原題: アーサー・ヘイズ & トム・リー_ 犯罪者、ステーブルコイン、予測市場
出典: アンチェインド
原文翻訳: Ismay, BlockBeats

ホスト：

ハシーブ・クレシ氏、ドラゴンフライ社マネージングパートナー

トム・シュミット、ドラゴンフライのゼネラルパートナー

ロボットベンチャーズ、マネージングパートナー、タルン・チトラ氏

ゲスト:

アーサー・ヘイズ、メイルストロムCIO

ファンドストラット・キャピタルのCIO兼ビットマイン会長トム・リー氏

編集者注：本インタビューでは、暗号資産業界の重鎮であるアーサー・ヘイズ氏とトム・リー氏が、パーペチュアル・スワップ、ステーブルコイン、デジタル資産トレジャリー（DAT）、予測市場、プライバシーコインといった最先端のトピックについて深く掘り下げた議論を展開します。パネリストたちは、市場動向、製品戦略、競合状況に関する独自の洞察を共有するだけでなく、制度的な観点から暗号資産の発展ロジックを分析します。DATがブロックチェーンの「ウォール街のCEO」となる可能性、ステーブルコインに特化したチェーンが真のバリューストリームを促進できるかどうか、パーペチュアルDEXの競争とイノベーション、そして予測市場とプライバシーコインが情報、投機、そして社会的な価値を生み出す可能性について考察します。この記事は、業界の実践的な経験を紹介するとともに、暗号資産エコシステムの金融化、規制遵守、製品イノベーションの最新動向を反映しており、暗号資産市場の現状と将来の動向を理解するための貴重な参考資料となります。

会話の全内容は次のとおりです。

ハシーブ：皆さん、こんにちは。Dragonflyのチーフ・モビライゼーション・オフィサーです。私たちはアーリーステージの暗号資産投資家ですが、ここで述べることはすべて投資アドバイスでも、法律アドバイスでも、ましてや人生アドバイスでもありません（笑）。

Token 2049に戻ってきました。ちょうど昨年の舞台裏を振り返っていたところです。トランプ氏が「ディア・リーダー」になる前まで遡ると、Token 2049はミーム一色でした。Breakpointを覚えている方なら、当時イギー・アゼリアが大きな話題になったことを覚えていますよね。アーサー、今年のToken 2049の雰囲気はどうでしたか？

アーサー：交通渋滞だよ。

ハシーブ：確かに（笑）。

トム・シュミット：ちょっと「心地よい退屈さ」って感じですね。去年のミームコインブームと比べると、今年はステーブルコインやDAT（デジタル資産保管庫）が話題になっていますね。トム、気にしないでくれよ。でも、去年のイギー・アゼリアのストリップパーティーとは全く雰囲気が違うんだ。

ハシーブ：昨年はスーツ姿が減り、ノードレス姿が増えました。今年は、より組織的なトークン 2049 に参加することについて、トムはどう感じていますか?

トム・リー：今年は非常に活気があり、参加者も多く、多くの主要人物が参加しました。多くの会議が開催され、非常に効率的でした。

ハシーブ：去年のストリップパーティーよりも効率的ですか?

トム・リー：参加してないですね（笑）。

DATに関するトレンドの議論

ハシーブ：分かりました。では、DATについてお話しましょう。ご存知ない方のために説明すると、DATとは「Digital Asset Treasuries（デジタル資産トレジャリー）」の略で、基本的にあらゆるもののマイクロストラテジーのことです。

本日ステージにご登壇のトムは、Bitmineの会長です。Bitmineは現在最大のイーサリアム保有量を有し、保有量は急速に増加しています。現在、約265万ETHを保有しており、これはイーサリアム総供給量の2%以上を占めています。

注目すべきは、これらのDAT間で取引量が非常に集中していることです。以前は多くの異なるDAT参加者が存在していましたが、現在ではDATの1日あたりの取引量の90%がMicroStrategyとBitmineの間で行われており、残りの取引量はごくわずかです。

トムさん、お聞きしたいのですが、多くの人があなたを「イーサリアムの救世主」だと考えています。あなたの考えはどうですか？

トム・リー：それは大きな...

ハシーブ：仕事ですね、そうです。

トム・リー：イーサリアムは素晴らしい状態にあると思います。イーサリアム財団は過去1年間、正しい方向に注力してきました。ステーブルコインの台頭と相まって、ブロックチェーンへの需要が真に高まっています。Bitmineはたまたまそのタイミングに合致したのです。

ハシーブ：まさにその通りです。当時、財団はまだその方向性を調整し、再構築している最中でした。しかし今では、あなたは実質的にイーサリアムの「最高マーケティング責任者」になったように感じます。

トム・リー：ハハ、それなら名刺にこの肩書きを追加しなきゃね。

ハシーブ：そうすべきですね。アーサーさん、DATブームについて、そしてそれがイーサリアムと物語の再燃にどのような影響を与えているのかについて、どうお考えですか？

アーサー：CNBCでトム・リーの話を聞くのはみんな大好きだと思うよ。彼が大きな話題を呼ぶ気があるなら、ぜひやってほしい。僕は大好きだ。彼のようなトム・リーがもっと必要だ。すべてのブロックチェーンにトム・リーがいるべきだ。

ハシーブ：ああ、どのチェーン店でもそうだろう？トム、ちょっと質問させてくれ。トム・リーのクローンを狙う他の連中がやらなかったことで、君がやったことは何だと思う？

トム・リー：ビットマインがまず正しく行ったのはコミュニケーションだと思います。私たちは一貫して、ETHはスーパーサイクルにあるというメッセージをシンプルかつ明確に発信してきました。ウェブサイト、スピーチ、そして会長のビデオメッセージなどを通して、このことを繰り返し強調してきました。次に、ビットマインは機関投資家との強いつながりを持っています。例えば、キャシー・ウッド氏は早い段階でビットマインへの多額の投資を公に表明しており、現在ではARKファンドの保有上位10銘柄の一つとなり、さらに多くの機関投資家の資金を引きつけています。このプロセスがフライホイール効果を生み出し、それが現在、米国で26番目に取引量の多い銘柄となっている理由です。そして、おっしゃる通り、私たちはマイクロストラテジーと共に、DATの流動性を確かに創出しています。

ハシーブ：では、今後の展開は？イーサリアムだけに注力しているわけではないようですね。最近、ワールドコインのDAT（取引時時価総額）を上回ったという報道があり、事業拡大を示唆しています。この分野における戦略について教えていただけますか？

Tom Lee: Bitmineは今後15年間、イーサリアムの成長を支援し続けることを目指しています。具体的には、ETHを消費しガスを消費する主要プロジェクトを特定し、イーサリアム上で新たな決済手段の開発を支援していきます。もちろん、イーサリアム財団とも緊密に連携し、アップグレードの特定と優先順位付けを行っています。

これには、真に優れたプロジェクトへの投資も含まれます。例えば、Orb 8 CodeはWorldcoinと連携しています。a16zが述べたように、AIにおける11の真の関心領域の一つに「人間の身元確認」があります。Worldcoinはこの分野に取り組んでいる最も初期のプロジェクトの一つであり、約1,700万人がWorldcoinを通じて「本物の人間」として認証されています。人間の身元を守ることは、ブロックチェーンにとって重要な使命だと考えています。

ハシーブ：以前の番組でも議論したことがあるのですが、私にはある仮説があります。DATの重要性は、機関投資家にとってのツールとしてだけでなく、チェーンに「ウォール街のCEO」を与えることにもあります。こうしたCEOは、財団ではできないことを実現できます。例えば、ヴィタリックやタマシュのような財団の代表は、CNBCに出演して「ETHの強気相場到来！」と叫んだり、テクニカル分析の記事を大量に投稿したりはしないでしょう。彼らには不向きです。

しかし、DATはこの役割をアウトソーシングすることで、ウォール街が理解できる言葉でストーリーを語れる人材を確保できます。これはまさに暗号資産業界に常に欠けていたものです。高度に金融化されているにもかかわらず、「マーケティング担当者」の役割を担う人材がいないのです。そして、私の考えでは、あなたはまさにその典型です。

将来についてはどうでしょうか？運用資産残高の減少や新商品の発売減少など、DATブームは冷めつつあります。今後2年、3年、そして5年でDATはどのように進化していくとお考えですか？

トム・シュミット：ちょうどトムに聞こうとしていたところですが、全体のプロセスとペースは当初考えていたよりもはるかに速く進んでいるように思います。EクラスのDATのほとんどは既に純資産価値（NAV）を下回っています。では、次に何が起こるとお考えですか？大量のETHを売却して自社株を買い戻すのでしょうか？買収されるのでしょうか？それともAIに軸足を移すのでしょうか？あなたならどうしますか？あるいは、彼らはどうすると思いますか？

トム・リー：今日、DATがすでに78銘柄あると聞きました。これは相当な数です。従来の流通市場では、機関投資家は通常2、3銘柄、多くても4銘柄しか買いません。ですから、この範囲内であれば、間違いなく複数の銘柄が生まれるでしょう。しかし、機関投資家は70銘柄ものDATを買う余裕はありません。基準価額を下回る銘柄は存続の危機に瀕しています。DATは基準価額を下回るべきではないと私は考えています。それは本質的にネガティブなシグナルです。ETFへの転換、清算、あるいは合併のいずれをすべきかは分かりませんが、DATは基準価額を下回るべきではないと確信しています。もちろん、これは市場の状況にも左右されます。

トム・シュミット：つまり、「レベルの問題」について話しているわけですね?

トム・リー：その通りです。ETFはNAVを下回って取引されることはありません。ですから、DATもNAVを下回って取引されるべきではありません。もしETFへの転換を「脅迫」できるのであれば、常にNAVで取引されるでしょう。それが最終的な判断基準になるはずです。

ハシーブ：なるほど。どう思いますか？

Tarun Chitra: 「統合」という点には同意します。例えば、SolanaのDATは常に統合の兆候を示しています。常に20個あるわけではありません。しかし、私が理解できないのは、時価総額が10億ドル、20億ドル、あるいは30億ドルしかないトークンに対して、なぜいまだにDATを発行している人がいるのかということです。これほどの規模のプロジェクトがどうやって生き残ることができるのか、そもそもなぜそのようなDATを発行する人がいるのか、理解できません。

アーサー：スポンサーは5%の管理手数料を取れるからです。

タルン・チトラ：でも、もしあなたがトムで、時価総額わずか30億ドルのDATを経営していると想像してみてください。そして、誰かがあなたに流通株式の1%を譲り渡し、それを管理しなければならなかったとしたら、どうしますか？

トム・リー：はい、それは反射性を損なう可能性があります。理論上、DATはトークンを長期保有するべきですが、保有量が多すぎると、負の「べき乗則」効果につながる可能性があります。そのため、Bitmineは常にETHの10%以上を保有しないように努めてきました。実際の目標は5%です。DATの保有量が少なければ、明確なストーリーを伝えるのに役立つかもしれませんが、DATが大きくなりすぎて市場の「買い手」になってしまうのは避けたいものです。

ハシーブ氏：最近、Zero G Tokenで問題が発生しました。トークンがローンチされる前にDATが閉鎖されてしまったため、市場価格がまだ確立されていないトークンを投入し、恣意的に評価額を設定してしまったのです。

さらに、米国証券取引委員会（SEC）は最近、規制を厳格化しています。SECにインサイダー取引が報告され、SECがこうした「市場引け前」取引の調査を開始したという噂が広まっています。さらに、ナスダックはDATに関する規制を厳格化しました。近道をとったプロジェクトは、近いうちに精査される可能性が高いでしょう。全体として、統合への傾向は依然として続いています。DATの規模が十分でなく、スケールメリットがなく、強力な資産を欠いている場合、取引量は多くありません。取引量がなければ、ATM（追加資金調達）さえできません。では、一体何のためにDATを行うのでしょうか？それは、一部の資金を株式市場に閉じ込め、誰にも売買されないまま放置するだけです。

ハシーブ：ETHの話ですが、友人のアンドリュー・カンが最近ツイートを投稿し、話題になりました。ご覧になったか分かりませんが、「トム・リーのイーサリアム論は馬鹿げている」というタイトルで、約150万回再生されています。彼の主張は、「確かにステーブルコインはイーサリアムに上場されるだろうし、RW（実世界資産）も上場されるだろうし、銀行もイーサリアムに上場されるだろうが、実際には手数料や取引手数料は支払わない。これは全て冗談で、真の投資対象はロボット企業だ」というものでした。彼は現在、ロボット企業に強気の姿勢を見せています。アンドリュー・カンの弱気な姿勢についてどう思いますか？

トム・リー：ご存知の通り、暗号通貨の世界では「遅れている」という言葉は肯定的な意味合いを持つので、褒め言葉として受け止めました。

ハシーブ：ハハ、わかった、わかった。

トム・リー： ありがとうございます。

ハシーブ：それは良い返答ですね、とても良いです。

アーサー：だから彼は僕を必要としているんだ。

プラズマとステーブルコインブーム

ハシーブ：Bitmineがナンバーワンである理由はまさにそこにあるんですね。さて、話題を変えてPlasmaについてお話しましょう。ステーブルコインといえば、PlasmaはTetherが投資している新しいL1ステーブルコインチェーンです。皆さんに質問です。Plasmaのマイニングに参加したことのある方、あるいはPlasmaトークンを保有している方はどれくらいいらっしゃいますか？手を挙げてください。…はい、分かりました。

アーサー: 嘘をついているかもしれないよ。

ハシーブ：手を挙げた人があまりいなかったのは驚きです。実は、今回のマイニングイベントはかなり規模が大きかったんです。最近のトークンローンチの中でも特に規模が大きく、エアドロップも相当なものでした。完全希薄化後の時価総額は現在約85億ドル、流通総量は10億ドルを超えています。エアドロップも相当な額でした。

問題は、Plasmaの名目上の評価額は高いものの、実際には実用的な用途がほとんどないことです。実質的には巨大なマイニングファームです。彼らは、USDTの送金を促すために、年間約5億ドルのインセンティブを提供しています。さて、皆さんはどうお考えですか？専用のステーブルコインチェーンは新たなトレンドになるでしょうか？イーサリアムの動向を揺るがすでしょうか？オンチェーンデータによると、今週、ステーブルコインの大部分がイーサリアムから直接Plasmaに流入しました。

アーサー：これは主にマイニング機能だと思います。プラスのリターンがあれば、人々はそれを求めます。しかし、その後の価値創造がなければ、過去10年間のブロックチェーンゲームと同様に、資金は戻ってきます。

ハシーブ氏：単なる「マイニングファーム」です。

アーサー：ほぼその通りです。確かに農場ではありますが、真に価値あるものにするには、農場の論理を超えた機能を発揮できなければなりません。

Tarun Chitra: インドでは「X for Y」という話が盛んです。ステーブルコインで言えば、PlasmaはBear Chainと非常に似ています。

Haseeb: ステーブルコイン専用のベアチェーンですか?

タルン・チトラ： はい、基本的にはそういう意味です。

トム・シュミット：でも、そうだと思います。

アーサー：そうだ。

ハシーブ：これについて詳しく説明していただけますか？なぜベアチェーンに似ていると思いますか？

Tarun Chitra: よくあることです。新しいL1がローンチされると、とんでもないインセンティブが付いて回り、すべてが「マイニング」を中心に展開されます。ステーブルコインの盛り上がりはそれほど重要ではありません。確かに報酬はすべてTetherで決済されますが、人々が本当に興味を持っているのはXPLトークンのマイニングです。収益の大部分はXPL報酬によるもので、その割合は60～70%から始まります。多くのプロトコルが同様の収益構造を持っています。まるでBear Chainのように、皆が駆け込みました。「このチェーンの目的はファームすることだ」という日頃の主張が主流だったため、ローンチ当日に流動性を提供することが不可欠でした。

唯一の特別な点は、Binance Earnの統合だと思います。これは少なくとも20億ドル（SEC/USDT）をもたらし、私の予想をはるかに超える規模でした。

ハシーブ：確かに、彼らのBDは素晴らしいですし、マーケティングも強力で、実行力も一流です。しかし、あなたの懸念には同意します。次のベアチェーンにならないために、彼らが次に何をすべきだとお考えですか？

Tarun Chitra: 彼らがどうやってステーブルコインの資金を自社チェーン上に本当に移せるのか、全く理解できません。ほぼ不可能に思えます。Tronを食いつぶすことしかできないのに、最大のXPLファーマーは誰なのでしょうか？ 明らかに「Tron皇帝」です。

ハシーブ：ハハ、「大皇帝」じゃなくて「閣下」だよ。

タルン・チトラ：はい、閣下。問題は、TONの取引量の大部分を食いつぶすことはできないということです。ましてやイーサリアムの取引量となるとなおさらです。では、長期的にはこの資本フローはどこから来るのでしょうか？正直なところ、Tempo以外のステーブルコインチェーンは、自らの「自然な資本フロー」がどこにあるのかを説明するのに苦労していると思います。

トム・シュミット：ええ、少し心配です。新しいプロジェクトについて議論する際に、皆が「史上最強のマイニングファーム」ばかり話題にしているのなら、SBFの「箱入りトークン」ジョークと同じです。皆が儲かっているなら、その場から立ち去った方がいいでしょう。

もちろん、ステーブルコインチェーン自体に問題があるとは思っていません。方向性は正しいと思います。しかし、Tarun氏の意見には同意します。より論理的な道筋は、既存の流通アプリケーションが内部の資金フローを徐々に新しいチェーンに移行することです。これが、StripeがTempoをサポートしている理由です。一部の取引所が同様のアプローチを検討しているのも不思議ではありません。

Tether を保有している人のほとんどは、基本的に特定の「配布端末」を通じて保有しているため、この移行を実際に促進する能力を持つ機関は、実際にはエンドユーザーを管理している機関です。

ハシーブ：他のトム、どう思いますか？

トム・リー：ステーブルコインは巨大な市場になると思います。時価総額は現在3,000億ドルですが、4兆ドルまで確実に成長すると考えています。これは財務長官が最近話題にしていたことですが、おそらく「マイクロペイメント」は含まれていないでしょう。ステーブルコインはマイクロペイメントに非常に適しています。テザーは小数点以下12桁まで表示できるため、非常に細かい支払いが可能です。

これらの要件をすべて単一のチェーンで満たすことは不可能です。イーサリアムにはそれらすべてに対応できる能力がないため、複数のチェーンを検討することは合理的だと考えています。複数のソリューションが成功することを願っています。

ハシーブ：そうですね、トム、全くその通りだと思います。ステーブルコイン専用の新しいチェーンを構築したいのであれば、まずは資本流入を促さなければなりません。Tempoは明らかにその道を歩んでいます。Stripeと提携し、B2Bトラフィックの供給源として機能していく予定です。

しかし、既に他の場所で存在するステーブルコインの需要を吸収したいだけなら、それは難しいでしょう。Tronのネットワーク効果は非常に強力で、その持続性も高いのです。イーサリアムでも同じで、多くの人がイーサリアム上でステーブルコインを保有しています。理論上は別のチェーンで支払いをすることも可能ですが、現実にはイーサリアム上で直接取引する可能性が高いのです。

Tarun Chitra: そうですね。例えば、昨日のブリッジ問題では、Phantomがブリッジ経由でSolanaにステーブルコインを発行しました。このような資金の流れは、独自にユーザー獲得を目指す新しいチェーンではなく、既存のユーザーグループ間で主に流れていると思います。

ハシーブ：橋に一体何が起こったのですか？

Tarun Chitra: 大したことではありません。Phantomはブリッジを使ってSolana上でステーブルコインを発行しています。この仕組みを見ると、なぜ別のチェーンに行く必要があるのか​​疑問に思います。アプリケーション開発者であれば、市場に出回っている4、5社のステーブルコインサービスプロバイダーの中から簡単に見つけて、独自のホワイトラベル・ステーブルコインを直接発行できます。本当に新しいチェーンに行く必要があるのでしょうか？そうは思いません。

HyperliquidとPerp DEXの競争環境

ハシーブ：なるほど。さて、ブリッジの話が出たので、Hyperliquidについてお話しましょう。Hyperliquidは現在、最大の分散型契約取引所であることは皆さんご存知でしょう。そして今、「永久契約取引所戦争」と呼ばれる競争が勃発しつつあります。

この戦いの最前線に立つのは、CZ、Binance Labs、BNB Chainと提携している取引所Asterです。Asterの1日あたりの取引量は約600億ドルに達しています。

アーサー：それは本当ですか？

ハシーブ：はい、それが私が見たデータです。

アーサー：実は、それが本当かどうかは関係ないんです。みんなが話題にしているんだから、成功です。

ハシーブ氏：まさにその通りです。取引量が本物か偽物かはさておき、注目を集めていることは間違いありません。最近、BybitがAPEXとの提携強化を発表しました。Coinbaseも先物市場への進出の一環として、Avantisとの提携を強化しています。この争いはDEX間だけのものではなく、CEXも独自の「プロキシ」を選定して参戦しているようです。

ハシーブ：アーサーさん、最近よくニュースに出ていますね。まず、Hyperliquidのトークンが126倍に上昇するとおっしゃっていたのを覚えています。

アーサー：はい、そうしました。

ハシーブ：それから約1か月後に、HYPEを売却しました。

アーサー: はい、売りました。

ハシーブ：当時のあなたの推論は、ハイパーリキッドの頭上に「ダモクレスの剣」がかかっているというものだった。その剣とは何だったのか説明していただけますか？

アーサー：実は、これはずっと前から誰もが知っていたことです。トークンのロックを解除しなければならないというプレッシャーです。少なくとも11月以降、毎年約5億ドル相当のトークンが流通しています。これは秘密ではなく、誰もが知っています。

Hyperliquidがまだ支配的だった頃（1ヶ月半前は市場シェアが60%～70%）、アンロックはそれほど重要ではありませんでした。市場はHyperliquidがより多くの手数料を獲得し、その資金でHYPEトークンを買い戻すことができると想定していたため、これはいわゆる「ポジティブ・アンロック」であり、2021年にSolanaで起こったのと同じような状況でした。

しかしある日、ふと取引ランキングを確認したところ、Hyperliquidが依然として1位で、1日あたりの取引量は40億。Lighterが39億、Asterが38億で僅差で続いていました。これは、競争が本格化したことを示しています。しかし、Hyperliquidが競争できないというわけではありません。Hyperliquidの技術、HIP3へのアップグレード、そして開発チームはどれも非常に強力で、今後2～3年で競合他社を追い抜く可能性は十分にありました。私は以前、Hyperliquidの取引量は2028年までに126倍に増加する可能性があると述べましたが、今でもその見方は変わりません。

しかし、今や市場は価格の変動を始めており、ただ座って価格が下落するのを傍観するわけにはいきません。そこで、私はただ売却し、市場の動向を見守ることにしました。

最終的には、Hyperliquidが競争優位性を示し、現実的で持続可能な手数料を請求できるかどうかにかかっています。もしそうでない場合、問題は、中央集権型取引所にすぐに模倣されることなく、ユーザーが「ゼロコスト」で購入してくれるような、永続型DEXがどのような新しい商品やサービスを提供できるかという点になります。CEXの目標はシンプルです。分散型契約市場で誰も真の利益を得られないようにすることです。もし主要DEXの収益性を抑制することでこれを達成すれば、CEXはトップの座を失うことになるでしょう。

ハシーブ：では、ハイパーリキッドの頭上に「ダモクレスの剣」がかかっていることについてどう思いますか？この意見に賛成ですか？

トム・シュミット氏: 「朗報が明らかになる」という言葉は意味を成すと思います。

アーサー：じゃあ、今Hyperliquidを買った方がいいかな？値段はかなりいいよ。

トム・シュミット：まさに誘発需要の事例です。彼らは青写真を描き出し、今や誰もがそれを真似しています。この市場は今後も爆発的に成長していくと思います。あるいは、収斂進化のように、異なる種が最終的に効率的で堅牢なカニへと進化していくのかもしれません。同じことが暗号通貨市場でも起こり得ます。誰もが最終的にカニを買うことになるのです。

アーサー: カニを買う？買い手と売り手？一体何を言っているんだ？

トム・シュミット：はは、自分でも何を言っているのか分かりません。つまり、価値を創造したいのであれば、永久契約市場をより完璧なものにする必要があるということです。そうすれば市場は100倍に成長し、Hyperliquidは間違いなくそれに追いつくことができるでしょう。

ハシーブ：つまり、今買うということですか？

アーサー：ああ、今買うの？

トム・シュミット：私が買ったのはパープ（永久契約）で、単一のトークンではありません。

アーサー: おい、HYPE を買ってくれよ。

ハシーブ：はい、HYPEはロングポジションを維持しています。売却はしていないので、ポジションを追加すべきでしょうか？LighterやAPEXなど、他の多くのパーププロジェクトにも投資しており、この分野で既に大きなエクスポージャーを持っています。では、現在のDEX戦争についてどうお考えですか？

Tarun Chitra氏：Lighterの「手数料ゼロ」戦略がうまくいくかどうかにかかっていると思います。エアドロップとローンチ後にその有効性が分かるでしょう。本当の問題は、この手数料ゼロの取引モデルがユーザーを維持できるかどうかです。データを見なければ判断が難しいです。ですから今のところは、売買もせず、ただ様子を見ているだけです。

トム・シュミット：でも、市場の傾向として手数料はどんどん上がっていくと思いませんか？ さあ、参入してみてはいかがでしょうか？

タルン・チトラ：奇妙なことに、実際に利益を上げているのは取引所ではなく、LPとトレジャリーサイドです。ここには「トレジャリー」サイドと「オーダーブック」サイドのファンド間の競争という、非常に微妙な力学が働いています。

ハシーブ氏：しかし、手数料を永遠にゼロにすることは不可能だと思います。例えば、Asterは手数料を徴収していますが、取引量が多いため、Hyperliquidよりも高い収益を上げています。しかし、Asterは「ポイント」を通じて積極的にトークンを販売しているため、利益率がマイナスであることは誰もが知っています。つまり、手数料を徴収するかどうかに関わらず、ローンチ前のDEXはすべて赤字で運営されているということです。

アーサー： そうですが、問題は、Hyperliquid を保有した場合、この評価額で生き残ることができるかどうかです。

ハシーブ：良い質問ですね。しかし、Binanceの例を考えてみましょう。MaxBitは当初、パープ市場を独占していましたが、2020年頃にByteDance傘下の取引所にトップの座を奪われました。その後、Binanceも市場シェアを失い、競争が激化し、市場はより細分化されました。現在、ByteDanceは約40%の市場シェアを占めていますが、パープ市場全体は大幅に拡大しています。

また、DeFiにおけるパープの取引量はCeFiに比べてまだ非常に少ないことも忘れてはなりません。これらの新しい取引所は、これまでパープを取引したことのないユーザーを取り込んでいます。dYdX時代はアクティブユーザーは数千人程度でしたが、今では少なくとも数十万人に上ります。Asterのデータは見たことがありませんが、Hyperliquidにはモバイルアプリがないのに対し、Asterはモバイルアプリを持っているため、特にアジア圏からの新規ユーザーを多く獲得しているのではないでしょうか。

タルン・チトラ：ええ、彼らは本当にスムーズにやりましたね。今でも同じ考えです。もしあなたが2010年に投資家だったら、「マイクロソフトを買うべきか？ グーグルを買うべきか？ アマゾンを買うべきか？ フェイスブックを買うべきか？」と考えていたでしょう。答えは「全部買う」です。市場全体が爆発的に成長し続けるでしょう。限界利益で相対的に価値のある銘柄を見つけることはできるかもしれませんが、本当のリスクは、投資機会が少なすぎる、あるいは全く投資に参加できないことです。

アーサー：しかし、どのプラットフォームでも同じ商品を提供しているわけではありません。永久契約は基本的にどのプラットフォームでも同じです。コモディティ化された商品だと思います。

タルン・チトラ：確かに差別化はあります。例えば、取引所の分野では、ローカライズされた市場戦略を採用していますか？地域をターゲットとした浸透を図っていますか？一方、クラウドコンピューティングはセミコモディティ化していると言えます。とはいえ、市場が完全に効率的というわけではなく、徐々にその方向へ向かっていく可能性が高いでしょう。

ハシーブ：トム、持続可能なDEXの戦いについてどう思いますか？

トム・リー：これは資本主義の作用だと思います。製品がリリースされると、他社がそれを見て模倣します。しかし、アーサーが言ったように、重要なのはリーダー企業がそのリードを維持できるかどうかです。もしそれができなければ、市場は完全にコモディティ化してしまうでしょう。ですから、この論理は理にかなっています。私は依然としてこの市場は成長し続けると考えています。なぜなら、私の意見では、暗号通貨に関わる人の数は、従来の金融市場に関わる人よりもはるかに少ないからです。

タルン・チトラ：アーサーさん、もし今日からまた交流を始めるとしたら、何をしますか？どこにチャンスがあるとお考えですか？

アーサー：債券は永久に手に入るものではありません。ここには大きな成長の余地があると考えています。もちろん、私はペンドルに投資しましたし、ボリスと彼の商品は非常に興味深いと思っています。金利取引ははるかに規模が大きく複雑な市場です。課題は、暗号資産の個人投資家が興味を持ち、積極的に投資したくなるような商品にすることです。

ですから、もし私がゼロから1へと成長する次の大成功を収める商品について語るなら、誰か、できればペンドルのような人が、特定の暗号資産の金利に人々が賭ける非常に魅力的な方法を生み出し、それが楽しく簡単に取引できるものであってほしいと願っています。現状では、それは楽しいものではありません。だからこそ、永久スワップやデリバティブ商品が非常に多く存在しているのです。技術的に言えば、固定利付債を超魅力的で楽しい「Degenerates（デジェネレート）」商品にするのは、中央集権型取引所で既に利用可能な永久スワップ商品を単純に複製するよりもはるかに困難です。

ハシーブ：人々はただ楽しみのために固定収入を暗号通貨で取引すると思いますか？

アーサー: 猫を交換できるよ。

ハシーブ：でも、真面目な話、伝統的な金融の世界でさえ、金利を趣味で取引する人はいません。巨大な市場ですから。でも、もし…

アーサー: 1,000 倍などの 3 桁のレバレッジを使用すると、多くのことがすぐに楽しくなります。

ハシーブ：なるほど。もしまた戻ってきたら、あなたの「固定収入エンターテイメント取引プラットフォーム」に喜んで投資させていただきます。

トム・リー：アーサーがキーワード「賭け」を的確に捉えていることを付け加えておきたいと思います。まさにこれこそが暗号通貨の強みだと思います。人々はヘッジしたり、分散したり、様々なアイデアに賭けたりすることができ、これが未来の真に巨大な市場となるでしょう。突き詰めれば、これは「賭け市場」と言えるでしょう。現在、主要なプロジェクトとしてはPolymarketとKalshiが挙げられます。将来的には、金利、債券、さらには不動産投機など、あらゆるものを対象にした「マイクロベッティング」が登場するかもしれません。

予測市場とプライバシーコイン市場

ハシーブ：その通りです。この話題を引き継いで、予測市場についてお話ししましょう。今年最もホットな話題の一つは、間違いなく予測市場の台頭です。現在、2大予測市場はPolymarket（壇上にいる私たちの何人かは実際に投資家です）とその競合であるKalshiです。Kalshiは米国の規制当局のライセンスを取得しており、取引量でPolymarketに追いつき、時には追い越しさえしています。また、Robinhoodと提携し、主にスポーツベッティング市場において、プラットフォームへのトラフィックを大幅に増加させています。

ここで2点ほどお話ししたいと思います。1つ目は、Token2049でちょっとした出来事がありました。トムさん、グループディスカッションで何が起こったのか教えていただけますか？

トム・シュミット：大したことではないと思いますが、少し大げさに感じる人もいるかもしれません。最近、いくつかの議論のモデレーターを務めたのですが、もともとカルシ・グループのメンバーとの円卓会議のモデレーターに依頼されたのです。彼らは、私が完全に中立的なモデレーターではないかもしれないと反発しました。

ハシーブ：なぜ彼らは不満を言っているのですか？

トム・シュミット：主にソーシャルメディアのせいです。私が送ったツイートの一部が気に入らない人もいるかもしれません。

ハシーブ：あなたのツイートの一つに「カルシチームは小さなネズミの集団だ」と書いてあったのを覚えていますが？

トム・シュミット：あはは、はい、そのツイートは送りました。私は自分はなかなか良い司会者だと思っています。良い質問をして、自分の偏見に邪魔されないように努めているんです。でも、Twitterではそれが伝わらなかったのかもしれません。結果として、私は最終的に交代させられてしまいました。

でも、悪いことじゃないんです。今朝たまたま時間が空いたので、カヤトーストを食べてコーヒーを飲みに行きました。思いがけない嬉しい特典でした。

ハシーブ：あはは、なるほど。それと、今週は予測市場に関連したもう一つのエキサイティングな出来事がありました。先週放送された『サウスパーク』の新エピソードです。インターネットで話題になりました。このアメリカの風刺漫画の古典作品には、カルシとポリマーケットが登場し、なんと予測市場がストーリーに取り入れられているんです。

カルシはすぐにツイートし、「まるでカルシのことばかりのサウスパークのエピソードだ」と非難した。ポリマーケットは当然ながら腹を立て、「ちょっと待てよ、なんで君たちだけ？ 俺たちもここにいるんだぞ！」と反論した。その後、このエピソードがカルシのことなのかポリマーケットのことなのかをめぐって議論が勃発した。全く取るに足らないことで言い争う、暗号資産業界の典型的な例だった。

しかし、皆さんのうち実際にそのエピソードを見た人はいますか?

アーサー: そのエピソード？まだ見ていないけど、見てみたい。

トム・シュミット：いくつかクリップを見ました。実際にエピソードを見た人よりも、Twitterで議論を見た人の方が多かったと思います。

ハシーブ：まさにその通りです。PolymarketとKalshiの取引所を何百万人もの人が注視していますが、まるでビットコイン対イーサリアムの頃のように、派閥争いの様相を呈しているように感じます。問題は、「Kalshiは本当に暗号通貨なのか？合法なのか？」ということです。

アーサー：では、これら 2 つのプラットフォームの主な違いを説明していただけますか?

ハシーブ氏：PolymarketはPolygon上でホストされ、完全にオンチェーンで運営されており、創業当初から暗号資産ネイティブです。一方、Kalshiは米国を拠点とするコンプライアンス企業です。彼らはCFTCに最初に異議を申し立て、最終的に控訴裁判所で勝訴しました。彼らの尽力のおかげで、予測市場は米国で合法化されました。業界はKalshiに感謝すべきです。彼らの努力がなければ、予測市場は今日合法化されていなかったかもしれません。

Kalshiはこれまで一貫してオフチェーンモデルを採用してきました。米ドルでの入金をサポートしたのは約1年前で、暗号資産関連市場での取引を開始したのはごく最近のことです。しかし、本質的には暗号資産プロジェクトではありません。

しかし、彼らは最近、ジョン・ワンやウルトラといった暗号通貨界のインフルエンサーを雇用し、暗号通貨コミュニティ内での彼らのストーリー展開を支援しています。暗号通貨ユーザーはこれまで、ポリマーケットよりもカルシに懐疑的でした。しかし今、カルシのスタンスは「いいえ、私たちも暗号通貨ユーザーであり、暗号通貨を愛し、暗号通貨コミュニティの一員です」です。

トム・シュミット：しかし、これは奇妙に思えます。例えば、彼らは先週、取引量でポリマーケットを上回ったと発表しましたが、市場構成を見ると、その95%はスポーツベッティングです。そこで疑問なのは、仮想通貨ユーザーは本当にそれほど重要なのかということです。そのトラフィックのために、生死を賭けた戦いを挑む価値があるのでしょうか？彼らは単体でもかなりうまくやっているように見えるので、なぜ「仮想通貨市場」をこれほど重要な戦場にしているのか、私には理解できません。

ハシーブ氏： 理由は3つあると思います。

まず、Polymarket のマーケットは Kalshi にとって確かに価値があり、彼らは間違いなくそれらのユーザーを引き付けたいと考えています。

第二に、皆さんご存知の通り、暗号資産トレーダーはどんなことでも挑戦しようとします。物事を面白く、変動の激しいものにできれば、彼らは参入してくるでしょう。

第三に、これは主に物語の問題です。暗号通貨の物語は非常に大きく、カルシ氏はその一部を手に入れたいと考えています。

トム・リー：ポリマーケットは選挙結果を解釈する上で重要な役割を果たしていることも付け加えておきたいと思います。前回の大統領選挙を覚えていますか？ポリマーケットの予測は選挙人団の州全てを正確に予測しました。これほどの偉業を達成した企業は他にありません。では、ウォール街は予測市場の将来についてどう考えているのでしょうか？次回の選挙では、ポリマーケットへの賭け金の規模が前回の20倍になる可能性が非常に高いでしょう。

これはすでに多くの人々の認識を変えています。ゴールドマン・サックスのような企業も、Polymarketの予測市場データを調査レポートに引用しています。これは、連邦準備制度理事会（FRB）の行動や政府閉鎖といった大きなイベントに限った話ではありません。FunStratでは、実は長年Polymarketを利用しており、非常に役立っています。スポーツベッティングは確かに大きなビジネスですが、スポーツは地域リーグや小規模なイベントなど、より小さなセグメントに細分化できることを忘れないでください。そこには大きな可能性があります。

Haseeb: ウォール街のPolymarketをどのように活用していますか?

トム・リー：私たちは頻繁に利用しています。例えば、「米国政府閉鎖は6月までに終了するか？」、連邦準備制度理事会（FRB）のリサ・クック理事の予想、「パウエル氏は12月もFRB議長を務めるか？」、そして「2025年12月までにFRB議長候補は誰か？」といった非常に活発な市場などです。これらの市場はすべてリアルタイムで情報を得ています。例えば、デビッド・ザーボス氏は一時期非常に人気がありましたが、その後人気は衰えました。こうした動きは「群衆の知恵」の典型的な例であり、私たちにとって非常に貴重です。ウォール街はこのデータに大きく依存しています。

ハシーブ：全く同感です。

トム・リー：もちろん私たち自身は賭けをしません。

ハシーブ：そうです。賭けをするわけではありませんが、顧客がその情報を活用します。これが実は予測市場の最も重要な意義です。予測市場から真に利益を得る人の大多数は、賭けをする人ではなく、情報を利用する外部のグループです。まさにこの情報のスピルオーバー効果こそが、予測市場がこれほど大きな社会的価値を持つ理由なのです。

トム・シュミット：基本的には、予測市場は取引よりもソーシャル ネットワークに近いと思います。

ハシーブ：どういう意味ですか？

トム・シュミット：例えば、テイラー・スウィフトの婚約確率では、誰かが明らかに内部情報を使って賭けましたが、実際に儲けたのはほんの数万ドルと大した金額ではありませんでした。

ハシーブ：誰かが内部情報を使ってテイラー・スウィフトがいつ婚約するか賭けているんですか？

トム・シュミット：ええ、彼女は特定の日に婚約すると言っていました。市場の動向から見て、どうやら誰かが前日にそれを知っていたようです。彼は最終的に数万ドルの利益を得ましたが、大した利益ではありませんでした。しかし、世界中のメディアで報道されたということは、彼が1万ドルを投じて数千万ドル相当の露出を買ったことを意味します。これは、取引そのものというよりは、ソーシャルメディアのバイラル化に近いものでした。

本当に重要なのは賭け自体ではなく、誰かが内部情報を持っていることを証明し、それが世界的なニュースになるかどうかです。私にとって、これは純粋なギャンブルというよりも、メディアやソーシャルネットワーキングに近いものです。賭けは舞台裏のエンジンに過ぎませんが、最終的な結果はメディア効果です。これが予測市場の少し奇妙な点です。ある意味では、予測市場は暗号通貨の域を超えていると言えるでしょう。

アーサー：だからポリマーケットはコインを発行したいのですか？

ハシーブ：ポリマーケットがトークンを発行するかもしれないという噂はありますが、まだ確定ではありません。また、80億ドルから90億ドルの評価額で資金調達を行っているという報道もあります。ブルームバーグも報じているので、近いうちにニュースが出るはずです。

さらに、予測市場の影響は双方向です。ニュースを生み出し、市場のトレンドを話題にするだけでなく、現実に悪影響を及ぼすこともあります。例えば、今年初めのWNBAで、コートにボールが投げ込まれた事件がありました。当時、「今年も誰かがコートにボールを投げ込むだろうか？」というオッズが掲げられました。これはいわば懸賞のようなものでした。幸いなことに、そのような出来事はまだ起きていません。しかし、このような奇妙な出来事は再び起こる可能性が高いでしょう。

次回の米国選挙では、ポリマーケットは情報を提供するだけでなく、選挙そのものに真の影響を与えると確信しています。市場の動向は有権者の投票率、ひいては候補者間の競争にさえ影響を与えるからです。例えば、党内の誰かが「世論調査は忘れて、ポリマーケットの数字だけを見てください。選挙から撤退すべきです。さもないと我々の足を引っ張ってしまいますよ」と言うかもしれません。ですから、2028年までに、予測市場の流動性と情報の質が、政治情勢を真に変えることになると私は考えています。

アーサー：ヘッジやその他のさまざまな目的に使用できる政治的なミームコインがさらに存在する可能性があります。

ハシーブ：そうですね、同じ賭けを表現する方法もどんどん増えていますね。では、Zcashについてお話しましょう。Zcashは最近話題になっています。Zcashは比較的古いタイプのプライバシーコインです。最も有名なプライバシーコインはMoneroで、現在最も広く利用されているプラ​​イバシーコインです。2番目に大きいのがZcashです。Zcashはもともと、ゼロ知識証明プロトコル（ZeroCoin）として教授グループによって開発され、後にZcashへと進化しました。Zcashは、透過的（非プライベート）な送金とシールド（プライベート）な送金の両方をサポートしています。Zcashは最近、特にZ世代向けのマーケティングによって、やや復活を遂げています。以前は「暗号マニア」の趣味程度でしたが、今では若者向けにマーケティングされるようになっています。

トム・シュミット：トム、プライバシーに関する議論についてどう思いますか？ 結局のところ、イーサリアムにはプライバシーがないと批判する人もいます。

トム・リー：プライバシーは非常に重要だと思います。実際、政府機関が決済にMoneroやZcashを使うこともあるので、実際に活用されているケースもあります。もちろん、プライバシーを気にしない人も少なくありません。調査によると、若者は政府よりもテクノロジー企業にデータを渡すことを好む傾向があります。つまり、プライバシーは必ずしもウォレットの唯一のセールスポイントではありません。将来、AIやロボット工学の時代においては、人間性の証明など、他の形の保護が必要になるでしょう。このユースケースだけでも、ますます重要になっています。

Haseeb: では、専用のプライバシーコインについてはどうお考えですか?

トム・リー：本当に便利だと思います。政府機関で実際に使っている方と話をしたこともあります。政府でさえ価値があると感じているなら、本当に便利だということですね。

トム・シュミット：しかし、以前はZcashは政府の支援を受けているという陰謀説がありました。

ハシーブ氏：政府は一般的にプライバシーコインを好んでいないと思います。ほとんどの国がすでにそれを禁止しています。

トム・シュミット： そうです。特にトラベルルールに関してはそうです。

トム・リー：しかし、忘れてはいけないのは、政府にはプライバシー支払いを使用する理由がある場合もあるということです。

ハシーブ：はい。しかし、Zcashはデフォルトでプライバシー保護が義務付けられておらず、透明性のあるプロセスを備えているため、Moneroと比較して規制当局の承認度が高いです。Moneroは、日本、韓国、一部のEU加盟国など、多くの国で上場廃止されています。

アーサー：それは本当に役に立つということですね。

Tarun Chitra: 以前、Zcash が嫌いだと言っていましたが、どうしたのですか?

アーサー：批判しているわけではありません。6、7年前、FBI捜査官と夕食を共にしていた時のことです。「最高のプライバシーコインはどれですか？」と尋ねたところ、彼女はモネロと答えました。私にとってはその答えで十分でした。

タルン・チトラ：彼女はあなたに嘘をつき、あなたを刺しているのかもしれません。

ハシーブ：ははは、確かに騙されたかもしれないね。でも、財布はちゃんと替えてね。では、今日はこれで終わり。皆さん、ありがとうございました。また来週。