執筆者：エリック、フォアサイトニュース

北京時間3月30日夜、2024年に開始予定だったAave V4がメインネット上で正式にローンチされ、Aave DAOのガバナンス論争以来、初めての朗報となった。

バージョンV4は、Aaveの全面的な刷新と言えるでしょう。最も重要な変更点は、これまで独立していた融資市場を、ハブ・アンド・スポーク型の統一された流動性プール・アーキテクチャに統合したことです。

バージョンV4では、各チェーンまたはL2に統一された流動性ハブ（ハブ）が設けられています。貸付のためにユーザーが預け入れたすべての資産は、単一の流動性プールに保管されます。ハブは、全体的な調整、信用限度額の管理、システムレベルの制約（「総借入額≦総供給額」など）、および緊急停止を担当します。ハブはユーザーと直接やり取りすることはありませんが、バックグラウンドで流動性を一元的に管理します。

各チェーンにはハブが1つだけあるのではなく、異なるニーズを満たすように設計された複数のハブが存在し、実質的にリスク分離の役割を果たしている点に注意が必要です。例えば、V4は現在、コアハブ、プライムハブ、プラスハブを提供しています。コアハブは主流の資産を対象とし、すべてのユーザーが利用できます。一方、プライムハブはより「管理しやすい」担保を求めるサプライヤー向けに設計されています。プラスハブは戦略的なステーブルコイン向けに設計されており、プロジェクトの規模を考慮してパラメータが調整されています。

スポークは、それぞれ独自の貸借機能、リスクパラメータ、担保ルールを持つ独立した市場と考えることができます。ハブ内では、ユーザーの資産は同じ流動性プールに存在し、借り手はニーズに応じて異なるスポークを選択する必要があります。例えば、上の図に示すように、ユーザーは最初の4つのスポークでWETHを借り入れ資産として預け入れることができ、借り手はWETHを貸し出すことができますが、WETHを担保として使用できるのはEtherFiスポークのみです。

公式の説明では、分散した流動性を統合できるとされていますが、実際には、質の高い資産を担保に融資を行うユーザーにとって大きな違いはありません。例えば、ETHを担保に資産を借り入れる場合、健全性係数が低くなりすぎないように注意すれば、V3とV4の操作は同じです。

流動性統合という点では、V4は確かに独立した市場よりも洗練されているが、質的な飛躍とは言えない。真の違いは、Spokeのカスタマイズされたパラメーターと新しい清算エンジンにある。

V4では、借り手の金利は基準金利とリスクプレミアムによって決まります。基準金利はV3と同様に利用率曲線に基づいており、最適な利用率を下回ると緩やかに上昇し、それを上回ると急激に上昇します。リスクプレミアムは担保の性質によって決まります。担保がUSDT、ETH、WBTCなどのより安定した資産であれば、リスクプレミアムは小さく、場合によってはゼロになります。しかし、リスクの高いアルトコインのリスクプレミアムは非常に高くなり、「優良資産が不良資産を補助する」ような状況を防ぎます。

簡単な例を挙げると、V3では金利は完全に需給によって決まります。USDTを貸し出す場合、融資比率（LTV）や清算基準は異なるかもしれませんが、需給条件が同じであれば、ETHとLINKを担保とした金利は同じです。しかし、LINKのボラティリティは明らかにETHよりも高いです。金利が同じであれば、LINKを担保とする借り手は利用率を高め、結果としてETHを担保とした借入コストは減少するどころか増加することになります。

バージョン4ではこの欠点が解消されています。高リスク資産を担保に資金を借り入れる利用者はより高いコストを負担する一方、資金提供者はより高いリターンを得られます。同時に、金利の上昇は借入需要を抑制するため、質の高い資産を担保に資金を借り入れる利用者にとってコスト面でのメリットがより顕著になります。

清算メカニズムに関して言えば、清算人は健全性係数をSpokeが事前に設定した目標値まで回復させるだけであり、健全性係数が低いほど清算ボーナスが高くなります。この設計は、借り手により多くの選択肢を与えるだけでなく、プラットフォーム全体の不良債権リスクも軽減します。さらに、新しい清算エンジンには「ダスト防止メカニズム」が追加されており、残存債務または担保が閾値（例えば1,000ドル）を下回ると、清算人はすべてのポジションを清算し、少額の残存債務が蓄積して資本効率が低下するのを防ぎます。

最後に、ハブ内の遊休流動性は、ガバナンスによって承認された低リスク・高利回り戦略（短期国債、ステーブルコインLP、マネーマーケット商品など）に自動的に投資することができ、資金提供者の収入とDAOの収入の両方を増加させます。これは、「統一された流動性」の数少ない利点の1つと言えるでしょう。

総じて言えば、Aave V4の統合された流動性は融資において大きな利点をもたらすものではなく、いわゆる構成可能性（借り手が異なるスポーク間でポジションを管理できる機能）もV3と比べてそれほど便利になったわけではない。しかし、タイトルが示唆するように、V4はAaveを単なる製品から「銀行」に似た金融インフラへと変貌させる。

複雑な業務運営はさておき、銀行の中核業務は預金を集め、その一部を利用者の日々の支払いや送金ニーズのための準備金として積み立て、預金金利と貸出金利の差額を貸出によって得ることです。また、遊休資金については、銀行はリスク許容範囲内で様々な投資に振り向けることもできます。

セントジョージ銀行本店、セントジョージ宮殿

1407年にイタリアのジェノヴァで設立されたサン・ジョルジョ銀行は、一般的に世界最古の銀行とされています。預金や融資サービスの提供に加え、政府債務の管理、為替取引、資金送金なども行い、当時ヨーロッパ有数の貿易拠点であったジェノヴァの商業ニーズに応えていました。

2017年のETHLendのローンチから2026年のAave V4のリリースまで、わずか10年足らずで、Aaveは元々銀行だったものへと変貌を遂げました。もちろん、Aaveと銀行は全く異なるものであり、これはあくまで比喩です。P2Pレンディングと比較すると、何世紀にもわたる数々のブラックスワン現象に耐えてきた銀行モデルは、当然ながらより優れた選択肢であり、V4がV3よりも優れているのと同様です。

よく観察してみると、DeFi分野における多くの「イノベーション」は、2021年後半のDeFi 2.0ブームのように、もはや過去の遺物になりつつあることがわかるでしょう。逆に、Aaveのような、シンプルなビジネスモデルと、伝統的な金融分野で何百年にもわたって成熟してきたロジックを持つプロジェクトは、生き残り、繁栄を遂げています。長年の探求を経て、多くのDeFiプロジェクトはおそらくこのことに気づいているでしょう。DeFiには大きな可能性が秘められているものの、伝統的な金融が辿ってきた道のりを一つも飛び越えることはできない、と。

Aave V4は流動性を一元化しており、将来的に様々な可能性を秘めています。例えば、一定期間（1年など）遊休状態にある資産を、UniswapのETH/USDT LPのような高リスク投資に活用できます。また、商業銀行のように完全に機能し、クレジットカード（ステーブルコインを担保とした貸付を消費に利用するEthFiモデルを参照）など、他の商業銀行業務を段階的に追加していくことも可能です。

さらに、Aaveは「投資銀行」へと事業を拡大する可能性もある。例えば、資産を預け入れて利息を得るユーザーが、資産を引き出して売却し、ステーブルコインを入手してICOに参加するためにUSDTやUSDCを借り入れることができるICOプラットフォームを立ち上げるといったことが考えられる。こうすることで、Aaveはプロジェクトから手数料を徴収すると同時に、利息収入も得ることができる。

ハブ＆スポークの仕組み自体は、融資の仕組みに大きな革新をもたらすものではないが、次のステップへの最も重要な基盤を築いている。

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