Tiger Research：韓国仮想通貨市場は個人投資家が支え、企業口座は未だ開設されず

翻訳：AididiaoJP，Foresight News

核心結論

韓国の仮想通貨市場の取引量は世界トップクラスだが、規制により企業の参入が制限されており、需要側は依然として個人投資家に大きく依存している。企業口座が解禁されれば、需要基盤は大幅に拡大し、市場が次の段階に進むチャンスが生まれる。

試算によると、2030年までに韓国企業が保有する暗号資産の規模は最大82兆ウォンに達する可能性がある。取引、カストディ、プライムブローカーなどの業務は、年間約5700億ウォンの収益をもたらすと見込まれる。

開放がさらに遅れれば、韓国の需要とビジネスチャンスは海外に流出するだろう。決済や資産管理の分野では、すでに流出の兆候が見られる。海外市場が先に顧客関係と運営経験を構築した後では、韓国が開放しても、関連ビジネスが戻ってくるとは限らない。

機関投資家の不在、韓国暗号資産市場の成長上限

韓国は世界で最も活発な暗号資産市場の一つである。法定通貨建てでは、近年韓国ウォンは世界の暗号資産取引高の約30％を占め、米ドルに次ぐ。ピーク時には50％以上を占め、米ドルを上回ったこともある。韓国の人口と経済規模を考慮すると、この活発さは異例である。

しかし、国内の暗号資産産業は同期して成長していない。韓国と世界の主要な暗号資産企業との評価額の差は、この乖離を明確に示している。各国の資本市場の規模や事業範囲が異なるため、直接比較には限界があるが、その差は依然として顕著である。韓国最大の暗号資産企業であるDunamu（Upbit運営会社）の評価額は、Coinbaseの約7分の1である。

韓国市場は個人投資家によって支えられており、規制は中小企業を締め出している。米国の市場構造は異なる。Coinbaseの取引高の80％以上は機関投資家によるものであり、機関投資家の需要が市場の基盤を形成している。韓国はかなりの取引量を記録しているが、企業の需要はほぼ皆無であり、そのため業界は次の段階に進むことが難しい。

企業口座の度重なる延期、82兆ウォン市場は依然として机上の空論

企業口座開設の進捗は、当初の計画から遅れている。2025年、韓国金融委員会は、まず約3500社の上場企業と登録機関投資家が投資目的で暗号資産を取引することを許可し、その後段階的に開放する計画だった。第一段階はまだ開始されておらず、より広範な企業の参入についてもスケジュールはない。そのため、企業資金は依然として韓国の暗号資産市場に流入しにくい状況にある。

企業口座が解禁されれば、需要面は大幅に拡大する。試算は、私募金融機関や年金基金などの公的基金の運用資産を基礎とし、米国など企業参加がより成熟した市場の2027年におけるアロケーション比率を参考にすると、韓国企業の暗号資産管理規模の上限は約16兆ウォンとなる。

企業参加者が増加すれば、市場はさらに拡大する可能性がある。2028年以降、モデルは資産拡大とより高いアロケーション比率の両方を組み込む。機関投資家は韓国で検討された5％の投資限度額、公的基金はより保守的に2％で計算する。この仮定に基づくと、企業の暗号資産管理規模は2028年に約35.2兆ウォン、2029年に約57.1兆ウォン、2030年には上限82兆ウォンに達する可能性がある。これは潜在的な市場上限であり、実際の規模は依然として規制の進捗と市場環境に依存する。

企業向け金融サービス：年間収益約5700億ウォン

企業が参入した後、市場は取引レベルにとどまらない。大口注文は安全かつ確実に約定させる必要があり、資産は安全にカストディされ、さらにトレジャリー管理とリスク管理が必要となる。カストディ、プライムブローカーなどのサービスがそれに伴い発展し、中央集権型取引所の手数料のみに依存することはなくなる。

海外の企業市場の収益モデルを参考にすると、2030年までに企業の資産管理規模が82兆ウォンに達した場合、年間収益は約5700億ウォンとなり、取引手数料、ならびにカストディ、執行、トレジャリー管理からの収益が含まれる。

企業の資産規模が大きくなるほど、こうしたサービスの需要は強まる。カストディ、プライムブローカーなどの法人向け業務は、韓国の暗号資産業界にとって、個人投資家の取引手数料に代わる新たな収入源となる可能性がある。

投資にとどまらない：産業チェーンの外部への拡大の可能性

企業口座は、投資取引だけでなく、暗号資産を活用して事業を展開する企業にもサービスを提供する。ステーブルコインによる支払いと送金が最も直接的な例である。このような業務では、企業が暗号資産を直接取引し、韓国ウォンに決済する必要がある。韓国は企業の取引を制限しており、関連ビジネスも抑制されている。

海外では、Rain、BVNK、Mesh（決済・決済インフラ企業）など、一連の決済・決済インフラ企業が成長している。上場企業と非上場企業では評価額の基準が異なるため直接比較は適切ではないが、この分野ではすでに複数の企業の評価額が数兆ウォン規模に達している。

企業口座が解禁されれば、韓国でも同様のビジネスが発展する可能性がある。決済・フィンテック企業は暗号資産による支払いや送金を提供でき、他の企業も暗号資産を代金の受け取りや支払い、決済に利用できるようになる。韓国の暗号資産業界は、「取引市場」から「アプリケーション市場」へと拡大する機会を得る。

企業参入により、流動性が取引高に見合うものに

個人投資家の高い参加率が韓国の取引高を押し上げているが、大口注文の処理能力は世界の主要取引所に依然として劣る。過去1週間のビットコイン現物取引の試算によると、100億ウォンの注文の場合、韓国3大取引所を合わせた往復スリッページは213.2ベーシスポイントであった。同じ条件下で、バイナンスはわずか12.2bpであった。注文が大きくなるほど、その差は顕著になる。

これは、韓国市場の深さが取引高に見合っていないことを示している。取引は活発だが、注文板は大口注文を処理するほど厚いとは限らず、注文量が増えるにつれて価格への影響が大きくなる。高取引高は大口取引が可能であることを意味しない。

企業口座は参加者構成の最適化に役立ち、専門的な流動性プロバイダーを引き付ける。注文板が厚くなれば、大口注文の価格影響と取引コストが低下し、企業と個人投資家の両方の取引効率が改善される可能性がある。

開放が遅れれば遅れるほど、チャンスはまず海外で実現する

企業口座がなかなか開設されない中、国内需要はすでに海外に移行し始めている。Alliumのデータによると、2021年1月から2025年9月までの間に、韓国と他国との間のB2Bステーブルコイン決済は約6億2000万ドルに上る。このデータは、中央集権型取引所への入出金や投資関連の取引を除外し、商品・サービスの支払いのみを集計している。これは、企業が投資以外にも、すでにステーブルコインを支払いや決済に使用していることを示している。

かなりの部分の需要がすでに海外に流出している。一部の輸出入企業は韓国内でステーブルコインを処理することが難しいため、香港などの海外拠点やパートナーを介して交換や決済を行っている。Hyperithmは日本で企業顧客に暗号資産管理サービスを提供し、未来アセット証券は香港でデジタル資産事業を拡大している。韓国の需要とビジネス能力は、すでに規制枠組みがより整った海外市場でビジネスに変換されている。

この傾向が続けば、海外進出企業は顧客や収益だけでなく、ビジネス関係や運営経験も蓄積することになる。決済ネットワークやビジネス関係がひとたび海外で構築されれば、その後韓国が開放したとしても、これらの活動がすぐに戻ってくるとは限らない。企業は、すでに顧客と経験を蓄積した市場への投資を継続することを好むだろう。企業口座の開放を遅らせることは、資金流入のタイミングを遅らせるだけでなく、韓国で成長すべきビジネスが、先に海外に根付く可能性を生み出す。

次のステップ：企業口座の開放

企業口座の意義は、単に企業資金を暗号資産市場に流入させることだけではなく、新たな金融サービス市場を生み出す可能性もある。前述の通り、2030年までに企業の暗号資産管理規模の上限は約82兆ウォン、取引、カストディ、プライムブローカーによる年間収益は約5700億ウォンとなる。企業資金が流入すれば、取引、カストディ、資産管理に関連する需要も高まるだろう。

影響は金融サービス以外にも波及する可能性がある：決済、送金、会計、税務、セキュリティ、マネーロンダリング対策、データサービスなどは、企業が暗号資産を利用することで拡大する可能性がある。鍵となるのは、これらの機会が韓国に留まるかどうかである。国内に留まれば、韓国企業は収益と運営経験を保持できる。取引が国内に留まれば、資金の流れもより追跡しやすくなり、税務や市場規制の把握もしやすくなる。

韓国には取引量と需要が不足しているわけではなく、企業が参入できる環境が不足している。需要が個人投資家レベルで遮られているため、金融サービスや関連産業は成長しにくい。企業口座が実現すれば、既存の需要が産業拡大につながり、市場は「個人投資家市場」から企業や産業も参加できる市場へと変わるだろう。