex 的Xai 上個月也在開始和cursor 緊密合作，開發和Claude code 的競爭。
8/看多Anth 的投資者， 會引用某個時段的場景，說claude code 做推理工作時的利潤率高達70%，但這種說法，一是不考慮Anth 要持續訓練新模型的巨大成本，二是假設競爭者完全不存在，沒有降價壓力。這顯然不符合現實。 Anth 二月融資時，估值是3800億美元。僅僅三個月後，又開始尋求新的融資，估價開價為九千億美元以上。最近在某個私募股權的二級市場上交易時，據說還出現了一點二萬億美元的估值。 （有的播客上甚至有人喊出了五萬億美元的長期估值）。這是一個只有五年歷史，累積收入（不是利潤!）105億美元，但仍然每個月虧十幾億美元的公司，僅僅因為過去一年有了高速的增長，就有人相信它能天長地久。融資720塊，虧本五年做了105塊的生意，就可以在資本市場上以一萬塊的估值套現，這樣美好的事情， 怪不得這麼多創業者心嚮往之！ 😊
9/巴菲特旗下的Berkshire Hathaway (以下簡稱BRK)，2025年收入3700億美元，經營現金流459億美元, 稅後利潤669億美元, 賬上現金接近四千億美元，市值也只有約一萬億美元。換個角度來看，BRK 十天的收入，就等於Anth 有史以來的總收入，但有的投資者願意相信，仍然高度依賴外部投資支持才能存活的Anth ，其估值要比BRK 高。建構這樣的信念所需的巨大勇氣，令人嘆為觀止。
10/Anth 和OpenAI的估值成長，對於整個AI 產業的資本性支出(capex)的暴漲，和之後儲存產業的興旺，非常重要。回頭看過去幾年的發展，這個邏輯鏈很清楚。欲知後事如何，且聽下回分解。
