距離比特幣創下歷史新高，已經過了快半年。在這半年的下跌中，已知的國家政府持幣實體幾乎都沒有拋售行為，然而，我們卻發現了一對非常有趣的對手盤：

薩爾瓦多VS 不丹

在接近半年的時間裡，薩爾瓦多的比特幣持倉量從6,376 枚增加至7,600 枚，不丹則從6,234 枚減持到了4,000 枚。

來自喜馬拉雅山脈的這股拋壓，不大，但很神秘。不丹，一個位於中國與印度之間、相對封閉的佛教國家，在1974 年才首次向外國遊客開放，1999 年才引入電視與互聯網，2008 年才從君主專制轉變為君主立憲制，至今官方仍然禁止使用塑膠袋。

就是這樣一個國家，巔峰時期的比特幣持有量達到13000 枚，現在的4000 枚已經是賣賣之後的結果了。我想，你可能會有許多疑問，但第一個需要解決的疑問是：

阿彌陀佛，不丹施主，你的比特幣從哪裡來？

水電，天賜的禮物

作為一個佛教國家，不丹曾經很佛系。

1972 年，不丹國王吉格梅·辛格·旺楚克提出了「國民幸福總值」。沒錯，這個現在聞名世界的「你幸福嗎」評鑑體系，最早是由不丹提出的。

心中有佛，阿彌陀佛，金錢名利乃身外之物。 2006 年，英國萊斯特大學發布的首份「世界幸福地圖」中，不丹高居第8 名。

但心中有佛，也得生活。不丹在2023 年12 月才脫離「最不發達國家」行列。在聯合國發布的「世界幸福報告」中，不丹曾經獲得的最高排名是2014 年的第84 名。到了2019 年，進一步下滑到第95 名。

每個國家總有每個國家的優勢，不丹的優勢，是水電。不丹位於喜馬拉雅山脈南麓，河流眾多，​​年降水豐富，仍有極大的地形落差。不丹的水力發電理論潛力估計達30000 - 40000 MW，而目前已開發裝置容量僅約2300 - 4000MW，只兌現了5 -10 % 的潛力。

在夏天，不丹更是有著用不完的電。 2025 年，不丹的夏季尖峰發電量約為3,600 MW，但對應的夏季日常需求高峰僅約為900 - 1000 MW。

70% 多用不完的電，自然為它們找個對象進行創收，不丹將這些電賣給印度。而水電，也理所當然成為了不丹絕對的經濟支柱，佔GDP 的約17 - 20%，水力發電出口貢獻了超過63% 的出口總額。

但這筆和印度之間的買賣，不丹多少不是那麼情願的。自1961 年以來，印度主導了不丹幾乎所有的水力發電廠建設，並採用了一種「60% 贈款+ 40% 貸款」的資助模式。簡單來說，就是印度出大頭幫你蓋電廠，但代價是你必須把產出的電力優先且低價地回銷印度。

這種以工程換資源的模式，將不丹的經濟命脈死死鎖在了盧比結算體系裡。不丹雖然手握能源，換回的卻是只能在鄰國流通的盧比，很難在國際市場上直接換取現代工業所需的美元外匯。

如何打破困局？

把水電變成比特幣

不丹找到的解藥，是挖比特幣。

大約在2019 年至2020 年間（當時比特幣價格約在5,000 美元左右），不丹開始秘密測試一種名為「能源數位化」的路徑——利用過剩的水電進行比特幣挖礦。

在2019 年，不丹國王旺楚克曾表態：「作為小國，我們要成為智慧國家——這不是選擇，而是必要。技術是實現這一願景不可或缺的工具。」

2025 年，不丹首相Tshering Tobgay 曾公開表示：「當電價好時，我們賣給印度；當電價不好時，我們留下來挖比特幣，這是非常有戰略意義的。」

除了用不完的水電，不丹獨特的氣候條件，尤其是年平均氣溫僅5.5°C 的中部高海拔地區，也為挖礦提供了天然的冷卻優勢，大幅降低了挖礦的能耗成本。

另外，比特幣挖礦產業也完美契合了不丹作為佛教國家的環保與宗教概念。不丹憲法規定必須維持60% 的森林覆蓋率，這限制了傳統重工業的發展。但水電挖礦是一種不排放溫室氣體、不破壞生態的「隱形工業」，拿來挖比特幣一點都不違背佛祖的訓示。與之相反的則是加密貨幣在伊斯蘭教國家中發展所遇到的麻煩——在伊斯蘭教法中，金融活動嚴禁高利貸（Riba）和賭博（Gharar）。由於比特幣價格波動劇烈且缺乏實體資產背書，部分伊斯蘭學者（如敘利亞伊斯蘭理事會）曾發布法特瓦（Fatwa）宣布比特幣為「哈拉姆」（Haram，被禁止的）。

用多多的水電挖呀挖呀挖。透過比特幣，不丹找到了一條突破「盧比封鎖」的經濟發展道路。不過，一個相對封閉的佛教國家，是怎麼找到加密貨幣這條現代金融領域的破局之路的呢？

不丹的「比特幣操盤手」

不丹的比特幣挖礦並非國王或某位狂熱政客的衝動之舉，而是由其主權財富基金Druk Holding and Investments (DHI) 的專業技術官僚精心策劃的「另類投資」策略。

DHI 的現任執行長Ujjwal Deep Dahal 是推動不丹比特幣挖礦的核心操盤手。他是一名電氣工程師，在電力和水利領域擁有深厚的背景。在執掌DHI 之前，他深刻地理解不丹水力發電資源的優點與限制。

在Dahal 看來，不丹面臨嚴峻的地理和人口劣勢（「Geography is a challenge for us, demography is a challenge for us」）。他將科技視為不丹跨越式發展的唯一途徑。 2019 年，Dahal 推動DHI 開始秘密投資Bitmain 礦機。他的邏輯非常清晰：利用不丹夏季豐水期無法出口且無法消納的「廢電」來開採「數位黃金」，作為國家外匯存底的多元化補充。

在一個相對封閉的佛教國家，能夠敏銳捕捉到比特幣歷史機會的，當然不是一般人，而是擁有國際頂尖教育背景的技術官僚。 Dahal 的成長軌跡，自然也不可能是苦出身，而是不丹菁英階層的典型縮影。身為政府高級公務員的子弟，Dahal 從小就享受了不丹最優質的教育資源，並獲得了政府的「精英獎學金」（Elite Scholarship）出國深造。他早年曾在印度接受基礎高等教育，隨後遠赴加拿大和美國深造，並曾在麻省理工學院（MIT）的SPURS（特殊與區域研究計畫）擔任研究員。

正是在MIT 接觸到的前沿科技理念，結合不丹本土的能源禀賦，促使他在2019 年比特幣價格低迷時，向不丹高層提出了利用水電進行比特幣挖礦的「電價套利」構想。

眾生平等，眾生也不平等。

國家級的豪賭

既然是為了創收，不丹用多餘水力發電「免費」挖來的比特幣，自然是要變現成水電為國家的外匯存底做出貢獻的。 「不丹為什麼要賣比特幣」，這個問題已經有了答案，但我們還可以探索得更深入一些。

2023 年6 月，面對嚴重公務員流失的危機，不丹政府動用了約7,200 萬美元的比特幣儲備，為全體公務員加薪50%。

2025 年12 月17 日，不丹國慶日。不丹又做出了一個大膽的決定，將其囤積的最多一萬枚比特幣（以當時的市值計算，這筆資產高達約10 億美元），作為國家未來的種子基金，全部注入那個還在圖紙上的龐大特區——“蓋萊普正念之城（GMC）”。

GMC 的財務模型，在宏觀經濟學上堪稱「瘋狂」。根據《時代雜誌》與SCMP 報道，GMC 的預估總投資高達1,000 億美元，而不丹2025 年的GDP 僅約為34 億美元，預估總投資是該國2025 年GDP 的約30 倍。

更誇張的是，這個大計畫從2023 年12 月宣布初步願景，到2025 年開始正式動工，2 年多的時間過去，仍然只能說該計畫處於「基建建設期」。

這兩個動作容易讓人感到困惑——明明曾經有過13000 枚比特幣，賺到的美元為什麼不拿去扶持國內的其它產業，而只是給公務員發錢，然後又花一萬枚比特幣去建一個在5 - 10 年內都可能沒有任何收益的特區呢？

不丹也很無奈。

在不丹，政府是最大的單一雇主。由於私營經濟孱弱，國家機器的運作完全依賴公務員體系。然而，近年來不丹面臨通貨膨脹和人才流失。公務員漲薪，本質上是為了維持國家機器的運轉，防止政府停擺。比特幣挖礦收益，被視為挽留國家核心人才的「續命錢」，先談「止血」，再談「發展」。

此外，對不丹來說，扶持國內產業有著相當大的難度。不丹缺乏承接資金的產業土壤。在沒有基礎建設、沒有物流優勢、國內市場極小（僅約80 萬人口）的情況下，政府就算把幾億美元撒給民間，也無法憑空變出一個製造業或科技產業。資金大概率只會流入房地產炒作或變成進口消費品，進而消耗寶貴的外匯存底。

因此，為GMC 所做的一萬枚比特幣承諾，就相當像是一種「無奈的豪賭」。 GMC 並不是一座旅遊城市，而是一個「特區」，位於不丹南部與印度接壤的平原地帶，計劃建立獨立的法律體系（參考新加坡和阿布達比），吸引全球資本。

它就像「喜馬拉雅山下的開曼群島」，透過與Matrixport 等機構合作，它提供離岸信託、數位資產合法化、以及一個基於英美法的獨立司法轄區。不丹政府意識到，在現有的體制和地理限制下，漸進式改革的前景仍然迷霧重重。要試圖打破對印度的單一依賴，這可能是目前他們所能想到的最好選擇。

雖然GMC 的預估總投資規模高達千億美元，但並不意味著不丹政府真的要一把梭哈進這麼多錢，他們的策略是「築巢引鳳」——用比特幣收益和國家主權基金（DHI）完成第一階段的基礎設施建設（如擴建機場、修建橋樑投資），然後透過出讓特區開發權，吸引全球富豪和財團進行後續投資。

不丹不僅在鏈下「豪賭」，在鏈上，他們的操作也遠遠不是單純的「挖幣-囤幣-賣幣」。不丹並未將其所有資產放在冷錢包中吃灰，而是將大量的ETH 化為流動性質押代幣，並存入去中心化借貸平台Aave 中作為抵押品，借出巨額的穩定幣。

在今年初，不丹就曾遭遇驚險的「去槓桿」危機。隨著ETH 價格下跌，不丹在Aave 上的抵押品價值縮水，其借貸的健康因子一度逼近1.0 的清算紅線。為了自救，DHI 在2026 年2 月初被迫緊急拋售了26,535 枚ETH（約6,000 萬美元），以償還高達1.37 億美元的USDT 貸款。這項操作將其健康因子拉回到了1.10 的安全線以上，保住了剩餘的約78245 枚stETH 部位。

其實，關於不丹的「豪賭」，我們還可以往前追溯的更早——因為不丹雖然有多多的電挖比特幣，但他們也需要礦機。

不丹主要向比特大陸（Bitmain）採購設備。根據海關記錄與媒體追踪，進口的主要是比特大陸的Antminer S19 系列（包括S19 Pro、S19 XP 等）。而在2023 年後，隨著與吳忌寒（比特大陸前聯合創始人）創辦的Bitdeer（比特小鹿）達成合作，Bitdeer 也直接向不丹運送了數萬台先進礦機。

福布斯等機構綜合評估，從2021 年到2023 年，不丹在加密挖礦設施上的總資本支出約為5 億美元。這直接導致了不丹外匯存底在同期從12.7 億美元跌至5 億多美元的危險水位。

根據世界銀行2024 年4 月發布的《不丹宏觀經濟展望》與IMF 2024 年第四條款磋商報告，2022/23 財年，不丹的經常帳赤字（CAD）飆升至GDP 的34.3%。世界銀行更是明確指出—

「一項重大的國家加密貨幣挖礦投資導致國際儲備下降，並將CAD 擴大至GDP 的34.3%。僅在2022 年，約佔GDP 9% 的資金被用於進口加密設備。」

一個國家拿GDP 的9% 下注比特幣，這可能是人類史上最瘋狂的豪賭之一。

還好不丹的這場豪賭已經度過了陣痛期。 2025 年，隨著比特幣價格創下歷史新高，不丹的財政狀況迎來了顯著改善。根據IMF 2026 年1 月最新發布的《2025 年第四條款磋商報告》：「不丹的外匯儲備顯著增強，這得益於加密挖礦相關進口的減少、匯款增加以及旅遊業和水電收入的增加。」不丹的CAD 預計將從34.3% 的峰值，大幅收窄至2025/26 財年的262%。這意味著「買礦機」的陣痛期已經過去，進入了「產出與變現期」。

作為國家，不丹的陣痛期算是過去了。那麼作為個體，不丹人的生活有因為比特幣變得更好嗎？

國運與民運

不丹國家統計局（NSB）的《2022 年勞動力調查報告》明確顯示，2022 年不丹青年失業率確為28.6%。在2025 年，這項數據降低了18%。

從數據來看，比特幣挖礦產業確實讓不丹人的生活有所改善。但對不丹人來說，生活在不丹，仍然是看不到什麼希望的。

據估計，目前約有6.6 萬不丹人生活在海外，其中絕大多數在澳洲。對於這個人口僅約80 萬的小國來說，這個數字相當於近8 % 的人口。

與之對應的，是全球僅約有3.6% 的人口生活在出生國之外。在印度，這個比例是2.5%，在巴基斯坦則是2.8%。

要知道，2025 年不丹的失業人口中，青年比例達到45.1%。這也意味著，生活在海外的不丹人人數，和不丹國內的失業青年人數幾乎持平。

即使生活在不丹的城市內，也不會因為城市更發達就有更好的就業前景。在失業青年中，有57.2% 的人居住在城市。

每年，赴澳洲、加拿大等國求學和就業的不丹學生和專業人士人數穩定成長，這一趨勢已引起政府高層的關注。不丹首相Tshering Tobgay 表示，6.6 萬名不丹海外僑民中，有許多是經驗豐富的公務員、教師、護士和其他專業人士。

「我們不能要求公務員不辭職，也不能阻止人們離開這個國家。我無法保證專業人士不會辭職，而且他們辭職時常常會提到工作環境惡劣，這或許是事實。」

澳洲珀斯市不丹人協會主席Chimi Dorji 表示，目前光是柏斯就有超過20,000 名不丹人居住。他與妻子在2019 年移居澳大利亞，而在這之前，他曾是不丹的林業官員。

他說，「許多居住在澳洲的不丹人仍在尋求永久居留權，因為他們計劃定居下來，不再返回家園。」

Tashi Zam，2018 年與男友一同離開不丹前往澳洲。她與男友在2015 - 2016 年畢業時，甚至連出國旅行都還未設想過：

「我們最初的夢想是找到一份合適的工作，然後在不丹定居。」

近兩年的時間裡，他們用盡渾身解數求職，卻一無所獲。最終，他們的家人湊錢鼓勵他們正式結婚，以便一起申請工作。

「現在回想起來，我們當初的選擇是正確的。我們現在收入不錯，也能幫助家裡的親人。」

礦場是高度自動化的，GMC 是服務外國菁英的，比特幣不是萬能靈藥，解救不了不丹人嚴峻的失業危機。不丹直接從農業社會跳到了金融社會，中間缺乏了能吸收大量就業的製造業/服務業。

這個國家在加密貨幣領域中飛升，但人民仍在現實生活中顛沛流離失所。