Loopscale の詳細な分析: Solana DeFi レンディング市場をどのように再構築するのか?

Loopscale: Solana でのオーダーブックレンディング

著者: Castle Labs

編集者: Luiza、ChainCatcher

イーサリアムのDeFi総ロック値（TVL）はまだ2021年のピークには程遠いものの、ソラナのTVLは大幅な成長を遂げ、現在、史上最高を記録しています。

Solanaエコシステムの特性は、レンディングプロトコルにとって理想的な選択肢となっています。これは、2021年にすでに10億ドル近くの預金額を誇ったSolendのようなプロトコルに顕著に表れています。FTXの失敗はその後数年間、Solanaレンディングエコシステムの発展に深刻な影響を与えましたが、Solana上のレンディングプロトコルは大きな回復力を示し、新たな成長の波を促しています。

2024年、SolanaのオンチェーンレンディングプロトコルのTVLは10億ドル未満でした。現在、その数字は40億ドルを超えています。Kaminoが30億ドルを超えるTVLでトップに立ち、続いてJupiterが7億5000万ドルのTVLで続いています。

本研究では、まずプール型融資モデルの限界と代替モデルの台頭を分析します。次に、Loopscaleの価値提案、独自の機能、そしてユーザーにもたらす実用的メリットを深く掘り下げます。最後に、融資市場の将来の動向を探り、検討に値するいくつかの疑問を提起します。

融資モデルの進化

主流のレンディングプロトコル（AaveやCompoundなど）は、一般的にプールモデルを採用しています。ユーザーはプールに流動性を注入し、他のユーザーがそれを使って借り入れを行います。金利は、資金利用率（総借入額÷総預金額）に基づくアルゴリズムによって動的に調整されます。

初期の頃は、このタイプのプロトコル設計の柔軟性は、イーサリアムメインネットアーキテクチャの制約によって制限されていました。ファンドプールモデルは、スタートアップ段階や担保資産の流動性確保において利点があるものの、明らかな欠点も存在します。

流動性の断片化（新規資産の上場難）：新規資産ごとに個別のファンドプールが必要となるため、必然的に流動性の断片化につながります。また、ユーザーにとって複数のポジションの管理が複雑になり、より積極的な管理作業が必要になります。
大まかなリスク価格設定：利用曲線は非効率で画一的な価格設定メカニズムであり、最終的には過度に積極的な条件（過度に高いリスク）または過度に保守的な条件（過度に低いリターン）のいずれかにつながる可能性があります。実際、プールの金利は、プール内で最もリスクの高い担保に連動する傾向があります。
非効率的な資本活用：プール型貸出市場では、借入資金のみが利息を生みますが、この利息収入はすべての預金者に分配されなければなりません。つまり、貸し手が実際に得る利息は借り手が支払う利息よりも低く、「デッドウェイト資本」となります。さらに、貸出を待つプール内の遊休資金も利息分配に関与するため、前述の金利差はさらに拡大します。

これらの問題を軽減するために、Euler、Kamino (V2)、Morpho (V1) などのプロトコルでは、プロのマネージャーが資金を配分し、金利を設定する、キュレーションされた金庫が導入されました。

この実用的な改善により、レンディングプロトコルの技術スタックを完全に再構築することなく変革を実現できると同時に、プールモデルの課題の一部にも対処できます。Selected Vaultモデルでは、専門的な調査能力とリスク管理能力を持つ選抜されたキュレーターがVaultを管理し、資本配分、市場選択、金利設定、ローン構造設計を担当します。このモデルは、ユーザーに以下のメリットをもたらします。

ユーザーは複数のVaultマネージャーを個別に選択できます。各Vaultは特定のリスク選好に合わせて設計されているため、ユーザーはファンドプールでサポートされているすべての資産のリスクにさらされる必要はありません。
より簡単なポートフォリオ管理: マネージャーは新しい市場に資産を迅速に割り当てることができるため、流動性を新しい資産に効率的に振り向け、新しい資産プールの立ち上げを促進できます。

ただし、Select Vault には欠点もあります。

信頼と利益の一致に関する問題：金庫は第三者の管理者によって運営されており、ユーザーは管理者を信頼する必要があります。さらに、管理者とユーザーの利益の一致を完全に保証することは困難です。

マネージャー間の競争と借入コストの上昇：マネージャーは、リスクパラメータの設定、戦略の策定、そしてより高いリターンの追求のための流動性調整を行う責任を負っています。この流動性調整プロセスは、マネージャー間の異なる戦略間の競争を生み出し、借入者に悪影響を及ぼします。マネージャーは、貸し手に魅力的な年率利回り（APY）を提供するために、高い資本稼働率を維持するインセンティブを有しており、これが借入金利の上昇と借入コストの増加につながります。

Selected Vault が対処できないファンドプールの固有の欠陥:

非効率的な金利によって引き起こされる「価値の損失」は、依然として貸出市場の資本効率を損なうでしょう。
新規市場での立ち上げコストは依然として高い。
流動性は複数の独立市場に分散したままです。
金利は非常に変動が激しく、機関投資家のニーズを満たすことが困難です。
柔軟性の欠如: 新しい資産や信用商品をサポートするには、ガバナンス投票と新しい独立した資金プールの作成が必要です。

Selected Vaultsは流動性を分割することでリスク管理を最適化していますが、本質的にはプールモデルのバリエーションです。サポートされる資産とリスクプロファイルの数が増え続けるにつれて、Selected Vaultsの背後にあるロジックはオーダーブックモデルに近づいてきました。つまり、それぞれの借入と貸出の見積もりは、特定の条件を持つ「個別の市場」であり、極めて高度なものとなっています。

なぜ今オーダーブックモデルが上昇しているのでしょうか?

オーダーブックレンディングの概念は以前から認識されていましたが、過去には、高い取引コストとイーサリアムなどのネットワークの技術的制限により、オーダーブックモデルの展開は非現実的であることが多く、スケーラビリティと資本効率に明らかな欠陥がありました。

Solana などの代替パブリックチェーンの台頭により、この状況は変わりました。低い取引コストと高いスループット特性により、スケーラブルで効率的なオーダーブック貸付市場の構築がようやく可能になりました。

プールモデルは貸付プロトコルのスケーラビリティをサポートしてきましたが、オーダーブックモデルは、特に機関ユーザーや、利子の付いた RWA トークン (OnRe の ONyc など)、AMM LP ポジション、JLP/MLP トークン、LST (TVL が 70 億ドルを超える) などの多様な資産タイプにとって、市場に非常に必要な柔軟性を提供し、ユーザーがリスクプロファイルを完全に制御できるようにします。

Loopscale: Solanaチェーン上のオーダーブック貸出プロトコル

Loopscaleは、Solanaチェーン上のオーダーブックベースのレンディングプロトコルです。現在、預金流動性は1億米ドルを超え、アクティブなローン規模は4,000万米ドルに達しています。

資本プールをベースとする従来の融資プラットフォームとは異なり、Loopscaleの核となるイノベーションは、貸し手がカスタマイズされた注文を作成し、融資構造とリスクパラメータを独自に設定できることです。これらの見積りは、金利などの条件に基づいて注文簿に「リスト」され、Loopscaleのマッチングエンジンが融資のマッチングを完了します。

Loopscaleのオーダーブックモデルの主な利点

①自動化金庫：

さらなる運用の簡素化を求めるユーザーのために、Loopscaleは厳選された金庫を通じてプロセスを自動化します。これらの金庫に注入された流動性は、マネージャーが承認したすべての市場で利用可能であり、各金庫には独自のリスク許容度と戦略を持つリスクマネージャーが配置されています。

この設計により、さまざまなユーザーのリスクニーズを満たすことができる差別化された戦略システムが形成されます。たとえば、一部のユーザーは、USDC OnRe 金庫を通じて再保険関連のリスク (ONyc トークン経由) を引き受ける意思がある一方で、より保守的なリスク選好を持つユーザーは、USDC Genesis 金庫に資金を預けることを選択できます。これにより、Loopscale 市場全体で堅牢な流動性の多様化が実現します。

②ワンキーサイクルレバレッジ：

Loopscaleは、従来の融資に加えて、「ファンディングループ」機能もサポートしています。この機能を通じて、ユーザーは利子付資産（JLP、ALP、digitSOL、ONycなど）を活用できます。具体的な原則は以下のとおりです。

資本循環の核となるロジックは、担保資産を預け入れた後、担保と同じ資産を借り入れることで、当初保有していた資産と借り入れたトークンの両方から収益を生み出すというものです。ユーザーが獲得できるレバレッジ倍率は、市場のローン対価値比率（LTV）に依存します。

流動性ステーキングトークン（LST）を例にとると、従来の資本循環プロセスは次のようになります。

1. wstETH（ラップされたステークされたETH）を入金します。

2. ETHを借りる

3. ETHをwstETHに交換します。

4. より高い wstETH リターンを得るために、再度 ETH を借り入れます。

資本循環操作は、LST 利回りが年率貸出金利よりも高い場合にのみ実際の効果を発揮することに留意する必要があります。

Loopscale では、このプロセスは「ワンクリック操作」に簡素化されており、ユーザーは複数の手順を手動で完了する必要がありません。

資金循環機能を通じて、ユーザーは利子付トークンの APR を最大化できます。

さらに、レバレッジ資金調達サイクルにより、ユーザーは株式などの資産に対して方向性のあるレバレッジ取引を行うこともできます。

③ファンドプールモデルの欠陥に対する解決策

流動性集約

オーダーブックモデルは、プール市場における流動性の断片化という問題に対処します。Loopscaleは、「仮想市場」を構築することで、プール市場の流動性の断片化と、従来のオーダーブックモデルにおける資金再利用の難しさという問題をさらに解決します。貸し手は、単一の市場に限定されたり、複数のポジションを管理したりすることなく、単一の操作で複数の市場に同時に注文を出すことができます。

効率的な価格設定

Loopscaleの各市場はモジュール化されており、それぞれに独自の担保タイプ、貸出金利、条件が設定されています。つまり、貸し手は資本利用率に関わらず、特定の担保と元本に基づいて金利を設定できます。最終的には、各資産の金利は、注文書における市場の需給（資産のボラティリティなどの要因の影響を受ける可能性があります）に基づいて動的に調整されます。

この設計により、以下の目標が同時に達成されます。「無効資金」を最小限に抑えること、借入金利が預金金利と完全に一致することを保証する（プールされた資金調達モデルでは、利息収入がすべての預金者に分配されるため、貸し手の収益は借り手のコストよりも低くなります。Loopscaleでは、実際に利用された資金に対してのみ利息が支払われるため、正確な金利の一致が実現されます）。

特に、資金プールモデルでの利用率変動に基づく金利の受け入れに一般的に消極的な機関ユーザーのニーズを満たすために、固定金利、固定期間のローンをサポートします。

資本活用の最適化

Loopscaleは「利回り最適化」メカニズムを用いて、注文板内でマッチング待ちの遊休資金の量を削減します。その動作ロジックはシンプルで分かりやすいものです。Loopscaleは、この遊休流動性をMarginFiプラットフォームに送り、貸し手が注文がマッチングされるまで「競争力のある利回り」を確保できるようにします。

資産支援の範囲の拡大

Loopscale チームは他のプロトコルと簡単に統合し、Solana の資産構成の可能性を最大限に活用して、プール市場で流動性を得るのが難しい資産をサポートできます。

④ ユーザーにとっての実際のメリット

これらの機能は、ユーザーに具体的なメリットをもたらします。ユーザーは融資条件、担保資産、そして参加市場を完全にコントロールできるため、きめ細かな管理が可能になります。貸出市場における金利水準での競争が激化する中、Loopscaleモデルは資金プールの利用率に基づく価格設定方法よりも優位性があります。注文を直接マッチングすることで金利を正確に調整できるため、借り手のコスト削減と貸し手の収益向上につながります。

今後の展望と結論

Loopscale は、注文帳の柔軟性とモジュール型市場を組み合わせることでプールモデルの非効率性を解決し、カスタマイズされた金利、最適化された担保価格設定、およびリスク管理ツールをユーザーに提供します。

DeFiが機関投資家の資金やリスクアセット（RWA）を包含するようになるにつれ、オーダーブックモデルはオンチェーンレンディングのスケーリングにおいて重要なインフラとなるでしょう。Loopscaleはすでに様々なリスクアセット（RWA）とエキゾチックアセットをサポートしており、パートナーシップを拡大し続けています。新しい市場を追加するには、オラクルと初期流動性（金庫または個々の貸し手から提供可能）のみが必要であり、参入障壁が大幅に低下します。

Solanaエコシステムは現在、数十億ドル相当のLST、流動性担保デリバティブ（LRT）、ステークされたSOL（現在SOL総供給量の60%を占める）、流動性ポジション、そして信頼できるトークン資産（RWA）など、新しいトークンプロトタイプの広範な採用から恩恵を受けています。こうした状況において、担保としての新しい資産の参入障壁を下げることは、市場の効率性を向上させる鍵となります。オーダーブックレンディングモデルの実現可能性は市場で広く認識されており、Morphoなどのプロトコルは既にV2リリースで同様の設計を採用しています。

Loopscaleは2025年4月（ローンチ直後）にハッキング被害に遭いましたが、チームは強力な回復力を発揮し、すべての資金を回収しました。複雑な担保の取り扱いには固有のリスクが伴うことに注意することが重要です。運用レベルとユーザーインターフェースレベルの両方で、徹底したリスク評価と管理が必要です。これらの課題に効果的に対処することで、LoopscaleはSolanaのテクノロジースタックを活用し、アーキテクチャを最適化し、プラットフォームの拡張を成功させる準備が整っています。