來源：Bankless

作者：David Christopher

原文標題：Hyperliquid & The Year Perps Caught Fire

編譯及整理：BitpushNews

回顧加密產業在2025 年的成長，Hyperliquid 是一個無法迴避的焦點。

該交易以一場史詩級的空投和價格表現結束了2024 年，吸引了大量加密推特用戶再次關注該產品。

而在2025 年底，它已完全蛻變——成為了一個打破常規的平台，在整個加密生態中收入排名第四，總收入超過6.5 億美元，並一度佔據了70% 的永續合約交易量。

如果你沒有持續追蹤Hyperliquid 的每一步，這種突破性的成功可能看似憑空出現。但ta的征服之路是精心設計、非傳統成長策略和實至名歸的外部認可的產物。

以下是2025 年Hyperliquid 發展歷程全回顧（以及為什麼它將在2026 年真正受到考驗）：

2025 年第一季：加密原生的優勢

Hyperliquid 快速成長的一年，始於對「真正緊跟產業脈動」的深刻提醒。

當TRUMP代幣在1 月推出時，Hyperliquid 幾乎立即上線了永續合約，搶在其他交易所之前，並開啟了它作為「預發行代幣交易首選場所」的連勝紀錄。

當然，它之所以能迅速行動，部分原因是它沒有受到大型交易所保護用戶和公司的「企業護欄」的阻礙。

但一個重要的因素在於它堅定地「洞悉內情」——因為它團隊與鏈上動態緊密交織，能夠發現機會，並認識到率先上線這些代幣所能獲得的優勢。這鞏固了Hyperliquid 作為在現有巨頭反應過來之前交易新資產的首選場所的聲譽。

2 月份，HyperEVM 發布——這是建立在HyperCore（Hyperliquid 的交易所引擎）之上的通用智慧合約層。儘管它花了一些時間才找到立足點，但其成功沒有任何自上而下的激勵計劃。這意味著，當它在第二季度步入正軌時，它已經建立了一個核心用戶群，這些人留在那裡不是為了「擼毛」刷獎勵，而是因為他們相信該鏈的願景，並希望利用其獨特功能（例如與HyperCore 的互通性），而不是僅僅為了提取激勵。

2025 年第二季：全面爆發

市場的關注度比大多數人預期的來得更快。除了HYPE 代幣從4 月份的低點上漲了近4 倍之外，到5 月份，Hyperliquid 佔據了所有鏈上永續合約交易量的70%——對於一個零VC 支援、零代幣激勵的平台來說，這是一個驚人的數字。

HYPE 代幣的高點、HyperCore 活動的爆炸性增長以及HyperEVM 生態系統的發展，都在傳播Hyperliquid 的故事。

隨著市場恢復生機，Hyperliquid 流暢的用戶體驗（UX）和深厚的流動性捕捉了大量的訂單流，總交易量攀升至1.5 兆美元。

如前所述，HyperEVM 也同時步入正軌，其總鎖定價值（TVL）從4 月份的3.5 億美元增長到6 月中旬的18 億美元，這得益於項目（如Kinetiq、Felix 和Liminal）的推出以及用戶對新賺取機會的探索——所有這些都在後台持續燃燒HYPE 代幣。

在這種快速增長中，Hyperliquid 似乎無處不在。

它出現在全美電視節目中，被彭博社報道，成為CFTC 政策對話的焦點。這個交易所變得不容忽視。

2025 年第三季：勢頭巔峰與分化開始

第三季開始，有一個訊號顯示Hyperliquid 的基礎設施正在其自身生態系統之外變得不可或缺。

Phantom 錢包繞過了基於Solana 的永續合約平台，選擇透過建構者代碼（builder codes）整合Hyperliquid。建構者代碼是Hyperliquid 的一種機制，允許外部平台透過將交易路由到HyperCore 來賺取費用。

Rabby緊跟在後。然後是MetaMask。

大量行動交易應用程式都透過建構者程式碼上線。

總而言之，透過這些集成，「合作夥伴」已賺取了近5,000 萬美元的費用，路由了1,580 億美元的交易量。

隨後，在9 月份，爆發了USDH 競標戰——這揭示了Hyperliquid 變得多麼有價值和知名。

問題很簡單：Hyperliquid 在其跨鏈橋中持有Circle USDC 供應量約8% 的份額，每年向直接競爭對手（Coinbase）洩露約1 億美元的收益，而Hyperliquid 自身生態系統卻無法回收這些收益。發行原生穩定幣可以解決這個問題，有可能將每年2 億美元的收入重新導回Hyperliquid。

發行穩定幣的提案邀請發出，許多重量級選手參與競標。

Ethena 提供了7500 萬美元的成長承諾和機構合作。 Paxos拋出了PayPal和Venmo集成，甚至讓PayPal 在推特上提到了Hyperliquid。

但最終，Native Markets 贏得了競標——這是一個由備受尊敬的HYPE 貢獻者Max Fiege、前Uniswap Labs 首席營運長MC Lader 和Paradigm 研究員Anish Agnihotri 領導的團隊。

為什麼一個規模較小、資本不那麼雄厚的團隊能擊敗這些巨人？因為他們更受青睞，更符合Hyperliquid 的精神：自舉、目標一致、並準備構建一些真正有機的東西——就像Hyperliquid 本身建立起來時那樣。

連鎖反應超出了Hyperliquid 自身。 MegaETH不久後宣布了其原生穩定幣計劃。 Sui也在11 月效法。

然而，USDH 也標誌著HYPE 代幣在9 月中旬達到了巔峰——也是競爭開始顯現的時刻。 Aster（CZ 支援的基於幣安的交易所）和Lighter（一個以太坊L2 永續合約平台）都透過激進的空投活動推出。交易量持續分散，Hyperliquid 的市佔率分裂，在撰寫本文時僅佔17.1%。

2025 年第四季：成熟與成長的煩惱

在10 月份，期待已久的HIP-3 上線，開放了HyperCore 上的無需許可上幣，推動了交易所的擴張和去中心化。

任何質押50 萬枚HYPE 的人現在都可以部署自訂市場，例如：

• 來自Unit 的Trade.xyz和Felix Protocol的股票永續合約
• 使用Ethena等協議生息抵押品（如sUSDE）的永續合約市場
• 透過Ventuals等平台提供SpaceX 或Anthropic 等非上市公司合成曝險的市場

然而，儘管HIP-3 推出，HYPE 代幣價格仍從9 月的高峰下跌了近50%。

原因何在？除了市場環境和競爭之外，有兩件事尤其突出。

首先，本季Hyperliquid 遭遇了兩年多來的首次ADL（自動去槓桿化）事件。在10 月10 日的市場崩盤期間，過度槓桿化的部位耗盡保證金的速度超過了清算引擎和HLP（Hyperliquid Liquidity Provider）的吸收能力。該協議在12 分鐘內觸發了40 多次自動去槓桿化，強制減少獲利最多的部位以重新平衡帳本。儘管有人辯稱受影響的頭寸仍是“綠色平倉”，但也有人爭辯稱該機制清算的比償還壞帳所需的更多。是的，系統保持了償付能力，沒有外部資金介入，但Hyperliquid 像整個市場一樣，可能需要時間來從這次事件中恢復。

其次，在11 月份，團隊代幣解鎖開始。儘管解鎖總量低於預期，但這種歸屬安排可能也導致了HYPE 的表現不佳。拋售量很小——只有23% 流向了OTC 櫃檯，而40% 被重新質押——但未來解鎖的速度仍不清楚。我的解讀是，核心團隊可能仍在確定時間表，以平衡貢獻者公平與生態系統健康。但對於一個以透明和「誠實」著稱的協議來說，這種不明確性可能會引起市場不安。

Hyperliquid 的首次解鎖在鎖定期結束後釋放了175 萬枚HYPE，但未來團隊解鎖的速度尚未完全披露。

永續合約的試煉場

儘管市場和交易活動有所降溫，但在試圖理解Hype表現不佳的原因時，我們不應忽視永續合約生態已經隨著Hyperliquid自身發展而發生了深刻演變。

Lighter和Aster只是鏈上競爭的兩個例子。儘管它們的交易量可能因空投獵取行為而被誇大，但它們確實提供了真實的選擇。

在鏈外領域，Coinbase的永續合約產品很快就會與Robinhood在此領域的佈局形成競爭。隨著永續合約繼續走向主流，更多競爭者將會出現。

換句話說，Hyperliquid正處於其試煉階段，並將持續到2026年。

問題不在於它在2025年是否真的取得了顯著成就——它確實取得了。問題在於，隨著這個領域變得擁擠，這個交易所能否證明其透過建構者程式碼等整合方式和類似HIP-3的去中心化模式實現成長的路徑仍然具有優勢。

讓他們走到今天的是打造了更好的產品和更好的生態系統，並且沒有走捷徑。讓他們持續領先的，將是再一次做到這一點。