Hyperliquid がポートフォリオマージンを導入: キラー機能か、それとも致命的な武器か?

著者: Jae、PANews

Perp DEX（分散型永久契約取引所）がウォール街モデルを再現しようとすると、より効率的なマージンシステムが利益とリスクを同時に生み出す可能性があります。

Perp DEX市場は、最も血なまぐさい戦場と化しています。ほとんどのプレイヤーが依然としてレートとUIで競い合っている中、主要プロトコルであるHyperliquidは、よりプロフェッショナルな機関投資家をターゲットに、静かに攻勢を強めています。

12月15日、Hyperliquidはポートフォリオ・マージン・システムのローンチを発表し、既にテストネットに導入されています。これは単なる機能アップデートではなく、オンチェーン・デリバティブ取引の資本効率とリスクロジックを再構築するものであり、CEX（中央集権型取引所）によって「甘やかされてきた」マーケットメーカーや高頻度取引機関の取り込みを目指しています。

しかし、最後の貸し手が不足しているDeFi市場では、効率性の向上は往々にしてリスクの増大を意味します。極端な市場環境において、統合アカウントがワンクリックで清算されると、複数の市場に波及するオンチェーン清算の津波を引き起こす可能性があります。

資本効率は 30% 向上し、Hyperliquid の組織変革に役立ちます。

ポートフォリオ証拠金システムはCEXに長年存在していましたが、Hyperliquidのポートフォリオ証拠金システムは、一般的なクロスマージンモデルや個別証拠金モデルとは根本的に異なります。従来のクロスマージンモデルでは、ポートフォリオ全体の証拠金所要額は通常、個々のポジションの証拠金所要額の合計となりますが、ポジション間のヘッジ効果を考慮できません。

これに対し、ポートフォリオマージンシステムは、ユーザーのスポットアカウントと永久契約アカウントを統合し、純リスクエクスポージャーに基づく決済メカニズムを採用し、ポートフォリオ全体の純リスクに対してマージン要件を設定します。

これは本質的に、余剰担保から資本を解放することでリスクヘッジ者に利益をもたらします。同一の原資産に対してロングポジションとショートポジションの両方を保有するポートフォリオの場合、ポジション間のリスク相殺効果により、全体の証拠金必要額は個々のポジションを合計して計算した証拠金必要額よりも大幅に低くなります。CEXのデータでは、ポートフォリオ証拠金システムが資本効率を30%以上向上させることが既に実証されています。業界関係者によると、デリバティブに特化したあるCEXでは、ポートフォリオ証拠金システム導入後、取引量が2倍に増加したとのことです。

Hyperliquidにとって、このメカニズムの導入は、個人投資家のトラフィック獲得競争から、資本効率に非常に敏感な機関投資家市場へのターゲット転換という戦略的転換を意味します。ポートフォリオマージンシステムは、競争の激しいPerp DEX市場においてHyperliquidにとって重要な資産であり、資本効率を向上させることでマーケットメーカーや高頻度取引を行う機関投資家の獲得を目指しています。

しかし、Hyperliquidはポートフォリオ証拠金システムの開発に慎重なアプローチを採用しており、新機能の堅牢性を確保するため、テストネットのプレアルファ段階でリリースしました。現在、ユーザーはUSDCのみを借りることができ、HYPEトークンが唯一の担保として指定されています。

事実上、これは低リスクのローンチパスです。このプロトコルは、単一資産の検証モデルを採用しながら、HYPEトークンの有用性を戦略的に高め、ネイティブL1エコシステムへの早期の流動性ブートストラッピングと経済的インセンティブを提供します。

Hyperliquidは、システムが成熟するにつれて、USDHとBTCを担保資産として導入するなど、サポートされる資産を徐々に拡大していくと述べています。

長期的には、Hyperliquidのポートフォリオ・マージン・システムは非常にスケーラブルです。HyperCoreを通じて新しい資産クラスに拡張できるだけでなく、オンチェーン戦略の構築もサポートします。これは、ポートフォリオ・マージン・システムがHyperEVMエコシステムにおける複雑な裁定取引や利回り戦略の基盤となり、オンチェーン・デリバティブ取引エコシステムにさらなる活力をもたらす可能性を示唆しています。

理論上のレバレッジ容量は 3.35 倍に増加し、機関レベルの戦略マトリックスをサポートできます。

Hyperliquid のポートフォリオマージンシステムの魅力は 3 つの側面に反映され、機関投資家向けのクローズドループ製品モデルが構築されます。

統合口座によるシームレスな取引体験：機関投資家は、スポット契約や無期限契約などの複数のサブ口座に資金を手動で配分する必要がなくなります。すべての資産は統合口座で同期管理されるため、運用プロセスが大幅に簡素化され、資金移動における摩擦や時間ロスが排除されます。これにより、運用コストが削減され、高頻度取引戦略の実行効率が向上します。
遊休資産からの自動収益創出：ポートフォリオマージンシステムは収益構造の最適化にも貢献します。遊休担保はシステム内で自動的に利息を生み出し、無期限契約のショートポジションの担保として、あるいは裁定取引戦略の実行にも活用できます。これにより、資産の収益ポテンシャルがさらに最適化され、「一つの資産を多用途に活用する」という資本シナジーが実現します。
レバレッジの質的飛躍：米国株式市場の類似システムを参考にすると、適格投資家は理論上、レバレッジ比率を3.35倍まで引き上げることができます。これにより、名目エクスポージャーの拡大と資本回転率の向上を目指す機関投資家にとって、より幅広い選択肢が提供されることになります。

つまり、Hyperliquidは単一の戦略だけでなく、機関投資家レベルの戦略マトリックスもサポートしています。ロング・ショート・ヘッジ、現物・先物アービトラージ、オプションの組み合わせといった取引戦略はすべて、最適化された証拠金システムを基盤として必要とします。しかしながら、現状では、同様の戦略をオンチェーンで実行するには極めてコストがかかります。

大規模な機関投資家を引き付けることにより、Hyperliquid のオンチェーン注文帳は、取引の深さが増し、売買スプレッドが縮小し、機関投資家レベルの取引の場としての競争力がさらに高まり、結果としてプラスのフライホイール効果が生まれることが期待されます。

効率性の裏では、ヘッジの失敗が清算スパイラルへと発展します。

しかし、効率性の向上は常にリスクの増大を伴います。特に、最終的な支援者が存在しないDeFi市場では、ポートフォリオのマージンはシステミックリスクを増幅させる要因となり得ます。

主なリスクは、損失の拡大と清算の加速にあります。ポートフォリオの証拠金所要額は引き下げられますが、同時に損失も拡大することを意味します。ヘッジポジションの相殺効果により証拠金所要額が引き下げられる可能性はありますが、市場がポートフォリオ全体に不利な動きを見せた場合、ユーザーの損失は予想をはるかに上回る可能性があります。

ポートフォリオ証拠金システムの特徴は、すべてのリスクがネット決済のために統合口座に集中することです。しかし、市場が不合理な広範な下落を経験し、相関性の低い資産でさえも同時に下落した場合、ヘッジ戦略は即座に失敗し、リスクエクスポージャーが急激に増加する可能性があります。標準モデルと比較して、統合口座のマージンコールメカニズムでは、トレーダーは通常、より短い時間枠でマージンコールを完了する必要があります。ボラティリティの高い暗号資産市場では、マージンコールの時間枠が大幅に短縮されるため、ユーザーが時間内にオンチェーンに資金を入金できず、強制清算に陥るリスクが大幅に高まります。

より深刻なシステミックリスクは、ポートフォリオ証拠金システムが連鎖的な清算ネットワークを形成する可能性にあります。統合口座の清算は通常、複数の市場に影響を及ぼします。レバレッジの高い統合口座が清算されると、システムは関連するスポットおよびデリバティブのポジションをすべて同時に清算しなければなりません。この大規模かつ複数資産の自動売却は、短期間で複数の関連市場に大きな影響を与える可能性があります。その結果、原資産価格が下落し、より多くの口座が証拠金要件を下回り、強制清算の連鎖反応を引き起こし、アルゴリズム主導の清算スパイラルを生み出します。

同様に注目すべきは、Hyperliquidのポートフォリオマージンメカニズムが、HyperEVMエコシステム内のレンディングプロトコルと深く統合されていることです。DeFi資産の本質的な相互接続性は、しばしば強いリスク伝染効果をもたらします。つまり、裏付けとなる担保価格の急落は、Hyperliquid取引レイヤーでの清算を引き起こすだけでなく、担保チェーンを通じてレンディング市場にも波及し、大規模な流動性危機や信用凍結を引き起こす可能性があります。

ウォール街が数十年にわたって辿ってきたポートフォリオマージンを、Hyperliquidはブロックチェーンコードを用いて再現しようと試みている。これは、Hyperliquidにとって機関投資家市場への進出という大きな賭けであり、DeFiシステムの耐久性を試す究極の試金石でもある。