各位讀者，早上好！這篇文章將介紹我在過去幾年中擔任加密投資人期間學到的三個反直覺經驗。當然，我也會在以後的文章中探討更加有趣的話題。

1. 構建投資組合比選擇正確的公司更加重要。

這個經驗最與我們的直覺相悖，但其背後的數學邏輯實際上非常簡單。假設您將基金的0.5% 投資於回報率高達100 倍的公司，即使這家公司獲得這樣的回報，您的基金仍然不能夠獲得回報。由於風險投資回報的分佈遵循冪律分佈，高達100倍回報的贏家實際上非常少見。因此，每當您遇到這樣的機會時，您都必須確保您的投資更加有價值。要想成功，您需要專注於投入，而不是僅僅祈求好運。

如果沒有正確構建投資組合，而是僅僅在基金網站上擁有一堆漂亮的公司徽標，並不一定意味著VC 能獲得良好的回報。這也可以解釋為什麼一些擁有超過4 億美元資產的風險投資基金仍在開展種子投資業務。

有些人認為，進行小額初期投資是為了抓住“射門得分”的機會，然後在此基礎上計劃進行更大規模的投資。但在實際情況中，更大規模的基金會以更加敏銳的方式進入市場，並獲得絕大部分的收益（也就是說，你的投資越晚，你的輪次就越接近零和）。最重要的是，如果你不是種子輪的主要投資者，你可能無法按比例獲得權益，因此你的所有權股份可能會被大量稀釋（我曾經見過一個例子，稀釋率高達90%）。

如果考慮這種經驗的極端情況（即完全忽略選擇合適的公司的重要性），那麼最佳投資組合構建是100% 美元成本平均法，這又稱為“beta”。說實話，加密投資機構的潛規則是上一個週期啟動的大多數基金並沒有跑贏以上的投資組合構建。假設2018 年至2020 年的平均ETH 美元成本是200 美元，則您的基金TVPI 可能會達到今天價格的15 倍。

許多人以AngelList 的著名研究作為反例，該研究表明，通常基金會進行更多的投資會帶來更好的回報。然而，我認為這種說法在加密領域並不適用。由於公開市場等效基準回報（例如通過DCA 方式投資ETH）已經非常高，因此您需要專注於不對稱回報，以便有機會跑贏市場。否則，隨著時間的推移，加密投資機構的平均回報將低於使用只購買ETH 策略的回報。從長遠來看，要超越ETH 並不容易。

因此，對於每一項新投資，您都應該思考“這是否能夠超越我的ETH 收益並返還資本？”同時，您還應該有足夠的信心去下注。

2. 在產品市場適配之前，融資輪次的“火熱程度”與最終結果之間的相關性非常小

如果您回顧歷史，您會發現上一個週期的最大贏家幾乎都不是種子輪熱門項目。

DeFi :儘管Uniswap 曾經是一個熱門的交易平台，但在被稱為ETHLend 時，Aave 的價格僅為幾美分，在公開市場上為任何散戶投資者購買。實際上，以太坊DeFi 領域中的所有投資都不是非常吸引人（那時BitMEX 的新競品們才是香餑餑），直到DeFi 夏季的到來。

NFT :在去年因“風險收益農場” DeFi 大熱之時，SuperRare 的數字藝術品市場卻被完全忽視。 XCOPY 和Pak 的作品價格仍然停留在單個ETH 價格。

L1 ：具有諷刺意味的是，Solana在當時並不是最熱門的“風投鏈”之一（不像Dfinity、Oasis、Algorand、ThunderToken、NEAR等），但最終成為了表現最佳的alt L1 投資。

這就是為什麼在種子輪階段非常嚴格地控制估值是有意義的原因。我發現越來越多的VC 在種子輪交易中也開始追逐6000美元-1億美元的估值。我能想到唯一的例外是L1，因為市場規模/上漲空間非常高。此外，你甚至可以以低於一些種子輪交易的FDV 價格，購買具有市場認可度的公開交易代幣。

然而，在產品市場契合後，情況完全相反：最成功的投資通常是那些最明顯具備成功前景的投資。這是因為人類天生難以感知指數增長的感受（例如看看多少人在2020年初對COVID-19 不屑一顧）；我們往往低估了贏家的潛力和成為壟斷者的可能性。 OpenSea 在A 輪融資中被估值為1 億美元，當時看起來可能有些高，但隨著他們的交易量快速增長，很快變得物超所值。

這是“辯證法”的一個好例子（極端的相對真理）。在投資風險回報方面，最好的選擇要么是在產品市場適配前價格便宜的公司，要么是在產品市場適配後價格昂貴的公司，中間沒有什麼好選擇。

3. 在熱門敘事和激烈競爭中很難選出好項目

過去一年，我注意到一個趨勢，即Web2 的創始人們正在朝著Web3 最熱門的敘事和最激烈的競爭領域進行建設。許多風險投資者認為有大量的人才進入加密行業是一個積極的跡象，但我認為新人可能擁有良好的資歷，但不一定適合加密市場的特定需求和要求。與其他行業不同的是，在加密領域英雄不論出處。歷史上，幾乎所有最成功的加密項目都是由沒有常春藤聯盟或者矽谷背景的人創立的。

對於投資中一些“顯而易見”的創意，我有些擔憂。

這些創意吸引了以謀利為主的創始人。這些創始人擅長複製已有的東西（例如將ETH DeFi 複製到其他L1 鏈上，已有的web2 SaaS 產品複製到web3 DAO 中），然後積極營銷他們的產品。但隨著加密貨幣熱點的轉移，這些創始人所處的行業勢必會遭受一定程度的下滑。例如，我們現在正在看到這種情況，ETH DeFi 代幣已經從歷史高點下跌了70-80%，而其他鏈上的DeFi 則成為了新的熱點。在2020 年DeFi 熱潮啟動的ETH DeFi 項目中，以謀利為主的創始人已經轉向天使輪投資，而以佈道為主的創始人則一直堅持著產品願景，不斷進行建設和創新。

要區分“謀利型”和“傳道型”的創始人，一個好方法是與他們一起探討創意。創始人能否詳細講述前人的嘗試以及他們目前採用的更優方法？如果風投對某個特定領域的了解比創始人多得多，這通常是一個危險信號。

這些創意極具競爭力。當有十幾個項目試圖構建相同的東西時（例如Solana 借貸協議），選擇好項目就困難得多。在每個行業或類別中，只有少數幾個佔據市場份額的主導公司。如果您採用集中投資方法（根據上面的第1 條），那麼由於利益衝突，您就不適合投資他們的競爭對手。

這些想法在產品推出前的估值很高。我們可以看到DeFi 克隆到X 鏈的最低估值為40-60 百萬美元，甚至可以達到100-200 百萬美元。雖然這對於希望通過在預售期購買代幣，然後在代幣推出後賣出以快速獲利的交易者可能是有利可圖的，但對於尋求投資具有潛力產生可觀回報並產生超額收益以回報基金的風險投資家來說，則可能不具吸引力。

我沒有得出結論，所以我會用一種充滿爭議的方式結束這篇文章：那些通過向LP 展示紙上投資收益來籌集大規模基金的基金，一旦這些紙上收益變為實際收益後，表現將不如以太坊。

作者：Richard Chen

翻譯：Theseus Wu

校對：jomosis1997

排版：Bo

審核: Suannai