TL;DR

2026年Q1，加密交易所的商品類永續合約（黃金、白銀、原油）週交易量從$38.1M飆升至$25B，成長65,463%。傳統資產代幣化將是Crypto接下來5-10年的主線，而Pre-IPO代幣化，只是這股浪潮中，最新加入戰場的一個品類。

4月，Bitget、Gate、Binance（PreStocks）三家頭部交易所幾乎同時上線了SpaceX相關的代幣化產品。合規方式各有區別，但其本質都是，將過去僅面對超高淨值客戶的pre-IPO市場份額，拆成碎片賣給散戶。

本文主要講清兩件事：一是傳統Pre-IPO到底是什麼，二是散戶究竟如何參與

傳統資產代幣化將是Crypto接下來5-10年的主線

根據統計，2026年Q1，加密交易所的商品類永續合約（黃金、白銀、原油）週交易量從$38.1M飆升至$25B，成長65,463%。 Binance在1月上線TradFi Perpetual板塊後，三個月累計交易量超過$153B、成交超1.14億筆；其XAG（白銀）合約日均交易量達$1.31B，全球市佔率從0.2%飆升至4.9%（漲幅23.5倍）。

最亮眼的，是2月底的伊朗戰爭，當時美國和以色列對伊朗的打擊發生在週末，傳統期貨、股票、外匯全部休市，全球只有加密市場仍在交易。當時Hyperliquid的原油perpetual瞬間飆升5%、Tether黃金XAUT單日交易量超$3億、Bitwise CIO稱之為"the weekend that changed finance"。

美股、貴金屬、原油、外匯，這些過去只在工作日朝九晚四交易的資產，正在被代幣化、上鍊、提供7×24小時的全球流動性。而Pre-IPO代幣化，只是這股浪潮中，最新加入戰場的一個品類。

Source: BitMEX Research

Pre IPO 到底是什麼

Pre-IPO二級市場（老股交易）已經存在十多年，2024年全球交易量已達$160B，光是美國直接二級市場就有$61.1B。買家主要面向的是家辦、主權基金、機構投資者以及高淨值個人，單筆交易在通常在10M往上，散戶基本上被擋在門外。

絕大多數交易透過SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的載體）進行：原股東把股份放進一個專門設立的殼公司，這個殼公司再把自己的份額賣給新買家。買家拿到的是SPV的份額，間接持有底層公司股份。原因是，老股交易很少讓陌生人直接上cap table（公司股東名冊），因為這會觸發其他股東的ROFR（Right of First Refusal，優先購買權），程序麻煩且可能被原股東攔截。所以買家最後買進持有的，是SPV的LP interest 或Unit，相當於間接持有老股的權益。

由於二級市場的交易高度集中在頭部少數標的，SpaceX、OpenAI、Anthropic等美國AI/航太巨頭長期佔據交易量的30-40%，加上字節、Stripe、Databricks、xAI等頭部獨角獸，前15家就吃掉了整個市場約83%的成交量。（這種集中度也是為什麼即使Bitget/Gate這次只發SpaceX代幣、單單一家就能輕易超募過億，頭部Pre-IPO的供給一直很稀缺，需求很集中。）

其中絕大多數為美國標的，因此最大的監管障礙是CFIUS（美國外國投資委員會）。它限制外國資金投美國敏感產業（AI、半導體、國防），部分國家的資金買SpaceX/Anthropic會受到嚴格審查。所以交易前，一般賣家會規定不允許某些國家UBO購買－GP會穿透SPV查你這個買家的最終實控人是不是中國/俄羅斯/伊朗等受限國籍。層級越深越難查，但也不是絕對穩妥，之前我們就遇到一個案例，是兩層SPV裡有中國UBO被查出，然後整個deal黃掉。

Sources：Caplight PitchBook, Augment

美國公司IPO後還有一條標準Lock-up Period：SEC Rule 144加承銷商協議規定，早期股東和員工股份在公司IPO後6個月才能在公開市場賣出。這項規則幾乎適用於所有美國公司（Facebook、Coinbase、Reddit、Cerebras都是6個月）。這就是為什麼Bitget/Gate這次Pre-IPO"代幣要等6個月才兌付"的原因，但不影響盤前交易。

Pre-IPO 真實交易細節分享

Ticket size門檻極高

傳統Pre-IPO的ticket size基本$10M起步，$1M以下基本沒人接——不是不想做，是單筆固定成本（律師費、KYC、SPV設立、渠道費）下不來。所以，交易所的這波操作，是顛覆性的嘗試，打破了階級的壁壘。過去散戶（而且得是高級玩家，有美股帳號等條件）只能等IPO後才可以參與交易，現在交易所雖然貴了一點，但至少讓普通人擁有了參與的機會。

Broker/FA亂象

一個跨境Pre-IPO deal通常經過多層：

底層GP - Rep（賣家代表）- 一級broker - 二級broker - … - FA - 客戶

每層加1-5%的fee。一個底層$500B估值的deal，傳到真實買家手中可能就高於600B了。

就拿SpaceX來說，市場真實價約$1.25T估值+3-11%的access fee（不同通路不同層級），也就是說最終價格差不多要1.375T，這還沒算上Tokenization的合規費用。整體估算下來，交易所給的價格還算公道，大機率是為了拉新考慮。

而且市面上大多數Block供給都是假的——同一批份額被多家broker重複掛牌，真實可成交的不到10%。例如SpaceX，平台掛單$1.2T估值，但深入溝通後全是虛假掛單，即便是大平台大中介也充斥這種情況。

Sources：某老股交易平台

如果交易涉及LP Interest Swap，你還需要取得GP Consent，也就是底層SPV的GP對LP份額轉讓的同意權。 GP有權拒絕。業界的真實情況是GP不太歡迎這種轉讓——因為審核新LP、做合規、引入陌生人都是麻煩，所以很多情況下需要給GP塞錢辦事，這就又多出一層費用。

流動性差是Pre-IPO老股最大的痛點

中途出手非常困難，要嘛等公司IPO（通常3-7年），而且一般IPO後還要等6個月lock-up期。要嘛重新找接盤方走一遍結構化流程－兩三週（最快）+FA fee。

每一次轉手都是獨立的OTC交易，重做一次律師文件、KYC/AML/UBO穿透、GP審核。這就是Pre-IPO一直被定價為"非流動性資產"的原因。

一般人如何參與這一輪的Pre-IPO

可以預判接下來市場會出現一系列的老股代幣化產品，本質都是一回事：平台在傳統Pre-IPO市場購入真實老股，然後用代幣殼拆成碎片賣給散戶。

對一般人來說，獲得了在公司IPO之前輪次進入的機會，跟著估值一輪自然抬升。

頭部優質標的的融資估值通常單調上行。 SpaceX從2021年的$74B漲到現在的$1.4T+，OpenAI從$29B漲到$852B+，Anthropic從$4B漲到$800B+，位元組從$75B漲到$600B+。每一輪新融資都在抬高估值，老股東隨之水漲船高。

但要清醒一件事：這不是穩賺不賠。史上Stripe經歷估值從$95B腰斬到$50B的down round，TrueLayer跌過30%，Cybereason跌過90%，WeWork從$49B估值最終破產。 2023年全球有128家獨角獸估值下跌，42家直接跌出獨角獸行列。

所以參與Pre-IPO的關鍵是選標的，不是博節奏，跟著公司估值的自然抬升賺長期收益——而不是上線就搶、想博一波情緒盤的短期波動。很多Crypto用戶把Pre-IPO當成幣圈IDO玩，是兩種完全不同的邏輯。

總結一下參與邏輯：

一、是否長期看好這個標的？ SpaceX/OpenAI/Anthropic值不值IPO後的估價水準？是否願意持有到下一輪募資或IPO之後？

二、選的這個產品安全嗎？發行商是誰？兜底在哪裡？出事了追索誰？

未來3年的RWA形態

Pre-IPO的RWA化目前還在非常早期，頭部標的供給稀缺、需求高度集中、估值長期上行，接下來幾個月，OpenAI、Anthropic、xAI、Stripe、ByteDance、Kimi等頭部標的的代幣化產品都會陸續出現。

而這只是整個Tokenization的一個小分支，目前可以清楚預見主線的四層結構為：

穩定幣發行方：提供鏈上美元與結算入口
公鍊網路：承載資產發行與流轉
交易與分發平台：CEX、DEX。另外我們認為還有一個潛力玩家，LaunchPad / IDO平台（如Buidlpad等），他們本來就具備新資產KYC、發行、認購、分發的全套能力，過去發crypto token，今天完全可以發Pre-IPO代幣
資產發行服務商：把各類資產上鍊的服務公司

可以預見，Tokenization 這條主線不會只誕生一批獨角獸，而是有機會孕育出新的萬億級基礎設施，以及一批千億級平台型玩家。

一切才剛開始。

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