作者：Aiying Compliance

2025 年6 月30 日，Robinhood 股價盤中暴漲超12%，創下歷史新高。市場的狂熱並非僅因一份亮眼的財報，而是源於其在法國坎城發布的一系列重磅消息：推出股票代幣化產品、自建基於Arbitrum 的Layer 2 區塊鏈、為歐盟用戶提供永續合約……這一系列動作標誌著市場對其認知正發生根本性轉變——Robinhood 不再僅僅是一個服務年輕人的“散戶”，它試圖成為一個潛在的金融設施，它僅是一個服務年輕人的“信仰”

Aiying 艾盈團隊成員在是一個在甲乙方法務、營運都實戰過的合規諮詢團隊，深諳產業監理合規與實際商業模式平衡的中庸之道。本文主要研究Robinhood 的商業模式究竟經歷了什麼樣的演變？其當前的戰略核心——尤其是對RWA（Real World Assets，現實世界資產）和加密技術的深度佈局——將如何重塑其自身價值，並對傳統金融市場和加密行業帶來哪些深遠影響？本文將從Robinhood 的「昨天、今天、明天」三個維度，層層剖析其商業模式的進化、核心策略的邏輯，並推演其未來對產業市場的影響力。

一、昨天：從「零佣金」到「多元化」的野蠻生長與轉型陣痛

本部分旨在快速回顧Robinhood 的崛起歷程與商業模式的初步構建，為理解其當前策略轉型提供背景。

1.創業初心與用戶定位

Robinhood 的故事始於兩位史丹佛大學物理學和數學背景的創始人——Baiju Bhatt 和Vladimir Tenev。他們為對沖基金開發低延遲交易系統的經歷，讓他們意識到服務機構的技術同樣可以服務散戶。正如其公司名稱“羅賓漢”所象徵的，他們的初心是“金融民主化”，旨在為普通人提供與機構相同的投資機會。這個理念在2008 年金融危機後，精準地與千禧世代對大銀行不信任的情緒產生了共鳴。

他們抓住了行動互聯網的浪潮，於2014 年推出了專為行動裝置設計的App。其兩大顛覆性創新在於：

• 零佣金交易：徹底打破了傳統券商的收費模式，大大降低了投資門檻。
• 極致的使用者體驗：簡潔甚至「令人上癮」的介面設計，如交易完成後的彩帶動畫，將複雜的金融交易遊戲化，吸引了大量沒有投資經驗的年輕人。

憑藉這一精準定位，Robinhood 在2015 年正式上線時，等待名單上已有80 萬用戶，迅速實現了病毒式增長，開創了一個屬於年輕投資者的時代。

2、核心商業模式的建立與爭議

「零佣金」並非免費午餐，背後是Robinhood 精心打造的多元化收入模式，其中最具代表性也最具爭議的便是PFOF。

PFOF（訂單流支付）

PFOF 是Robinhood 實現「零佣金」的基石。簡而言之，Robinhood 不將用戶的訂單直接發送到交易所，而是打包賣給Citadel Securities 等高頻交易做市商。做市商透過在買賣價差中賺取微小利潤，並向Robinhood 支付一部分作為回報。根據研究報告數據，在2024 年第二季度，Robinhood 在股票PFOF 市場佔約20% 的份額，在選擇權PFOF 市場更是佔35% 的絕對優勢。這項模式為其帶來了豐厚收入，但也引發了長期監管爭議，核心在於是否為了自身利益而犧牲了用戶的最佳執行價格。

業務多元化探索

在PFOF 的基礎上，Robinhood 不斷擴展其商業版圖，建立了三大收入支柱：

• 交易業務：從最初的股票交易，迅速擴展到選擇權（2017 年）和加密貨幣（2018 年）。數據顯示，選擇權和加密貨幣這兩種高波動性資產，貢獻了遠超股票的交易收入，反映出其用戶群對高風險高回報的偏好。
• 利息收入：透過推出保證金貸款和現金管理服務（Cash Management），Robinhood 在高利率環境下，將用戶的閒置資金和槓桿需求轉化為穩定的利息收入，成為其第二大收入來源。
• 訂閱服務：2016 年推出的Robinhood Gold 訂閱服務，提供即時入金、盤前盤後交易等加值功能。到2025 年第一季度，Gold 用戶已突破320 萬。這標誌著Robinhood 正從純粹的交易平台，向增強用戶黏著度和收入穩定性的「金融SaaS」模式初步轉型。

3.成長的煩惱：危機與反思

野蠻生長必然伴隨著陣痛。 Robinhood 的發展歷程充斥著各種危機事件：

• 科技與風控危機：2020 年3 月，在美股歷史性大漲日，Robinhood 平台全天宕機，引發用戶集體訴訟。同年，一名20 歲用戶因誤解選擇權帳戶餘額而自殺，暴露了其「遊戲化」介面背後用戶教育和風險警告的嚴重不足。
• GME 事件與信任危機：2021 年初的GameStop 事件是其聲譽的轉捩點。在散戶大戰華爾街的高潮，Robinhood 突然限制用戶買進GME 等熱門股票，被指責「拔網」、背叛散戶。儘管官方解釋是為滿足清算所的保證金要求，但「偷窮濟富」的標籤已深深刻在其品牌上，動搖了其「金融民主化」的初心。
• 持續的監管壓力：從FINRA 因PFOF 問題開出的罰單，到SEC 對其加密業務的調查，監管始終是懸在Robinhornod 頭頂的達摩克利斯之劍。

這些危機共同暴露了Robinhood 的軟肋：技術平台不穩定、風控機制缺陷、以及商業模式與使用者利益之間的潛在衝突。正是這些深刻的陣痛，迫使Robinhood 必須尋找新的成長故事和策略方向，以擺脫「Meme 股樂園」的標籤，重塑市場信任。

二、今天：All in Crypto——Robinhood 的策略野心與商業邏輯

本部分為全文核心，將深入分析Robinhood 目前以RWA 和加密技術為核心的策略佈局，拆解背後的商業邏輯和競爭優勢。

1.策略轉向的核心：為什麼是RWA 和股票代幣化？

Robinhood 將未來押注於RWA 和加密技術，並非一時興起，而是基於深刻的財務驅動和策略考量。

「我們有機會向世界證明我們一直相信的東西，加密貨幣遠不止是一種投機性資產。它有潛力成為全球金融界的中堅力量。」— Vladimir Tenev, Robinhood CEO

財務驅動：利潤的核心引擎

根據財報數據顯示，加密業務已成為Robinhood 利潤率最高的業務。 2025 年第一季度，加密交易貢獻了2.52 億美元收入，佔總交易收入的43%，首次超過選擇權成為第一大交易收入來源。更重要的是其驚人的利潤率，根據分析，加密訂單流的做市返點率是股票的45 倍、選擇權的4.5 倍。在成長和獲利的雙重驅動下，All in Crypto 成為必然選擇。

敘事升級：從券商到「橋樑」

此舉幫助Robinhood 從一個備受爭議的「散戶券商」升級為「連接傳統金融（TradFi）與鏈上世界的橋樑」。這不僅能有效擺脫PFOF 的監管陰影和「Meme 股」的周期性標籤，更是為了切入一個規模遠超現有業務的萬億級市場——將現實世界的龐大資產進行數位化和代幣化。

核心目標：顛覆傳統金融基礎設施

在向美國證券交易委員會（SEC）提交的信函中，Robinhood 清楚地闡述了其對RWA 代幣化的願景。他們認為，利用區塊鏈技術可以實現：這套願景旨在從根本上顛覆現有證券交易體系的低效率、高成本和進入障礙。

• 24/7 全天候交易：打破傳統交易所的時間障礙。
• 近乎即時的結算：從T+2 到T+0，大幅降低交易對手風險和營運成本。
• 所有權無限分割：讓高價資產（如房產、藝術品）可以被碎片化，降低投資門檻。
• 提升流動性：為傳統上流動性差的資產（如私募股權）創造更廣大的市場。
• 自動化合規：透過智慧合約嵌入監管規則，降低合規成本。

2、「三位一體」的策略組合拳：如何達成目標？

為了實現這一宏大目標，Robinhood 打出了一套「三位一體」的戰略組合拳，從應用層下沉至基礎設施層。

股票代幣化(Stock Token)

這是其RWA 策略的「敲門磚」。透過在歐盟市場推出美股代幣，允許用戶進行24/5 交易並獲得股息支持，Robinhood 正在進行一場大規模的市場教育和技術驗證。此舉旨在打通傳統資產與鏈上世界的接口，讓習慣於傳統投資的用戶能夠「絲滑」地進入加密生態。

自建L2 公鏈(Robinhood Chain)

這是其最具戰略野心的一步。透過基於Arbitrum Orbit 技術堆疊建構專為RWA 優化的自有Layer 2 公鏈，Robinhood 正從一個「應用」下沉為「基礎設施提供者」。擁有自己的公鏈意味著掌握了規則制定權和生態系統的主導權。未來，所有代幣化資產的發行、交易、結算都將在這個生態內閉環完成，進而建構起強大的技術和商業護城河。

平台化(Broker-as-a-Platform)

透過一系列收購（如Bitstamp、WonderFi）和產品發布（如永續合約、質押服務、AI 投顧Cortex、信用卡返現購幣），Robinhood 正在建立一個「由加密驅動的全能投資平台」。這個平台將交易、支付、資產管理、基礎設施融為一體，涵蓋用戶從入金、交易到資產增值的全生命週期，旨在最大化單一用戶的終身價值（LTV）。

3.比較分析：Robinhood vs. Coinbase & 傳統券商

Robinhood 的策略定位使其在競爭格局中處於一個獨特的位置。

vs. Coinbase

• 路徑差異：Coinbase 是「鏈上的交易所」，其核心是服務加密原生資產，並透過合規路徑贏得機構信任。而Robinhood 是「鏈上化的券商」，其目標是「鏈改舊世界」，將龐大的傳統資產引入鏈上。
• 優勢比較：Coinbase 的優勢在於其深厚的加密產業根基、合規深度和機構客戶基礎。 Robinhood 的優勢則在於其龐大的零售用戶基礎、極致的產品體驗以及更激進、更聚焦的RWA 策略。

vs. 傳統券商(Schwab, IBKR)

• 模式差異：傳統券商如嘉信理財（Schwab）和盈透證券（IBKR）主要服務於高淨值和機構客戶，收入更依賴利息和顧問服務。 Robinhood 則服務於更年輕、更活躍的零售交易者，收入更依賴交易佣金（尤其是加密貨幣）。
• 數據比較：根據第三方統計顯示，Robinhood 在帳戶數量上已超過Schwab 的2/3，但戶均資產（AUC）僅為後者的約2%。這既是其短板，也是其未來的成長空間。其目前推出的IRA 退休帳戶、信用卡等產品，正是為了提升用戶資產規模和黏性，向傳統券商的腹地進攻。而在交易收入，特別是加密交易收入的成長速度上，Robinhood 已遠遠超越傳統券商。

三、明天：重塑金融秩序的「第一入口」？機會與風險並存

基於前文分析，Aiying 艾盈對Robinhood 的未來進行推演，評估其可能帶來的市場影響以及自身面臨的挑戰。

1.對金融市場格局的潛在影響

• 擠壓山寨幣流動性：當投資者可以在一個合規、便捷的平台上交易具有真實價值支撐的藍籌股代幣（如OpenAI、SpaceX），對高風險、無基本面的山寨幣和Meme 幣的需求可能會被大量分流。未來加密市場可能進一步分化為「透過ETF 的主流幣」和「能夠連結傳統金融的基礎設施幣」，大量山寨幣或將沒有太大存在感。
• 重塑股票交易規則：24/7 交易將徹底打破傳統交易所的盤前盤後限制，對全球流動性分配、價格發現機制甚至做市商策略都將產生深遠影響。未來，「盤前看納斯達克還是看Robinhood？」可能從一句玩笑變成一個真實的問題。
• 加速TradFi 巨頭入場：Robinhood 的激進佈局將成為一條「鯰魚」，攪動整個傳統金融產業。它的探索將迫使摩根大通、高盛等傳統巨頭加速其在資產代幣化領域的佈局，引發新一輪的金融科技軍備競賽。

2、Robinhood 自身的機會與估值重構

如果策略成功，Robinhood 將迎來巨大的發展機會。

成為RWA「第一入口」：憑藉其龐大的用戶規模和領先的產品體驗，Robinhood 有潛力成為連接數萬億美元現實世界資產與加密生態的核心樞紐。它將同時捕捉「世代財富轉移」（84 兆美元資產將從嬰兒潮世代轉移至千禧世代）和「Crypto Adoption」（加密技術普及）的雙重時代紅利。

估值錨點轉變：其估值邏輯正在發生質變。它不再是一個單純受交易量和利率影響的週期性券商，而是一個兼具SaaS（Gold 訂閱）、金融科技（平台效應）和基礎設施（公鏈價值）屬性的複合型公司。這種多維度的商業模式將大大打開其成長天花板，市場對其估值也將採用全新的模型。

3.揮之不去的風險與挑戰

Robinhood 的宏偉藍圖並非坦途，仍面臨三大核心挑戰：

• 監管的不確定性：這是其策略實現的最大瓶頸。在其向SEC 的信函中，明確指出了當前監管框架下的諸多障礙​​，例如：如何界定RWA 代幣的法律屬性？券商如何滿足數位資產的託管規則（如Rule 15c3-3）？如何計算數位資產的資本要求（Rule 15c3-1）？儘管當前美國的政治風向對加密產業似乎更為友好，但監管政策的任何變動都可能對其業務構成致命打擊。
• 執行與競爭風險：自建L2 公鏈、整合Bitstamp、實現全球擴張等計劃，每一步都考驗著Robinhood 強大的專案管理與執行能力。同時，來自Coinbase、Kraken 等加密原生對手，以及高盛、摩根大通等覺醒的傳統金融巨頭的競爭將異常激烈。 「做的人是誰才是生死關鍵」，Robinhood 必須證明自己不僅有好的想法，更有實現想法的能力。
• 商業模式的內在脆弱性：儘管業務日益多元化，但其收入結構在短期內仍將高度依賴高波動性的交易業務，尤其是加密貨幣。這意味著其業績仍將受到市場週期的巨大影響。如何在追求顛覆式創新的同時，建立更穩健、更可預測的收入來源，是實現長期健康發展的關鍵。

總結：一張正在繪製的新舊金融衍生圖紙

回顧Robinhood 的歷程，它不再是那個僅僅依靠「零佣金」和「遊戲化」吸引眼球的「散戶玩具」。它正透過一場以RWA 和加密技術為核心的豪賭，試圖從金融體系的邊緣走向中心，成為新舊金融秩序交界處的「制度設計者」和「基礎設施提供者」。

它瞄準的，早已不是24 小時交易、即時結算這些表層功能，而是整個資產發行、交易、結算制度的底層重構——將傳統金融中封閉、昂貴、低效的規則，轉化為一種開放、可編程、可組合的新金融邏輯。

這場變革的成功與否，不僅決定了Robinhood 自身的命運，也將在很大程度上影響未來十年全球金融市場的演化路徑。對投資人和市場觀察者而言，Robinhood 已不再只是一個股票代碼，而是一張觀察未來金融形態、充滿無限可能的「衍生圖面」。波動性將持續存在，而製度套利的空間，才剛打開。

財報：https://www.globenewswire.com/news-release/2025/04/30/3071835/0/en/Robinhood-Reports-First-Quarter-2025-Results.html