作者：Konstantin Lomashuk、Artem Kotelskiy

編譯：叮噹，Odaily 星球日報

編按：最近，美股上市公司開始「重新認識」以太坊。 SharpLink Gaming 計劃透過出售股票，投入高達10 億美元購入ETH 作為策略儲備；BTCS 也已以約842 萬美元購入3, 450 枚ETH。這些動向可能在釋放一個明確的訊號：ETH 正在從「鏈上燃料」，轉變為「企業級策略資產」。

從開發者社群的實驗平台，到DeFi 的基礎設施，再到企業財務中的長期配置，以太坊的角色正發生深刻轉變。在這場價值重估的浪潮中，我們該如何理解ETH 背後的技術邏輯與經濟模式？

Odaily 星球日報翻譯並精煉了以太坊早期投資人、Lido 聯合創始人Konstantin Lomashuk 和Cyber​​•Fund 研究主管、普林斯頓數學博士Artem Kotelskiy 合著的深度長文《以太坊路線圖：成為「世界電腦」的根鏈》。本文系統性地整理了以太坊的發展軌跡、協議演進、擴容路徑及其在Rollup 時代的定位，試著回答一個關鍵問題：ETH 為什麼值得被「長期持有」？

註：由於原文較長，為提升可讀性，譯者在不影響原意的前提下對部分內容進行了刪減與優化。

DeFi：以太坊第一次找到的產品市場契合（PMF）

以太坊從誕生之初就致力於打造全球共享、無需信任的運算平台。經過十年發展，它已從早期的技術實驗，成長為去中心化金融（DeFi）、區塊空間市場甚至鏈上應用生態的核心底座。

但要理解ETH 如何一步步走到今天，必須從一個關鍵轉折點講起－DeFi 的產品市場契合（PMF）。當時正恰逢2018 年至2020 年熊市，隨著ERC 20、Uniswap、DAI、Aave、Compound 等協議的相繼出現，以太坊逐步演化為一個自託管、可組合、無需許可的金融系統底層。 DeFi 的爆發，是技術創新與市場需求的自然契合。

2020 年的「DeFi Summer」標誌著這一點達到高潮，鎖倉量迅速上升，鏈上交易量首次超越中心化交易平台，ETH 的網路價值開始顯現。但隨之而來的高昂交易費用，也暴露了以太坊在擴展性上的瓶頸，並為未來的技術路線轉型埋下了伏筆。

ETH 的價值轉折：從EIP-1559 到The Merge

如果說DeFi 讓以太坊展示了實用價值，那麼EIP-1559 和合併（The Merge）的兩次升級，則為ETH 賦予了長期價值的邏輯。

2021 年，EIP-1559 推出，徹底改變了以太坊的手續費機制。原本的「優先出價」模式被基本費用（Base Fee）取代，所有用戶支付的這部分費用不再歸礦工所有，而是直接被銷毀。這意味著，網路越活躍，銷毀的ETH 越多，通膨壓力越小，ETH 的價值支撐越強。

靛藍色部分顯示，ETH 開始透過銷毀機制實現「價值回流」

2022 年9 月，以太坊完成了歷史性的重要升級：共識機制由工作量證明（PoW）切換到權益證明（PoS），這標誌著「合併（The Merge）」的正式落地。這項變革的技術難度極高，卻也極為關鍵——它將以太坊的能耗降低了8000 倍，並且將網路安全所需的年化發行率從4% 降至不到1% 。

在這之後，ETH 的「淨通膨率」在相當長一段時間內轉為負值。

綠色代表ETH 每週新增發行量，橘色為ETH 每週銷毀量，藍色代表兩者之間的淨差額

Rollup 時代的長期信念：合作與寄生？

擴容是以太坊的核心難題，面對去中心化、安全性和可擴展性三難困境，以太坊最終選擇了Rollup 方案。 Rollup 將交易執行放到鏈下，僅將狀態變更和資料寫入主鏈，既保證了主鏈的安全性，也大幅提升了交易吞吐量。

這也使以太坊從單純的「執行平台」轉型為「安全層+ 資料可用性層」，形成「以Rollup 為中心」的擴容路線。

但是，Rollup 不只是技術變革，更改變了ETH 的價值流向邏輯。過去用戶直接向主鏈支付手續費，如今大多數交易透過Rollup 完成，主鏈的直接交易需求減少。 Rollup 透過重售區塊空間賺取收益，但自坎昆升級後，其對主鏈的直接費用支出大幅減少，引發「寄生論」討論。其實，Rollup 更多是作為以太坊的「業務擴展」，依賴主鏈的安全和數據服務，帶來了更多用戶和交易。

雖然主鏈的交易需求下降，但主鏈擴容和升級仍在積極推進，目標是未來幾年將處理能力提升百倍甚至千倍，為L2 提供更強的安全和數據支援。 Rollup 和主鏈共同形成相輔相成的生態，既分工又協作，為以太坊未來的永續發展奠定基礎。

以太坊現況指標：危機與深層因素分析

自2022 年FTX 崩盤以來，加密產業整體保持成長，但ETH 表現明顯落後於比特幣（BTC）和Solana（SOL）。 ETH 價格與以太坊網路手續費高度相關，而2022 年以來手續費增長乏力，尤其相比2018-2022 週期和本週期Solana 表現，收入壓力明顯。主要原因有三：

因素A：Rollup“寄生化”

Rollup 雖然透過用戶手續費獲利，但目前並未向以太坊主網回饋足夠價值。

從數據來看，這個因素雖然存在，但目前對整體收入影響較小。 Rollup 目前每週的總收入僅在數百萬美元級別，其手續費較低，部分原因是rollup 的排序器可以支援遠高於主網的gas 限額，因此它們無需像L1 網路一樣向用戶收取高額手續費。

更重要的是，現在質疑rollup 未向主網反哺為時過早。事實上，以太坊社群「意外地」採用了向rollup 免費提供資料可用性（DA）空間的策略，以吸引盡可能多的匯總層接入，這種「讓利」是早期正確的生態建構方式。

因素B：L1 策略重心轉移至DA，主網建設被邊緣化

以太坊自Rollup 路線啟動後，其策略和用戶成長重點幾乎全部傾向於rollup，主網路的擴展和維護相對被忽略。

這種偏向在某種程度上確實屬實。以太坊在解決高昂主網費用問題時，選擇將未來押注於Rollup，這種「all in」的策略忽略了L1 自身的潛力。現在回看，由於Rollup 碎片化的問題逐漸顯現，且我們逐步找到了可行的L1 擴容路徑（如訪問列表、zkEVM 的發展），就會發現對L1 的戰略低配可能有些過頭。

然而必須承認，這種判斷是基於事後視角。 Rollup 路線本是當時面對主網壅塞問題的務實之舉，而zkEVM 等方案當時仍遙遙無期。因此，當時很難合理地分配資源於L1 與DA 兩端。

此外，即使我們現在有清晰路徑將L1 gas 限提升100 倍，但要實現1 萬TPS 以上的效能、支撐全面的公鏈運算平台，某種形式的橫向分片仍不可避免。在這一背景下，彼時選擇Rollup-first 策略仍是合理決策。

因素C：Rollup 的DA 需求尚未突破主網的DA 供給

這是當前最關鍵也最被忽視的深層問題：Rollup 對資料可用性空間（DA）的需求尚未實質超過以太坊的供給。

Rollup 的排序器在將交易打包上傳到主網時非常高效，壓縮率極高，導致它們消耗的blob 空間遠少於理論值。此外，本週期部分用戶活動（如Meme 幣交易）也被Tron 和Solana 分流。

在Pectra 升級前（2025 年5 月7 日），以每區塊3 個blob 計算，以太坊的DA 供給約為210 TPS。直到2024 年11 月前，此供給均超過市場需求。即便之後需求上升，但blob gas 價格顯示，其價格並未顯著上漲，顯示需求仍未壓過供給。近期Pectra 將blob 目標翻倍至6 個/ 區塊，DA 供給再次提升，遠超過實際需求。

因此，因素C 實際上是影響因素A 與B 的根本變數。一旦Rollup 對blob 空間的需求真正超過供給，blob 費用將進入市場發現階段，以太坊網路整體手續費結構將發生質變。

如何評估ETH 的價值？以太坊的商業邏輯

ETH 究竟是一種生產性資產，還是貨幣？我們堅定地認為，ETH 應當首先是生產性資產，其次才是貨幣。

原因在於，以太坊最強大的護城河來自其技術優勢：經過多年考驗的信任基礎和穩定性，去中心化帶來的中立性和抗審查能力，領先的DeFi 生態，高品質的研發與開發者社區，以及強大的網路活性保障機制。以太坊是真正不可阻擋的「全球電腦」。

其次，作為依賴技術採納的生產性資產，ETH 的貨幣價值才能穩固且加強。雖然ETH 作為貨幣更容易跨越技術迭代周期，但最穩健的路徑是先將以太坊打造為技術平台，確保其經濟模型可持續，然後貨幣屬性自然浮現。反之，單靠「炒作ETH 為貨幣」無法建立堅實基礎。

簡而言之，ETH 的價格由三個部分組成：未來手續費的折現價值、貨幣溢價（作為價值儲藏、交易媒介甚至記帳單位）和投機溢價（包含文化與迷因價值）。雖然後兩者影響較大，但要強化這三者，關鍵在於最大化基礎的網路收入，這才是ETH 價值的根基。

以太坊的長期Rollup 策略：為什麼正確？與Solana 之爭的真相

以太坊之所以堅定選擇「以Rollup 為中心」的擴展路線，原因非常明確：它是唯一能兼顧安全性、可擴展性與中立性的架構設計。

從技術供給角度來看，以太坊是目前最安全、最去中心化的智慧合約平台。透過驗證橋（validating bridge）與資料可用性層（DA），以太坊可以將主鏈安全性「批發」給Rollup，幫助它們建立自己的鏈，而不必重新建立一套信任體系。

從市場需求角度來看，用戶最終並不關心自己在用哪條鏈——他們只關心「在哪條鏈上交易最便宜、最安全」。長遠看，最理性的選擇就是當個Rollup，買安全、買DA、買共識，直接對接以太坊。這會自然形成一種市場趨同現象：Rollup 會像企業一樣，圍繞以太坊這張「中立帳本」來建構自己的服務，而不是分散到別的孤島鏈。

以太坊vs Solana

根據2024 年的手續費收入，有人認為Solana 已在區塊空間市場上開始超越以太坊。但Solana 以硬體擴展為核心的策略風險較高，且網路週期性出現過載現象。如果區塊鏈要達到全部潛力，即大規模將金融基礎設施遷移至鏈上，Solana 最終也需轉向分片擴容，而以太坊在安全性、Rollup 基礎設施及生態採用上已遙遙領先。

更關鍵的是，Solana 的大部分鏈上活動都來自Memecoin 熱潮。數據顯示，這類交易一度佔其DEX 交易量的50% 以上。但Memecoin 是一種短期、零和遊戲型現象——熱度過去後，其「高收入」神話也難以為繼。

相較之下，以太坊主打的是DeFi 等高黏性場景，這些協議不是靠狂熱投機驅動，而是真實金融行為的鏈上遷移。

最顯著且最重要的差異：Solana 的驗證節點集中，而以太坊擁有全球最多樣化的質押者網路。這種去中心化本身就是最強的護城河。

Rollup 策略存在的問題

如果Rollup 路線正確，以太坊的長期未來光明，為什麼ETH 價格表現不佳？

技術層面，Rollup 最大缺陷是缺乏預設互通性，導致狀態碎片化，嚴重影響使用者和開發者體驗。

商業層面，關鍵問題是以太坊尚未明確傳達Rollup 的商業策略：

• 短期採用策略：如何推動Rollup 快速成長？
• 長期護城河：為何Rollup 不會轉向其他數據可用性平台？

Rollup 的商業策略：擴張、差異化與護城河

一、以太坊應優先推動擴張，持續提供充足且低價的數據可用性（DA）

以太坊所處的科技網路市場競爭激烈且變化快速，最終勝利者將享受強大的網路效應。 在這種環境下，正確的策略是提供優質產品，並以極低甚至幾乎免費的價格快速擴展使用者基礎，這也是大多數成功科技網路的成長路徑。

因此，以太坊必須保持資料可用性（DA）價格低廉，最大限度地降低Rollup 接入門檻。以太坊在坎昆升級後提供了3 個blob 的容量，短期內供應超過需求，有效抑制了價格，這一策略雖然非刻意為之，卻取得了良好效果。

二、解決Rollup 互通性，提升使用者與開發者體驗

互通性是Rollup 時代以太坊最大的缺失。分散化嚴重影響使用者和開發者，解決互通性能統一體驗，縮小與整合鏈差距，同時是建構流動性護城河的關鍵。

社區正積極推動ERC-7683 秒級中型資產跨鏈交換、 2-of-3 OP+ZK+TEE 小時級大額資產跨鏈橋等解決方案。

三、差異化策略與護城河建設

以太坊需在DA 服務上差異化，吸引邊際Rollup 客戶，同時構築護城河以鎖定生態客戶。

關鍵護城河來自三大網路效應：信任、流動性和組合性。目前跨Rollup 的組合性需求尚不明朗，主要價值集中在信任和流動性兩方面，這兩者在解決互通性後將自然從以太坊L1 擴展至Rollup 生態。

在信任方面，Rollup 透過以太坊DA 享有最高安全保障，獨立鏈安全性較弱，採用以太坊DA 的Rollup 安全性不斷增強，護城河持續鞏固。

流動性方面，以太坊L1 的機構級流動性是Rollup 選擇的重要因素，Rollup 接入以太坊DA 後可獲得全生態機構流動性，資本效率大幅提升，形成堅實護城河。

因此，市場將推動Rollup 使用以太坊DA 以獲得最高安全性和流動性。以太坊應強化這兩點優勢，並藉以品牌和信任吸引機構客戶。

價值回流的路徑：從「最大化收費」到「最大化價值承載」

當以太坊將資料可用性（DA）擴展至百萬TPS 層級（如透過2D PeerDAS 等方案），並且Rollup 生態自願且牢固地綁定在以太坊DA 上，以太坊將獲得顯著的手續費收入。

在主鏈層面，DeFi 的廣泛採用和企業應用將成為主要推動力，而Rollup 的普及則會進一步放大這一效應。同時，Rollup 也會為互通性和結算服務支付費用，進一步貢獻收入。

在DA 層面，實現永續經濟的關鍵在於提升最低blob 價格。 具體做法是監控Rollup 整體收入，並設定一個合理的最低價格，使Rollup 將一定比例的價值傳遞給以太坊。

舉個例子，未來幾年內，假設Rollup 佔據CeDeFi 支付市場，處理約1 萬TPS，年收入數十億美元，同時以太坊DA 供應超過1 萬TPS。此時，blob 交易費用雖然不會完全進入市場價格發現，但若設定最低費用為每筆DA 交易銷毀0.3 美分，就能為ETH 持有者帶來約10 億美元的年度收入。

進一步涵蓋高頻交易市場，如社交、交易、AI 代理間協調，Rollup 的TPS 可達3 萬個級別，帶來的DA 手續費收入將超過100 億美元，且交易成本仍低於一美分。

此類收入受ETH 價格及其他因素影響，最低價格需動態調整，預計由社區共識決定，類似今天的gas 限制機制。 未來仍需深入研究blob 的最適定價策略，例如改善與以太坊L1 費用市場的關聯。此外，隨著以太坊向zkEVM 或RISC-V 過渡，SNARK 基礎設施等新技術將助力手續費捕獲效率提升。

關鍵在於，當前階段不緊急於直接從交易中榨取價值，而應最大限度地支持和促進以太坊區塊與blob 空間的高價值活動。 這不僅將產生並增強網路效應，也幫助以太坊抓住不斷擴大的區塊空間市場，穩固其經濟基礎。價值回流的路徑因此十分清晰。