著者: ジェフリー・クリスチャンのウィッグ
編集：Deep Tide TechFlow
2026年初頭の銀市場は、通常のボラティリティではなく、究極のストレス下にあるシステムの典型的な症状を呈していました。スポット価格は1月下旬に1オンスあたり121ドルという過去最高値まで急騰した後、商品史上最悪の日中暴落の一つに見舞われ、1日で31～36%の下落を記録しました。価格は一時100ドルを上回りましたが、すぐに下落傾向に戻りました。先物契約も混乱に陥り、シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）での複数回の証拠金引き上げ（現在60%に達している）をきっかけに一連の清算が相次ぎ、2026年2月限は1日で8～9%も急落しました。
主流の論評では、レバレッジ投機、マージンコール、ドル高といったマクロ経済要因が原因とされていますが、その背景にあるデータはより憂慮すべき事実を示しています。現物銀市場は極度の供給不足に陥っており、紙先物市場は構造的に受渡供給に対応できていないのです。世界最大の金属先物・オプション取引プラットフォームであるCMEグループ傘下のCOMEXは、非常に高い確率で「受渡不履行」シナリオに直面しており、主に2026年3月限に影響を及ぼしています。
世界の銀供給は5年連続で不足状態にあり、2026年までに不足量は2億オンスに近づくと予測されています。太陽光パネル、電気自動車、5Gインフラ、AIハードウェア、医療用途の拡大を背景に、工業用消費量は鉱山生産量をはるかに上回るペースで増加しています。中国による銀の戦略資産指定と輸出制限は、世界の主要な供給源を断ち切り、既存在庫の枯渇を加速させています。
一方、米国は銀を重要鉱物リストに加え、重要鉱物の備蓄を目的としたプロジェクト・ボールトの開始を発表しました。銀が豊富な時代に、このようなことはあり得ません。報道によると、上海金庫の在庫は2016年以来の最低水準にまで落ち込んでいます。
COMEX取引所における数字は特に厳しい。2020年以降、登録銀在庫（即時受渡可能な銀）は約75%減少し、現在は約8,200万オンスで推移している。総在庫は約4億1,100万オンスだが、その大部分は即時受渡可能ではなく「適格」に分類されている。2026年1月のわずか1週間で3,300万オンス以上が引き出され、登録在庫の26%がわずか数日間で消失したことになる。2月の受渡量はすでに2,700枚（1,380万オンス）に達しており、この増加は減速の兆しを見せていない。
一方、2026年3月契約の未決済建玉は8万5000～9万1000ロットの間で推移しており、理論的には4億2500万～4億5500万オンスの受渡需要を示している。
データ比較:
- 配送可能な物理量: 約8,200万～1億1,300万オンス
- 紙のショートポジション：4億2500万～4億5500万オンス
- レバレッジ比率: 楽観的に見積もっても 5:1 ですが、極端な場合には 500:1 を超えることもあります。
たとえ未決済契約のうち物理的な受け渡しを必要とするのがわずか 20% だとしても (これは過去の経験に基づく控えめな見積もりです)、COMEX は義務を履行するのに十分な物理的な金属を保有していません。
価格変動自体がシステムの脆弱性を物語っています。121ドルへの急騰は、流動性が枯渇した環境下でのショートカバーとショートスクイーズによって引き起こされました。その後の暴落は、大規模な現物売りによるものではなく、CMEによる強制的な証拠金引き上げによって、レバレッジをかけた参加者が一斉に清算せざるを得なくなったことに起因しています。こうした「市場暴落」は、取引量が極めて少ない状況で発生することが多く、わずか2,000枚を売却した後、すぐに買い戻すだけでも劇的な価格変動を引き起こし、長期的な流動性不足を浮き彫りにすることもあります。
市場では「バックワーデーション」が繰り返し発生し、「現物交換（EFP）」スプレッドは1オンスあたり1.10ドルまで拡大しました。これは、現物需要が極めて切迫しており、紙市場ではもはや対応できないことを強く示唆しています。
数学は容赦ない。デリバティブの形態における紙の銀は依然として豊富だが、実物の銀はますます不足しつつある。ボラティリティはランダムノイズではなく、紙の銀が依然として豊富であるかのように見せかけながら、減少する実物供給に市場が追いつこうとする必死の試みである。
上級アナリストたちは既に警鐘を鳴らしている。2026年3月はCOMEXの「葬式」となる可能性がある。受渡不履行は銀にとっての問題にとどまらない。部分準備金方式の商品先物取引の長年の脆弱性が露呈し、世界金融市場に連鎖的なショックを引き起こす可能性がある。
賢明な投資家にとって、メッセージは明確です。書面による約束と物理的な現実の乖離は危機的な状況に達しています。このような状況下では、システムの外で保有される現物の銀が、唯一の信頼できる価値保存手段となりつつあります。
このゲームはまだ終わっていない。次の価格上昇の波は楽観主義ではなく、「買わなければならない」という本質的な必要性によって引き起こされるかもしれない。
