作者：Jae、PANews

ステーブルコインという盤上で、周到に準備された権力の地殻変動が起きている。長年続いてきた二強体制に、連合軍が風穴を開けようとしているのだ。

昨日（6月30日）、世界のトップ金融・テクノロジー企業140社以上で構成されるステーブルコインアライアンス「Open Standard」が正式にベールを脱ぎ、新たな米ドルステーブルコイン「Open USD（OUSD）」の投入を発表した。この新しいアライアンスのストーリーはシンプルかつ魅力的だ。「単一の中央集権的発行体による独占的利益」という旧秩序を打ち破り、ステーブルコインの収益分配メカニズムを再構築するというものだ。

このニュースが伝わると、USDCの発行体であるCircleの株価は17.55％安で引けた。市場には「ステーブルコインの勢力図再編」を叫ぶ声があふれた。

しかし、喧騒の裏で、決済大手Stripeが指揮を執り、巨大企業が結束したこの連合軍による攻勢は、はたして二強の独占を覆す「利益革命」なのか、それとも、またしても「雷鳴轟けど雨わずか」に終わるコンソーシアムの実験に過ぎないのか。

準備金収益は独占から分配へ、ステーブルコイン競争はアライアンス時代に突入

今日のステーブルコイン市場における根本的な矛盾は、「利益は誰のものか」に尽きる。現在の競争環境では、TetherとCircleが市場シェアの9割以上を長らく分け合い、決済チャネル、アプリ開発者、加盟店ネットワークなど他のステークホルダーは、普及と実用化の重要な役割を担ってきたにもかかわらず、収益分配では常に弱い立場に置かれてきた。

OUSDが打ち出した突破口は、分配メカニズムから着手し、利益を共有することでエコシステムの規模を拡大するというものだ。

USDTやUSDCが単一の営利企業によって発行されるのとは異なり、OUSDの発行体「Open Standard」はアライアンスガバナンス構造を採用し、パートナーが共同で意思決定に関与する。利益共有によって、より多くのパートナーをエコシステム構築に引き込むことが狙いだ。

創設パートナーの顔ぶれは豪華そのもので、既存のカードブランド（Visa、Mastercard、American Expressなど）、トップクラスの資産運用会社（BlackRock、BNYなど）、テクノロジー大手（Google、Shopifyなど）、そして主要な暗号資産プラットフォーム（Coinbase、OKX、Bybitなど）が名を連ねている。

さらに、Open Standardは極めて破壊力のある三つの切り札を提示した。

摩擦ゼロのアクセス：法人ユーザーは発行・償還手数料が無料で、人為的な審査枠も設定されず、大口資金の出入りにかかるコスト障壁を排除する。
収益の全額分配：裏付けとなる米国債と現金準備から生じる利子は、ごくわずかな管理手数料を差し引いた後、ほぼ全額がプロモーションおよびアプリケーションパートナーに還元され、チャネル側もステーブルコイン成長の長期的な果実を享受できる。
アライアンスガバナンス：加盟機関で構成される独立取締役会が意思決定を行い、単一の商業組織による利益の独占から脱却する。

本質的に、Open Standardは「独り占め」を「分配」に置き換え、一点集中型の独占をエコシステムの規模で打ち負かそうとしている。この戦略は、ステーブルコイン発行体の競争を「誰がより大きな発行規模を持つか」から、「誰が最大の決済ネットワークを構築できるか」へと一気に引き上げることになる。

OUSDは2026年後半のローンチを予定しており、Base（B20規格で発行）、Polygon、Solana、Stellar、Rippleといった主要パブリックチェーンへのネイティブ対応を実現する。発行初日からこれだけの布陣を敷くところを見ると、OUSDは強烈なマルチチェーン展開への野心を示しており、その後の商用利用への布石を打っていると言える。

140社による財団連合の大々的な動き、その真の主導者は世界的な決済大手Stripeである。

現在、Open Standardの暫定責任者を務めるZach Abrams氏は、Stripe傘下のステーブルコインインフラプラットフォームBridgeの共同創業者だ。2024年末、StripeはBridgeを11億ドルという高額で買収した。振り返れば、この買収はOUSDの登場に向けた踏み台をあらかじめ敷いていたことになる。

Zach Abrams氏の暫定指揮は、実質的には、StripeがOUSDをグローバルな加盟店エコシステムのデフォルト決済オプションに仕立て上げようとする公然たる戦略だ。Stripeは数百万のインターネット事業者にサービスを提供しており、同社の「Optimized Checkout Suite」決済パッケージはすでにステーブルコイン決済をサポートしている。OUSDをデフォルトに設定しさえすれば、暗号資産ネイティブの発行体には到底真似できない、複製不可能なB向けディストリビューションネットワークが瞬時に手に入るのだ。

言い換えれば、Open Standardは単に新しいステーブルコインを投入するのではなく、決済ネットワークを中心とした新しいステーブルコインの流通体系を構築しようとしているのである。

Circleの株価急落、Coinbaseの「二股戦略」の背後にある販売権争い

一石が投じられ、千の波紋が広がる。OUSDの出現が資本市場で最初に巻き起こした嵐は、正確にCircleを直撃した。

Circleの株価が矢面に立った。昨日、CRCLは17.55%もの急落を見せ、62.63ドルで取引を終え、株価は歴史的な安値圏に沈んだ。市場はすぐさまこの下落要因をOUSDの競争上の脅威と結びつけ、「USDCの堀は崩れた」との論調が叫ばれた。

最先端テクノロジー投資家のdidier氏は、OUSDがCircleにとって構造的な脅威となり、PayFi市場におけるUSDCの成長物語やCRCL株のバリュエーション構造に影響を与えると指摘した。

しかし、市場の感情という霧の向こう側を見通すと、これは指数調整が引き金となったテクニカルな投げ売りであり、OUSDはその恐怖を増幅させたに過ぎないことがわかる。

最近のCRCL下落の主因は、FTSE Russell指数の年次構成銘柄見直しだった。CircleはRussell 1000やRussell 3000など5つの主要グロース指数から除外され、大量のパッシブ運用のインデックスファンドやETFからの機械的な売却が発生。巨額の売り圧力が集中し、株価の下落圧力を増幅させた。

OUSDのニュースは、むしろタイミング的な触媒であり、テクニカルな売りが連鎖する中で個人投資家や一部のアクティブファンドのパニック感情を増幅させた。最終的に二重の悪材料が共振し、歴史的な一日の暴落を引き起こしたのだ。

しかし、投資銀行William Blairのアナリストは、競争に対する市場の懸念は誇張されていると見ており、Circleの「アウトパフォーム」評価を再表明し、今回の売りは買いの好機だと述べた。競争はステーブルコイン市場において「避けられない」ものであり、そのポテンシャルを証明するものだとしている。同氏は、Open USDは「解決策を探している問題」であるに過ぎず、Circleの7400億ドル規模の時価総額と先行者利益を複製するのは難しいと考えている。

didier氏も同様に、OUSDはCircleにとって致命的な脅威ではないと強調する。OUSDはCircleのPayFi物語を弱体化させるが、USDCの流動性の堀とその基盤を覆すまでには至っておらず、Circleは依然としてオンチェーン決済やエージェント取引など、極めて有望な機会を有していると指摘する。

Circleの株価変動以上に興味深いディテールは、Coinbaseが「二股をかけている」という点だ。

長年にわたり、CircleとCoinbaseはUSDCにとって最も重要なパートナー同士だった。両者は共にUSDCの成長を推進するだけでなく、ステーブルコイン準備金収入の利益分配スキームも構築してきた。2025年だけでも、USDCはCoinbaseに13.5億ドルもの販売収入をもたらし、その重要な収益源となっている。

ところが、OUSDのパートナーリストにCoinbaseが名を連ねているだけでなく、Baseチェーンの基盤サポートを提供することも約束している。さらに重要なのは、両者間の既存の販売契約が今年8月に満了を迎え、その時点で協力条件の再交渉が行われる予定だが、特別な事情がない限り、どちらも一方的に協力を解消することはできないという点だ。

市場では、CoinbaseとCircleが決裂する可能性は極めて低いと広く見られているものの、Coinbaseの「いいとこ取り」の姿勢は、USDC陣営内部であっても、販売チャネルによる準備金収益の支配権を巡る争いがすでに公然化しているという問題を露呈している。販売チャネルにとっては、より高い分配比率を提示する者に、トラフィックとチャネルがより多く傾くのだ。

そういう意味で、OUSDが真に推し進めているのは、単なる新しいステーブルコインではない。ステーブルコインの競争を、発行能力からチャネル能力、そして収益分配メカニズムへと、さらに拡張させたのだ。販売権をめぐるこの新たな競争は、まだ始まったばかりである可能性が高い。

OUSDには依然として三つの関門が立ちはだかり、ネットワーク効果の複製は困難

喧騒に包まれる中、資産運用大手Ark Investのデジタル資産リサーチ部門ディレクター、ロレンツォ・ヴァレンテ氏は冷水を浴びせた。同氏は、「万人が共有する」というこのアライアンスモデルには、執行レベルで三つの構造的かつ根本的な弱点が内包されていると断言する。

第一に、コールドスタート時の流動性の砂漠化だ。OUSDが決済業界で有する先行者利益とユーザーベースは強力だが、暗号資産市場におけるステーブルコインの真の堀は、清算層を構築できるかどうかにかかっている。現在、オンチェーンや中央集権取引所における現物、デリバティブ、DeFiプールの90%以上が、USDTやUSDCを決済通貨として採用している。新しいステーブルコインは、取引ペアの裏付けがなければ、流動性に欠けた澱んだ水に過ぎない。OUSDが有機的な取引フローを生み出すまでは、どれほど多くの同盟者がいても、それは空手形に等しい。

第二に、アライアンスガバナンスにおける意思決定の非効率性だ。100以上の機関で構成される取締役会は、その多くが直接の競合他社であり、そのガバナンス構造はほぼ必然的に、終わりなき不毛な争いの場へと成り下がる。暗号資産市場の変化は日単位で起きる。ハッキング攻撃や規制当局の調査、技術革新に直面した場合、単一の発行体であれば秒単位で意思決定し、迅速に対応できる。しかし、財団理事会は投票、妥協、コンプライアンスという長いプロセスを経なければならず、執行効率には容易に限界が見える。歴史を振り返れば、巨大企業が結集したリテール決済アライアンスMCXが立ち消えになったことが、生々しい前例として存在する。

第三に、収益分配モデルの持続可能性には疑問が残る。OUSDは利息を「全額分配」すると約束しており、それは非常にユートピア的に響くが、発行主体であるOpen Standardに内部留保が残らないことも意味する。研究開発予算を捻出できず、CircleやTetherのように流動性インセンティブやエコシステム補助、マーケティングに数億ドル単位の資金を気軽に投じることなど到底できない。持続的な資本還流を欠き、バランスシートが極めて脆弱な状況では、「コスト削減」と「手数料ゼロ」という静的な譲歩だけに頼って、決済システムの長期的な進化を支えることは到底不可能だ。

さらに重要なのは、OUSDが巧妙にパッケージ化した「収益共有」は、防御的なビジネスの堀にはなっていないということだ。

もしOUSDの販売モデルが有効であると証明されれば、USDCは既存のビジネス協力の仕組みを調整し、パートナーへの収益分配比率を引き上げるだけで、連合ガバナンスの枠組み全体を複製する必要はない。

Circleにとって、いわゆる防衛戦は、利益分配比率の見直しによる譲歩調整にとどまる可能性が高く、その先行者優位とネットワーク効果は、競合他社が収益分配方法を変えたからといって急速に失われることはない。

とはいえ、OUSDの登場には象徴的な意義がある。それは、ステーブルコインの競争が、主に暗号ネイティブコミュニティの内部闘争から、より広範な金融インフラ競争へと拡大したことを示している。従来のカードネットワーク、決済大手、資産運用会社が本格参入する中、140社のコンソーシアムが結集して挑んでも、それが長続きするとは限らないし、USDTとUSDCの二強体制が揺るがないわけでもない。

同時に、OUSDが打ち出した収益共有モデルは、ステーブルコインの競争ロジックを再定義しつつある。今後、各プレーヤーが競うのは、もはや準備資産の規模や発行量だけではなく、より広範な決済ネットワークを統合し、より魅力的なチャネルインセンティブの仕組みを構築できるかどうかになっていく。

この観点から見ると、OUSDが最終的な勝者になるとは限らないが、同プロジェクトが火蓋を切った「利益分配権をめぐる戦い」は、まだ幕を開けたばかりだ。

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