執筆：Eric、Foresight News

Metaplanetのニュースを最後に聞いてから、どれくらい経ったでしょうか？

2026年第1四半期、日本全国、ひいてはアジア最大のビットコイン財務会社である同社は資本戦略を調整し、mNAVが1未満（つまり、企業の時価総額と保有暗号資産価値の比率が1未満）の場合には株式を希薄化せず、ビットコイン担保融資や自社株買いなどの戦略に転換し、株価を一定程度維持しました。

第1四半期決算では、Metaplanetが依然として5075BTCを購入したことが示されましたが、第2四半期に入ってから現在に至るまで、約1週間前に日本の認可証券会社であるSiiibo Securitiesの買収を発表し、ビットコインを原資産とする債券商品の推進や証券トークン化の探求を進める以外、目立った動きはありません。

ビットコインを絶対に売却しないと何度も保証してきたStrategyでさえ、現金補充のために少量のビットコインを試験的に売却し、その行動が市場に与える影響を探りました。かつての「永遠に売らない」という誓いは、「総量の増加を保証する」へと変わりました。ビットコイン準備量で上位2社に入るDAT企業が既に資金繰りに窮している状況を見れば、他の企業の現在の苦境も想像に難くありません。

実際には、Strategy、Metaplanet、BitMineを含むごく少数の企業が依然として堅持している以外、かつてのDAT企業の大半は既に別の活路を模索し始めています。

二つの生き残り戦略

不意を突いた弱気相場の中、多くのDAT企業は直接「ゲームから降りる」ことを選択しました。

ETHZillaはその典型と言えるでしょう。Peter Thielが出資するこの企業は、2025年のピーク時には9万枚以上のETHを保有していましたが、同年末には債務返済のために2回にわたり合計1億1500万ドル相当のETHを売却し、今年に入ってからはDATモデルを完全に放棄し、RWAトークン化などの事業に転換しました。

Prenetics Global、Sequans CommunicationsなどのビットコインDAT企業も撤退を選択し、コア事業へと回帰しました。多くの流行に乗ったアルトコインDAT企業はさらに深刻で、株価はゼロに近づき、保有するコインの現金化も困難なため、いっそ投げやりになっています。データによると、2025年7月の1ヶ月間だけで、DAT企業は合計約200億ドルの暗号資産を購入しましたが、今年の第1四半期の総購入額は約37億ドルに過ぎません。

フライホイールの停止に直面し、撤退や投げやりになる以外に、中堅の財務企業は集団的な戦略転換を開始しました。それは大まかに三つの方向性にまとめることができます。それらが共通して指し示す核心命題は、DATは受動的なバランスシート管理者から能動的なエコシステム参加者へと変わらなければ、真のビジネス価値を持てないということです。

第一の方向性は、自らを機関投資家向けの暗号資産運用プラットフォームおよびインカムファンドへと再定義することであり、SharpLink Gamingはこの道の代表格です。この企業は初日からETH保有量のほぼ100%をステーキングに投入し、ステーキング報酬の全額を手数料控除なしで株主に帰属させています。これは現物ETH ETFとは明確な対照をなしており、後者はSECのステーキング許可を得ているものの、日々の流動性要件を満たすために、実際には保有量の約50%しかステーキングに回せません。これに加えて、SharpLinkは2026年初頭にウォール街の老舗暗号資産投資銀行Galaxy Digitalと提携し、1億2500万ドル規模の「Galaxy Sharplinkオンチェーンインカムファンド」を立ち上げ、約1億ドル相当のステーキングETHをDeFi流動性プロトコルに投入し、超過リターンを追求しています。この企業は、単なる暗号資産保有企業から、機関投資家向けにオンチェーンインカムへのアクセスを提供する運用プラットフォームへと変貌を遂げつつあります。

約1万5000ETHを保有するGameSquareの探求はさらに急進的です。FaZe Clanなどのゲーム資産を所有するこの上場企業は、暗号資産運用会社Dialecticと提携し、後者が独自開発したMediciプラットフォームを導入しました。このプラットフォームは機械学習モデルと自動化アルゴリズムを活用し、72から250の異なるDeFiプロトコル間で資金を動的に配分し、イーサリアムの標準的なステーキング基準である3%から4%を大きく上回る、8%から14%の年利回りを目標としています。

第二の方向性は、ブロックチェーンインフラストラクチャーオペレーターへの転換であり、これはSolanaエコシステムにおいて特に顕著です。DeFi Developmentは、その中で最も先を行く企業です。この企業はSOLを大量に購入するだけでなく、バリデーター企業を買収し、独自のリキッドステーキングトークンdfdvSOLを立ち上げました。dfdvSOLは既にKamino、Orca、Drift、Jupiter Lendなど、複数のSolanaコアDeFiプロトコルに統合され、貸付担保や流動性プール資産として利用されています。DeFi Developmentは、あらゆるステーキング操作とプロトコル統合から手数料収入を得ており、自己強化型のネットワーク効果の循環を構築しています。

SOL Strategiesは、3つのバリデーター企業を買収することで、デジタル資産保有からインフラ運用までの完全な事業ラインを構築しました。同社が管理する委任ステーキングSOLは340万枚を超え、自己の財務規模をはるかに上回っており、自社のバランスシートのためのサービスから、エコシステム全体の機関投資家向けにステーキングインフラを提供する方向へと転換しつつあります。

Forward Industriesも同様で、リキッドステーキングトークンfwdSOLを立ち上げただけでなく、Galaxy DigitalおよびJump Cryptoと提携し、propAMMプロジェクトBisonFiを立ち上げました。BisonFiはローンチ後、ほぼ独走状態でSolana上で取引量最大のDEXとなり、かつては向かうところ敵なしだったHumidiFiも、シェアをわずか4%未満にまで押し込まれています。

これら二つの路線は、本質的には資本市場のイーサリアムとSolanaに対する異なる姿勢にも対応しています。ETH自体の「資産」としての認知度は依然としてSOLよりも高く、ETH財務企業は自らを「ETHを運用するファンド」として位置づけ、機関投資家に収益を生み出す資産エクスポージャーを提供できます。一方、Solana自体のクリプトネイティブな属性はより顕著であり、SOL財務企業はこのエコシステムにおける収益力を示し、一般の上場企業の「決算書を見る」ロジックにより近い形で自らの価値を示す必要があります。

転換は成功するのか？

DAT企業の集団的な転換は、実際には暗号資産業界全体が経験している深い認識のアップグレードを反映しています。当初Strategyが開拓した財務モデルは、本質的には公開市場の資金調達の利便性と投資家心理を利用した資本裁定取引の金融工学でした。参加者が少数の先駆者から数百社に拡大し、ビットコインから様々なアルトコインに広がるにつれて、希少性は希薄化し、プレミアムは自然と消滅しました。暗号資産ETFの登場はこのプロセスをさらに加速させ、投資家が従来の証券口座を通じて、ステーキング報酬付きのETH ETFを純資産価値に近い価格で直接購入できるようになった時点で、DAT株式をプレミアムで保有する論理は根本から揺らいだのです。

転換に成功した事例が示す答えは、運営能力です。SharpLinkの100%ステーキング戦略と機関投資家向けインカムファンド、DeFi DevelopmentのdfdvSOLエコシステムとバリデーターネットワーク、あるいはGameSquareの機械学習駆動型インカムプラットフォーム、それらはいずれも暗号資産を中心に、複製困難な運営上の堀を構築しようとしています。この堀は、技術的優位性、ネットワーク効果、機関投資家との協力関係、あるいはオンチェーン金融エコシステムへの深い関与から生まれる可能性があります。

しかし、これらの転換にリスクがないわけではありません。GameSquareが追求する8%から14%のDeFi利回りは、スマートコントラクトリスクとプロトコルリスクの上に成り立っており、一度の重大なDeFiプロトコルの脆弱性や市場の極端な事象が深刻な損失につながる可能性があります。DeFi DevelopmentのビジネスモデルはSolanaネットワークの健全な発展に大きく依存しており、エコシステムが冷え込めば、その事業全体が打撃を受けるでしょう。

Web3市場にとって、この転換の影響は深遠かつ複雑です。インフラオペレーターや資産運用プラットフォームへの進化に成功したDAT企業は、伝統的金融とブロックチェーンエコシステムの間に橋を架け、機関投資家向けサービスの成熟と標準化を推進しています。しかし、DATモデルが熱狂から冷静へと向かう過程は、市場に対しても重要なシグナルを発しました。それは、暗号資産の領域において、単純な資本ゲームは誰にでもできるものではなく、真にネットワーク構築に参加し、実際のキャッシュフローを生み出し、ユーザー価値を提供する主体こそが、より景気循環への耐性を持つということです。

DAT運動は、資本の狂騒から冷静な再構築の段階へと入りつつあります。これはおそらく悪い知らせではないでしょう。業界は、バブルが引いた後にこそ、誰が裸で泳いでいたのか、誰が箱舟を建造していたのかをはっきりと見極めることができるのです。財務企業の集団的な方向転換は、生存圧力への受動的な対応であると同時に、新興業界が成熟へと向かう上で避けては通れない陣痛でもあるのです。

ある大口投資家がHyperLiquidに410万USDCを入金し、SOL株で800万ドルの買いポジションを開設した。

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