作者：Jae，PANews

UNIに続き、スタンダードチャータード銀行が暗号資産業界へ再び強気の見解を示した。AAVEは2030年末までに50倍の3,500ドルに急騰する可能性があるという。

過激な論調、誇張された倍率、そして見慣れた展開。AAVE価格は80ドルを突破し、24時間の上昇率は一時20％近くに達した。オンチェーン貸付市場には動揺が走り、伝統的大手によるAAVE強気予想を歓迎する声がある一方で、スタンダードチャータード銀行を熱に浮かされた単なる売り手と嘲笑う声も上がった。

Aaveの次の戦いは、幻想と現実の交錯の中で幕を開ける。

スタンダードチャータード銀行、ExcelでAAVEに50倍上昇の「Kライン」を描く

スタンダードチャータード銀行のAAVEリサーチレポートを一言で要約するなら、預金規模が貸出容量を決め、貸出容量が手数料収入を牽引し、その手数料収入が最終的にトークン時価総額へと転化される、というものだ。過去12ヶ月において、Aaveの手数料収入の約90%は預貸の純利鞘から生まれている。

線形マッピングのロジックに基づく従来のバリュエーション枠組みを、同行は貸付プロトコルにもそのまま適用している。そのプライシングモデルによれば、AAVEは階段状の上昇曲線を描くという。

スタンダードチャータード銀行の仮説は、DeFi分野における二大トレンドへの予測から生まれている。

DeFi TVL（総ロック価値）は37倍に成長する。同行の予測では、2030年までにDeFiでアクティブな資産総額は現在の水準から37倍に増加し、約2.7兆ドルに達する。その原動力は、ステーブルコインの規模拡大による2兆ドルの成長と、RWA（現実資産）のオンチェーン化の大波である。
DeFiにおけるRWAの浸透率は3.5%から30%へ上昇する。これは、数兆ドル規模の伝統的資産がオンチェーンの貸付プロトコルに流入することを意味する。

昨年10月のピーク時を振り返ると、Aaveは最大750億ドルの預金を管理していた。もしこれを従来の銀行と見なせば、この規模は米国の上位35行に食い込むに十分なものだ。

スタンダードチャータード銀行は、Aaveの業務効率が物理的な店舗網と膨大な人員に依存する従来の銀行をはるかに凌駕していると見ている。トークン化の波が到来すれば、AaveはHorizon許可型貸付市場とそのステーブルコインGHOの手数料捕捉を通じて、RWAオンチェーン化の果実を確かなプロトコル収益へと転換するだろう。

今年4月にKelpDAOのrsETHブリッジセキュリティ事故が引き起こした資金流出について、スタンダードチャータード銀行は、これを底固め段階における一時的な変動に過ぎず、長期的なプロトコルのファンダメンタルズの崩壊ではないと位置づけている。

長期的な物語を脇に置き、中短期の視点に立ち戻っても、Aaveのファンダメンタルズは十分に堅固だ。

6月18日、グレースケールはAaveに関する詳細なレポートを発表し、伝統的金融のDCF（割引キャッシュフロー）モデルとP/E（株価収益率）法を初めてDeFiプロトコルの評価に適用した。

グレースケールが導き出した結論は、AAVEは典型的なキャッシュフロー駆動型資産であり、現在の価格は割安なゾーンにあるというものだ。

グレースケールは、Aaveの2025年における年間プロトコル収入が1億4,200万ドルにも達し、健全なキャッシュフローを有していることを強調している。さらに重要なのは、Aave DAOが昨年4月に開始したトークンの買い戻し・焼却プログラムや、「Aave Will Win」提案によるプロトコル収益のトークン保有者への移転が、メカニズム面で「プロトコルの収益創出→トークン価値向上」という伝導経路を開通させたことだ。

競合の半分のTVLで利益の8割を独占、一部資金の遊休化がアキレス腱に

機関投資家が描くマクロな絵巻の外側で、Aaveはミクロのレベルでも深い堀を築き上げている。

第一に、次世代技術アーキテクチャAave V4の予想を超えるブレイクスルーだ。2020年以来となるプロトコルの最大規模の基盤アーキテクチャ書き換えとして、V4は「流動性ハブ＆スポーク（Hub-and-Spoke）」設計を採用し、これまでの単一チェーン流動性のサイロ化効果を打破した。現時点で、V4の預金総額は2億ドルを突破し、貸出規模は6,000万ドル近くに達している。

さらに注目すべきはその収益力である。オンチェーンデータ分析機関MSB Intelは、年初来、Aaveが貸付分野で累計約4,330万ドルの「プロトコル留保利益」（Earnings）を生み出しており、これはセクター全体の利益の80.7％を占めると指摘している。その後塵を拝するMaple Finance、Fluid、Venusなどのプロトコルは、単体の利益がいずれも500万ドルを超えておらず、Aaveとは桁が違う。

従来のビジネスの世界では、企業の実力は総資産ではなく、純利益によって決まることが多い。留保利益とは、関連する運営コストやトークンのインフレーションインセンティブを差し引いた後に、プロトコルのオンチェーンでの純粋な収益創出力をリアルに反映する指標である。

言い換えれば、Aaveはセクター全体の約半分のTVLで、システム全体の純利益の8割以上を獲得しているのだ。このほぼ独占に近い収益構造こそが、スタンダードチャータード銀行による50倍予測の中で最も堅固な礎石の一つである。

コインの裏側には、暗号資産調査機関Delphi Digitalがかつて提起した構造的な慢性病が、依然として未解決の難題として横たわっている。問題の根源は、Aaveの点対プール（Peer-to-Pool）貸付モデルの中に潜んでいる。

Delphi Digitalの試算によると、WETH、USDT、USDCの3つの主要市場において、Aaveは資金の遊休化によって年間5,200万ドルもの無形の損失（Deadweight Loss）を被っている。その規模は、同プロトコルの2026年第1四半期における年率換算純収入のほぼ半分に相当する。

預金金利と借入金利の間の系統的な断絶は、点対プールモデルが持つ生来の欠陥である。預金者がいつでも減価することなく資金を引き出せることを保証するために、Aaveは資金プール内に巨大な遊休流動性バッファーを維持しなければならない。これにより、預金者が受け取る金利は、通常、借り手が支払う金利よりも25%から35%低くなる。この中間の差額が、遊休資金の機会費用にあたる。たとえDAOガバナンス層が準備率をゼロに調整したとしても、資金の遊休化による無形の損失は依然として3,600万ドルに達する。

4月のKelpDAO事故は、このモデルの脆弱性をさらに如実に示した。ハッカーが約2億ドルのWETHを奪取した後、WETH資金プールの利用率は5日間もの間100%に固定され、一般の預金ユーザーは出金も清算への参加もできず、Aaveには今も癒えない傷跡を残した。

この構造的な瑕疵により、Aaveは「上流リスク」の伝播を受けやすく、また低い資本効率という生来の弱点が、後発組に突破口を開く機会を与えている。Morphoに代表される新興の貸付プロトコルは、モジュラー隔離、ピアツーピアマッチング、ミニマルな基盤設計を武器に、効率面からAaveの市場シェアを蚕食しており、その王座を脅かす最強の挑戦者となっている。

2026年の中間点を振り返るとき、Aaveはまさに幻想と現実の曲がり角に立っている。

スタンダードチャータード銀行が描いた「3,500ドル」という絵に描いた餅は、資産のオンチェーン化に向けた伝統的金融の野心を映し出している。TVLの数値的成長以上に、Aaveの将来の焦点は、数兆ドル規模の資産を支え得る実行可能な道筋をいかに見出すかにあるだろう。

DeFi貸付の王座は依然としてそこにあるが、その王座を支える地盤は、再構築か補強の試練を経る必要がある。

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