本週加密市場整體處於震盪尋找方向的博弈中，主要以反彈下跌為主。利好層面上，幣安生態系代幣由於與USD1推出流動性推廣活動出現普漲，特朗普和習近平舉行電話會談透露和談風向，Circle上市在穩定幣政策下表現亮眼；利空主要聚焦於鋼鐵關稅以及週五的特朗普馬斯克罵戰，同時降息遲遲未到。此次分享主要關注Pump.Fun發幣、韓國&新加坡加密政策。

一、Pump.Fun發幣

6.4日根據消息人士透露， pump.fun計劃以40億美元估值進行10億美元代幣銷售，代幣將面向公眾和私募投資者出售，並暗示代幣可能會在接下來的兩週內發行。此則消息一出迅速引起了市場的廣泛討論。

1.發幣契機

• 市場流動性

2025年1月18日，川普在就職前夕發行了基於Solana的$TRUMP代幣，吸引了大量市場注意力，短期內推動了meme coin市場的投機活動。隨後，2025年2月，阿根廷總統米萊推出了$LIBRA代幣，但該代幣迅速陷入醜聞，價值暴跌，並引發了市場對政治性代幣發行的監管擔憂。兩次規模浩大的meme發行活動迅速抽乾了當時的市場流動性。

根據分析公司Chainalysis 的數據，$TRUMP 和$MELANIA 代幣持有者中有一半的錢包地址之前沒有購買基於Solana 的山寨幣的歷史。此外，約47% 的買家在獲得這些代幣的當天才創建了他們的錢包。如此吸流之下，Doge下跌了6%，PEPE 下跌10.5%。

Solana的TVL則在$LIBRA發行期間下降了10%，而同期Ethereum的TVL僅下降2%。在1 月17 日達到355 億美元的每日交易量高峰後，Solana 上的鏈上活動在2 月17 日急劇下降至31 億美元。兩起事件引發了市場的恐慌情緒，許多投資者從加密貨幣市場撤資，導致整體流動性下降。

• 平台圍剿

自去年的meme熱潮後，Pump.Fun在Solana meme賽道基本上處於壟斷地位，但其賺幣就賣以及對Solana生態的消極影響導致Believe和LetsBONK.fun加入混戰，並迅速蠶食著Pump.Fun的龍頭地位和市場份額。

長期以來，Pump.fun 在Solana meme幣啟動板領域佔據主導地位，市佔率一度超過98%。然而，根據Lookonchain 的數據，在5月初期時Pump.fun 的每日代幣市場份額一度急劇下降至56.2%。 LetsBonk則擁有29% 的市場份額，Launchlab佔7%，這種下降標誌著Pump.fun 首次面臨真正的競爭，突顯了新競爭對手的崛起。

• meme熱潮消褪與收入驟減

Pump.fun 上的交易量已從2025 年1 月的1189 億美元下降到僅251億美元，降幅高達79%。

伴隨著平台上創建的代幣數量穩定下降，每日收入也急劇下降。這種轉變表明，對投機性meme幣發行的興趣正在迅速消退。 5 月Pump.Fun平台產生了4,660 萬美元的收入，比1 月份的1.37 億美元下降了42.85%。

Pump.fun的主要優勢在於其快速發行和即時交易的特性，但缺乏獨特的技術或經濟模型來保護其市場地位。其收入高度依賴Solana生態系統的整體繁榮，一旦Solana的流動性或用戶活躍度下降，Pump.fun的交易量和收入將直接受影響。

2.估值

Pump的估值能有這麼高的唯一能站住的角度就是它的現金流收入，能看到它自從2024年3月份上線開始，至今的收入已經接近了7億美金。

我們簡單地使用P/S（Price-to-Sales Ratio，價格/銷售比率）來作為衡量估值的指標，低P/S 可能表示估值被低估，高P/S 反映市場對未來增長的樂觀預期，Pump.fun 的P/S 比率9.1，基於40 億美元估值和大概4.4 億美元年大概化收入。

一般範圍：

• 低估區間：P/S < 5，可能表示專案被低估，收入相對市值較高，適合價值投資者關注。
• 合理區間：P/S 5–20，反映專案有穩定的收入流，且市場對其成長有一定預期，常見於成熟的DeFi、Layer 1/2協議等。
• 高估區間：P/S > 20，可能表示市場對專案未來成長預期過高或有投機泡沫，需警覺風險。

綜合來看，目前40億估值有偏高風險，尤其若收入持續低迷或競爭進一步侵蝕市場佔有率。建議密切注意其收入恢復情況、代幣銷售執行效果及Solana生態整體表現。

二、政策監管

1.【6.3】新一任韓國總統李在明承諾將推動加密ETF 和韓元穩定幣發展

• 推動現貨加密ETF合法化：李在明承諾支持比特幣及加密貨幣現貨交易所交易基金（ETF）的合法化，以吸引投資者並促進韓國加密市場與全球接軌。
• 發行韓元穩定幣：他計劃推出以韓元為錨定的穩定幣，旨在遏制資本外流、增強韓國金融主權，並為本地投資者提供更穩定的加密資產投資工具。根據韓國央行數據，僅2025年第一季，與美元掛鉤的穩定幣交易額已高達57兆韓元，佔穩定幣總交易量的一半以上。
• 引導機構投資：李在明計畫引導韓國國民退休基金等國家機構配置加密資產，被視為一項大膽的政策。他認為，機構投資的進入將顯著提升市場規模，並可能推動比特幣等主流加密資產價格創新高。韓國國民退休基金是全球最大的退休基金之一，其資產管理規模超8,000億美元，若部分配置加密資產，將對市場產生深遠影響。
• 優化監管：韓國現行加密監管較為嚴格，2021年《特定金融交易資訊法》要求交易所進行實名認證和高合規性運營，限制了市場彈性。李在明計畫透過政策調整降低加密交易的稅負和交易費用，減輕散戶和機構的投資負擔，吸引更多市場參與者，並可能修訂《特定金融交易資訊法》（2021年實施）中的高合規要求，以提升交易所的營運效率。

2.【6.2】新加坡金融監理機構將禁止未經許可的海外加密貨幣服務

所有在新加坡註冊或營運的加密服務供應商，若未取得DTSP 牌照，須在2025 年6 月30 日前停止向境外客戶提供服務，MAS明確表示沒有任何緩衝期。

• 嚴格的DTSP許可要求：

所有在新加坡註冊或設立的實體，不論在境內或境外提供數位代幣服務（包括代幣發行、交易、代管、轉帳、節點營運、諮詢及發布研究報告），都必須取得MAS頒發的DTSP許可證。或持有《支付服務法》、《證券和期貨法》或《財務顧問法》規定的現有許可證。不遵守規定的公司將面臨嚴厲的處罰，包括最高25 萬新元（約20 萬美元）的罰款和可能的監禁。

• 廣泛的「營業場所」定義：

「營業場所」包括任何用於開展業務的地點（甚至移動攤位），覆蓋範圍極廣，居家辦公的海外公司僱員可能豁免，但定義模糊，MAS擁有最終解釋權。

• 數位代幣服務定義廣：

涵蓋代幣發行、交易、託管、諮詢及發布與數位代幣相關的分析或研究報告（電子、印刷等形式），連KOL發布投研內容也可能需許可。

• 無過渡期與嚴格審批：

新規於2025年6月30日直接生效，無過渡期，MAS表示將「極度謹慎」審批DTSP許可，僅在「極度有限情況」下批准，合規門檻極高。

且MAS允許海外公司僱員在新加坡居家辦公，但「僱員」定義模糊，專案創始人或持股人員是否屬於僱員，由MAS自行決定。

目前可能豁免的57家機構：

FSM 法案第三階段（2025年6月30日生效）通過嚴格的DTSP監管框架，標誌著新加坡從「加密友善」轉向強監管，結束了監管套利時代。核心要點包括廣泛的許可要求、模糊的「營業場所」定義、涵蓋廣泛的服務範圍、無過渡期及嚴格的AML/CFT措施。短期內，中小專案可能因高合規成本撤離或與Upbit Singapore等大型機構合併，長期看，新規或提升市場信任，但可能削弱新加坡作為Web3創新中心的吸引力。未來一個月香港、杜拜、東京、馬來西亞以及美國可能成為專案方撤退的優選地點。

3.【6.4】摩根大通計畫允許客戶使用比特幣ETF作為貸款抵押品

當BTC可作為貸款抵押品時，其金融屬性顯著增強，從“靜態資產”轉變為“流動資本”，提升了其資本利用率、估值溢價及市場總體需求。客戶可透過抵押比特幣ETF取得貸款，而無需出售資產，這為投資者提供了新的資金利用方式，優化投資策略。

摩根大通作為全球系統重要性銀行（G-SIB），其接受比特幣ETF作為抵押品表明加密資產正被主流金融機構認可為合法投資工具，類似於黃金或股票。為比特幣ETF賦予了「硬資產」地位，可能推動其他銀行（如高盛、摩根士丹利）效仿，進一步提升加密資產的機構接受度。

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撰稿：Nora / WolfDAO

編輯審核：Mat / Nora

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