Hyperliquid のネイティブステーブルコインレース: Paxos、Frax などが競争しており、コミュニティではそれが見せかけではないかと疑問視されています。

フランク、PAニュース

人気のオンチェーンデリバティブ取引プラットフォームであるHyperliquidは最近、USDHと呼ばれる独自のネイティブステーブルコインの発行を発表しました。しかし、独自のプロトコルを社内で選定または開発するという業界の慣例とは異なり、Hyperliquidは前例のない方法を選択しました。それは、オンチェーンバリデーターによる投票を通じてパートナー発行者を自由に入札するというものです。

このニュースが報じられるとすぐに、ステーブルコイン業界の大手企業が動き出しました。Paxos、Frax Finance、Agoraといった企業が、非常に競争力の高い提案を提出しました。他のステーブルコイン発行者もこの提案に参加予定だと噂されています。こうして、Hyperliquidの「発行権」をめぐるオンライン入札の熱狂が巻き起こりました。

この戦いの争点は、Hyperliquidプラットフォーム上に保有されている56億ドル相当のUSDCです。これをUSDHに置き換えることができれば、年間2億2000万ドル相当の米国債利子収入が生み出されると推定されます。この多額の収入はもはや外部発行者に流れ込むことなく、Hyperliquidエコシステムへと還流することになります。この発表は市場の強い反応を引き起こし、HyperliquidのネイティブトークンであるHYPEの価格は10%近く急騰しました。

ステーブルコインの発行権をめぐる争いの背後にある利益追求の論理とは一体何なのでしょうか？なぜ大手発行者は、大きな利益を期待できるにもかかわらず、あえてそれを放棄するのでしょうか？この複雑なゲームで最終的に勝利を収めるのは誰でしょうか？PANewsはこの記事で、これらの要素を一つ一つ検証していきます。

HPLの財源を超えた新たな収入源

Hyperliquid がネイティブステーブルコイン USDH を発行する最も直接的な原動力は、莫大な経済的利益です。

現在、Hyperliquidは約56億ドル相当のステーブルコインを保有しており、その95%はUSDCです。この準備金は発行者であるCircleによって管理されており、Circleは米国債などの低リスク資産への投資で利息を得ています。この価値はすべて外部から獲得されています。Hyperliquidは、この資金の利用者であり需要創出者でもあるにもかかわらず、まだこのパイの一部を獲得できていません。

USDHの発行により、Hyperliquidはこの価値を内部化することを目指しています。現在の米国短期国債利回りが約4%であることを踏まえると、56億ドルの準備金は約2億2000万ドルの年間収益を生み出す可能性があります。この収益はHPLの現在の年間収益（現在約7500万ドル）を上回り、Hyperliquidチェーンにおける最大の収益源の一つとなり、コミュニティにとってより大きなインセンティブとなることは間違いありません。

経済的メリットに加え、エコシステムの活性化も検討事項の一つとなる可能性があります。公式発表では、第一の理由として「流動性の向上とユーザー間の摩擦軽減のため、スポット取引される2つの資産間のスポット取引ペアにおいて、テイカー手数料、メイカーリベート、およびユーザー取引量寄与を80%削減します」と述べられています。取引所にとって、取引手数料の削減はコア競争力を直接向上させるための重要なステップです。特にHyperliquidにとって、先物取引量と比較してスポット取引量が少ないことは、喫緊の課題となっています。

結局のところ、スポット取引を改善することで、Hyperliquid はスポットの深さが向上し、以前の XPL のようなトークン価格操作の事件をさらに回避できる可能性があります。

公式発表と入札プロセスから判断すると、Hyperliquid がパブリッシャーに求める中核要件は次の 3 点にまとめられます。

1. 米ドルにペッグされた準拠ステーブルコイン。2. Hyperliquidでのネイティブミントに適しています。3. Hyperliquidを第一に考えるチーム。

これらのうち、コンプライアンスは現在のステーブルコイン発行における重要な焦点であり、必須条件となっています。次に、Hyperliquidネイティブミントに重点を置くことで、USDHはHyperliquidチェーンへのアクセスにUSDCのようなクロスチェーンブリッジを必要としなくなります。これは、その後の様々なオンチェーン取引におけるコスト削減の基盤となります。最後に、Hyperliquidの優先チームについては、Hyperliquidチェーンに精通したチームが優先されます。

Circleの共同創設者であるジェレミー・アレール氏がこの件に関してソーシャルメディアで「HYPEエコシステムに競合が本格的に参入してくるのを見て嬉しく思います」とコメントしたことは特筆に値します。しかし、ジェレミー・アレール氏が投稿したリンクから判断すると、CircleはUSDHとの競合ではなく、独自のネイティブUSDCの発行に注力しているようです。

パクソス、フラックス・ファイナンス、その他の入札者にはそれぞれ独自のメリットがある

このオンチェーン入札プロセスには、複数の大手ステーブルコイン発行者も参加しました。9月8日時点では、Paxos、Frax Finance、Agoraといった既存の規制準拠発行者に加え、Native MarketsやHyperstableといったHyperliquidネイティブプロジェクトも主要な参加者に含まれていました。

その中でも、Paxos、Frax Finance、Agora、Native Markets などの代表的な企業に焦点が当てられています。

PaxosとAgoraはコンプライアンスの代表例です。ニューヨーク州金融サービス局（NYDFS）の規制下にある信託会社であるPaxosは、強力な規制体制とPayPalのエコシステムにおける優位性を誇ります。Paxosは以前、Binance向けにステーブルコインBUSDを発行しました。Paxosの提案では、保有準備金の95%をHYPEに買い戻すこと、そしてPayPalなどの大手企業にサービスを提供する自社の証券インフラにHYPEを統合することを約束しています。さらに、Paxosは最近、Hyperliquidエコシステムの中核コンポーネントであるLHYPEとWHLPの開発チームであるMolecular Labsを買収しました。

Agoraは、大手金融機関であるステート・ストリートが準備金を保管し、資産運用をヴァンエックが担っているため、コンプライアンス面でも優位性を持っています。収益分配に関しては、Agoraは純収益の100%をエコシステムと共有することを約束しています。ここで重要なのは、「純収益」には保管手数料、運用コスト、その他の要素が控除される可能性があるということです。しかし、Paxosの計画では、利息を使ってHYPEを買い戻すため、最終的にはコミュニティへの資産の還元にはなりません。

DeFi分野の巨人であるFrax Financeは、DeFiエコシステムにおいて優位性を誇っています。同社の提案には、ブラックロックのトークン化された米国債ファンドBUIDLなどのリスク資産に1:1で裏付けられたステーブルコインfrxUSDも記載されており、強固なコンプライアンスとセキュリティを確保しています。さらに、Frax Financeは、裏付けとなる米国債の利回りの100%を、スマートコントラクトを介してHyperliquidユーザーに直接かつシームレスに送金することを約束しており、Frax自身による手数料はかかりません。さらに、独自のメカニズム設計により、Fraxの利回りは他のステーブルコインよりも高くなる可能性がありますが、これは一定のセキュリティ評価を犠牲にすることになるでしょう。

Native MarketsはHyperliquid上のネイティブプロジェクトであるため、ネイティブ性という点で優位性があります。コンプライアンスに関しては、発行元であるBridge（Stripe傘下）のグローバルコンプライアンスプロファイルと法定通貨アクセスを統合することを表明しています。利益還元に関しては、Native Marketsは準備金収益の大部分を支援基金（HYPEプロトコルをオンチェーン上で自動的に買い戻す）に拠出することを約束しています。しかし、これはコミュニティへの還元とは同義ではありません。9月9日には、還元率を50%とする補足提案が提出されました。

9月9日には、DeFi大手のSky（旧MakerDAO）もUSDHステーブルコインの発行に参加する予定でした。Skyの特徴は流動性サポートにあり、22億USDCの即時流動性と4.85%の明確な利回りを提供すると発表しました。これにより、Hyperliquidは年間2億5000万ドルの収益を生み出す可能性があります。

総じて、これらの企業はそれぞれ、コンプライアンス、投資収益率、エコシステムへのネイティブ性といった点で独自の強みを持っています。しかし、利益還元という点では、Frax Financeが最も誠実と言えるでしょう。

任命後の質問、あるいは統治の誇示

コミュニティにとって、USDH発行者の選択は単なるエコシステムのアップグレードではありません。HYPEトークンの経済性、ステーブルコイン市場の競争環境、さらにはDeFi分野全体の将来性にまで関わる重要な決定です。

前述の通り、国債利子のこの部分が返済されると、エコシステム収益の最大の源泉の一つとなり、HYPEの期待価値にさらなる影響を与えます。間接的には、高金利の利回りを生み出すステーブルコインは、エコシステムがより多くの資本を引き付けるのを助け、Hyperliquidの取引深度を高め、ユーザーコンバージョンの継続的なモメンタムを提供します。

この決定はコミュニティにとって間違いなく有益であり、フォーラムでは圧倒的な支持が表明されています。しかしながら、公式のオンチェーン投票が本質的に事前に決定されたショーであるかどうかを疑問視する声も一部にあります。

最も大きな論争を巻き起こしたのは、HyperliquidのネイティブステーブルコインプロジェクトであるHyperstableです。Hyperstableは、以前にUSDHコードの使用を試みたものの、ブラックリストに登録されていると言われたとしています。今回は、別のプロジェクトであるNative Marketsが公式発表から1時間以内に迅速に提案を発表し、これが事前の情報漏洩につながった可能性があります。

さらに、一部のコミュニティメンバーは、提案の全体的な範囲があまりにも一般論的すぎるとして疑問を呈しました。彼らは、具体的なコンプライアンスの詳細（連邦ライセンスか州ライセンスのどちらを使用するかなど）、技術的な詳細、そしてステーブルコイン発行に伴う利益相反の考慮事項について疑問を呈しました。彼らは、5日間という期限が限られていることを踏まえ、当局がこのような単純な提案のみに基づいて発行者の行動を判断できる能力に疑問を呈しました。

実際、提案の詳細から判断すると、Hyperliquidの提案は通常数百語から千語以上に及ぶのに対し、他のパブリックチェーンの提案は序文や概要程度の長さにとどまることが多い。さらに、Native Marketsは1時間以内に提案を公開したのに対し、Fraxの提案も約10時間以内に公開された。この迅速性は分散型組織の平均的な意思決定時間をはるかに上回っており、当局が事前に他の関係者に連絡を取っていたのではないかという疑問が必然的に生じる。

要約する

いずれにせよ、Hyperliquidの今回の動きはコミュニティにとって前向きな展開です。これは、プラットフォームが現在抱えているスポット取引量と取引深度に関する問題に対する公式の検討と、コミュニティの利益最大化に向けたコミットメントを反映しています。しかし、USDHが迅速に発行できたとしても、短期的にはUSDCを完全に置き換えることはできないかもしれません。結局のところ、より汎用性の高いステーブルコインとして、USDHは取引の安定性と取引深度においてより実績のある実績を持っています。最終的な勝者は、まさに天秤にかかっています。コミュニティにとって、ガバナンスが鍵となるのか、それとも単にアドバイスを提供するだけなのかという問題は、Hyperliquidの分散型ガバナンスの証となるでしょう。