著者：Murphy

実はこの問題は、皆さんが最近議論している別の疑問と関係している。すなわち、マクロの悪材料が継続的に圧力をかける中で、BTCの調整はどこまで深まるのか、一晩で「解放前」（振り出し）に戻されてしまうのか、という点だ。

Glassnodeはかつてデータのバックテストを行っており、BTCの変動に影響を与える総合要因のランキングでは、LTH供給、非流動性、アクティビティの3項目の重みが最も高く、合計で42%に達している（図1）。

図1

そしてこの上位3項目の重みを決める鍵となる要素こそが「コインの保有構造」だ！我たちはこれを通じて、どの部分のコインが特定の条件下で潜在的な売り圧力になり得るのか、逆にどの部分はそうなりにくいのかを分析することさえできる。

🚩 今日は皆さんと一緒に、より細分化されたBTCのコイン分布状況を見てみたい：

つまり、普段目にしているURPDデータを分解し、LTHとSTHに分ける。さらに実体調整（entity adjustment）の基準を採用し、同一実体の内部で相互に移転された分を除外する。

図1に示すように、現在のBTCの位置はちょうどLTH実体が大量に積み上がった場所だ。1本だけ際立って高いコインの柱が87万枚のLTHコインを蓄積している（図2）。

もしBTCが8万ドルを割り込めば、これらはすべて塩漬け（含み損）となり、しかも高度に集中している。

図2

怖く見えるだろうか？しかし実際には全く心配する必要はない。

実際、このコインの柱は2025年10月1日より前からすでに存在しており（図3）、当時は85万枚だったが、今は2万枚増えている。つまり一巡の弱気相場を経験しても、これらのコインはほとんど動いていないことがわかる。

12万ドルから6万ドルまで下落しても動じなかったのだから、8.7万ドルから7万ドル台まで下がったら彼らは動くだろうか？おそらく動かないと私は考える。

図3

図2と図3を比較すればすぐにわかる：実体LTHのコイン分布の全体的な形状は、弱気相場の期間中ほぼそのまま保たれており、もともと蓄積が多かった場所は今も多い。

これもまた、今サイクルで過去の弱気相場と同等の下落幅が発生しなかった根本的な理由だ。個人的には、弱気相場で有効な論理は、弱気相場から強気相場への移行期でも同様に有効だと考えている。

最も大きく変化したのは、11万ドル以上で深く塩漬けになっていたコインで、今日に至るまでにほぼ消え去っている（すべて損切りして離脱した、これは良いことだ）。

残る塩漬けは8万〜10万ドルのコインだけであり、これらはもはや価格に敏感ではないはずだ。

BTCが8.7万ドルまで上がったとき、彼らは「夜明け」がすぐそこに見えていた。あとはもう少し待つだけだ。だからこれらのコインの多くも、調整期間中に新たな売り圧力とはならない。

もちろん、こう問うかもしれない：LTHにはまだそれだけ多くの含み益コインがあるのではないか？

その通りだ！初期の低コストのBTCには確かに利益確定の需要と動機があり、実際に彼らも時折売却している。

図4

しかし長期的にデータを追っていればわかるように、LTHの純保有量が急速に減少し、実現利益が急速に増加するのは、通常は強気相場の上昇期だけだ（図4）。むしろ下落時には、LTHの行動は逆に収束する（多くの場合はそうだ）。

したがって、たとえBTCが$80Kを割り込み、さらに下がったとしても、LTHがもたらす危険度は見た目ほど高くはないかもしれない。彼らが保有する総量が非常に多いとはいえ。

これはしばらく脇に置いておこう。

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