ポッドキャスト：Natalie Brunell

編集：吴说区块链

2026年7月23日に行われたNatalie Brunellのインタビューで、MARAのCEOであるFred Thiel氏は、AI向け計算能力の需要が増大し続ける中、電力はビットコイン採掘企業、クラウドサービス事業者、チップ企業、大規模モデル企業が奪い合う中核的資源になっており、MARAは単なるビットコイン採掘企業から、土地・電力・データセンターインフラを握るエネルギープラットフォームへと徐々に移行しつつあると述べた。同氏は、ビットコイン採掘がなくなることはないが、今後はデータセンターの調整やマイクログリッド、再生可能エネルギーから生じる余剰電力をより多く活用するようになるとの見方を示した。ビットコイン自体は依然として重要な価値保存資産だが、利回りがなく価格変動が大きいため、交換手段としての発展の窓はすでに閉ざされた可能性があり、高頻度取引やマシン決済はステーブルコインが担う公算が大きいという。

世界最大の上場ビットコイン採掘企業MARAのCEOになるまで

Fred Thiel：テクノロジー業界で40年働いてきました。最初はソフトウェアプログラマーでしたが、あまりうまくいかず、製品と営業のポジションに異動になり、そちらでははるかに良い成果を出せました。それ以来、テクノロジー業界のほぼすべての分野で働いてきました。40歳の頃、幸運にもあるIoT企業を上場に導き、その後しばらくプライベートエクイティやベンチャーキャピタルの分野で活動しました。

その後、ほぼ引退状態になり、主にいくつかの企業で取締役を務めたり、大手プライベートエクイティファンドによるテクノロジー企業買収のアドバイスをしたりしていました。ちょうどその頃、誰かがビットコインというものについて話し始めたのです。私は「ビットコイン？」と思いました。かつてフィンテック業界で働いていたことがありますが、当時のフィンテックは主に銀行向けソフトウェアでした。

ビットコインには多くの問題を本当に解決できる可能性があると思いましたが、当時は規制も許認可もなかったため、しばらく忘れてしまいました。2014年から2015年にかけて、ビットコインが再び私の視野に入ってきました。かつて一緒に働いたことがあるCTOが、自分の全財産をビットコインにつぎ込んでいたのです。本当にすべて、最後の1セントまでです。

彼は非常に反政府的で、あらゆる中央集権を完全に否定していました。彼は私に「全資金をビットコインに賭けるつもりだ。これからはそれだけをやる」と言いました。当時、彼はビットコインのブロックチェーンを活用したソフトウェアも数多く開発していました。私は彼をとても尊敬していたので、これは本当に面白いかもしれないと思い始めました。

その後、いくつかの偶然が重なりました。突然、別の誰かが「ビットコインを取引する際に多くの問題があり、本当の難関は資金を取引所に送金することだ」と言ってきたのです。私はもともと問題解決が好きな性格なので、この問題を真剣に考え始めました。2015年、私は仲間と協力してある取引所を立ち上げました。卸売型の取引所と理解していただけると思います。ユーザーはまず資金を1つの口座に入金し、その後私たちがその資金を複数の異なる取引所に分散して預ける仕組みです。

これにより、頻繁に資金を移動させる必要がなくなるため、直接取引を行い、異なる取引所間の裁定機会を利用することができました。問題はライセンスの取得方法でした。私たちはこれに非常に長い時間をかけ、ほぼ1年かけて、最終的にリヒテンシュタインでライセンスを取得しました。

なぜリヒテンシュタインだったのか？リヒテンシュタインには証券取引所がなく、現地の規制当局はビットコインとETH ―当時、実際に取引に値するのはこの2つだけでしたが― を外国為替通貨と見なしていました。そのため、私たちは同地で外国為替取引のライセンスを取得し、取引を始めることができました。

しかし問題は、顧客の資金を預かっている以上、銀行免許も必要になったことです。その結果、このビジネスモデル全体が最終的に立ち行かなくなりました。それと時を同じくして、友人の一人が連絡してきてこう言いました。「いいか、ある上場企業を引き継いでくれないかと頼まれたんだ。それをビットコイン採掘企業に転換しようと思っている。君は暗号資産に詳しいから、取締役会に入って一緒にやってくれないか？」

そこで私は参加しました。2017年末から2018年初めのことです。この会社こそが、後のMARA、当時の名称はMarathon Patent Groupで、いわゆる「パテント・トロール」企業でした。MARA、あるいは当時のMarathonには、非常に興味深い歴史があります。もともとはバナジウム採掘会社として設立され、実際に冶金・採鉱事業を行っていました。

その後、一時期石油・ガス事業を手がけたり、他のいくつかの方向性を試したりした後、最終的に特許の取得を始めたのです。同社が取得した特許の1つは、限られた音声コマンドセットを使ってモバイルデバイスを制御する基本特許でした。SiriやAlexaのような技術と考えていただければと思います。

同社はその後、特許侵害でAmazonとAppleを提訴しました。Appleは最終的に特許ライセンス料を支払いましたが、会社はその資金をすべてAmazonへの訴訟につぎ込みました。その訴訟は今日に至るまで未だに解決していません。つまり、当時のMARAは本質的にパテント・トロール企業だったのです。当時の多くの上場シェル企業と同様に、一団の人物が簡単に支配権を握ることができ、実際に後にそうした人々が現れました。

この人々こそが、Riotを最初に上場させたチームでした。彼らはRiotで成し遂げたことを見て、同じモデルをMARAで再現しようと決めたのです。彼らは私の友人の1人に会社の運営を依頼し、その友人が私を取締役会に招き入れました。

その後、まず会社の所有権に関わるいくつかの問題を解決しなければなりませんでした。有害な転換社債も含まれていました。バランスシートにも問題があり、これらの処理には時間がかかりました。その後、私たちはビットコイン採掘を開始しました。最初の採掘施設はカナダにあり、ホスティング施設でした。

当社のウェブサイトには、「23 EH/sへの道」という素晴らしい動画があります。その中で、当時の採掘施設を見ることができますが、壁の塗装が剥がれ始めていました。採掘機が起動すると、すべてのファンが室内に強力な負圧を発生させ、壁の塗装をはがして採掘機の中に吸い込んでしまったのです。結局、その採掘機はすべて廃棄処分になりました。

これは初期の忘れがたい教訓の一つです。その後、事業は断続的に発展し、最終的には採掘事業を軌道に乗せることができました。2021年4月、私は取締役会を離れて正式にCEOに就任しました。当時、私は会社で5人目の従業員でした。

2021年4月から2023年末まで、私たちは資金調達に多くの時間を費やしました。それは、特に既に上場している企業にとって、ビットコイン採掘企業の資金調達が比較的容易な時期でした。私たちは数十億ドルを調達し、採掘機の供給が逼迫する中、Bitmainに非常に大規模な注文を出し、会社を急速に拡大させました。

当時、私たちは採掘施設の建設や所有には投資せず、完全にホスティングモデルを採用し、アセットライト型のアプローチを取りました。これにより、どの企業よりも速く拡大することができました。従来のモデルでは、資本の20%から30%を採掘施設自体に投じ、残りの資金で採掘機を購入する必要があり、さらに施設の建設には通常12〜18か月かかるからです。

私たちのやり方は、利用可能なキャパシティを持つパートナーを直接見つけ出し、「私たちには資本と計算能力の設備があり、あなた方には電力と場所のキャパシティがある。一緒に拡大しよう」と伝えることでした。その結果、2023年末までに、私たちは世界最大のビットコイン採掘企業の一つになりました。

なぜ「採掘企業は電力を掌握しなければならない」のか

2023年末から2024年初めにかけて、私たちはそれまで採掘機をホスティングしていた採掘施設の買収を開始しました。その買収価格は、これらの施設の再構築コストを下回っていました。2024年末までに、当社は自社運営インフラの約70%を所有するに至りました。その後、私たちは電力をどのように直接掌握するかを考え始めました。電力は希少な資源になるからです。

2021年7月、Mining Disruptカンファレンスで講演したのを覚えています。当時、多くの人を驚かせた見解を提示しました。すなわち、電力会社になるか、電力会社と提携しなければならない、というものです。2028年から2032年にかけて、複数回のビットコイン半減期が起こるにつれて、電力資源を掌握しなければならないからです。電力は採掘事業における主要な投入コストです。

当時、ほとんど誰もがこの主張を嘲笑しました。しかし今日、電力は明らかに最も重要な資源になっています。これこそが、私たちや多くの同業者が変革を進めている理由です。電力をAIに利用すれば、1つの電子が生み出す収益は、ビットコイン採掘に利用するよりもはるかに大きくなるからです。

とはいえ、私たちは依然として世界最大のビットコイン採掘企業の一つであり、これからもビットコインを採掘し続けます。データセンターを中心とする世界においても、ビットコイン採掘は依然として電力を最適化する優れた方法です。無料のエネルギーや低コストのエネルギーが存在する地域では、ビットコイン採掘による電力の活用には依然として非常に優れたユースケースがあります。世界にはまだそうした局所的な機会が数多くあります。それらを探し出す意欲と、そうした電力資源を掌握する人々と提携する能力があればよいのです。

英語にはNIMBY（Not In My Back Yard）という言い回しがあります。「私の家の裏庭には建てないで」という意味です。テキサス州グランベリーの採掘施設を引き継いだとき、その施設を所有して最初の日から、「ビットコイン採掘はやめて」と書かれたプラカードを持って抗議する人々が外に立っていました。ですから、これは目新しい現象ではありません。

新しく起きている変化は、人々がAIやデータセンターは電気料金を押し上げ、水などの希少資源を消費し、景観に影響を与え、騒音を発生させると信じ始めていることです。人々はこうしたことを心配しています。ある意味で、恐れは単に情報不足から生じています。最終結果が何であるかを既に知っていれば、対応策を講じることができます。しかし、データセンターが何かをまったく理解しておらず、単に「うるさくて、様々な問題を引き起こす」と誰かに言われただけなら、恐れるのは当然です。

私は、業界全体が現在この問題に取り組んでいると考えています。しかし根本的には、これは依然としてエネルギーと電力の問題です。新しい発電所の建設には通常6～7年かかります。従来の火力発電、天然ガス発電、原子力発電プロジェクトとなれば、なおさらで、20年、場合によっては30年かかることもあります。小型モジュール炉、つまりSMRによって、将来的には建設期間を5年に短縮できるかもしれません。

しかし、もし人々が自宅の近くにデータセンターを建設することすら受け入れられなくなっているなら、想像してみてください、自宅の近くに原子炉を建設することにどれほど反対するかを。そのため、私は、SMRは政府所有の土地に建設される可能性が高いと考えています。また、先住民族や部族がデータセンターを運営し、彼らは自分たちの土地にSMRを導入することをより受け入れやすいかもしれません。

Natalie Brunell：SMRを知らない視聴者のために、それが具体的に何かを説明していただけますか？

Fred Thiel：すみません、SMRとは小型モジュール炉のことです。アメリカ海軍は長年にわたり原子力を艦隊の動力に使用してきました。従来の電力業界の原子力発電所は、通常、個別に設計されたプロジェクトです。各原子力発電所はカスタム設計され、すべての部品も特別に製造する必要があります。

しかし、原子力推進の海軍システムでは、標準化された部品が使われています。現在、ビル・ゲイツ氏を含む投資家の支援を受けて、さまざまなチームによって設立された商用企業がいくつかあります。彼らのビジネスモデルは、本質的には、フォードが自動車業界に対して行ったことを原子炉の分野に再現することです。

つまり、流れ作業による生産、コスト削減、設計の統一を原子炉に適用するのです。そうすれば、水冷を必要としない小型原子炉を製造できます。これらの原子炉は、従来の原子炉で使用された使用済み核燃料を消費することもできるため、ウランをさらに購入する必要がなくなり、使用済み燃料棒の処理問題の解決にも役立ちます。

水冷を使用せず、異常が発生すると自動的に停止するフェイルセーフ機構を備えているため、非常に安全性が高いのです。アメリカ海軍はこの種の原子炉を数十年使用しており、事故は非常に少なく、それはこの技術を非常に成熟し信頼性の高いものに設計・最適化してきたからです。私は、SMRが最終的にエネルギー問題を解決する優れたソリューションになると考えています。ただ、人々がまず原子力を受け入れる必要があります。

日本の福島原発事故とアメリカのスリーマイル島事故の後、原子力に対する一般の受け入れは常に問題となっています。多くの場合、一般の認識そのものがすべてを決定します。しかし、アメリカの実際の状況を見ると、アメリカにはAI、家庭用電力、産業用電力の需要を同時に満たすのに十分な電力があります。

本当の問題は電力の総量不足ではなく、その電力を1日のどの時間帯に使用できるかということです。デューク大学が昨年発表した研究があります。その研究によると、AI業界の総電力需要は約40 GWであり、アメリカには実際に約72 GWの利用可能な電力があり、その前提はデータセンターが年間2％未満の時間に負荷を削減できることです。

考えてみてください、24時間の2％は非常に短い時間です。データセンターはその時間帯にバックアップ発電機で稼働することが完全に可能です。しかし、歴史的にデータセンター運営者は、いわゆる「NFL都市」から100マイル以内、つまり大都市圏の近くに施設を建設することを望んできました。

彼らはまた、「ファイブナイン」の可用性、つまり99.999％の稼働時間を実現したいと考えてきました。これは、データセンターが冗長電源などのインフラを持たなければならないことを意味します。しかし、利用可能な電力が徐々に枯渇しつつあるため、人々は真剣に探求し、革新し始めています。彼らは「どうすればビットコインマイナーのようになれるのか？必要なときに積極的に負荷を削減し、データセンターを柔軟な負荷にするために、エネルギーをどのように使うのか？電力網にすでに存在する余剰電力をどのように活用するのか？」と問いかけています。

覚えておくべきは、新しい天然ガス火力発電所の建設には6年から7年かかるということです。Googleがデータセンターを建設し、メーターの後ろで自家発電設備を導入すると言っても、ガスタービンを購入し、建設を完了し、許可を取得する必要があります。これらには時間がかかります。

したがって、市場ですぐに使用できる電力は非常に限られており、これを追い求める需要は供給をはるかに上回っています。多くの人が気づいていないのは、この電力制限がデータセンターだけでなく、データセンター内のすべての機器、そして背後にあるサプライチェーン全体に影響を与えるということです。

AIの計算能力競争は、なぜ最終的に電力争奪戦になったのか？

Fred Thiel：既存の電力が10 GWのデータセンター建設しかサポートできないと仮定すると、市場も10 GWの計算能力デバイスしか消化できません。それを超えるデバイスは電源に接続できないからです。これは、NVIDIAの潜在的なチップ販売規模を制限することになります。同時に、NVIDIAはチップと計算能力の分野で、GoogleやAMDなどの企業と競争しています。

そのため、チップメーカーも今では「事前に電力を確保しなければ、市場シェアを失う」と言い始めています。現在、非常に興味深い競争が起きています。電力を争っているのは、計算能力とデータセンター容量を必要とするハイパースケーラーだけでなく、チップサプライヤーや最先端モデル企業も含まれます。

例えば、OpenAIとAnthropicは互いに競争しています。もしAnthropicが十分な計算能力を得られなければ、そのトークンの使用価格は大幅に上昇しなければなりません。そうなると、オープンソースモデルが突然、より魅力的になります。つまり、現在同時に複数の戦争が存在しています。トークンコストのレベルでは、最先端のクローズドモデルとオープンソース、オープンウェイトモデルとの競争、そしてチップ戦争とハイパースケーラー間の戦争です。

そして、土地と電力を握っている者は、傍らに座って「私は今、非常に有利な立場にいる」と言うことができます。MARAは過去数年間、多くの関連リソースを蓄積してきました。現在、私たちが運用している電力規模は約1.1 GWです。既存のサイトを拡張する意思があれば、容量を2 GW以上に増やすことができます。

今年初めに発表したLong Ridgeの取引も加えて、これには505 MWのガス火力発電所が含まれています。Long Ridgeは1,600エーカー以上の土地も所有しています。そこに大規模なデータセンターを建設することができ、送電網への電力供給を停止する必要もありません。なぜなら、発電所の容量をさらに増設できるからです。

また、変電所も支配しているため、送電網からより多くの電力を引き込むことも可能です。さらに、HIFから買収したプロジェクトを発表したばかりです。このプロジェクトは最大約2 GWの電力容量と、テキサス州の原子力発電所に隣接する大規模なキャンパスを持っています。キャンパスは約13から15の高圧送電線に接続されており、これらの送電線は悪天候やハリケーンに耐えることができます。

この施設は元々、e-fuelなどの産業用途向けに設計されましたが、実際には非常に理想的なデータセンターキャンパスの候補地でもあります。私たちはこれに非常に興奮しています。したがって、現在私たちが掌握している電力リソースは4 GWを超えています。

AIへの転換は、MARAがビットコインマイナーを停止することを意味するのか？

Natalie Brunell：最近、ビットコインマイニング企業がAIに転換しているという話をよく耳にします。これは、ビットコインマイニングが電力をAI企業に提供するよりも利益が少ないため、本当にビットコインマイナーを停止することを意味するのでしょうか？そして、これはビットコインネットワークにどのような影響を与えるのでしょうか？

Fred Thiel：まず、これは一夜にして完了する転換ではありません。データセンターの建設には18か月から24か月かかります。それと同時に、私たちは関連取引を設計する際に、電力が実際にデータセンターに振り向けられる必要が生じるまでは、引き続きビットコインをマイニングできるようにします。私たちは、ビットコインマイニングが継続的に稼働できるように、敷地を合理的に区分します。

場合によっては、1つのサイトに一定規模のビットコインマイニング能力を保持することもあります。なぜなら、データセンターの電力需要は、その具体的な用途によって変動するからです。モデルのトレーニングを行っているのか、それとも推論のためなのか？重要なIT負荷を担っているのか？シナリオによって電力消費曲線は異なります。

ビットコインマイニングの利点の1つは、コンテナ型の展開モデルを採用しているため、機器をあるサイトから別のサイトへ実際に移設できることです。例えば、テキサス州で買収したばかりのHIFプロジェクトを例にとると、このサイトは2 GWの電力容量を持ち、現地のエネルギー価格は依然としてビットコインマイニングの収益性を支えるのに十分です。

理論的には、現在のすべてのマイニングファームをAIデータセンターに改造し、すべてのビットコインマイナーをこの1つのサイトに移設しても、マイニング事業全体は依然として収益を維持できます。これは、このサイトに将来展開される可能性のあるAI事業を計算に入れていない場合です。

現在、私たちは約1.1 GWのビットコインマイニング負荷を運用しています。これをすべてHIFプロジェクトに移設したとしても、そこには依然として約900 MWの容量が残り、同時に私たちの既存のその他の全資産はAIインフラへの改造に利用できます。

ただし、先ほど申し上げたように、このプロセスには数年かかります。テナントとの間でリース契約が締結されたとしても、データセンターの建設完了には18か月から24か月必要です。

AIはビットコイン市場から資金と注目を奪っているのか？

Fred Thiel：私はすでに髪は十分に白髪で、インターネットの建設初期は私のキャリアが非常に活発だった時期でした。当時、私はデータ通信業界にいました。これはイーサネット技術関連分野と理解していただいて結構です。インターネットインフラの建設が始まったとき、市場はルーター、イーサネットスイッチ、ネットワーク機器、光ファイバーケーブル、データセンターといった製品に対して、ほぼ無限の需要があるように見えました。しかしその後、その需要の一部は実際には実現しませんでした。

今日の状況は異なります。なぜなら、AIの計算能力に対する実際の需要が成長していることをすでに目の当たりにしているからです。人々が本当にこのことに気づいた分水嶺は、AnthropicがClaude Coworkを発表し、OpenClawなどの製品が真のエージェント能力を示したことだと私は考えています。

今年の2月頃、一般消費者が突然、AIとは何かを理解し始めました。投資界もこのことを観察し始め、需要がこれほど高い水準にまで成長し、供給が依然としてこれほど低い水準にあるならば、誰かがそこから多くの収益を得るに違いないと認識しました。

そこで、投資家はAIを中心に構築されたバリューチェーン全体を研究し始めました。NVIDIAのCEO、ジェンスン・フアン氏は、非常に興味深いピラミッドモデルを提唱しました。ピラミッドの最下層は電力、その上はチップと計算能力、つまりNVIDIAが属するビジネス、その次は建設や冷却システムを含むインフラ、そして最上部にさまざまなソフトウェア層が来ます。

<markdown> 上記の全プロセスを制限している唯一の要因は、電力である。そのため、ビットコインマイニング企業は、電力資源やデータセンター用地の提供者になり得る存在として、突如として非常に魅力的になった。経済的コストの面で見ると、インフラと計算能力を持つ機器を含めたビットコインマイニング施設の建設にかかる総費用は、1メガワットあたり約100万ドルである。 </markdown>

しかし、AIデータセンターを建設する場合、インフラストラクチャのコストだけ（計算能力機器を除く）で、1メガワットあたり1,000万～1,500万ドルが必要です。これはデータセンターの規模によって異なり、さらにその後、インフラ上に計算能力機器を導入する必要があります。したがって、これは非常に資本集約的なビジネスです。

過去、ビットコインマイニング企業が銀行から融資を受けるのは困難だった。銀行の見方では、ビットコインは十分に規制されておらず、ビットコイン自体に明確な内在価値はなく、価格も非常に変動しやすいためだ。銀行はまた、いわゆる「融資後の資産引き継ぎ」モデル、つまり借り手の債務不履行によりマイナーを保有することを望まなかった。

2022年の前回の市場底打ちの際には、こうしたケースが発生した。多くの貸し手は最終的にビットコインマイニング機器を引き継がざるを得なかった。しかしAI分野では、顧客は通常、投資適格の信用力を有する。Googleと契約すれば、資金は自然と集まる。これは通常15年もの長期のリース契約で、継続的な経常収入を生み出すため、金融機関から見てリスクがはるかに低い。

プライベートクレジット機関もこれに関心を持つだろう。そのため、多額の資本が必要である一方、それを調達することも可能になる。これにより、資本市場全体が参加することになる。次に個人投資家を見てみよう。かつて、多くのビットコイン関連株の評価額上昇を主に牽引してきたのは、通常、リテール投資家だった。

しかしリテール投資家が現在見ているのは、「ビットコイン価格は下落しているが、AI関連資産は上昇している。ならば資金を移そう」という状況だ。そのため、市場ではビットコインとビットコイン関連株に対する売り圧力が生じ始めている。投資家はまず資金をゴールドに移し、その後AIへと移した。そして今、彼らはゴールドから資金を引き揚げ、さらにAIへの投資を積み増している。

私は、SpaceX の IPO は、すべての資産が永遠に上昇し続けるわけではないという良い警鐘を世界に発したと考えている。非常に成熟した段階に達してから上場する企業には、多くの場合、エグジットを希望する初期投資家が多数存在する。これらの投資家はすでに 8 年から 10 年にわたって企業の株式を保有しており、当然、利益を確定させ、次の投資機会へと移りたいと考えており、長期保有を続けることを望まない。

したがって、私は今後の IPO 市場が大きく変化すると考えている。上場企業はすでにかなり成熟した企業が中心となり、若い企業の数は明らかに減少するだろう。一方、AI業界の競争はますます激化しており、それはモデル層とコンピューティングパワー層の両方に言えることだ。

しかし、比較的長期間にわたって強力に保護され続ける市場が一つある。それは、電力、土地、そしてインフラ容量だ。主な制約要因を 3 つにまとめるならば、資本、容量、コンピューティングパワーである。データセンターが代表するのは、まさに容量だ。

もしあなたが即時に利用可能な電力を所有し、自身の敷地内にデータセンターを建設し、2027年末または2028年末までに稼働させることができるなら、非常に有利な立場に立つことになる。

AI はバブルか？電力のボトルネックは業界をあとどれだけ支えられるのか？

Fred Thiel：市場の特定のセグメント、例えばストレージチップなどにはバブルが存在する可能性があると私は考えている。番組の視聴者のほとんどは若すぎて、1980年代後半から1990年代前半にかけてのパーソナルコンピューターブームを経験していないかもしれない。当時、PCが本格的に普及し始めるにつれて、メモリは極めて重要な問題となった。

突然、すべてのパーソナルコンピューターにメモリが必要になった。Intelのプロセッサが286から386、486、そしてPentiumへとアップグレードされるたびに、それらのコンピューターが必要とするメモリ容量はさらに増加した。そのため、メモリ業界には常に非常に顕著な好不況のサイクルが存在した。1980年代以降のMicronの株価推移を振り返ってみると、上昇と下落を繰り返していることが分かるだろう。

その理由は、市場の需要が生産能力を上回ると、メモリメーカーは可能な限り長く高価格と高利益を享受しようとするからだ。最終的に、どこかの企業が新しい工場を建設し、生産能力が増加し始め、供給が徐々に需要に追いつき、やがて需要を超過する。その時、市場は底を打ち、暴落する。

その後、新たな技術の波が訪れ、需要が再び成長し始める。しかしメーカーは非常に抑制的になり、供給過剰と業界崩壊を再び引き起こしたくないため、急速な増産には消極的になる。ところが、需要が拡大し続けるにつれて、最終的にはより多くの生産能力を構築せざるを得なくなる。

今日我々が目にしている状況は、韓国のメモリチップメーカーが巨額の利益を上げている一方で、中国企業が最速のペースでメモリチップ工場を建設しているということだ。これは基本的に、今後18カ月から24カ月以内に、メモリチップ市場は再び下降サイクルに入る可能性が高いことを意味している。

ハードディスクやフラッシュメモリなどのストレージ業界でも、過去に同じことが起きている。これらのサイクルは何度も繰り返される。しかし、現在はもう一つの制約要因が存在する。それが電力である。電力の制約は、市場全体がどこまで拡大できるかを制限している。仮にインフラ容量が無限に供給できるとすれば、AI市場はもっと速く成長し、価格競争もより早期に、より激しく発生していただろう。

容量が有限であるからこそ、市場は人為的な制約を受けており、コストと利益が一定期間高水準に維持されうるのだ。私は、電力のボトルネックが実際に緩和されるまでには、少なくともあと 4 年から 5 年はかかると考えている。

AI データセンターの建設で、本当に難しい部分は何か？

Fred Thiel：それは、あなたのスタート地点がどこかによる。もしあなたが元々ビットコインマイニング企業であったなら、すでに土地と電力を保有しており、しかも電力はすでに接続されている。これは、直接 2 年から 3 年の時間を節約したことになる。その後、許認可の段階に入る。だが、まずテナントを見つける必要がある。プロジェクトがどのように建設されるかが分からなければ許認可を申請できず、具体的な建設案はテナントのニーズに大きく依存するからだ。

IRENのようなベアメタルクラウドモデル、つまりデータセンターを先に建設してGPUを導入し、そのGPUの計算能力を他社に貸し出す方式を採用するのでなければ、より伝統的なハイパースケーラーへのリースモデルを採用する場合、必ず先にテナントを決めなければならない。

リース契約のプロセス全体には6カ月かかる可能性があり、その間に現地調査や詳細設計などの作業を行う。これらの作業が完了して初めて、許認可を申請できる。プロジェクトの所在地域によっては、許認可の承認に90日しかかからない場合もあれば、最長で2年かかる場合もある。その後の建設段階には、平均して約18カ月を要する。それより長くなるか短くなるかは、プロジェクトの規模と場所による。

労働力不足も課題の一つだ。同時に、変圧器、分電盤、ラックなどの設備を確実に予定通り調達できるよう、時間通りに発注しなければならない。これはまた、なぜ我々がStarwoodのようなパートナーを通じてAI市場に参入することを決め、単独で進めなかったのかという理由も説明している。もし完全に自力で進めるならば、ハイパースケーラーを説得して契約に至らせる方法を知っている人材を雇用する必要がある。また、データセンターの設計と建設方法を熟知した人材や、請負プロセス、EPC工事、その他のエンジニアリング作業を管理できるチームも雇用しなければならない。

データセンターが完成し稼働した後も、施設の安定化とコミッショニングを完了させ、ハイパースケーラーが検収し、プロジェクトが引き渡されたことを確認させる方法を知らなければならない。しかも、これらの作業はすべて非常に厳しい期限内に完了させなければならない。期限内に引き渡せなければ、非常に厳しい違約金が発生する可能性があるからだ。

我々がこの市場への参入を意図的に遅らせたのは、上記のすべての分野において、我々が明確な優位性を持っていないと考えたからだ。我々はパートナーを見つけ、相手が持つデータセンターのオーナー、オペレーター、ハイパースケーラーとの関係を活用しつつ、そのEPC、施工、設計能力を借りて、これらのプロジェクトを迅速に立ち上げ、プロジェクトに十分に強力な信用補完をもたらしたかった。Starwoodは、我々が求めるこうしたパートナーとしての要件に完全に合致している。

Natalie Brunell：本来なら、もっと早くピボットしなかったことを後悔しているかどうか尋ねようと思っていました。実際、上場マイニング企業の中には、数年前から既にAIへの転換を始めていたところもあります。ですから、あなたにとって、より早期に転換しなかったことは、後悔すべきことではないのでしょうか？

Fred Thiel：物事を後知恵で見るのは常に簡単です。「もし1年早くやっていたら、株価にどのような影響があっただろうか」と言うのはもちろん可能です。ですから、いわゆる完璧なタイミングというものは存在しません。しかし私は、「運は自ら作り出すことができる」と強く信じています。なぜなら、いわゆる運とは、本質的に準備と機会が出会うことだからです。そして当時、我々には準備ができていなかったのです。

私も以前、公の場で何度か言及しましたが、もし当時私が直接Googleのところへ行き、「我々が建設予定のデータセンターのテナントになってほしい」と言ったとしても、おそらくオフィスから追い出されていたでしょう。「あなたは単なるビットコインマイニング企業であり、Tier IVデータセンターの建設方法など全く知らないのだろう？」という話です。

ですから、我々はこの仕事を本当にやり遂げる方法を知っているパートナーと協力しなければなりません。Starwoodは非常に優秀で、彼らは既にGoogle、Amazon、Microsoftなどのために約7 GWのデータセンターを建設してきました。彼らは自分たちが何をしているかを熟知しており、現在の協力関係は非常にスムーズに進んでいます。

双方の協業における財務面の取り決めを見ても、このスキームが我々にとって非常に有利であることが分かります。なぜなら、それは我々が非常にアセットライトな形でプロジェクトに参加することを可能にしているからです。これは、これらのプロジェクトに資金を供給するために大量の株式を発行する必要がなく、したがって既存株主の持分を過度に希薄化する必要もないことを意味します。

一方で、市場では多額のデットファイナンスを調達することが可能です。LTV比率80%で計算したとしても、この方式は我々にとって依然として非常にキャピタルライトです。したがって、資本効率の観点から見ると、この方式は非常に効率的であり、我々がより大規模な容量を開発することも可能にします。そのため、我々は引き続き、自分たちが最も得意とすること、すなわち土地と電力資産を取得し、それらの資産を最大の価値を創出できる用途へと転換することに注力していきます。

MARAはなぜ約2万ビットコインを売却したのか？

Natalie Brunell：当初、この決定に至ったきっかけは何だったのでしょうか？我々は、ビットコインマイニング企業がビットコインを採掘した後、すぐに売却するのをよく目にします。現在の経営環境も困難を極めており、ビットコイン価格の影響を受け、上場・非上場を問わず、多くのマイニング企業が実際には赤字採掘を行っています。

Fred Thiel：当社は一貫して、自らがデジタル資産のトレジャリー企業ではないことを明確に表明してきました。当社にとって、ビットコインの保有は常に単なるトレジャリー管理戦略、つまり現金を保有する一つの方法にすぎません。実際に、当社が初めてビットコインを購入したのは2021年1月のことでした。当時、当社は直接市場でビットコインを購入しました。貸借対照表には1億5000万ドルの現金がありましたが、市場にはもはや購入可能な採掘機の生産能力がなかったため、この資金を採掘機の調達に充てることができなかったのです。

したがって、当社は現金の保管手段としてビットコインに資金を配分することを決定しました。ビットコイン価格の上昇を見込んでいたからです。振り返れば、2021年1月時点のビットコイン価格は約1万5千ドルでしたから、これは極めて正しい判断だったことは明らかです。さらに昨年第3四半期を振り返ると、当時の市場価格はすでにやや過熱していると、私は当社の公開決算説明で述べたと記憶していますが、実際にその通りになりました。

当時、当社は約5万5千BTCを保有していました。1BTCあたり10万ドル超の価格で計算すると、企業のバランスシート上のビットコイン評価額は約50億～60億ドルに達します。したがって、ビットコイン保有は非常に成功した戦略だったと言えます。

しかしビットコイン価格が下落するのに伴い、当社は同時に約30億ドルの転換社債債務も抱えていました。このうち約10億ドルは2027年に投資家がプットオプション（売却請求権）を行使することで満期を迎える可能性がありました。当社が一貫してとってきた方針は、転換社債が額面を下回って取引されている場合、これらの社債を買い戻すことは通常合理的である、というものです。

そこで当社は約2万BTCを売却し、約10億ドルの転換社債返済に充てました。これらの転換社債が当時ディスカウントで取引されていたことを考慮すると、この取引は1BTCあたり約8万ドルで売却したのに等しく、経済的に極めて合理的でした。もちろん、これは市場に一つのシグナルを送りました。しかし、それからほどなくして、マイケル・セイラーも全く同じ行動をとりました。

ビットコイン売却は、MARAがもはやビットコインを強気に見ていないことを意味するのか？

フレッド・ティール：市場が実際に変化し、しかもその変化のスピードが非常に速かったからです。率直に言って、大統領選挙の前後にインタビューを受けた際、ビットコインは絶えず史上最高値を更新しており、誰もがビットコイン20万ドルや30万ドルに向けた準備をしていました。しかしその後、状況は急変し始めました。市場には多数のビットコイン財務企業が登場し、今やその時期からは1年半、あるいは2年近くが経過しました。

一部の企業はビットコインの売却を開始し、従来の戦略にも変化が生じ、マイナー各社はこぞってAIに軸足を移しています。自宅にいながらビットコインを固く信じる支持者であっても、こうした情報に直面すると、時に困惑してしまうことがあります。

フレッド・ティール：その通りです。金は資産クラスとして非常に長い間存在してきました。金が非常に人気を博す時期もあれば、市場から支持されない時期もあります。

最近では、金も独自のハイライトの瞬間を迎えています。

ナタリー・ブルネル：今年最もパフォーマンスが悪かった2つの資産クラスが、金とビットコインです。

ビットコインが広く使用される決済通貨とならなかったのはなぜか？

フレッド・ティール：したがって、この問題はより長い時間軸で捉えなければならないと思います。しかし、資産としてのビットコインには、確かに根本的な課題が存在します。それは、ビットコイン自体が利回りを生まないということです。したがって、価値保存手段としてのビットコインの価格は、それを保有したいと考える人の数が、売却したいと考える人の数を上回るかどうかに完全に依存しています。ビットコインは本質的に、需給関係によって決定される資産なのです。

サトシ・ナカモトが当初ホワイトペーパーを執筆した際、ビットコインは通貨として設計されました。しかし現在、より議論に値する問題は、特にこれほど多くのマイナーが他の事業へと方向転換し始めている状況における、ビットコインネットワーク全体のセキュリティ予算です。当初の設計によれば、ブロック報酬が半減し続けるのに伴い、取引手数料が徐々にマイナーの収入を補填する重要な源泉になるはずでした。しかし現実には、それは起こっていません。

ナタリー・ブルネル：ええ、取引手数料は現在、過去最低水準に近いはずですよね？

フレッド・ティール：そうです。現在、ブロックスペースの取引手数料は非常に低く、記憶では約5ベーシスポイント程度だったと思います。突き詰めれば、マイニング報酬自体もすでに非常に低くなっています。現在のブロック補助金は過去と比較して著しく減少しました。良い面としては、マイナーが生産し市場に投入する新規のビットコインが減少したことです。しかしそれと同時に、市場のビットコインに対する需要も低下しています。

米大統領選の前後から2025年までの期間を振り返ると、市場にはまずビットコインETFが登場し、続いてデジタル資産財務企業が登場しました。これらの要因はすべて新規需要を創出しましたが、ビットコインの供給には変化がありませんでした。

そのため、ビットコイン価格は上昇を続け、自然な需要増加が支えられる水準さえも超えてしまいました。これが、昨年第3四半期に当社が、ビットコイン価格はやや過熱しており、統計上の平均値により近い水準まで戻る必要があると述べた理由です。この判断に従えば、ビットコインの現在のより合理的な価格は、おそらく約9万ドルとなります。

価格がこれほど大幅に上昇した後は、通常、長期平均近くまで再び戻るために、完全な下落局面を一度経験する必要があり、その後再び上昇を開始します。したがって、このプロセスにはまだしばらく時間がかかると考えています。ただし、紛争や混乱が発生した際には、ビットコインは依然として魅力を持ち続けるでしょう。資産を迅速に移転したい人にとって、ビットコインは非常に高い価値を持ちます。

AIなどの技術が将来的に暗号通貨の商業利用に与える影響について言えば、最終的には取引の大部分がステーブルコインを通じて完了すると考えています。取引を行う二者は、交換手段の価値を明確に知りたいと思うものです。

もし卵を牛乳と交換するなら、双方が2つの商品に対して異なる評価を持っているかもしれません。しかし、ドルを使ってドル建ての商品と交換するなら、双方はそれがいくらの価値があるかを知っています。ドルももちろんインフレなどの要因による影響を受けます。しかし、毎秒数千件の取引を完了する必要がある場合、たとえビットコイン価格がごくわずか変動しただけでも、実際に受け取る価値は即座に変わってしまう可能性があります。特に1取引あたりの利益がますます薄くなり、取引頻度が高くなるほど、この変動は非常に深刻な問題となります。ゆえに、交換手段としてのビットコインの道筋は、残念ながら最適な発展段階を逃してしまったと私は考えています。

しかし、ビットコインは依然として優れた価値保存手段です。自分の資産を中央集権的な管理の外に置きたい場合、あるいは最終的に簡便に移転できる形で資産を保有したい場合、ビットコインには依然として価値があります。中央機関がビットコインの現金化へのチャネルを完全に遮断しない限り、ビットコインは引き続き特定の人々に保有される資産クラスであり、彼らのウォレットと資産に最大限の柔軟性を提供し続けるでしょう。

MARAは現在、ビットコインの買い増しを継続する予定はありません。

フレッド・ティール：その通りです。MARAには現在そのような計画はありません。今お話しされたように、現在ほとんどのマイナーは赤字で採掘しており、ビットコインを積み増し続けることは合理的ではありません。なぜなら、そうなれば当社は運営維持に必要な現金を他の場所から調達しなければならず、そのために株式を発行して株主の持ち分を希薄化させることは望まないからです。

ナタリー・ブルネル：5年前と比べて、あなたのビットコインに対する強気の見方は弱まったのでしょうか？

フレッド・ティール：いいえ、ビットコインに対する確信が弱まったわけではなく、ただそれを異なる位置づけに置いただけです。私は株主に対して受託者責任を負っており、彼らが投じた資金に対して可能な限り最善のリターンを生み出さなければなりません。当社は土地や電力資源という資産を掌握しています。私はこれらのリソースをAIインフラに転換することで、ビットコインマイニングをはるかに上回るリターンを得ることができます。したがって、この機会を確実に実現することに会社のエネルギーを集中させなければなりません。

当社には、従業員、株主、業界パートナーなど多くのステークホルダーがおり、私たちは彼らのために最大限の価値を創造することに努める必要があります。私は、長期的に見て——以前、別のMining Disruptカンファレンスでこの点について話したのを覚えていますが——ビットコインマイニングは最終的に、日常の経済活動において本来ならば浪費されていた余剰電力をより多く利用するようになると考えています。

そうなれば、マイニングはもはや追加コストではなく、自然発生的に行われるようになるでしょう。世界各地で小規模なマイニング活動が大量に発生します。大規模な産業マイナーは、電力系統の負荷分散ツール、あるいは調整可能な電力消費端としてより見なされるようになります。ビットコインマイニングには、ビットコイン報酬を得る以外に、電力システムの面での実用的価値が内在しているのです。

例えば、データセンターの安定化調整を行い、段階的に電力を接続していく場合、通常はそれらの電力を消費するために負荷バンク（ロードバンク）を使用する必要があります。しかし、負荷バンクの代わりにビットコインマイナーを完全に使用することができます。

両者のコストに違いはありません。しかしビットコインマイニングの観点から見れば、これは限界費用ゼロでのマイニングに相当します。したがって、ビットコインマイニングは最終的に、そうした最も適したシナリオへと自然に回帰していくでしょう。これらのユースケースは、ビットコインの安全な稼働と流通を継続させるために、ネットワークが常に十分な計算能力を保持することを可能にします。その後に残る問題は、ビットコインコミュニティが今後も継続してコードをメンテナンスし、技術体系全体が過度に硬直化するのを避ける意志を持ち続けるかどうか、ということだけになるでしょう。

ビットコインは数十兆ドル規模の資産に成長できるか？

ナタリー・ブルネル：あなたのお話からすると、将来ビットコインは、コミュニティの一部の人々が予測するような、最終的に20兆ドル、50兆ドル、さらには100兆ドル規模に達する資産クラスになるのではなく、相対的に小規模な資産クラスとして存在し続ける未来を描いているように聞こえます。

フレッド・ティール：ビットコインが2兆ドル規模の資産クラスに成長すること自体が、すでに極めて大きな成果だと私は考えています。ビットコインはすでに世界の上位10位に入る資産の一つです。

こうしたことには時間が必要です。ビットコインETF市場は、金ETF市場が達成するのに20～30年かかった成長をわずか1年で成し遂げました。しかし、長期的に安定した発展を維持するには、強固な基盤の上に構築されなければなりません。ビットコインは現在、そうした基盤を徐々に形成しつつあると私は見ています。

しかし、私の世代は依然としてかなりの部分が伝統的な金融システムに縛られています。一方で私の子供たちを見ると、彼らはかなり早い段階でビットコインに触れ、投資してきました。しかし、年齢を重ねて家庭を築くにつれて、彼らもインデックスファンドや伝統的な投資商品を検討し始め、徐々に複数の資産クラス間での配分を行うようになっています。

そして次の世代、すなわち私の孫たちが大人になる頃には、ビットコインは彼らが投資する数ある資産の一つに過ぎなくなっているかもしれません。彼らは、最初にビットコインを構築した世代と同じような強い情熱をもって、これを見ることはもうないでしょう。

ナタリー・ブルネル：なぜあなたはビットコインの位置づけを変えたのですか？過去約5年間で一体何が起きて、物事がある部分で本来の方向性から逸れてしまったと感じさせたのでしょうか？なぜビットコインはより広範な価値保存手段にならなかったのでしょうか？また、なぜ伝統的な金融システムの一部の資産クラスやプラットフォームを代替しなかったのでしょうか？

Fred Thiel：貨幣システムは大手銀行と政府の手中にある。もし各国政府がビットコインを国家準備資産として採用し、銀行および規制当局が、銀行によるバランスシート上でのビットコインの容易な保有と、銀行間資金決済へのビットコインの利用を認めれば、状況はまったく異なるものになるだろう。

ビットコインは実は決済通貨として非常に適している。銀行間決済は毎分数百万件の取引を処理する必要はなく、通常は一度に少数の大口取引を決済するだけだからだ。国際収支の決済といった場面でも、ビットコインは非常に優れたソリューションとなる。しかし、通貨や金融システム、ルールを掌握する既存の機関は、ビットコインをそのシステムに本格的に参入させてこなかった。

Natalie Brunell：この状況は今後も変わらないと思いますか？徐々に進んでいくプロセスではないでしょうか？たとえば、米国が将来ビットコイン準備を創設する可能性があります。さらに、米国政府がすでにビットコインの採掘を始めており、チェーン上でそれに関連する兆候も見られるという見方もあります。

Fred Thiel：一部の政府機関が実際に関連する試みを行っていると思います。余剰電力があれば、その電力を何に使えるかを研究しているでしょう。しかし、問題は実験やイノベーションをいかにして大規模な実用化へと本当に転換するかです。

結局のところ、ビットコインには継続的な需要が存在しなければなりません。ビットコインを買いたい人が売りたい人よりも多ければ、価格が上がる。これは自己強化的な好循環です。ビットコイン価格が上昇すると、より多くの人が保有したくなり、価格が上がり続けるにつれて、より優れた価値の保存手段だとみなされるようになるのです。

特に、法定通貨がインフレによって絶えず価値を目減りさせている時には、ビットコインは依然としてその価値を維持できる可能性があります。ですから、私はビットコインは金に似ていると思います。金は理論上、完璧なインフレヘッジ手段と見なされてきましたが、それにも独自のサイクルと季節があります。

現在、ビットコインはおそらく秋冬の段階にあるのかもしれません。しかし、春はこれまでずっとそうだったように、最終的にはまた訪れるでしょう。

5年後を見据えたMARAのロードマップは？

Fred Thiel：私たちは常に何らかの形でビットコインの採掘を続けていくと思います。あと2年で次の半減期を迎え、さらに4年後にもう一度半減期が来ます。1ブロックあたりの補助金が最終的に1ビットコインを下回るようになれば、電力をAIに振り向けられる場合、ビットコインの採掘コストはかなり高くなってしまいます。

それでも、私はビットコイン採掘は将来的に、ある種のコンピューティング機器の一部となったり、エアコンなどに統合されたり、遊休電力を活用できる多くの製品に組み込まれたりしていくと考えています。太陽光パネルを例にとりましょう。消費者が自らのエネルギーをコントロールしたい、あるいは少なくとも自分で発電した電力を直接使いたいと望むため、今後数年間でマイクログリッドがますます増えると予想しています。

かつて米国西海岸に住んでいた私たちは、太陽光発電にはかなり馴染みがあります。公益事業会社が太陽光発電の料金や課金の仕組みをめちゃくちゃに設計してしまいましたが、理論上、グリッドバランスの問題を解決する方法は、多数の建物に太陽光パネルを設置し、それらの建物にバッテリーを配備することです。

グリッドが電力を必要とするときは、それらのバッテリーに蓄えられたエネルギーを呼び出すことができ、それによってよりバランスの取れたグリッドが実現します。しかし、バッテリーが満充電で、太陽光パネルがまだ発電を続けている場合、その余剰電力をどうするのか？それを使ってまったく問題なくビットコインを採掘できます。

2年前、私たちはある会社に少額の投資をしました。そのビジネスモデルは、住宅の屋根に太陽光パネルを設置し、同時にビットコインマイナーを併設するというものでした。バッテリーの充電が不要で、住宅もその電力を消費していないときは、システムが自動的に余剰電力でビットコインを採掘するのです。これは非常に資本集約的なビジネスです。会社がソーラーパネルなどの初期コストをすべて負担しなければならないからです。最終的にその会社は倒産しましたが、その理念は非常に優れたものでした。

将来的には、必ず誰かがビットコイン採掘用ASICの非常にシンプルな回路を、様々な機器に統合するようになると思います。ASIC自体は複雑ではなく、本当に複雑なのは電力管理の部分です。しかし、産業規模の採掘を行うのでなければ、電力管理はそれほど重要ではありません。そうなれば、将来的に余剰エネルギーを使ってビットコインを採掘する機会が大量に生まれます。その時は、その電力がもともと無料だから、採掘コストを気にする必要すらありません。

Natalie Brunell：本当にそうですね。ほんの数年の間に、市場のナラティブが「ビットコインはエネルギーを消費しすぎて、最終的には海を沸騰させる」というものから、今ではそのような言説がほぼ完全に消え失せたのは驚きです。現在、似たようなナラティブはAIに向かい始めているようです。しかし、少なくとも私には、一般の人々はかつてビットコインを懸念したようには、AIのエネルギー消費が地球全体を過熱させることを心配していないように見えます。

これは私個人の感覚かもしれません。人々はかつてビットコインのエネルギー消費を非常に恐れていましたが、AIに対しては、おそらく誰もが毎日それを使っているために、見て見ぬふりをしているのでしょう。

Fred Thiel：25年前を振り返ると、人々はインターネットについてもこう言っていました。「なんてこった、インターネットには犯罪とポルノしかない。ひどいものばかりで、何の利益ももたらさない」と。その後、人々はインターネットなしではいられなくなっていることに気づいたのです。

AIも同じようなプロセスを経るでしょう。そしてビットコインは、独自のやり方で同じような変化を経験すると考えています。最終的にはありふれた存在になるでしょう。数ある投資資産の一つとして扱い、資金を保管するためにも使う。もし将来本当にドルが崩壊し始めたら、市場からのビットコイン需要が大挙して押し寄せることを保証します。

Natalie Brunell：ビットコインの価格に何らかの上限はあると思いますか？「これ以上は上がらないと思う」と感じる価格水準はありますか？

Fred Thiel：認識すべきは、価格は価値の等式の両端に依存するということです。仮にドルが深刻なインフレに見舞われ、年に20%の価値を失ったとすれば、たとえドル建てのビットコイン価格が20%上昇しても、あなたの実質的な購買力は変わらないままです。

ですから、本当の問題は、世界の通貨やその他の資産の価値に何が起きているかです。高インフレ期には、通常、アート、土地、不動産などのハードアセットが非常に価値を持つようになります。これらの実物資産は複製や代替が難しい傾向にあります。私たちはこのサイクルを繰り返し目の当たりにしてきました。

金とビットコインもおそらくこのカテゴリーに属します。高インフレ期には、ビットコインは資金が避難先を求める場所になるかもしれません。あなたが属するデジタルネイティブの世代や、私の子供たちの世代を見てください。彼らにとって、現物の金は「これって実際どうやって運用するの？」と思わせるようなものかもしれません。

RevolutやRedditのユーザーであれ、ミーム株などの資産を通じて幼い頃から株取引に触れてきた若者たちであれ、彼らはおそらく複雑な金の証券取引を選択したり、現物の受け渡しを伴わない金融商品を操作したりしないでしょう。しかし、彼らはビットコインという概念をとても気に入っています。このグループにとって、ビットコインのボラティリティが大きければ大きいほど、かえって刺激的かもしれません。

量子コンピューティングがビットコインにもたらす真の脅威は何か？

Natalie Brunell：BIP-110提案と、このコミュニティを引き裂きつつあるように見えるガバナンス論争についてどうお考えですか？現在、この提案を支持しているビットコインマイナーは1%未満のようです。これについてお考えはありますか？

Fred Thiel：MARA Foundationはこれについて独自の見解を持っています。この論争は業界全体にとって、特に建設的ではないと考えています。一方で、量子コンピューティングがビットコインウォレットにもたらす脅威は確かに現実のものです。ここで言う近い将来とは、約5年から10年先のことです。

これはビットコインの台帳そのものが直面する問題ではなく、ウォレットが直面する問題であり、しかも一部のウォレットに限られます。したがって、私は量子リスクに対処するためにもっと良い方法があると思います。考えられる解決策の一つは、特定のタイプのウォレットに対して、取引時に一定の時間遅延を設定することです。

しかし、これらの対策はすべて、コミュニティ全体が突然、ある種の中央集権的な権威の役割を果たし、集団で行動することを要求します。これは、ビットコインが分散化を重視している以上、ビットコインコミュニティの理念と衝突します。私個人の見解は —— これはMARAを代表するものではなく、Fred個人の見解ですが —— もしあなたのビットコインが初期の従来型ウォレットに保管されているなら、新しいウォレットを作成し、そこにビットコインを移すことです。

取引に繰り返し使用したウォレットやアドレスに、ビットコインを長期間放置しないでください。毎回新しいアドレスを使うことで、あなたの公開鍵が長期間露出せず、この問題に実際に直面することはありません。もしウォレットの秘密鍵を忘れてしまったなら、元々その中のビットコインを使うことはできません。後日誰かがそれを盗んだとしても、運が悪かったとしか言いようがありません。

しかし、もしある日、サトシ・ナカモトが保有するビットコインが突然動き始めたら、必ず人々はこう言うでしょう。「これらのウォレットはハッキングされた」、あるいは「サトシ・ナカモトは実はまだ生きている」と。それよりも私が懸念しているのは、サトシのビットコインが動き始めたら、市場に何が起きるかということです。

Natalie Brunell：もしそれらのビットコインが動き始めたとしたら、それは量子コンピューティング攻撃が起きたことを意味するのでは？

Fred Thiel：必ずしもそうとは限りません。単にサトシ・ナカモトが自身のビットコインを移すことに決めただけかもしれません。

Natalie Brunell：さあ、どうでしょう。私は確かに、誰かがサトシの秘密鍵を保持している可能性があると思います。もしかしたらサトシはまだ存命かもしれません。

Fred Thiel：ええ。ビットコインのごく初期の開発段階を振り返ると、実はあまり知られていないことがたくさん起きていました。私は関連するドキュメンタリーを制作中の多くの人々と話をしました。今後数年間で、さまざまな制作会社から、ビットコインの初期に起きた物語を語る非常に興味深い作品がいくつか公開されると思います。

もし当時のメールや舞台裏で起きたことを本当に深く掘り下げるなら、私は個人的に、サトシ・ナカモトはもはや自分のウォレットをコントロールできなくなっていると思います。実際には、当時秘密鍵が分割されて保管されていたために問題が生じ、おそらく誰もそれらのウォレットをコントロールできなくなっている可能性があります。

Natalie Brunell：そういう可能性もありますね。では、最終的にはそれらのビットコインをどうするかを決める必要が出てきますよね？

Fred Thiel：それはCraig Wright関連の訴訟における問題に少し似ています。重要なのは、特定のウォレットを実際にコントロールしていることを証明できるかどうかです。もちろん、外部に大量のビットコインを保有していることを知られたくない人も確かにいます。

量子コンピューティングの話になると、私はいつもこう話しています。以前のキャリアの中で、私はヨーロッパ最大級の暗号技術企業の一つで会長を務めていました。その会社はハードウェアセキュリティモジュール（HSM）を製造していました。NATO、クレジットカード会社、銀行など、セキュリティに非常に高い要件を持つ機関は、こうしたデバイスを使って暗号鍵を保管しています。

<markdown> 当時、私たちは米国国立標準技術研究所（NIST）とも協力し、耐量子計算機アルゴリズムの提案評価に参加して、RSAに代わる方式を探していました。考えてみてください。現在、銀行口座や電子メール、ウェブサイトのSSL証明書に使われているほぼすべての暗号システムは、非対称暗号技術の上に成り立っているのです。 </markdown>

つまり、片方の端は大量の計算を行う必要があり、もう一方の端は負荷が比較的軽い。これは本質的に、公開鍵と秘密鍵で構成される非対称アーキテクチャだ。現在、RSA 鍵の背後に隠された資産や情報の価値は、初期のビットコインウォレットにある資産をはるかに上回っている。ハッカーはすでにそうした暗号化データの一部を入手している可能性がある。ただ、今はまだ復号できないだけだ。

たとえば、インターネットサービスプロバイダーの大量のネットワークトラフィックを監視し、ログを保存することができる。これらのデータは SSL で伝送されているため暗号化された状態だが、十分に強力な量子コンピューターさえあれば復号できるかもしれない。そうなれば、ブルートフォース攻撃に頼ることなく、直接ユーザー名とパスワードを入手できる。

ウォレットアカウント、銀行口座、証券口座、その他ほぼすべてのアカウントのユーザー名とパスワードを入手できる。理論的には、シティバンクのすべての口座から 0.1 ドルずつこっそり引き出すことさえ可能だ。誰かが気づくまで、かなりの時間がかかるかもしれない。

こうした静かで分散的な手法を使えば、はるかに多くの資金を盗み出せる。一方、有名な初期のビットコインウォレットから 1 ビットコインでも送金されれば、世界中が即座にそれを知ることになる。

では、最も早く最先端の量子コンピューティング能力を手に入れるのは誰か？答えは国家だ。国家はそれを何に使うのか？仮に北朝鮮が量子コンピューターを手に入れたとすれば、まず資金を盗みに行くだろう。ビットコインはむしろ最後に攻撃される場所になる。彼らはその後、盗んだ資産を資金移動のためにビットコインに換えるかもしれないが、明らかに、もっと魅力的な標的や手段は数多く存在する。

私ははっきりと覚えている。Microsoft や Google の関係者と一緒に腰を据えてこう話し合った。「量子コンピューティングが十分に近づき、人々が本気で懸念し始める兆候として、どのような公開シグナルを観察すべきか？」と。ここでいう「人々」とは、主に銀行の最高セキュリティ責任者を指す。

彼らの答えはほぼ一致していた。Microsoft がセキュリティ証明書の切り替えを始め、Google もウェブサイトやメールに使用しているセキュリティ証明書を耐量子標準にアップグレードし始めたとき、彼らが量子の脅威を本当に目前に迫ったものと見なしていることがわかる、と。

Natalie Brunell：とても興味深いですね。自分が死ぬときにビットコインを破棄して希少性を高めると言う人さえいると聞きました。でも、そのやり方はあまり理解できません。将来ウォレットを耐量子ウォレットにアップグレードしなければならないとすれば、実際には、単にその秘密鍵をハッカーに残しているだけになりませんか？

Fred Thiel：最終的にはそうなる可能性があります。ただし、ビットコインの秘密鍵を何らかのハードウェアデバイスに保管し、資産を移すたびに常に新しいウォレットアドレスを使うのであれば、全体としてはかなり安全です。

Natalie Brunell：でも、あなたが亡くなった後で耐量子ウォレットが登場しても、あなたはアップグレードできません。自分ではビットコインを破棄したつもりでも、実際には他の誰かに盗まれてしまう可能性があるんですよね？

Fred Thiel：純資産の数字の後ろに「B」がつく、つまり数十億ドルの資産を持ち、ビットコインを持つまではそこまで裕福ではなかったビットコイン投資家に会ったことはありますか？彼らはほぼ全員、真剣に相続計画を立てています。面白いことに、昨年のビットコイン価格上昇局面では、ある取引日には 10 億ドル分のビットコインが現金化されました。

あまり知られていないのは、ビットコインを IBIT のようなビットコイン ETF に交換することができ、それを必ずしも課税対象となる売却として扱う必要はないということです。なぜそうするのか？第一に、ETF として扱われるからです。それを担保に借り入れをしたり、ファミリートラストや遺産計画に組み込んだりできます。

つまり、非常に裕福なビットコイン保有者の多くが突然、相続計画を進め始めているのを目にしています。なぜなら問題は、もしあなたが亡くなった場合、パートナーや遺言執行者、その他の関係者が、いったいどうやってあなたのウォレットを操作し、秘密鍵を管理し、その他さまざまな複雑な問題を処理すればいいのか、ということだからです。

ですから、資産の一部を伝統的な金融システムに組み入れることは、その下で保有されているのが依然としてビットコインである以上、ビットコインという資産を支え続けることになります。

Natalie Brunell：率直に言って、今おっしゃったビットコイン全体に対するご判断は、やや悲観的に聞こえます。

Fred Thiel：いや、改めて言いますが、ビットコインは疑いなく私個人の資産の中核を成すものであり、私もビットコインをずっと強く信じてきました。どんな資産とも同じで、高値と安値を経験します。また、ビットコインが徐々に成熟していく過程で、自分が一定の役割を果たせたことを非常に誇りに思っています。

ビットコインは成長を続けると考えています。ビットコインは、主に熱意にあふれた人々に保有される資産から、理性的な投資家と確固たる支持者が共に参加できる資産へと、徐々に変化していくでしょう。ビットコインは長期的に存続し、インフレ調整後の価値を維持しつつ、長い目で見て自らの均衡点を見つけていくと私は考えています。

いわゆる「ビットコインが月へ飛び立つ」という話については、世界で何か大きな破滅的な出来事が起こり、それによって大量の資金が流入しない限り、ビットコインはむしろ、インフレに耐えて購買力を維持できる資産として、人々のポートフォリオの一部にあり続ける可能性が高いと思います。ちなみに、それ自体がすでに素晴らしいことなのです。

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