在加密世界，真正決定勝負的從來不是代碼，而是流動性、權力與監管之間的賽局。 BUSD 的興衰，並不是一枚穩定幣的血淚史，而是一場關於交易所如何試圖「統一天下」的金融戰爭。

當BUSD 被推上歷史舞台，它承載的不只是合規敘事，更是幣安試圖用高壓手段重塑穩定幣秩序的野心——透過強制匯率、合併交易對，把競爭對手的深度直接吞進自己的帳本。

2022 年的“自動轉換”，是一場教科書級別的閃擊戰；而2023 年情人節的監管鐵拳，則讓這個看似無懈可擊的帝國瞬間崩塌。雙生的BUSD、影子般的Binance-Peg、監管邊界的錯位，共同構成了它的阿基里斯之踵。

但故事並未就此結束。

從FDUSD 到BFUSD，再到United Stables（$U），幣安並未放棄穩定幣，而是在失敗中進化，從霸權式統一轉向聚合式吞噬，甚至提前為AI 經濟鋪路。

這是一篇關於穩定幣的文章，更是一部交易所權力如何試圖馴服市場、又被監管反噬的商戰紀實。

第一章：熱血與霸權－BUSD 的「大一統」往事

BUSD 的故事不僅是合規產品的興衰，更是一段關於交易所如何試圖透過行政手段統一市場流動性的「帝王術」。

1.1 識於微時：CZ 與Richmond Teo 的飯局

2019年，穩定幣市場是Tether 的狂野西部。此時，Richmond Teo身為Paxos 的共同創辦人兼亞洲區CEO，成為了連結紐約監管層與亞洲加密巨頭的關鍵橋樑。

業內流傳著一個一眼假但大家又願意相信的坊間謠言：在BUSD 發布前夕，Paxos 發布博文慶祝其合規地位後不久，Rich Teo 與CZ 被目擊在海外一家高端餐廳共進晚餐。在那頓晚餐後，局勢驟變：火幣的HUSD 逐漸失寵，Paxos 確立了作為BUSD 「全職託管人」的地位。 CZ 將幣安的流動性後背交給了Teo，而Teo 則用紐約州金融服務部（NYDFS）的「綠名單」牌照，為幣安穿上了防彈衣。

1.2 熱血時刻：2022年的“匯率統一閃擊戰”

BUSD 史上最「熱血」且充滿爭議的時刻發生在2022 年9 月。為了挑戰USDT 和USDC 的統治地位，幣安發動了一場令人瞠目結舌的「流動性統一」行動。

幣安宣布，將現有用戶餘額和新充值的USDC、USDP (Paxos Dollar) 和TUSD (TrueUSD) 以1:1 的比例自動轉換為BUSD。

幣安直接移除了USDC、USDP 和TUSD 的現貨交易對。這意味著在幣安這個全球最大的流動性池中，用戶雖然可以充值USDC，但在帳面上只能看到和使用BUSD。 （但是提現的時候可以提出USDT，USDC)

這是一次赤裸裸的陽謀。透過強制合併流動性，BUSD 瞬間獲得了原本屬於競爭對手的交易深度。 Circle (USDC 發行方) 的CEO Jeremy Allaire 雖然在推特上表示這有助於增加美元流動性，但實際上USDC 在幣安生態中的品牌存在感被強行抹去，成為了BUSD 的「燃料」。

這項激進策略效果顯著。 BUSD 的市值在2022 年11 月飆升至230 億美元的歷史巔峰，一度佔據了中心化交易所交易量的半壁江山。那是BUSD 最輝煌的時刻，也是幣安試圖建立獨立金融閉環的野心頂峰。

1.3 監管的“情人節屠殺”

然而，這種「大一統」的局面在2023 年2 月13 日戛然而止。 NYDFS 指出幣安發行的「Binance-Peg BUSD」（為了在BNB Chain 上使用而發行的影子版本）超出了Paxos 的監管範疇，勒令停止鑄造。 BUSD 的市值從巔峰的230 億歸零，曾經透過「自動轉換」建立的帝國在監管鐵拳下轟然倒塌。

對Teo 來說，這無疑是重創。身為架構師，他親眼看著自己與CZ 共同撫養長大的「孩子」被強制安樂死。 Paxos 被迫宣布斷絕與幣安的關係，Teo 也隨之進入了長達一年多的低調期。

然而，故事並未結束。 Rich Teo 在川普家族加密項目World Liberty Financial (WLFI) 中的高調復出，被視為他與CZ 故事的延續。 Teo 正在利用新的政治資本，建立一個新的合規穩定幣（USD1），而WLFI 深度依賴BNB Chain 的流動性。這似乎是兩位老友在監管夾縫中，透過一種更隱晦、更迂迴的方式，延續著他們的「流動性盟約」。

第二章：阿基里斯之踵－「雙生子」與監理的雷霆

2.1 致命的結構性缺陷：Binance-Peg BUSD

BUSD的輝煌背後，隱藏著一個最終導致其毀滅的結構性隱患。實際上，市場上流通的BUSD存在兩種截然不同的形態：

• Paxos發行的BUSD（ERC-20）： 這是真正的“合規BUSD”，由Paxos在以太坊區塊鏈上發行，受NYDFS直接監管，儲備金嚴格存放於美國隔離帳戶中。
• Binance-Peg BUSD（BEP-20等）： 這是幣安為了將其生態擴展到非以太坊鏈（如BNB Chain、Polygon、Avalanche）而創造的「包裝代幣」。

理論上，Binance-Peg BUSD的機制是：幣安在以太坊上鎖定1枚Paxos BUSD，然後在BNB Chain上鑄造1枚Binance-Peg BUSD。然而，這種「橋接」機製完全依賴幣安的內部操作，而非Paxos的直接管理。 NYDFS的監管權限和「綠名單」僅涵蓋以太坊上的Paxos BUSD，而非Binance-Peg BUSD。

問題的爆發點在於儲備金管理的脫節。彭博社等媒體的調查揭示，在2020年至2021年的某些時段，支撐Binance-Peg BUSD的錢包出現了嚴重的「抵押不足」現象，缺口一度高達10億美元。雖然幣安聲稱這只是「操作延遲」而非償付能力問題，但這直接觸犯了監管機構的底線：一個打著「NYDFS監管」旗號的穩定幣，竟然衍生出了不受監管且儲備金管理混亂的「影子版本」。

2.2 監管的鐵鎚：2023年的“情人節屠殺”

BUSD的命運在2023年2月13日戛然而止。在這一天，紐約州金融服務部（NYDFS）發布了一項行政命令，要求Paxos立即停止鑄造新的BUSD代幣。

監管機構的理由非常明確且致命：Paxos未能對其與幣安的關係進行有效監督，特別是關於Binance-Peg BUSD的發行，使得合規的BUSD被用作了未經授權的衍生品的背書工具。 NYDFS明確表示：“雖然我們授權了以太坊上的BUSD，但我們從未授權Binance-Peg BUSD。”

同時，美國證券交易委員會（SEC）向Paxos發出了Wells Notice，指控BUSD屬於「未註冊證券」。這項指控的邏輯在於，BUSD不僅僅是一個支付工具，它是幣安生態系統獲利機制的一部分（透過Earn理財等產品），因此可能構成投資合約。儘管SEC後來在2024年7月放棄了這項特定調查，但當時的雙重打擊已足以致命。

2.3 隕落與撤退

「停止鑄造」意味著BUSD變成了一個只能贖回、不能增發的「殭屍代幣」。對於一個旨在作為流動性媒介的資產來說，這是死刑判決。隨著Paxos宣布終止與幣安的合作關係，BUSD的市值開始了自由落體。在短短幾天內，數億美元的資金流出；一年內，市值縮水超過90%。

幣安被迫進行了一場痛苦的撤退：

• 下架交易對： 逐步移除BUSD的現貨和槓桿交易對。
• 停止作為保證金： 宣布BUSD不再作為合約交易的保證金資產。
• 強制轉換： 敦促用戶將BUSD轉換為其他穩定幣（如FDUSD）。

曾經那個「熱血」的穩定幣帝國，在監管的鐵拳下轟然倒塌。幣安失去了一張穩定幣王牌，也被迫重新思考穩定幣戰略。

第三章：真空期的過渡與FDUSD、BFUSD的出現

在BUSD倒下後的初期，幣安面臨「自家穩定幣」流失的不甘，憑什麼要把這塊收益交給其他人。為了填補這一空白，幣安迅速扶持了First Digital USD (FDUSD)。這是一種由香港First Digital Labs發行的穩定幣。

幣安對FDUSD的支援幾乎複製了當年扶持BUSD的策略：

• 推出FDUSD交易對的「零手續費」活動。
• 提供BUSD到FDUSD的1:1無損轉換。
• 在Launchpool中加入FDUSD作為挖礦選項。

然而，FDUSD更像是一個戰略緩衝。雖然它解決了合規地點的轉移（從美國轉移到香港），但它仍然是一個傳統的、中心化的、由第三方發行的穩定幣。它沒有解決核心問題：如果監管機構再次針對發行方，幣安依然是被動的。 此外，在高達5%的美元利率環境下，FDUSD（以及USDT/USDC）的模式是發行方賺取所有利息，而用戶一無所獲。這在DeFi時代已顯過時。

屬於新穩定幣的時代也已經過去了，FDUSD原來最大的使用場景是參與Launchpool，隨著Launchpool活動的驟減，FDUSD的使用價值也不斷縮減，再加上25年4月份Justin Sun爆出的醜聞，致使FDUSD的增長受到了挑戰。

為了對抗競爭對手的「合約持股收益」功能，BFUSD (Binance Futures USD) 應運而生。

幣安一再強調BFUSD 是一種“獎勵型保證金資產”，而不是真·穩定幣。

使用者持有BFUSD 可獲得4-5% 的APY。收益來自「Delta 對沖」策略

BFUSD 不能提現，只能在幣安合約帳戶裡當保證金。它是幣安的「內循環」武器，確保用戶即便在熊市，也不會將資金轉出交易所，是個披著」穩定幣「外衣的資產升值理財產品。雖然BFUSD也取得了不俗的成績（目前有18億的發行量），但是幣安也知道不能離開交易所的穩定幣，只能是歡樂豆。

第四章：United Stables ($U) —— 帶來的「驚喜」與新局

如果說BUSD 是「排他」的霸權，BFUSD 是「對內」的防守，那麼最新發布的United Stables ($U) 則帶來了完全不同的驚喜：「相容」與「未來」。

4.1 不再是“造輪子”，而是“吞噬輪子”

與BUSD 時期試圖消滅USDC 不同，$U 採取了「元穩定幣」 (Meta-Stablecoin) 的策略。

$U 的背後是一個一籃子資產。根據2025 年12 月18 日的發布消息，其儲備金包括USDT、USDC 和USD1。

延續了BUSD的大一統策略，不管你是USDC，USDT，USD1還是美元，全都成為$U 的底層資產，但是對外呈現時是U。透過將流動性割裂的USDT 和USDC 吸收進$U 的儲備池，United Stables 試圖在BNB Chain 上透過演算法「統一」這些資產，發行出流動性最好的$U，類比的話可能更接近curveUSD。 U是這些穩定幣的統一稱謂，但是在提現/贖回的時候用戶可以選擇其他穩定幣。

這是一種更高維度的打擊——既然我發行的美元你不敢用，那我就把你敢用的美元打包成我的代幣。

4.2 驚喜二：草蛇灰線，川普概念幣USD1 入局

United Stables 的策略驚喜還在於將USD1 納入了儲備資產。 （這是川普家族加密項目World Liberty Financial (WLFI) 發行的穩定幣，而該項目的穩定幣負責人正是BUSD 的老架構師Richmond Teo，不知道有沒有這層關係的考量？）

畢竟USD1比起USDC，USDT的體量差了好n個身位，這種支持從外界看來更像是政治投名狀。可以預見United Stables為USD1 提供了巨大的使用場景（作為$U 的底層），畢竟目前USD1的使用場景還是比較局限的。

4.3 驚喜三：為AI 而生的貨幣(The AI Economy)

United Stables 明確提出$U 是「為AI 經濟設計的」。

正如United Stables 的推文

EIP-3009 (無Gas 授權)： 允許「無Gas 轉帳」。這意味著未來的AI 代理（Bots）在進行高頻微支付時，不需要持有BNB 或ETH 作為手續費。這解決了機器間經濟（M2M）最大的痛點。

x402 委託執行： 一種允許智能合約基於特定條件自動執行資金調撥的標準。這為未來的「自主對沖基金」或「供應鏈自動付款AI」鋪平了道路。

截止發稿：U已經有55m的流通量了，是厚積薄發？還是過眼雲煙？

https://x.com/UTechStables/status/2001667382444482708?s=20

尾聲：從「霸道」到「大同」走了多少路？

回顧從BUSD 到United Stables 的演變，我們看到了策略思維的驚人進化：

BUSD 時代（霸道）： 利用交易所壟斷地位，透過「自動轉換」強行消滅對手，追求絕對的市場佔有率。這種做法雖然“熱血”，但也極易招致監管和競爭對手的聯合反擊。

United Stables 時代（大同）： 吸取教訓，改用「聚合「策略。承認USDT/USDC 的地位，但透過$U 將其作為底層資產，自己做上層的「超級應用」。

提前佈局AI 支付，跳出當前人類交易員的存量博弈，去搶佔未來機器經濟的增量市場。

$U 不只是一個新的聚合穩定代幣，也是BUSD在被監管打倒後，用更圓滑、更精妙、也更具技術前瞻性的手段，重新定義穩定幣遊戲規則的一次嘗試。只能說風險與機會並存，拭目以待吧！