本期重點：

大家是從什麼時候開始相信Web3的？

Web3最令人期待的東西是什麼？

在實現Web3的道路上最大的阻礙是什麼？

Web2公司想轉型Web3需要改變什麼？

如何從Web3的視角看待Web2存在的壟斷問題？

Crypto VC如何看待匿名項目？

目前存在一二級倒掛的現像大家怎麼看？

在今年的一級市場的投資各自看好的領域是什麼？

如何看待Web2的用戶擁有理念和Web2的資本驅動理念？

Token投資和股權投資如何估值？

如何看投資賽道的周期性的問題？

如何去對項目估值？

相較於Web2在傳統大廠高管中找founder，Web3如何高效地找到項目的founder？

如何看待Web3開源項目，開源項目如何保持自己的競爭力？

正文

以下為以下為近期A&T小伙伴與兩位同業深入交流的文字記錄，我們邀請到兩位轉型Web3投資的傳統機構資深投資人，以下簡稱Peter、David（均為化名），和他們一起聊聊作為有豐富傳統投資經驗的投資人，在轉型做Web3 投資中的邏輯和思考。

法律免責聲明：

以上內容，僅代表嘉賓個人學術意見，供行業學習交流，不代表本機構及嘉賓任職機構立場和觀點。

問：你是什麼時候開始相信web3的？

Peter：

從我2016年參加一個Hackson的時候就開始了。那段時間，以太坊剛剛遭遇了眾所周知的DAO黑客攻擊，但我看到的是，雖然ETH經歷非常大的衝擊，但那時候很多開發者只是專注於build有趣的東西，而不是非常在意ETH的價格漲跌。

Todd:

我是從2021年1月開始相信Web3的。雖然我從2018年開始加入Crypto世界，但我不會把Crypto視為Web3，它只是更多關於區塊鏈，一種新技術。直到我看到Mirror.xyz，它確實給這個行業帶來了一些不同的東西和價值。與web2平台的知乎或Medium相比，Mirror為內容創作者提供了一個選擇，可以幫助他們籌集在創作過程中需要的資金。而這在Web2中是很難實現的。

Peter:

如果站在用戶體驗的角度，我確實同意你對Mirror看法。對我來說，DeFi也是Web3，儘管他們不是Web3的應用。在Uniswap之前，有一個很有名的DEX叫DDEX，我是那個應用的活躍的用戶，因為他們沒有壟斷你的數據權，我可以完全控制我的資產在不同的應用程序之間移動。

Liam:

我開始相信Web3，是因為我投身於加密貨幣市場。對我來說，Web3意味著更少的許可、所有權、可轉讓的經濟價值等等。在2020年3月，我還在德意志銀行，也是我第一次知道比特幣，作為另外一種資產。我相信Web3將從貨幣開始，是一場對金融系統進行的範式轉移。

問：你對web3最期待的是什麼？

可以是一種模式，一種產品或思維。

Peter：

從用戶體驗的角度來看，Ownership是最關鍵的。 Ownership是我們在Web2互聯網世界中無法擁有的。這就是為什麼當NFT牛市來臨時，我感到非常興奮。從NFT開始，我們可以有一個Metaverse，人們在那里花更多的時間，並從中獲得娛樂。從長遠來看，當所有的東西都是數據化的時候，當數據越來越多的時候，我們可以在數字世界中擁有更多不同的東西。

Todd：

完全同意Ownership的想法，但要實現這一點仍有許多障礙。我們現在唯一能真正擁有的是NFT和FT，但我們可能無法擁有數據。這一部分將留待以後討論。

David：

一個開放的金融市場是我最期待的。因為很多朋友來問，如果他們沒有海外銀行賬戶，如何買賣美國市場的中國股票？而合成資產平台確實可以成為他們實現同樣目標的一個選擇，在鏈上世界會合成股票價格的波動。

問：在實現web3的道路上最大的障礙是什麼？

Peter：

首先是使用門檻，如果你想進入真正的Web3世界，你需要有一個錢包管理你的私鑰，這對很多人來講使用門檻很高。我知道有很多項目正在努力降低錢包的障礙，但目前仍然做的不夠好。

第二是關於隱私。現在的鏈上數據是非常透明的，所以基本上你的每一筆交易都在大家的眼皮底下。因此，我們可以看到很多不同類型的應用程序進入這個公共區域試圖抓住這些數據並向用戶提供產品，告訴他們鏈上的其他人現在正在做什麼。這確實提供了很多功能，但我們在這樣的地方沒有任何隱私。我已經看到許多項目正在試圖解決這個問題，比如Tornado Cash。這些想法可以讓用戶管理自己的隱私。如果你想公開一些交易，你可以向公眾開放。如果你想有一些隱私，你仍然可以實現，所以我們很快就能在這個領域找到突破。

最後一部分是關於去中心化的存儲。現在，大多數加密世界的東西仍然存儲在中心化的雲儲存中。談到所有權，其實我們並沒有真正擁有它，去中心化的存儲才是可以真正實現任何人擁有數據所有權的。

Todd：

門檻低和在應用場景上有競爭力，哪一個對於Web3的擴展更重要？因為你提到有很多項目正在嘗試修改用戶體驗。

Peter：

第一個場景將討論的是服務於那些對Crypto熟練的用戶，或者說Crypto native的用戶，第二個場景將討論的是如何將大眾帶入Crypto世界。從投資者的角度來看，有幾種方法可以成功。一個是為那些核心用戶服務，以這些核心用戶來建立最初的社區，而不是一開始就大力擴展，我認為這將是一個更實用的方法。

然而，我確實看到其他一些項目，他們足夠有創意，也要給他們點贊，我認為他們是足夠勇敢的，例如，在公鏈方面，Flow正在做大量的工作來適應非加密用戶。還有一個項目，Stepn，非常有意思，move to earn，他們從一開始就為非加密用戶創造了非常簡單的用戶體驗。

David：

我完全同意你們討論的內容。而對我來說，這將是Crypto教育。大多數Web2互聯網用戶根本不知道Web3，他們不知道如何使用錢包，如何購買加密貨幣，也不知道如何參與到社區。因此，需要一些簡單直觀的方式，讓這些人更快地加入進來。

Liam:

許多人對DeFi不感興趣，但如果他們想參與到Web3中，第一個障礙可能是學習如何使用Metamask。但我認為他們可以從使用硬件錢包開始，這更安全，也更適合Web2的用戶體驗。

問：如果web2的公司想轉型為web3，他們能成功嗎？

Peter：

Web2公司需要改變他們的思維方式。比如需要嘗試開放和合作，而不是認為所有人都是我未來的競爭對手。他們也需要嘗試使用代幣激勵來吸引用戶，而不是直接購買用戶。

David：

這對大多數Web2公司來說是很難的。因為我們正在進入一個新的時代，建立的不再是公司或企業，更像是數字國家，它們做的是開源協議的工作，所以Web2和Web3 build的整個心態是變化的。

從社區的角度來看，要建立一個Web3或Crypto項目，必須有建設社區的心態，需要在用戶之間建立共識，這與過去一些偉大的公司建立的過程有一些相似之處，但整個心態是相當不同的。

問：如何從Web3的視角看待Web2存在的壟斷問題？

David：

對Web3的公司來講，創業還是要找到一些新的應用場景，想要去在Lending 、Borrowing上面跟AAVE和Compound去比的話，其實很難有一個新的機會，難度很大。

Peter：

其實我們經常遇到一些問題就是騰訊阿里來做怎麼辦，其實這些ToB的事情AAVE和Compound也能做，並且他們對一些B端的用戶有更好的說服力。

Todd：

很多東西是巨頭能做，但是每一個團隊他所擅長的東西是有限的，另外一個就是很多團隊其實並不會對一個新的方向有很深的認可，但其實並不是每一個團隊都對一個創新的點有那麼深的認知。

其實一些新的團隊在一些擁擠的賽道上面，能有一些創新的地方，比如我們去年投了一個Staking Reward，我們當時的投資邏輯是覺得它是Staking賽道的CoinmarketCap，但實際上CoinmarketCap並沒有做這件事，並且Stakingreward已經在這個賽道深耕了很久，積累了很多深度的用戶。

其實我覺得AAVE在這個一年為這個市場貢獻了很多創新的點，所以它轉向其他賽道我也是覺得很合理的，需要跳出某個圈子才能獲得一些新的東西。

Peter：

其實現在還沒到特別內捲的時候，比如Opensea和Uniswap，他們並沒有在每個鏈上都做，其實給大家很多機會，可以做的方向太多了，機會也太多了，比如Uniswap，在Dex方面肯定是以太坊最大的流量，但是Metamask並沒有因為自己用戶多就做一個swap，而是作為一個aggregate接入了Uniswap，但是Metamask的swap收了一個很高的手續費，所以它的Revenue一樣也很高，那麼NFT上面也有很多Marketplace和聚合器的形態，所以項目層面可以做的東西很多。

Liam：

其實Web3是不存在製度壟斷的，都是用戶用腳去投票投出來的，仔細想頭部項目就完美了麼，其實遠遠不夠，除了UniV2 和V3的形式，還能有很多其他的形式，比如一些Orderbook的形式，所以先發者有先發優勢，但是還是要做一些創新出來吸引用戶。

問：VC如何看待匿名項目？

Peter：

VC跟公司一樣，VC本身是一個歷史的產物，並不是一成不變的也會被改變，從投資的角度，VC在項目很早期的時候投入一筆資金，以很低的價格拿到一些股權或者Token ，這一點其實跟傳統VC是沒有本質區別，跟傳統不一樣的點在於融資的形式、估值的判斷，比如在投資協議早期的Token percentage其實是沒有Further dilution的對吧，但是如果投股權，一輪輪融資下來，你的股權只佔1%或者百分之零點幾，但是token是沒有dilution的，所以你會看到一些VC的成本非常非常低。

另外就是對項目的背調，在傳統的項目上面你需要做財務背調和法律背調，但是在目前這種數字化的大背景下，其實都不需要拜訪這個公司，你跟founder可能就是遠程聊一聊，Cryto其實帶來了很多很好的事情，如果項目上線了，很多事情就是可以很清晰看見的。

對匿名項目來講，不管是通過什麼方式建立信任的人，他叫什麼名字，在什麼地方其實不太重要，其實我個人參與了一些Fair launch的項目，其實不拿機構的錢也是一個很好的方式，如果他是偏應用型的東西其實完全是可以的，但是如果是做生態公鏈，其實還是需要機構做一個早期的大的投入，完全做Fair launch是難度比較大的。

Peter：

如果是投一個Fund的話，我們可能是投的這個Fund的審美，但是如果對於Fair launch來講，更多是迎合整個市場的審美。但是迎合市場的審美這個波動就會很大，但是如果一個Fund可以更加公開透明，比如以DAO的形式，把投資軌跡都公開，那麼我會更喜歡這種形式。

Todd：

在Crypto領域一些Fund都意識到一個問題就是VC的形態會發生變化的，比如Polychain的Founder發過一條推，他認為我們行業的VC會很快被顛覆掉，會顛覆掉大部分的VC的組織形式。

David：

相對於Fair launch VC還是有很多好處的，項目和投資人還有投資機構的連接還是很有用的，機構可以做一些傳統的投後的服務，包括可以幫忙招人、做PR可以連接一些資源，包括KOL、交易所等VC都可以幫忙做連接。

問：目前存在一二級倒掛的現像大家怎麼看？

在今年的一級市場的投資各自看好的領域是什麼？

Todd：

我們內部其實一直都很期待熊市的來臨，在我們的認知裡面，Fund最好的出手時機在熊市，因為在牛市Fund面臨的競爭和估值會不那麼友好，機構相比於個人其實就是會多做一些Research，其實就是一個人知變現的錢，機構適合在熊市出手，在牛市數錢就好了。

傳統的很多Rund最近出手的更加頻繁，面對高估值的項目會不那麼畏懼，其實在熊市裡面我們才會保持一個出手的頻率，回到你的問題，我們Fund裡面每一個小伙伴都有自己的賽道，對我自己而言，我會更看好一些Web3的中間件的補全，因為其實Web3的幾大件已經看到了，但是需要一些東西去把這個中間件補全。

David：

我們更偏好海外的公司，我們會把web3分為4層，應用層、Tooling、中間件和基礎設施，最後一層就是Protocol比如L1，我們關注點還是在中間件和Tooling上面比如DAO工具、數據分析平台、NFT分析平台我們叫Tooling layer，另外一個就是中間件和基礎設施，比如DID，data的Middleware，然後節點和Storage，這些東西在我們內部叫Meddleware或者，因為這個部分是我們在Web2很熟悉的領域，風險可控一些，但是像應用層，像Gaming和NFT的投資，風險相對於我們來講就不是那麼managable，花的精力更少一些。

最後就是Protocol layer，我們在L1和Scaling solution這兩個看的少一些，因為目前接觸的好的項目比較少。另外跨鏈也是我們的一個重點。

回到牛市熊市的問題，確實很多傳統Web2基金非常fomo的投資Web3的投資，我們內部還是很冷靜的，比較理性看待一個高的估值。

Peter：

對於我們來講我們會去投一個L1 或者L2 的Scaling或者Privacy的Protocol吧因為我覺得Protocol層面的豐富性比較強，會有很多生態上的經濟活動，應用層我們看的比較少，偏中間件和Tooling的我們也投了不少了，會持續去關注。估值角度，大家可能都更喜歡熊市一點，不喜歡高估值的泡沫，當競爭非常激烈的時候，就會有很多人把這個估值拉的很高，最後結果就是大家的回報都會變低。這也是一個博弈。對於估值大家都是用腳投票，如果大家覺得價格不合理或者可以從二級拿到更靈活的價格，那麼也會用各自的方式去給項目定價，所以大家有自己的估值邏輯。

問：如何看待Web3用戶擁有理念和Web2資本驅動理念？

Token投資和股權投資如何估值？

Peter：

第一個是理念，和傳統股權市場相比，Web3市場的個人成分和社區成分肯定是更高了，所以會有一些Fair launch的做法。從另外一個角度看，大家的理想是完全民主化的完全公開透明的，但是很多人還是依賴機構和KOL的判斷，那麼在很長時間裡，機構還是有很大的影響。

關於估值問題，從大方面來講，我們會判斷這個項目以哪種機制去退出，比如Coinbase的上市，比如Coinmarketcap被Binance收購，這些就是比較傳統的方式。我們對退出機制是比較靈活的。

David：

這個主要看項目的價值在Token還是在股權上。

問：如何看投資賽道的周期性的問題？

Peter：

最理想的情況肯定是，你能很好地預測週期和方向，比如之前的一些基金能在很早期投到NFT或者在上一波，投到一些很大的defi，這肯定是非常理想的情況。如果是不那麼理想的情況，有些事情就是大家不知道什麼東西是會起來或者起來的東西。但是我們需要思考這個東西是一波熱潮還是一個長遠的東西。如果你的視角是後者，從機構的角度，那麼你跟市場同步也是挺好的，那麼如果你知道這個東西短期是有泡沫，但是長期10年5年是一個長期增長的東西，那麼相信這一點就可以持續的投資。如果你覺得這個東西是一波的，那麼你可能不會去追逐熱點。持續看好的就會持續地佈局。

Todd：

我補充一點，項目存在的時間比較短的情況，可能做二級的基金就可以去二級上追逐這麼一個短期的收益。我們會有一些考慮就是這個項目是否真的能解決市場的一些問題，他可能會面臨一些低谷，但是長期來講基金也會拿到一些價值。

David：

這個行業基本產生了一些共識，就是整個Crypto行業都會在不斷做牛熊交替，但是我們在投項目的時候都希望這個項目能在下一波牛市活下去，並且在下一個牛市退出。如果是應用層的NFT或者Gaming就會在短時間獲得一個很大的回報，但是只是短時間火一下。

問：如何去對項目估值？

Todd：

每一個具體的賽道都會有他的估值方式，最簡單的估值方式就是這個項目有類似的東西，可以去看他的可比的公司的標準。另外一個就是有一些項目我們認為他長期會有一席之地，相對來講會好估值一些，比如說Staking as a service，如果你覺得crypto會成為主流，可能後期他會變成類似AWS、阿里雲這樣的巨頭公司，現在來看傳統股權的公司，他們在市場上的估值也可以給我們一些參考，比如一個項目你投進去可能5年會成為一個這樣大的公司。

像這一輪defi的估值，是因為市場的熱點目前不在這個地方，所以資金會去更高收益的地方，所以二級的估值會有下降，但是defi的一些藍籌的項目你是可以算得出他的收入的，所以其實跟傳統金融行業去對比的話，20倍30倍的PE其實相對合理的。所以對一些defi項目的估值，只要它長期仍然是一個賽道裡最核心的player，那麼它的價格也就是一個二級市場上的波動。

David：

Opensea在傳統Web2的對標，其實這種模式邏輯有點像淘寶，又因為他的產品是一個跟另外一個不一樣的，所以它的邏輯也更像閒魚，補充一下這個問題。

Peter：

關於時間角度，像Todd說的找Comparable的方法可能是最好用的，去找跟項目類似的項目在什麼位置，當然也看產品的特性是什麼，如果是公鏈項目去用傳統的估值就不是特別準確，但是Defi項目用傳統的估值是更合理的，另外就是目前項目補貼用戶的行為也是非常常見的，所以會有一個刷量的情況，所以總結一些，如果真的要去算估值還是要相信長期行業會回歸理性和平均水平，目前行業還是非常早期，所以其實還沒有一個非常公式化的估值方式。

問：相較於Web2在傳統大廠高管中找founder，

Web3如何高效地找到項目的founder？

David：

我簡單講一下，其實大部分時候都是靠圈內的朋友去交流推薦新項目，但是也會有少部分情況在網上推特上Discord上面找到一些好的項目。

Peter：

朋友推薦的就不多講了，從Twitter或者Discord上面找一些項目其實還是蠻有用的。國內大廠的朋友會有很多監管上的考慮，所還是會有一個思想轉變的過程，長期來講，如果思想轉變之後對行業有認同感的，後面還是會轉來做這件事情，這是一個需要時間的事情。

Todd：

我補充一些就是我們會經常做兩件事情，第一件事情就是我們會投一些Portfolio，那我們會投他們肯定是因為我們對這個賽道的認可，那麼我會跟這些founde去聊，去了解這些賽道的新的發展方向，最新的好的團隊，從這個渠道去Source一些好的項目。

另外就是大家會有一個bot去爬一些新項目，這些都是大家自己的做法，比如你去爬蟲的時候會有自己的參數什麼的。

問：如何看待Web3開源項目如何保持自己的競爭力？

David：

我最早接觸Crypto市場的時候也會想這個問題，因為大家代碼是開源的，那麼如何保持這個競爭力？那麼我接觸Web3之後我覺得一個團隊還需要一個很強的Marketing能力和運營的能力，另外就是他們需要一些這些領域和新的關係網絡，比如一些交易所、公鏈、KOL、強大投資人的支持。

另外就是因為Web3的項目是國際化的，所以運營一個國際化團隊，國際化的管理能力和項目執行項目的能力也很重要，還有一點就是團隊有人能對Tokenomics的設計有很強的理解，做一些創新出來，可能defi的Tokenomics沒有什麼太大的新的創新，但是gamefi、socialfi能對項目的token有一些創新的設計也是加分項。

Todd：

Uniswap、Sushi、Pancake的例子，Uniswap在市場上還是承載了最大的資金量和最大的關注度，另外就是團隊的創新性，比如Uniswap能做出V2 V3但是Sushi、Pancake是做不到的，可以抄襲代碼但是不能獲得認知和創新。另外就是Pancake也是獲得了幣安很強的支持，另外就是BSC的生態支持，所以足夠強的資源是很重要的，另外一個就是Sushi吧。他們團隊的社區運營能力是比較強的，所以團隊在運營和社區的能力。所以這三點基本涵蓋了我們投資的思考。

Peter：

一級市場其實人確實是很重要的事情，就是這個團隊能不能持續創新的能力。另外就是開源這件事，並不是會讓賽道變得更內捲，競爭是全方位的，UniV3實際上就是修改了一個開源的License，一開始的時候是設定了時間，不能完全開源化，後面慢慢的就是開源的，所以開源並不是一個非黑即白的事情。

Todd：

感謝大家加入我們的Space，今天的Twitter space到這裡了，再見。

END

關於A&T Capital

A&T Capital是一家針對新興顛覆性技術的風投基金。基金專注於支持早期到成長階段的初創公司。背靠5家金融技術Decacorn（100億美元以上的估值），分佈式記賬技術早期支持者以及一批經驗豐富產品負責人，A&T Capital在推動下一代去中心化數字時代的初創企業進行大規模落地上具有獨特的優勢。