著者：Nancy、PANews

Lineraはかつて、エアドロップ狙いユーザー（「撸毛党」）の集合的な記憶だった。エアドロップへの期待でコミュニティの関心を引きつけ続け、メインネットのローンチがなかなか実現しなかったこのスターL1は、最終的に緊急資金調達の失敗を経て、ひっそりと退場した。

パブリックチェーンの閉鎖の波が広がるなか、Lineraの運営停止は改めて警鐘を鳴らす。エリートチーム、スター投資家、壮大なナラティブだけでは、もはや市場の信頼を支えきれないのだ。

調達ハードルを下げても買われず、かつてのスターL1は閉鎖へ

久しぶりにLineraが広く話題に上ったのは、メインネットのローンチでも、エアドロップのルールでもなく、閉鎖のためだった。

先月末、Lineraは「次のHyperliquid」を築くと高らかに宣言し、LNRAトークンセールの開始を予告した。9月1日、LineraはLNRAのコミュニティラウンド公募を正式に開始。トークン価格は0.16ドルで、FDV（完全希薄化後評価額）1.6億ドルに相当し、同時に早期参加者には0.02ドルという低価格の優待価格も用意された。

しかし、市場の反応は期待を大きく下回った。コミュニティラウンドの申し込みは進みが遅く、全体の熱量は明らかに不足していた。最終的に、69の国と地域から617名の参加者が約84.8万ドルの購入を約束したが、これは800万ドルという調達上限を大きく下回るだけでなく、150万ドルという最低調達目標にも届かなかった。今回の公募規模は、過去に数千万ドル規模が珍しくなかった暗号プロジェクトの資金調達と比べれば決して高くないにもかかわらず、Lineraは最低調達要件すら達成できず、市場の冷え込みぶりがうかがえる。

9月19日、Lineraの創業者Mathieu BaudetはDiscordで、LNRAトークンセールがセール完了に必要な最低金額に達しなかったため、すべての購入代金を返金し、プロジェクトは直ちに運営を停止すると発表した。これに先立ち、チームはメインネットローンチまで運営を維持するための緊急資金の調達を試みたが、必要な資金を集められず、最終的にプロジェクトの閉鎖に至った。

トークンセールの高らかな予告から、調達未達による運営停止まで、Lineraの突然の閉鎖は市場を大いに驚かせ、多くのエアドロップ狙いユーザーの長年の待ち時間も水の泡にした。テストネットでの操作、タスクの遂行、バッジの収集、週次ミーティングへの参加、Discordロールの蓄積など、Lineraエコシステムをめぐる長期的な参加は、多くのコミュニティユーザーの日常となっていた。今、プロジェクトが突然停止したことで、こうした投入は何の見返りも得られなかった。

あるユーザーはソーシャルプラットフォームで、過去3年間にわたりLineraエコシステムの操作に継続的に参加し、累計で約4万〜8万MGSを投入し、100本以上のコンテンツを投稿し、69回のコミュニティイベントに参加して30個のバッジを受け取ったが、最終的に「リターンは0」で、エアドロップの確認機会すら待てなかったと投稿した。

また、Lineraはa16zなど一流VCの支援を受けていたにもかかわらず、プロジェクトは数年を経ても正式にメインネットをローンチせず、最終的に資金問題で閉鎖に至ったとして、「4年もメインネットを出さずに資金を使い果たした。次は誰だ？」と疑問を呈するユーザーもいた。同様の声がコミュニティに広がり始めた。「VCはゴーストチェーンを個人投資家に押し付けて去っていった」と直言するユーザーもいれば、「私たちが稼いだのはポイントだが、Lineraが奪ったのは私たちの時間だ」と嘆く声もあった。

さらに、HyperliquidとLineraを比較し、前者はプロダクトが先に走り出して資金が後から流入したのに対し、Lineraはむしろ「ストーリーを先に語り尽くし」、最終的にはコミュニティラウンドの調達に運営維持を頼らざるを得なかったと指摘するコミュニティユーザーもいる。

今のLineraを、スターL1と結びつけるのはもはや難しいかもしれない。しかし、プロジェクトが2022年に始動して以来、チームの経歴から資金調達の顔ぶれ、Moveエコシステムのナラティブに至るまで、Lineraは当時の人気パブリックチェーンの複数のラベルをほぼすべて備えていた。まだ本格的な大規模応用段階に入っていなかったにもかかわらず、Lineraは十分な市場の注目とコミュニティの期待を集めていた。

LineraはMetaの元リサーチャーであるMathieu Baudetによって創業され、創業チームの経歴により、プロジェクトは誕生当初から話題性を帯び、一時はAptos、Suiと並んで「Move三傑」と称された。2022年と2023年に、Lineraは相次いで2回の資金調達を完了し、総調達額は約1200万ドル。a16zが継続的に投資に参加したほか、Borderless Capital、GSR、Matrixport Ventures、Flow Tradersなども投資家に名を連ね、資本の顔ぶれはかなり華やかだった。しかし、こうした輝きはLineraがサイクルを乗り越えるための堀にはならなかった。

現在、LineraはアプリとDiscordコミュニティを段階的に閉鎖している。ユーザーのポイント残高は記録として残るが、チームはこれらのポイントが将来いかなる権益にも交換できることを約束できない。プロトコルの開発とアプリのローンチについては、チームは今後も進めたい意向を示しているものの、明確なスケジュールは当面示せないとしている。

パブリックチェーンは生存競争へ、持続可能な自己資金創出能力が鍵に

Lineraの幕引きは突然に見えるが、まったく前兆がなかったわけではない。

ますます多くのパブリックチェーンが脚光から沈黙へと向かい、閉鎖や転換を余儀なくされるなか、業界が経験しているのは単なる市場調整の一巡ではなく、流動性、ビジネスモデル、価値獲得をめぐる再検証なのかもしれない。

ここ数カ月、Harmony、Scroll、Moonbeam、Secret Network、Saga、Vanar、ZeroなどのLayer1・Layer2プロジェクトが相次いで閉鎖や転換を発表した。そのなかには、かつて大きな注目を集めた業界の先駆者も少なくない。それらは技術ナラティブ、資金調達の顔ぶれ、エコシステムインセンティブによって市場の目を引きつけ、一時は相当なオンチェーン流動性を蓄積した。しかし、市場の熱が冷め、インセンティブが徐々に退場すると、取引量とユーザーアクティビティは崖から落ちるように急減し、名実ともに「ゴーストチェーン」と化した。

特に、Robinhood Chainなど伝統的な大手企業を後ろ盾とする新チェーンが参入したことで、市場の資金とユーザーにより多くの選択肢が提供され、異なるエコシステム間の流動性移転が加速した。差別化された優位性を欠くパブリックチェーンにとって、いったんユーザーと資金が流出すれば、エコシステムを再構築するには往々にしてより高いコストが必要になる。

ヘッド効果のもと、中小パブリックチェーンが直面する生存圧力はさらに高まっている。DeFiLlamaのデータによると、イーサリアム、Solana、Base、BNB Chainなど上位10のパブリックチェーンが、パブリックチェーン市場の約9割のシェアを占めている。こうした競争環境のなか、新チェーンのナラティブ、短期的なインセンティブ、トークン発行だけに頼って資金を集めることは、長期優位性を築くのがますます難しくなっている。

激しさを増す競争に直面し、パブリックチェーンの発展経路も分化し始めている。あらゆる応用シーンをカバーしようとする汎用型パブリックチェーンに比べ、特定のニーズに焦点を当て、実際の応用によってユーザーと流動性を牽引する垂直型パブリックチェーンが、業界の主流の模索方向になりつつある。一部の老舗パブリックチェーンもAIや決済などの細分化されたトラックへと転換し、差別化されたポジショニングによって新たな成長余地を探ろうとしている。

しかし、どのルートを選ぶにせよ、持続可能なビジネスモデルを構築する必要がある。継続的な収入源を欠く暗号プロジェクトにとって、資金調達の蓄えとトークンセールの収益は短期的にはチームの運営を支えられるかもしれないが、安定した営業キャッシュフローに取って代わることは難しい。いったん資金調達が滞り、資金の蓄えが消耗し続ければ、プロジェクトは支出削減や開発縮小を余儀なくされ、最終的には閉鎖に至る可能性もある。Lineraの経験はまさに現実の事例であり、資金調達はプロジェクトに時間を稼ぐことはできても、自己資金創出能力を無期限に代替することはできない。

さらに注目すべきは、パブリックチェーンに対する市場の価値評価ロジックも変化していることだ。かつては、技術ナラティブ、資金調達の顔ぶれ、エコシステム規模、エアドロップ期待が、プロジェクトに注目と評価プレミアムをもたらすのに十分だった。しかし、ますます多くのプロジェクトが実際の運営段階に入るにつれ、市場はこうした成長のうちどれだけが真の需要に由来し、どれだけが短期的なインセンティブに依存しているのかを再検証し始めている。

オンチェーン取引量とTVLは依然としてエコシステム規模とユーザーアクティビティを測る重要な指標だが、必ずしもプロジェクトが持続可能な収益力を備えていることを意味しない。投資家にとって、プロトコルが継続的に収入を生み出せるか、そしてその収入がトークン保有者に効果的に還元されるかも、プロジェクトを評価する重要な次元になりつつある。

最近のHyperliquid、Uniswap、NEAR、Venice、Arbitrum、Aave、Lighterなどのトークンの力強い動きも、プロトコル収入とトークンインセンティブの整合性に対する市場の重視をさらに示している。

だからこそ、現在ますます多くの暗号プロジェクトが、トークンの買い戻し・焼却などを通じて、プロトコルの経営活動とトークン価値を結びつけようと試み始めている。Unfoldedのデータによると、暗号プロジェクトは今年これまでに6.38億ドルをトークン買い戻しに費やしており、前年同期の5.45億ドルを上回り、2024年同期はわずか36.6万ドルだった。そのうち、HyperliquidとPump.funの合計が約9割を占める。

しかし、買い戻し自体は持続可能な価値獲得と同義ではない。その実際の効果は、資金源、買い戻し規模、トークン総供給量の変化、そしてプロジェクトが将来にわたって収入を生み出し続けられるかどうかに左右される。安定した営業キャッシュフローを欠けば、買い戻しも段階的な価値支出にとどまり、長期的な支えにはなりにくい。

突き詰めれば、ナラティブと技術の輝きがもはや流動性を引きつけるのに十分でなくなったとき、パブリックチェーン競争はトラフィックと市場の注目を奪い合う段階から、真の需要、継続的な収入、価値還元能力を問われる段階へと移行している。

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