デカップリングはどうなった？ BTCが再び米株とともに下落

米国株の今年最高の日と最悪の日は、わずか24時間しか離れていない。BTCはその両日についていった。

11月4日、ダウ平均は3%上昇し、BTCは8万1000ドルまで反発した。11月5日、ナスダック総合指数は5.5%下落して引け、BTCは7万5200ドルまで押し戻された。BTCを連れ去ったのはオンチェーンの危機ではなく、AI株の売りだった。 2カ月前にGrayscaleが「BTCはハイテク株から離れ、金へ向かっている」と言ったばかりなのに、相関はすぐに元へ戻った。

01 AI株の売りはどうやってBTCを直撃したのか

引き金は暗号資産とは無関係だった。

前日は2025年4月以来の最高の一日で、BTSEの最高執行責任者（COO）Jeff Mei氏によれば、市場はイラン紛争が終結に向かうと考えていた。24時間後、風向きは一変した。

Reutersの報道によると、民主党が議会を制したことで市場はデータセンター建設の減速を懸念し、半導体株は前日から下落し、5日はその2日目だった。ナスダック総合指数は5.52%下落して引け、ダウ平均は1833ポイント下落、半導体ETFは12%超下落して、2020年3月以来の最悪のパフォーマンスとなった。

半導体が最もひどかった。 エヌビディアは9.26%下落、AMDは17.26%下落した。AMDの決算は実際に予想を上回り、データセンター収入はほぼ倍増したが、市場はファンダメンタルズを全く見なくなっていた。S&P 500の11セクターすべてが下落し、恐怖は半導体からあらゆるものへと広がった。

BTCもついていった。

CoinGeckoのデータによると、BTCは当日、約8万0300ドルから一時7万5200ドル前後まで下落し、終値は7万6000ドルで、前日比約5.5%安だった。24時間の清算額は10億ドルを超え、ほぼ9割がロング勢で、約21万人が強制清算された。

伝導経路は複雑ではない。ハイテク株のパニック→機関投資家がBTC ETFを売却→ETFからの流出がオンチェーンのレバレッジの強制清算を誘発→価格の下落が加速。 Farsideのデータによると、10月30日から11月5日までのBTC ETFの純流出は合計約15億ドル。10月30日もハイテク株が暴落した日で、インテルが業績見通しの未達で約29%下落し、その日にETFからは6億4300万ドルが流出した。

この日の暗号資産暴落の源はオンチェーンにはなかった。

02 約束されたデカップリングは、2カ月で反転した

今年2月、BTCは約6万ドルまで下落し、昨年10月の史上最高値12万6000ドルから半値になった。Grayscaleのリサーチ責任者Zach Pandl氏は2月9日のレポートで判断を示した。過去少なくとも12カ月間、BTCの価格変動は初期の高バリュエーションのテックソフトウェア株と高い相関があった。 同氏の見解では、この調整は暗号資産固有の問題ではなく、グロースポートフォリオ全体のリスク削減によるものだった。

8月末になると、同じ人物が全く異なるデータを示した。 過去3カ月で、BTCと金の騰落の連動度は年初のほぼ0から50%超に上昇し、ナスダック100とは逆に60%超から約33%へ低下した。背景には、米国の連邦債務総額が8月に40兆ドルを突破し、債務への不安から資金が**「希少資産」**へ流れたことがある。

市場の解釈は「BTCはついにハイテク株から離れ、金の陣営へ向かった」だった。

2カ月後、K33 Researchが冷水を浴びせた。10月21日、同社はBTCとナスダックの連動度が再び上昇し、2週間リターンがほぼ一致したと指摘した。当時、BTCの28日ボラティリティは1.2%まで低下し、年内最低水準に近づいていた。リサーチ責任者のVetle Lunde氏は「最近の相対的な底堅さは株式市場との真のデカップリングを意味しない」と述べる一方、「ボラティリティの圧縮後には通常、爆発が起きる」と警告した。

そして11月5日。ナスダック100は約6.5%下落し、BTCは約5.5%下落、金は逆に0.9%上昇した。BTCがついていったのはナスダックであり、金ではなかった。

これは初めてではない。

2022年初頭、データ会社KaikoはBTCとナスダックの騰落が高度に同期し、連動度が2020年7月以来の高水準に達したことを発見した。同期間、BTCと金の相関はむしろマイナスだった。「デジタルゴールド」という説は初めてデータによって否定された。

2025年4月の関税ショックではBTCは一時的にデカップリングし、当月13%上昇、ナスダックはほぼ横ばいだった。Bernsteinのアナリストはこのパフォーマンスを「目を見張るもの」と評した。しかし関税の一時停止後、連動度はすぐに戻った。11月5日の米株暴落の参照点は2025年4月だ。同格の二つのショックで、BTCは1度目は耐え、2度目は耐えられなかった。

機関によって相関を測る時間軸は異なる。 Grayscaleは90日、K33は2週間リターンを見る。窓を変えれば結論も変わる。同じZach Pandl氏が、2月にはBTCは「グロース株に近い」と言い、8月には「金へシフト」と言った。同じ人物が同じ年に二度、違うことを言ったのだ。

相関は一つの結論ではなく、それ自体が絶えず反転している。

03 BTCと金は今年そろって最下位

Creative Planningのチーフマーケットストラテジスト、Charlie Bilello氏は10月23日に資産ランキング表を示した。21資産のうち、BTCは年間7.3%下落、金は7.5%下落で、そろって最下位2位。 同期間、短期米国債は2.9%上昇、コモディティバスケットは52.5%上昇した。11月5日終値ベースでは、BTCの年初来下落率は約13%に拡大している。

同氏の評価はこうだ。「2011年以来、BTCと金が同時に最下位になった年は一度もない。」

伝統的な理解では、株が下落すれば資金は金とビットコインに向かうはずだ。しかし今年は両方が下落し、実際にもうかったのは原油とコモディティだった。安全資産というレッテルは、インフレ環境ではあまり役に立たない。

金自身もそれほど良くはなかった。1月に約5600ドルの史上最高値を付け、11月5日には約4095ドルまで下落、高値から約27%下げた。

3月のイラン戦争で原油価格が63%急騰し、インフレ懸念が米国債利回りを押し上げてドルが強くなり、レバレッジをかけた人々は金を売って現金に換えることを強いられた。金は当月、2008年10月以来の最悪のパフォーマンスを記録した。二つの「安全資産」のうち、一つは戦争で打ち落とされた。

しかし同じ3月、BTCはついて下落しなかった。Grayscaleの4月のレポートのタイトルは「戦争下の底堅さ」だった。主要株価指数、債券、貴金属がすべて下落する中で、暗号資産はむしろ小幅に上昇した。 同社の説明では、それ以前の数カ月でBTCは大量のリスクポジションをすでに整理しており、加えてStrategyが当月約4万4400枚のBTCを購入した買いが価格を支えた。

同じ年、BTCは3月には株についていかず、11月にはハイテク株についていった。「デジタルゴールド」は固定された属性ではなく、切り替わる状態に近い。

同じ週を見るとより明白だ。 4日の選挙結果を受けてBTCは反発し、金は約3%上昇、ダウ平均は3%上昇と、三者がそろって上がった。5日に風向きが変わると、BTCは約5.5%下落、ナスダック100は約6.5%下落、金は0.9%上昇した。まずすべての資産と一緒に上がり、その後に単独でハイテク株とともに下がった。

04 BTCはいったい何なのか

2月9日、Grayscaleのリサーチ責任者Zach Pandl氏はレポートで問題をこう整理した。
「BTCは金のような価値貯蔵資産なのか、それともハイテク株のようなグロース資産なのか。短い答えは、我々は両方だと考えている。」

正直な答えだ。BTCは確かに二つの身分の間を行き来している。今年3月は戦争のショックに耐え、11月にはハイテク株とともに倒れた。

リスク資産としての側面は見やすい。現物ETFの承認後に機関資金が大量に流入し、BTCの値動きはますます高ボラティリティのハイテク株に似てきた。市場全体が上がるときはBTCはより大きく上がり、下がるときはより大きく下がる。

数字は直接示している。10月30日のハイテク株暴落でBTC ETFから6億4300万ドルが純流出し、11月5日の再下落でさらに4億3000万ドル超が流出した。機関の姿勢が変わるたびに、ETFは圧力をそのままBTC価格へ伝える。

Grayscaleは選挙前にこんな見方も示していた。 世界の暗号資産活動のうち米国で起きているのは約15〜20%にすぎず、暗号資産は選挙結果にかかわらず前進する、というものだ。しかし11月5日の値動きは、米国市場のセンチメントが依然としてETFを通じて世界のBTC価格に伝わることを示した。

価値貯蔵の側面は長い時間軸で見る必要がある。Bilello氏のデータによると、2011年以来のBTCの年平均リターンは120.6%、金はわずか6.3%だ。短期的な変動を除けば、BTCがインフレを上回る幅は金をはるかに超えている。

JPモルガンも真剣に向き合い始めた。 10月、同社は初めてBTCを長期資本市場仮定に組み入れ、今後10年の基準年率リターンを10%、米国大型株の7.5%を上回るとした。ただしJPモルガン自身も余地を残している。ボラティリティ55%、相関は不安定で、BTCを主要ポートフォリオモデルには組み入れていない。

Pandl氏は2月のレポートでこうも書いている。「もしBTCが通貨資産として長期的に成功すれば、その価格行動は最終的に金に近づく可能性がある。」

あの「もし」に注目してほしい。BTCの歴史はまだ17年で、金と同じ地位を獲得したわけではない。

注視し続けるべき3つの指標：