作者：東吳證券陳李、葛曉媛

這是一場比朴正熙時代更大的賭局。

2026年6月29日，首爾。總統李在明當著全國鏡頭，向兩位企業家近乎九十度鞠躬。他稱他們是「國民英雄」——三星電子董事長李在鎔、SK集團董事長崔泰源，兩人都曾因司法案件入獄：李在鎔因「親信干政」案坐過207天牢，崔泰源因挪用公款被判四年刑。而今天，韓國把未來十年最重要的一場產業變革，託付給了他們。

那場發布會的名字氣勢磅礴——「大韓民國大躍進三大超級項目國民報告會」。三星和SK兩家集團當場承諾，未來十年合計投入4800兆韓元（約合人民幣21兆元），押注人工智慧、半導體和能源基礎設施。加上此前韓國國會通過的對美3500億美元投資特別法，韓國這次押上的，幾乎是舉國的產業未來。

看到「大躍進」這個詞，很多人會心一動。因為半個世紀前，韓國已經「大躍進」過一次了——那是朴正熙時代的重化工業宣言。兩次大躍進，相隔五十年，用的卻是同一套底層邏輯：舉國之力，集中資源，押注一條被認定為國家命脈的產業賽道。這套邏輯在韓國歷史上，既寫下過「漢江奇蹟」的輝煌篇章，也留下過1997年金融危機的深刻教訓。這一次的AI豪賭，或許正是觀察「國家資本主義」這套打法本身的一個絕佳窗口。

舉國體制的成功範式：政府點將，財閥出征

1973年1月12日，朴正熙在新年記者會上發表「重化工業宣言」，把鋼鐵、石化、汽車、機械、造船、電子等十大產業列為國家戰略重點，成立了由國務總理掛帥的重化工業促進委員會。為了讓企業敢衝敢投，政府對銀行體系動了大手術：控制央行、控股民間銀行，對重點財閥提供全額信貸擔保，利率壓得比通膨率還低。三星、現代、SK、韓華、樂天，都是在這場政策傾斜中完成了從輕工業向重工業的躍遷。

這套打法的效果，今天已經不需要爭論。1961年朴正熙上台時，韓國人均GDP只有94美元，是一個比很多非洲國家還貧窮的農業國；到1979年他遇刺時，人均GDP已漲到1772美元，浦項鋼鐵、現代重工等標竿企業先後建成，韓國成為僅次於日本的世界第二大造船國，汽車工業也在這一時期完成國產化並開始批量出口。

用短短十幾年時間，讓一個資源匱乏、市場狹小的後發國家擠進工業化國家行列，這在世界經濟史上都是少見的成功案例。今天韓國在半導體、汽車、造船、顯示面板等領域的世界級競爭力，都是在這個時期打下的產業基礎。

今天的劇本框架驚人地相似。李在明政府把這輪投資命名為「三大超級項目」——半導體、AI數據中心、物理AI（Physical AI），三者被「Project Trinity」（三位一體項目）串聯起來。產業通商資源部、科學技術部、氣候部、國土交通部悉數登場，承諾在供電、供水、土地上給予全力配套支持。經濟副總理具允哲說得很直白：如果沒有政府的強力支持承諾，企業可能就得選擇去海外投資了。

區別在於籌碼的來源。當年財閥砸下去的錢，主要是政府擔保的銀行貸款，靠的是「國家信用先行，企業追趕跟進」；這一次，三星和SK的投資底氣，來自實實在在的經營利潤——三星電子2026年一季度營業利潤同比暴增756%，SK海力士2026年預計利潤將衝上239兆韓元。同樣是「舉國點將、財閥出征」，一個是靠國家信用撬動的產業躍遷，一個是靠市場利潤驅動的產業下注，兩者都體現了政府戰略引導與企業執行能力相結合的「韓國模式」，只是這一次，企業自身的造血能力比當年更強。

集中的紅利：一條產業鏈，撐起半個國家的出口

朴正熙時代的重化工業化，產業佈局相對分散：鋼鐵歸浦項，造船歸現代重工，汽車歸現代，化工歸多家企業分食。這一次的AI浪潮，則更加聚焦——三星電子和SK海力士，靠一款產品站上了全球產業鏈的核心位置：高頻寬記憶體（HBM）。

數字很直觀。全球HBM市場幾乎被三星、SK海力士和美光三分天下，SK海力士一家獨佔全球HBM市場逾50%市佔率，是輝達的獨家核心供應商，訂單已排到2029、2030年。三星集團2024年的銷售額約佔韓國GDP的13%。2026年6月，SK海力士市值超過三星電子，登頂韓國股市榜首，這是自2000年以來三星第一次丟掉「韓國第一股」的位置。

這種集中帶來的宏觀效益是立竿見影的。2026年6月，韓國出口額首次突破單月1000億美元，創下歷史紀錄，年增60.4%，其中半導體出口額就高達371.57億美元，年增近兩倍。

這背後是韓國企業對AI基礎設施浪潮的精準卡位：三星與Google聯合開發TPU晶片，三星、SK海力士聯手OpenAI和甲骨文推進「星際之門」超算項目——在全球AI算力競賽最激烈的這幾年，韓國憑藉在記憶體晶片上的技術積累，成為這輪浪潮中獲益最明顯的國家之一。

這也是這次投資計劃敢把賭注押得這麼重的底氣所在：不是憑空冒險，而是在已經驗證的優勢賽道上加碼。

當然，高度集中也意味著經濟結構對少數產業、少數企業的依賴度更高。韓國漢陽大學經濟學教授金光錫就此提出過觀察：除了半導體，韓國其他行業的出口表現相對疲弱。這也是為什麼李在明政府在這次投資藍圖裡，專門加入了打破首都圈壟斷、向全羅道等地區擴散產能的安排，試圖讓集中的產業紅利能夠輻射得更廣一些。

財富的流向：從江南新城到東灘公寓

舉國之力推動的產業奇蹟，最終都要落到普通人的錢包和居住地上。有意思的是，這兩輪「大躍進」，財富流向房地產的路徑也高度相似。

漢江奇蹟時期，重化工業化的確確實實在在的提高了普通人的生活水平——1978年一份韓國報刊調查顯示，任職十年以上的白領家庭，家家有電視，九成有冰箱，六成多有洗衣機，四成多添置了鋼琴，這在當時的發展中國家裡相當亮眼。但財富的另一部分，沉澱進了不動產。為疏散首爾過度集中的人口和產業，政府主導開發了江南新區，結果卻耐人尋味：城市化速度太快，新區並沒能壓低整體房價，江南本身反而成長為首爾房價最高的富人區，為後來韓國長期的房價焦慮埋下了最早的種子。

這一次，財富向房地產的傳導更快、更直接。韓國100家最大公司今年1至5月發放的股票補償總額達2.28兆韓元，是去年同期的3.3倍，三星、SK海力士員工的績效獎金迅速轉化為購買力：以晶片廠周邊的「半導體走廊」為代表，京畿道東灘地區一套84平方公尺公寓兩週內從9.98億韓元漲到11.2億韓元，首爾公寓價格截至6月中旬已連續72週上漲；進口車、名錶等高端消費同樣水漲船高，不少經銷商反映來看車的客戶十有八九是半導體公司員工。

這波財富效應帶來的生活水平提升是真實的，但分佈並不均衡。韓國總統府政策室長金容范曾提到一組值得關注的數字：2026年一季度，韓國實質GDP增速為3.8%，而實質國內總收入（GDI）增速卻高達13.2%——兩者之間的巨大缺口，說明晶片價格上漲帶來的購買力提升，遠遠超過了實體產出本身的增長，而這部分收益目前主要集中在少數產業和少數家庭手中，還沒有充分滲透到更廣泛的經濟層面。

歷史經驗顯示，這類過剩的流動性往往最終會流向房地產市場。這和五十年前的江南故事，某種程度上是同一個邏輯的現代版本：產業繁榮創造的財富，最先抵達的落腳點，常常是核心地段的一套公寓。

面對房價快速上漲，韓國央行選擇將政策利率維持在2.5%不變，並保持了偏鷹派的立場——這也從另一個角度說明，政策制定者在"支持產業繁榮"和"控制資產泡沫"之間，需要拿捏一個微妙的平衡：貨幣政策收得太緊，壓力可能不成比例地落在還沒分享到紅利的中小企業和普通借款人身上；放得太鬆，又可能進一步推高本已高企的房價。

舉國之力的雙重面孔：成也蕭何，敗也蕭何

任何一種舉國之力推動的產業戰略，紅利和風險往往是同一枚硬幣的兩面——這一點，朴正熙時代的經驗講得很清楚。

重化工業化前期，政府擔保的低息貸款幫助財閥跨過了單靠市場難以逾越的資金門檻，催生出一批具有國際競爭力的大企業，這是當時後發國家實現工業化追趕幾乎唯一現實的路徑。但這套機制運行到後期，累積效應開始顯現：到1997年，前30大財閥的平均債務權益比突破500%，個別財閥平均債務權益比超過1000%。危機來襲時，高槓桿結構的脆弱性集中暴露，3萬多家企業破產，大宇集團這樣的第二大財閥轟然倒地，經濟增速從常年8%以上驟降至-5.13%。這場危機後來推動了企業、金融、勞資和公共機構的四大領域改革，也讓韓國經濟在陣痛之後重新走上更規範的軌道。

這一次的AI大躍進，起點和當年不同——三星和SK這次拿出來的是自己的經營性現金流，而不是靠信貸槓桿撐起來的負債。這意味著風險的承擔主體更加清晰，一旦行業出現波動，首先消化衝擊的是企業自身的資產負債表，而不是直接傳導到整個銀行體系。這是韓國產業政策相比五十年前的一處明顯進步。

但「舉國之力」這套模式本身自帶的幾個結構性課題，並沒有隨著時代變化而消失，只是換了一種表現形式：

規模是否可持續。兩大集團合計承諾的投資規模，相當於韓國年度GDP的相當比例；若把對美投資協議等一併計入，體量更加龐大。這樣規模的投資承諾，能否在未來五到十年、乃至二十年內持續兌現，本身需要經濟週期、企業盈利能力等多重條件的配合。

產業週期的規律依然存在。存儲晶片行業歷來有明顯的週期性：需求上行、價格上漲、全行業擴產、產能過剩、價格回落，循環往復。SK海力士自身也已經在2026年二季度主動放緩HBM4的擴產節奏，把部分產能轉回通用DRAM，提前為2028年前後可能出現的產能集中釋放做準備。這種未雨綢繆的姿態，某種程度上說明企業對週期性風險有清醒認識，也是這次投資相比當年更審慎的地方。

產業鏈嵌入帶來的聯動性。韓國這次的AI戰略，選擇深度嵌入以美國為核心的AI生態系統，這為韓國在中美科技競爭的格局中找到了不可替代的位置，也帶來了新的聯動風險——一旦全球供應鏈格局或大國間的產業政策出現調整，身處產業鏈核心節點的韓國企業，也會更直接地感受到外部環境的變化。

產業紅利的分配節奏，通常滯後於產業本身的發展速度。韓國半導體行業每產生10億韓元效益，拉動的就業崗位只有全行業平均水平的五分之一；SK海力士員工的年終獎金一度達基本工資的3264%，但這種薪酬彈性目前主要集中在少數核心企業員工身上。

這並非韓國獨有——高技術、資本密集型產業普遍如此，如何讓紅利更均衡地擴散，是押注單一戰略產業的經濟體在中後期都會遇到的共同課題。韓國總統政策室長金容範曾提出，可考慮把AI熱潮帶來的超額稅收更多用於全民福祉——這類討論的出現，說明韓國社會已經在提前思考，而不是等危機發生後再補課。

歷史不會簡單重複，但課題的性質是相通的

把這兩場「大躍進」放在一起看，最大的共同點不是具體數字，而是邏輯本身：一個資源有限的經濟體，選擇用舉國之力把資源集中投向一條被認定為未來命脈的產業賽道，並且把國家的產業命運，託付給少數幾家具備執行能力的超級企業。這種模式的優勢在於決策效率高、資源調配快，能夠幫助後發經濟體在關鍵窗口期實現追趕甚至超越，韓國半導體、造船、汽車產業的崛起，都是這套邏輯結出的果實。

朴正熙靠的是行政權力和銀行信貸的強制配置，李在明靠的是企業超額利潤的自願再投資——從「輸血式」到「造血反哺式」，這輪投資的風險敞口比當年更小、韌性更強。但造血能力也有週期性天花板：三星和SK能拿出21萬億元砸向未來，前提是這幾年HBM需求出現了歷史性井噴。一旦全球AI基建熱潮降溫、存儲晶片價格如歷史上多次發生的那樣回調，這份靠當下超額利潤撐起的十年藍圖能否按原計劃推進，還需要時間來回答。

這或許正是「成也蕭何，敗也蕭何」在產業政策語境下的真正含義：能夠集中力量辦成大事的機制，其力量本身就是雙向的——爬坡階段，它能創造出市場自發力量難以企及的速度；到了中後期，支撐繁榮的機制安排，也需要與時俱進地調整，去消化槓桿、集中度、分配公平性等結構性課題。1997年的教訓，不是重化工業化錯了，而是信貸機制沒能及時完成從「追趕期擴張」到「成熟期規範」的轉型。

政策的啟示：如果一定要舉國一戰，該補上哪些課

既然舉國之力押注戰略產業這條路徑，大概率還會被更多經濟體反覆選擇——那麼一個更有現實意義的問題是：參照韓國這兩輪「大躍進」的經驗和教訓，要做到什麼，才能盡量把「成也蕭何」留住，把「敗也蕭何」的概率壓低？從前面幾節梳理的線索來看，至少有四個方向值得留意。

第一，錢從哪來，風險就往哪去。朴正熙時代的教訓很直接：政府擔保的信貸讓企業敢衝敢投，但風險最終沉澱進了銀行體系，一旦經濟週期反轉，系統性風險幾乎無從消化。這一次三星和SK靠自身經營利潤出資，本身已經是一種更穩健的安排；但如果未來投資規模超出自身現金流的承受能力，轉而依賴大規模舉債，同樣的隱患就會重新浮現。同時，產業週期的規律從未消失——存儲晶片行業的漲跌早已被反覆驗證，SK海力士主動放緩HBM4擴產、把部分產能轉回通用DRAM，本質上就是在為2028年前後可能出現的產能過剩留後手。資金越早從「信貸依賴」轉向「利潤自持」，產能規劃越早為週期反轉預留緩衝，抗衝擊的能力就越強。

第二，雞蛋別放一個籃子，國內如此，國際也一樣。重化工業時代，鋼鐵、造船、汽車、化工分頭發展，即便某個行業遇冷，整體經濟仍有騰挪空間；這一次的賭注更集中在半導體和HBM這一條鏈路上，李在明政府在投資藍圖裡加入物理AI、能源基礎設施等多個方向，並向全羅道等地區擴散產能，方向是對的。與此同時，這次AI戰略選擇深度嵌入以美國為核心的AI生態系統，這為韓國找到了不可替代的位置，但也意味著一旦全球供應鏈格局或大國間的產業政策出現調整，韓國會更直接地感受到外部衝擊。產業組合的分散，加上市場和技術路線的適度分散，本質上是同一種風險對沖邏輯，缺一不可。

第三，繁榮還在延續時，就該談分配了，別等出問題再補課。韓國半導體行業每單位產值創造就業遠低於全行業平均水平，這決定了產業紅利天然容易向少數核心企業、少數工程師群體集中。金容範關於「超額稅收用於全民福祉」的討論、三星工會關於利潤分享的談判，都是在繁榮仍在延續的階段就著手處理分配問題——這比等危機或社會不滿累積到臨界點才動手，成本要低得多。

第四，產業政策和樓市調控，得擺在同一張桌子上談。東灘公寓兩週內暴漲、首爾房價連續72週上漲，說明產業繁榮帶來的流動性，會很自然地湧向房地產這個最容易的蓄水池。韓國央行在通脹壓力和資產泡沫之間的兩難處境，提示著一個容易被忽視的規律：舉國之力發展戰略產業的同時，貨幣政策和房地產調控也需要同步跟進，否則產業成果很容易被樓市泡沫稀釋，甚至反過來推高產業本身的用工和生活成本。

這四條，說到底都是同一個道理的不同側面：舉國體制的力量，在產業爬坡期幾乎無可替代，但這份力量能不能一路走到終點，取決於設計者是否在繁榮真正到來之前，就已經為繁榮退潮的那一天做好了準備。

半個世紀前，韓國用一份「重化工業宣言」，把一個農業國家帶進了工業化的快車道，創造了「漢江奇蹟」，也在這個過程的後半程遭遇了1997年那場深刻的危機。今天，韓國又用一份「三大超級項目」，把國家的產業命運，更加聚焦地押在了半導體與AI這條產業鏈上。

這一次，支撐起投資的「蕭何」是企業自身積累的經營利潤，而不是政府擔保的銀行信貸——這本身是一次真實的制度進化，也是韓國過去三十年產業政策改革的成果體現。

至於這份雄心能否順利地跑贏下一個十年，答案或許不在於投資規模本身有多大。而在於韓國能不能在這一輪繁榮真正抵達頂點之前，提前把槓桿水平、產業週期、分配公平這幾道課題解得比五十年前更從容一些。這既是對韓國的考驗，也是對所有正在嘗試"舉國之力發展戰略產業"這條路徑的經濟體，一份值得持續觀察的樣本。

某聰明錢凌晨平倉MU、SKHX、SNDK、INTC和BTC空單，累計獲利超272.7萬美元

熱門文章