著者: フランク、PANews

2026 年の初め、暗号通貨市場にフラストレーションと混乱の雰囲気が広がりました。

ビットコインは2025年10月に記録した史上最高値から約36%下落し、市場は強気相場と弱気相場の間で変動しています。しかし、多くの暗号資産投資家が懸念しているのは、価格そのものではなく、市場ポジションの判断に使用していた指標システムがほぼ完全に機能していないという事実です。

S2Fモデルによる50万ドルの予測は現実から3倍以上乖離しました。4年間のサイクルは、半減期後に期待された爆発的な価格上昇をもたらさなかったのです。Pi Cycle Top指標はサイクルを通して沈黙を守り、MVRV Zスコアの固定閾値はトリガーされなくなり、レインボーチャートの上限領域は到達不能となりました。一方、Fear & Greed Indexからの逆張りシグナルは繰り返し的中せず、多くの人が待ち望んでいた「アルトコインシーズン」は実現しませんでした。

なぜこれらの指標は全体的に低迷しているのでしょうか？一時的な逸脱なのか、それとも市場構造に根本的な変化が生じたのでしょうか？PANewsは、現在広く議論されている8つの低迷指標を体系的に検証し、分析しました。

4年周期理論: 半減による供給ショックは無視できるほど小さくなりつつある。

4年サイクル理論は、暗号資産市場で最も広く受け入れられているパターンです。この理論は、ビットコインが半減期イベントによって駆動される一定のリズムを辿ると仮定しています。半減期前の蓄積、半減期後12～18ヶ月の急騰、75%～90%のピーク下落、弱気相場の底入れ、そして再び上昇するというものです。2012年、2016年、そして2020年の半減期は、いずれもこのパターンを実証しています。

しかし、2024年4月の半減期以降、市場は過去のサイクルに見られたような爆発的な上昇を経験しませんでした。ビットコインの年率ボラティリティは、過去の100%超から50%程度に低下し、「緩やかな強気相場」の特徴を示しています。弱気相場の下落幅も縮小しており、2022年のピークから底までの下落率は77%で、2014年の86%、2018年の84%よりも小さくなっています。

ソーシャルメディアでは4年サイクル理論の失敗に関する議論が広まっており、機関投資家の参入が市場のミクロ構造を根本的に変えてしまったというのが一般的な見解だ。

まず、ビットコインスポットETFは米国での上場以来継続的に資金を集めており、持続的な需要を生み出し、半減期のみによって動かされているという単純な見方を打ち破っています。

第二に、供給面では、2024年の半減期によりブロック報酬が3.125BTCに減少し、1日あたりの新規供給量が約900BTCから450BTCに減少するため、年間約16万4000枚の供給量が減少します。この減少により、ビットコインの年間インフレ率（供給量増加率）は半減期前の1.7%から約0.85%に低下し、年間供給量の減少は発行済みコイン総数2100万枚のわずか0.78%に相当します。数兆ドルに上るビットコインの時価総額と比較すると、この供給量減少の実際の影響はごくわずかです。

π サイクルのトップ: ボラティリティが低下すると、移動平均線が交差できなくなります。

フィリップ・スウィフト氏によって開発されたパイ・サイクル・トップは、111日移動平均線が350日移動平均線の2倍を上抜けた時点を観察することで、市場の天井を特定します。この指標は、2013年、2017年、そして2021年4月の3回、市場の天井を正確に示唆しました。

2025年の強気相場サイクルでは、2つの移動平均線は有効なクロスオーバーを形成することはなく、指標は「沈黙」したままでした。しかし、市場の下落傾向はすでにかなり明らかでした。

この指標の失敗は、Pi Cycle Topが急激な価格変動に依存しているため、短期移動平均線がクロスする前に長期移動平均線から大きく乖離するという事実に起因する可能性があります。ビットコインのボラティリティの構造的な低下とETFや機関投資家の参加により、BTCの価格変動はよりスムーズになり、個人投資家主導の放物線的な上昇が減少したため、移動平均線がクロスオーバーする前提条件が容易に満たされなくなりました。さらに、この指標は本質的に初期導入段階（2013～2021年）のデータにカーブフィッティングしたもので、市場参加者構造の質的変化により、初期段階でフィッティングされたパラメータはもはや適用できない可能性があります。

MVRV Z スコア: 市場規模と保有パターンにより、コンピューティングの基盤が変化しました。

MVRV Zスコアは、ビットコインの市場価値（現在の時価総額）と実現価値（各ビットコインの直近のオンチェーン取引価格に基づいて計算された合計価値）の偏差を比較することで市場評価を評価するオンチェーン評価指標です。伝統的に、Zスコアが7を超えると市場の過熱を示す売りシグナル、0を下回ると市場の過小評価を示す買いシグナルとみなされます。

パフォーマンス面では、2021年の強気相場のピーク時でさえ、Zスコアは以前のサイクルの最高値に達しておらず、従来の固定閾値（> 7）も発動しなくなりました。2025年にはビットコイン価格はピークに達しましたが、Zスコアの最高値はわずか2.69でした。

その理由としては、次のような点が考えられます。

1. 機関投資家は高値で購入し、長期保有することで、実現価値（MVRV）を市場価値に近いレベルまで体系的に引き上げ、MVRVのボラティリティを圧縮します。

2. 短期アクティブトレーダーの高頻度の動きにより、アクティブ供給のRVが現在の価格レベル近くまで「更新」され続け、MV-RVギャップがさらに縮小しています。

3. 時価総額が拡大するにつれて、初期段階と同じ極端な Z スコアを達成するために必要な資本の量は指数関数的に増加します。

これら 3 つの要因が組み合わさった結果、Z スコアの上限が構造的に低下し、当初の固定しきい値である「7 = 過熱」に到達できなくなりました。

レインボーチャート: 対数成長の仮定が崩れつつあります。

ビットコインレインボーチャートは、対数成長曲線を用いて長期的な価格トレンドをフィッティングし、価格帯を「極めて割安」から「バブル的」までの色分けされたバンドに分割します。投資家はこれを売買の機会を判断する際に利用します。2017年と2021年には、価格がより高い色分けされたバンドに達した時点で、確かにサイクルのピークに達しました。

しかし、2024年から2025年の強気相場サイクル全体を通して、ビットコインの価格は中立的な「HODL!」ゾーンに留まり、極端なバブルを示す深紅のゾーンに近づくことはなかった。チャートの上位予測機能はほぼ完全に機能しなかった。

レインボーブリッジ指標において、このモデルは価格を時間の関数としてのみ扱います。半減期、ETF、機関投資家ファンド、マクロ経済政策、その他の変数は考慮しません。さらに、機関投資家の流入によってボラティリティが低下したことにより、価格のトレンドラインからの乖離は体系的に縮小し、固定幅バンドに到達できなくなります。さらに、ビットコインの成長は「普及のS字カーブの急峻な部分」から「成熟資産の緩やかな成長部分」へと移行しており、成長率の対数外挿は実際の成長率を体系的に上回っているため、価格は中心線を下回って推移しています。

アルトコイン季節指数とBTCドミナンス：「キャピタルローテーション」の前提は変化した

アルトコインシーズン指数は、過去90日間でBTCをアウトパフォームした上位100のアルトコインの割合を測定します。75%を超えると「アルトコインシーズン」とみなされます。BTCドミナンス（BTC時価総額が総時価総額に占める割合）は、50%、あるいは40%を下回ると、BTCからアルトコインへの資金流入のシグナルとみなされます。2017年にはBTCドミナンスが85%から33%に低下し、2021年には70%から40%台に低下しました。いずれもアルトコインの大規模な上昇局面と一致しています。

しかし、2025年を通してアルトコインの季節性指数は30を下回り、「ビットコインシーズン」が続いていることを示唆しました。BTCドミナンスは最高64.34%に達し、50%を下回ることはありませんでした。2026年初頭までに、いわゆる「アルトシーズン」は、前2ラウンドのような広範な上昇ではなく、AIやRWAなどの特定のセクターにのみ恩恵をもたらす、明確なナラティブに基づく局所的なローテーションとして現れました。

これら2つの指標が期待外れだった根本的な理由は、現在の市場構造にもあります。機関投資家やETFファンドが主流となり、これらのファンドはアルトコインよりもビットコインに対するリスク許容度が大幅に高くなっています。さらに、AIや貴金属をめぐる市場の熱狂によって多額の資金が流出し、暗号資産市場への資金流入がさらに減少しています。ビットコインETFによって流入した資金は直接BTCに流入しており、構造的にアルトコインへの「ローテーション」は発生していません。ETF保有者は金融商品を購入しており、暗号資産エコシステムへのチケットを購入しているわけではありません。さらに、アルトコイン・エコシステムのナラティブの停滞と、新規プロジェクトに対する流動性サポートの弱体化も、アルトコインブームの停滞の重要な理由となっています。

恐怖と強欲指数：個人投資家の感情はもはや価格決定の決定要因ではない

Crypto Fear & Greed Index は、ボラティリティ、市場の勢い、ソーシャルメディアの感情、Google トレンドなど、複数の要素を組み合わせて 0 から 100 までのスコアを算出します。典型的なアプローチは、逆張りの取引、つまり極度の恐怖があるときに買い、極度の貪欲があるときに売ることです。

2025年4月には、指数はFTX暴落時の水準よりも低い10を下回りましたが、その後BTCは期待されたような大幅な反発を経験しませんでした。年間30日平均はわずか32日で、恐怖または極度の恐怖の水準にあった日は27日でした。この指標はトップシグナルとしては信頼性が低く、2025年10月の市場高値時点でも指数はわずか70程度でした。

仮想通貨恐怖・強欲指数が失敗する根本的な理由は、機関投資家がセンチメントと価格の伝達メカニズムを阻害していることです。個人投資家が恐怖を感じている時は、機関投資家は押し目買いをする可能性があります。一方、個人投資家が強欲な時は、機関投資家はデリバティブでヘッジを行う可能性があります。これにより、個人投資家のセンチメントはもはや価格変動の支配的な要因ではなくなります。

NVT 比率: オンチェーン取引量はもはや実際の経済活動を正確に反映していません。

NVT比率は「暗号通貨版株価収益率」として知られています。これは、ネットワークの時価総額をオンチェーン上の1日あたりの取引量で割ることによって算出されます。NVTが高い場合は過大評価されている可能性があり、低い場合は過小評価されている可能性があります。

2025年には、指標は相反するシグナルを示しました。価格が大幅に上昇する前の4月には、NVTゴールデンクロスは58の高値に達しましたが、価格が約12万ドルに達した10月には、価格が過小評価されていることを示唆しました。

NVT の失敗の根本的な理由は、その分母であるオンチェーン取引量にあり、これはもはやビットコインネットワークの実際の経済活動を表せなくなっています。

S2Fモデル: 需要ではなく供給だけを見ることのコスト

匿名アナリストのPlanBが2019年に提唱したストック・トゥ・フロー（S2F）モデルは、貴金属の評価ロジックを借用したものです。このモデルは、ビットコインの既存供給量と年間増加量の比率で希少性を測定し、対数回帰を用いて価格予測曲線を当てはめます。その基本的な仮定は、S2F比率が半減期ごとに倍増し、価格が指数関数的に上昇するというものです。

パフォーマンスの面では、モデルは2021年12月にBTCが約10万ドルに達すると予測しましたが、実際の価格は約4万7000ドルで、50%以上の乖離がありました。2025年には、モデル目標は50万ドルでしたが、実際の価格は約12万ドルで、その差はさらに3倍以上に広がりました。

S2Fモデルが失敗した根本的な理由は、それが純粋に供給サイドのモデルであり、需要サイドの変数を完全に無視している点にあります。さらに、ビットコインの時価総額が数兆ドルに達すると、指数関数的な成長は物理的に持続不可能になり、限界収益逓減は避けられない現実となります。

失敗しているのは単一の指標ではなく、むしろこれらの指標が総合的に依拠している市場の想定である。

これらの指標の不具合を総合的に検証すると、それらの機能不全は単発の出来事ではなく、むしろ同じ一連の構造的変化を指し示していることがわかります。

機関投資家の台頭は市場のミクロ構造を変化させました。ビットコインETF、企業の財務配分、CMEデリバティブ、年金基金の参入は、資本構成と価格発見メカニズムを総合的に変化させました。機関投資家は押し目買いで買い、長期保有する傾向があり、これまで個人投資家のセンチメントによって引き起こされていた急激な変動を緩和しています。これにより、極端なボラティリティやセンチメントシグナルに依存するあらゆる指標が、以前と同じように機能することが困難になっています。さらに、AIや貴金属による資金の吸い上げは、暗号資産市場の流動性を低下させています。

ボラティリティの構造的な低下は、いくつかの指標が機能しない直接的な技術的理由です。Piサイクルトップとレインボーチャートはシグナルを発動するために極端な価格上昇を必要とし、MVRVは時価総額と取得原価の大きな乖離を必要とし、資金調達率はロングとショートの極端な不均衡を必要とします。ボラティリティが100%から50%に低下すると、これらの条件を満たすことはより困難になります。

ビットコインの「資産タイプ」は変化しつつあります。デジタル商品からマクロ金融資産へと移行し、ビットコインの価格決定要因はオンチェーン変数（半減期、オンチェーン活動）から、連邦準備制度の政策、世界的な流動性、地政学といったマクロ要因へと移行しています。オンチェーンデータの分析に重点を置くこれらの指標は、オフチェーン要因がますます市場を支配する状況に直面しています。

オンチェーンデータ自体の代表性は低下しています。レイヤー2トランザクション、取引所内部決済、ETF保管モデルはすべて、オンチェーンメトリクスのデータ基盤を侵食しており、オンチェーントランザクションデータに依存するNVTやMVRVなどのメトリクスが全体像を把握することがますます困難になっています。

さらに、ほとんどの古典的な指標は、本質的には 3 ～ 4 回の半減サイクルに基づく曲線フィッティングであり、サンプルサイズが非常に小さいため、市場環境の質的な変化の後に失敗する傾向があります。

一般投資家にとって、これらの指標が全体として失敗に終わったことは、よりシンプルなメッセージを伝えていると言えるかもしれません。つまり、普遍的な予測ツールを追い求めるよりも、それぞれの指標の前提と限界を理解することの方が重要かもしれないということです。単一の指標に過度に依存すると、誤った判断につながる可能性があります。市場の根底にあるルールが書き換えられつつある局面においては、次の「普遍的な指標」を探すよりも、認知の柔軟性を維持することの方が現実的かもしれません。

比特币突破67000美元，以太坊突破3200美元

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