가격 재조정 + 높은 거래량: BTC 11월 폭락에 대한 논리와 반성

저자: 0xWeilan

현재 금리 인하 전망이 점점 더 불확실해지고 위험 선호도가 아직 완전히 회복되지 않은 상황에서, 순환적 매도(순환적 패턴)가 비트코인 가격 변동의 주요 원동력이 되고 있습니다. 이를 뒷받침할 추가적인 경제 및 고용 지표가 없다면, 위험 선호도의 변화는 자금이 다시 시장으로 유입될 것입니다. 지속적인 장기 매도세가 지속되는 상황에서 비트코인이 강세-약세 경계선을 사실상 하향 돌파하면 '롱 스퀴즈'가 발생할 수 있으며, 비트코인 사이클이 종료될 가능성이 크게 높아질 것입니다.

결국 BTC는 10월 보고서에서 예측했던 "롱 스퀴즈" 매도세를 경험하며 한 달 만에 17.51% 하락했는데, 이는 이번 주기에서 두 번째로 큰 월간 하락폭입니다. 월말 기준, 고점 대비 최대 되돌림폭은 36.45%에 달하며 이번 주기에서 가장 큰 폭을 기록했습니다.

기술적으로, 비트코인은 한때 9만 달러에서 11만 달러 사이의 가격대로 형성된 "트럼프 바닥"을 돌파했으며, 3주 연속 360일 이동평균선 아래에서 거래되고 있습니다. 가격과 시간 측면에서 볼 때, 일봉 "상승-하락" 반전이 확정되었고, 주간 기준 확인이 진행 중입니다. 월봉 기준 확인은 아직 미지수입니다.

미국 정부 셧다운으로 인한 단기 유동성 위기와, 경제 및 고용 지표의 혼란으로 인한 연준의 금리 인하 기대감의 롤러코스터 같은 변동(중기 유동성 위기 예상)은 글로벌 펀드의 고베타 자산에 대한 대규모 매도/헤지 붐을 일으켰고, 암호화폐 시장의 순환적 움직임도 심화되었습니다. 이러한 요인들이 비트코인과 전체 암호화폐 시장의 극심한 가격 변동의 근본적인 원인입니다. 거시 유동성의 예측 불가능성으로 인해 암호화폐 시장의 "기존 사이클에서 새로운 사이클로의 전환"을 판단하는 것이 점점 더 어려워지고 있습니다.

본 보고서에서는 EMC Labs의 "BTC Cycle Multi-Factor Analysis Model"을 기반으로 11월 시장에 대한 구조화된 분석을 수행하여 하락의 논리와 경로를 파악하고, "중기 조정" 또는 "하락장세로의 전환"이라는 중장기 추세에 대한 판단을 내리겠습니다.

 BTC 가격 일간 차트

유동성 위기: 고갈과 불확실성

11월 12일 기준, 미국 정부 셧다운은 43일간 지속되어 새로운 기록을 세웠습니다. 셧다운 기간 동안 재정 지출은 크게 감소했지만, 세금과 관세 등 세입은 계속 유입되어 "일방적인 유입, 유출 없음"의 현금 흐름이 누적되었고, 이는 연방준비제도(Fed)의 재무부 TGA 계좌 잔액을 직접적으로 증가시켜 유동성이 시장으로 대량 "유출"되는 결과를 초래했습니다.

총수익신탁(TGA) 잔액이 한 달 만에 2,000억 달러 이상 증가하여 총 잔액이 1조 달러에 육박했습니다. 이로 인해 민간 부문 은행의 지급준비금이 고갈되어 "유동성 진공"이 발생했습니다. 은행 지급준비금은 약 3조 3,000억 달러에서 약 2조 8,000억 달러로 감소하여 시장에서 인식하는 "충분한 지급준비금"의 하한선에 근접했습니다. 결국, 온더잡 레포금리(ONR)와 단독담보 하룻밤 자금조달금리(SOFR)가 국제수취금리(IORB)보다 지속적으로 높아져 트레이딩 기관들이 은행으로부터 충분한 자금을 조달하기 어려워졌고, 심지어 대출금을 상환해야 하는 상황까지 발생했습니다.

 미국 재무부 TAG 계좌 잔액

연방준비제도이사회(Fed)는 10월 29일 FOMC 회의에서 올해 두 번째 금리 인하를 발표했습니다. 많은 사람들이 중기 유동성이 방출되고 있다고 판단했지만, 미시적 구조적 제약을 간과했습니다. Fed가 시장에 방출한 실제 유동성은 7월 말 이후 감소하고 있습니다.

 연방준비제도의 시장 유동성 순 주입

유동성이 부족해 거래 시장의 자금 조달 비용이 상승하면서 미국 AI 컨셉 주식과 BTC와 같은 고베타 자산의 가치 평가에 압박이 가해졌습니다.

EMC Labs는 실제 유동성이 점차 줄어들면서 시장의 위험 감수성이 저하되었고, 가치 평가 압박으로 인해 결국 베타가 높은 자산이 잇따라 매도되었으며, BTC가 이러한 매도 사슬의 첫 번째 고리가 되었다고 지적했습니다.

10월 초, BTC ETF에 대규모 자금 유입이 발생하여 BTC는 사상 최고치를 경신했습니다. 이후 연준의 시장 유동성 공급 이후 자금 유입이 급감하고 유출로 전환되기 시작했으며, 이는 이후 주요 추세가 되었습니다.

 미국 ETF 11개 종목의 펀드 유입 및 유출 통계(일일)

고베타 자산인 나스닥 AI 컨셉트 주식은 펀더멘털이 뒷받침되지 않은 암호화폐 자산보다 높은 수익률을 기록했습니다. 비트코인이 하락하고 재조정되기 시작한 후에도 7개 주요 기업의 예상을 뛰어넘는 실적 발표에 힘입어 역사적 최고치를 경신했지만, 11월 4일 하락세를 보이기 시작했습니다.

미국 주식 시장 폭락 이후 암호화폐 시장 자금 유출이 가속화되었습니다. 한편으로는 BTC ETF 채널에서 자금이 지속적으로 빠져나갔고, 다른 한편으로는 시장 내 장기 투자자들의 추가 매도세가 나타났습니다. 이로 인해 나스닥보다 먼저 하락했던 BTC는 추가 하락하여 이번 조정 국면에서 11월 21일 나스닥과 같은 저점을 기록했습니다.

 나스닥 vs. BTC 가격 변동

이 기간 동안 BTC의 수정은 나스닥보다 약 한 달 일찍 시작되었으며, 그 규모는 나스닥(BTC: -36.45%, 나스닥: -8.87%)의 약 4배에 달했고, 이전 수정보다 2~3배 더 큰 탄력성을 보였습니다.

단기 유동성 압박 외에도, 중기 유동성 기대의 핵심 지표인 12월 연준 금리 인하 가능성에 지속적으로 주목하고 있습니다. 10월에는 12월 금리 인하 가능성이 98.78%(10월 20일)까지 치솟았지만, 연준 관계자들의 지속적인 매파적 발언으로 인해 11월 19일에는 30.07%까지 하락했습니다. 이러한 중기 유동성 기대 약화와 그에 따른 위험 선호도 변화는 투자자들의 고베타 듀레이션 자산 매도세를 심화시킨 것은 의심할 여지가 없습니다.

11월 12일, 미국 정부가 셧다운을 해제하고 단기 유동성이 서서히 공급되기 시작했습니다. 그러나 연준의 지속적인 매파적 기조는 셧다운 이후 12월 금리 인하 가능성을 낮췄습니다. 초기의 실질적인 단기 유동성 부족과 그에 따른 중기 유동성에 대한 비관적인 전망이 미국 주식 및 암호화폐 시장의 현재 하락세와 가격 재조정을 주도했다고 판단합니다.

비트코인과 미국 주식 모두의 진정한 전환점은 11월 21일에 발생했습니다. 같은 날 금요일, 연방준비제도(Fed) 3인자이자 뉴욕 연방준비은행 총재인 존 윌리엄스는 공개 토론회에서 고용 시장 하방 위험이 커졌으며, 연방기금금리를 중립 범위에 더 가깝게 조정하여 정책 기조를 유지할 여지가 있다고 밝혔습니다. 이 발언은 연준 경영진의 의견을 반영한 것으로 해석되었고, 12월 금리 인하 가능성은 그날 거래에서 70% 이상으로 급등했습니다. 미국 주식과 비트코인 모두 하락세를 반전하고 상승세로 돌아섰습니다.

 FedWatch는 연방준비제도가 12월에 금리를 25베이시스포인트 인하할 것으로 예측했습니다.

그러다 11월 26일, 연방준비제도(Fed)의 베이지북이 발표되면서 경제 및 고용 상황이 실제로 악화되고 있음을 시사했습니다. 이 정보는 12월 금리 인하 회의 전에 충분한 경제 및 고용 데이터가 나오지 않아 연준이 보수적인 접근 방식을 취하고 금리를 인하하지 않을 것이라는 시장의 우려를 더욱 불식시켰습니다. FedWatch에서 12월 금리 인하 가능성은 점차 80%를 넘어섰고, 파월 의장이 10월 30일 "확실하지 않다"고 발언했던 것이 한 달 후 "확실하다"로 바뀌었습니다.

11월 미국 주식 조정에는 AI 컨셉트 주식의 과대평가 우려도 포함되었으며, 이로 인해 주요 주식인 엔비디아가 20% 하락한 후 약세 반등을 보였습니다. 그러나 전반적으로 단기 유동성 압박과 중기 유동성 불확실성으로 인해 위험 감수 성향과 밸류에이션이 이중으로 조정된 양상이었습니다. 따라서 단기 유동성 변곡점이 도래하면서 12월 금리 인하 가능성이 높은 수준으로 회복되었고, 나스닥은 11월 마지막 주 4거래일 모두 상승세를 기록하며 10월 29일 기록한 사상 최고치를 경신하려 하고 있습니다.

미국 주식이 강세를 보였지만, 단기 시장 위험은 해소된 것으로 보입니다. 그러나 유동성 위험은 완전히 해소되지 않았으며, 단기 유동성도 아직 상당한 회복세를 보이지 않고 있습니다. 중기 유동성과 관련하여, 12월 금리 인하는 거의 확실시되지만, 내년 1분기에 추가 금리 인하가 이루어질지는 이후 경제 및 고용 지표에 달려 있습니다.

내부 구조: 가격 조정 및 높은 매출

유동성 위기가 전환점에 도달했고, 나스닥은 곧 이전 사상 최고치를 회복할 가능성이 있습니다. 그러나 비트코인의 반등세는 10월 6일 사상 최고치에서 38% 이상 떨어져 있어 회복력이 훨씬 약합니다. 저희는 비트코인의 약세는 두 가지 요인 때문이라고 생각합니다. 첫째, 비트코인의 내재적 회복력이 나스닥보다 강하다는 점입니다. 둘째, 심각한 내부 구조적 손상과 "순환적" 매도세가 동반되었다는 점입니다.

먼저, eMerge Engine의 전체 암호화폐 시장 펀드 흐름 통계에 따르면, 11월 암호화폐 시장에서 36억 달러 이상의 자금 유출이 발생한 것을 확인할 수 있습니다. 구체적으로 BTC ETF 채널은 33억 8,200만 달러, ETH ETF 채널은 13억 5,200만 달러, 스테이블코인은 6억 1,500만 달러, SOL ETF는 4억 1,200만 달러의 순유입을 기록했습니다. 전반적으로 BTC/ETH/SOL 관련 자산은 약 12억 9,800만 달러의 순유입을 기록했습니다.

 암호화폐 시장 옴니채널 펀드 유입 및 유출 통계(월별)

11월, 암호화폐 시장 전체는 이번 주기에서 가장 큰 월간 유출을 기록하며 3개월 연속 유입 감소 이후 반전을 보였습니다. 이것이 이번 달 비트코인(BTC)이 가장 큰 폭으로 하락한 근본적인 이유입니다. 비트코인 ETF가 전체 유출의 93.94%를 차지했기 때문에, 이번 조정은 주로 유동성 위기로 인한 비트코인과 같은 고베타 자산의 가격 하락에 기인한 것으로 분석됩니다.

둘째, 장기 보유자들의 주기적인 매도 또한 중요한 이유입니다. 이 기간 시작 이후, 장기 BTC 보유자들은 세 차례의 대규모 매도세를 보였습니다. 첫 번째 매도세는 2024년 1월부터 3월까지, 두 번째 매도세는 2024년 10월부터 2025년 1월까지, 세 번째 매도세는 2027년 7월부터 11월까지의 현재 BTC 가격 급락입니다.

 BTC 장기 보유 및 포지션 변화 통계(일일)

비트코인 가격 상승 중 발생한 이전 두 차례의 대규모 매도와는 달리, 이번 매도 흐름은 주로 7월에서 11월 사이에 가격이 정체되거나 심지어 급락할 때 발생했습니다. 장기 보유자들의 이러한 행동은 드문 일이 아니며, 상승장에서 하락장으로의 전환(post-bull market) 이후의 행동과 일치합니다. 지난 10년간 형성된 반감기 강세장의 "이념적 영향"과 10월경 강세장 고점을 돌파한 "우연의 일치"를 고려할 때, 상당수의 장기 보유자들이 실제로 "순환 법칙"을 준수하며 상승장에서 하락장으로의 전환 이후 매도에 참여하고 있다고 판단합니다. 이러한 매도는 비트코인 가격 하락을 증폭시키는 중요한 요인입니다.

마지막으로, 현재 BTC의 하락은 위에서 언급한 두 가지 요인 때문만은 아니며, "바이낸스 USDe 디페깅 사건"으로 인해 선물 차익 거래자와 암호화폐 시장 조성자에게 큰 영향을 미친 것과 같은 다른 부정적인 요인도 있습니다.

이미 급격한 하락세가 나타났으며, 일부는 대량 매도했고, 일부는 포지션을 확대할 기회를 잡았습니다. 결국 비트코인의 대규모 거래가 발생했고, 거시 유동성 기대감이 전환점을 맞이한 후 시장은 마침내 잠시 안정을 찾았습니다.

BTC의 온체인 데이터 분석을 통해 약 84,000달러 상당의 430,000개 이상의 BTC가 재평가되었으며, 이는 BTC 재분배 역사상 중요한 이정표를 세운 것을 발견했습니다.

 BTC 온체인 비용 분포 히트맵

BTC 장기 보유자는 시장 하락기에 토큰을 지속적으로 매수하고 축적하는 반면, 시장 상승기에는 새로운 단기 보유자에게 점진적으로 매도합니다. 이러한 근본적인 움직임은 BTC 반감기와 함께 전통적인 BTC 사이클의 강세-약세 전환을 나타냅니다. 오늘날 월가에 BTC에 대한 기대감이 확산됨에 따라, BTC ETF 보유자와 채권 회사들이 새로운 장기 투자자로 부상하면서 보유 구조에 근본적인 변화가 일어나고 있습니다. 이전 월간 보고서에서 새로운 시장 구조로 인해 기존 사이클이 변화할지, 그리고 새로운 사이클이 새로운 패턴을 형성할지에 대해 논의했습니다.

오늘날 우리는 아직 답을 찾지 못했습니다. 하지만 만약 비트코인의 이번 장기 매도세가 결국 시장의 기대감을 꺾고 시장 추세가 반전되어 약세장으로 돌아선다면, 새로운 사이클이 아직 성공적으로 정착되지 않았다고 볼 수 있습니다.

결론

11월에는 단기 거시 유동성 경색과 중기 거시 유동성에 대한 비관적인 전망으로 인해 나스닥 AI 주식과 암호화폐 자산을 포함한 섹터의 밸류에이션이 하락하고 가격이 하향 조정되었습니다. 이후 두 시장 모두 기대감이 바뀌면서 반등하기 시작했습니다.

암호화폐 시장의 내부 역학과 구조적 취약성은 이러한 조정의 강도를 더욱 심화시켰습니다.

이번 조정에서 자본 유출 규모와 BTC 하락 폭은 모두 이 주기가 시작된 이래 한 달 동안 가장 컸습니다.

이러한 논리에 따르면, 단기 가격 변곡점은 11월 21일에 발생했다고 판단합니다. 이후 12월 금리 인하와 연준의 양적완화(QT) 종료로 미국 거시 유동성이 개선되고, 자금이 암호화폐 시장으로 다시 유입되어 가격 반등을 더욱 가속화할 수 있습니다. 2026년 미국 주식 시장의 강세장이 지속되면서 비트코인이 신고점을 경신한다면, 비트코인은 기존 사이클에서 벗어나 월가 기관들이 주도하는 새로운 사이클에 진입할 것입니다. 자금이 다시 유입되지 않는다면, 새로운 사이클이 실현되지 않고 기존 사이클이 시장을 계속 지배하게 되며, 2022년 11월 이후 비트코인 강세장은 다시 바닥을 찾는 약세장으로 전환될 것입니다.