著者: Jae、PANews

陰謀論は真実よりも効果的に広がることが多く、これは暗号通貨の世界でも当てはまります。

特に、価格が横ばいになり、市場が不安に陥っている時期にはなおさらです。ビットコインが7万ドルを下回って何度も苦戦し、米国株式市場が毎日午前10時に奇妙な売り圧力に見舞われるような状況では、投資家は市場が謎の手によって操作されているのではないかと疑わずにはいられません。

ジェーン・ストリート氏がテラフォーム・ラボとの法廷闘争に巻き込まれ、暗号通貨市場で厳しい非難に直面する中、奇妙な現象が起こった。時計仕掛けのように正確な「10時の暴落」のシナリオが奇跡的に消えたのだ。

目立たない高頻度アルゴリズムで知られるニューヨークを拠点とするこの量子取引大手は、ブラックロックやフィデリティなどのトップのビットコインスポットETFの認定参加者（AP）でもあります。

ソーシャルメディアでは、ジェーン・ストリートはアルゴリズムの影に隠れて毎日「市場暴落ボタン」を押す犯人として特定されている。

PANews は体系的な分析の結果、ジェーン・ストリートがビットコイン価格下落の真犯人ではないものの、市場の不安を投影した人物、つまり十分に強力で謎めいていて、「悪役」を演じるのに最適なスケープゴートになったことを発見した。

ソーシャルメディアは火に油を注ぎ、ジェーン・ストリート氏が「午後10時の売り出し」の首謀者であると非難されている。

物語はごく普通の観察から始まります。

2025年11月以来、賢明なトレーダーたちは、米国株式市場の開場後、東部標準時午前10時頃の特定の時間帯に、ビットコイン現物ETFが常に異常に大きな売り圧力にさらされていることに気づいています。これは市場では「午前10時売り切り戦略」と揶揄されています。

しかし、これは典型的な反落ではありませんでした。通常、市場が開いてから最初の30分で売り圧力が急上昇し、流動性が急速に低下し、レバレッジをかけたロングポジションの清算が連鎖的に発生します。価格はパニックの中で日中安値を記録し、その後徐々に安定しました。

この非常に一貫性のある「タイムスタンプ」により、市場参加者はアルゴリズムの存在を感知しました。

ミルクロードは、このオペレーションの根底にあるロジックは、米国株式市場のオープン直後の流動性の低さを悪用し、価格暴落を誘発することで、その後の株式買い増しコストを削減することにあると指摘している。この行動は、従来の金融市場では「価格暴落」として知られており、市場の構造的な脆弱性につけ込んで利益を得ることを目的としている。

陰謀論の火に油が注がれたのは2026年2月のことだった。

ジェーン・ストリートの13F提出書類によると、同社は2025年第4四半期にブラックロックのビットコイン・スポットETF（IBIT）の保有株を710万株以上大幅に増加させ、総保有株数は2,031万5,000株、価値にして約7億9,000万ドルに達した。

このデータはソーシャルメディア上で大騒動を引き起こした。ジェーン・ストリートがビットコインを大規模に「蓄積」しているのであれば、10時に価格を下げるのはポジション構築コストを下げるためだけではないのか？

動機（資金獲得）＋手段（アルゴリズム）＝犯人（ジェーン・ストリート）という論理的な連鎖が浮かび上がったようだ。

しかし、フロンティア・インベストメンツのCEO、ルイス・ラヴァル氏は、13F開示を単に「ロングポジションの蓄積」と見なすのはマーケットメイクビジネスモデルの根本的な誤解であるとして、この考えに冷水を浴びせた。

ジェーン・ストリートはIBITの主要なマーケットメーカーであり、公認参加者（AP）であるため、ETF保有は、一方的な賭けではなく、オプションポジションのバランスをとったり、ヘッジ戦略を実行したりするために使用される可能性が高いです。

訴訟の嵐の中で消えた戦略、そして規制の波及による市場暴落を阻止したアルゴリズム。

13F データが単なる市場の誤解であったとしたら、その後の出来事はこの議論に実証的証拠を加えたことになります。

2月24日、Terraform Labsの清算人トッド・スナイダー氏は、ジェーン・ストリート氏がTerraformの内部関係者（元インターンのブライス・プラット氏）と確立したプライベート通信チャネルを利用して、2022年5月にTerraエコシステムが崩壊するまでの数時間で彼女の保有資産を正確に清算したとして、インサイダー取引と市場操作の罪で訴訟を起こした。

同じ頃、ジェーン・ストリートはインド市場でバンク・ニフィー指数を操作したとしてインド証券取引委員会（SEBI）から告発され、その後5億5000万ドルの罰金を科せられた。

法律のスポットライトが突然輝きました。

奇跡的なことが起こった。ジェーン・ストリートの訴訟が公表された後、以前は普通だった午前10時の売り圧力が大幅に緩和され、あるいは完全に消えたのだ。

これを偶然として説明するのは難しい。

PANewsは、金融工学の分野において、ある取引戦略が広く一般に認知されるようになるか、規制当局の監視を受けると、その利益率（アルファ）は急速に低下すると考えています。規制リスクの増大は、アルゴリズムの自己規制を強め、「積極的な利益確定」から「順応的なリスク回避」へと移行させ、特定の市場暴落パターンの崩壊に直接つながる可能性があります。

「午前10時の売り」現象の消滅は、それがかつて存在し、規制圧力と密接に関連していたことを如実に示しています。しかし、これはジェーン・ストリートの「独自の戦略」であったことを証明するものなのでしょうか？

答えはまだ不明だが、少なくとも一つ確かなことは、規制当局がマーケットメーカーの内部業務を精査すると、グレーゾーンで行われている特定の取引活動はコンプライアンス上の圧力により強制的に停止させられるということだ。

午前 10 時の市場の暴落はマーケットメイクの論理に反しており、陰謀論も説得力がないと思われます。

コミュニティは価格下落の原因を単一の組織の不正行為とみなす傾向があるが、ジェーン・ストリートが「ビットコインの価格を意図的に抑制した」という陰謀論は、反対派の目にはまったく受け入れられないものである。

モナドの共同設立者であり、定量取引大手ジャンプ・トレーディングの元研究責任者であるケオネ・ホン氏とフリオ・モレノ氏は、強力な技術的反論を行った。

ケオーネ・ホン氏は、IBIT を空売りしてもビットコインの価格が一方的に下落する可能性は低いと指摘している。

IBITの取引価格はビットコインに連動していますが、本質的には流通市場の銘柄です。IBITが大幅に値下がりした場合、AP（アビトラージ）や裁定取引業者は迅速に介入し、低価格の株式を購入し、プライマリー市場でビットコインに償還することで価格差を埋めます。この裁定取引の仕組みにより、IBITはスポット価格とは無関係に下落することはできません。

しかし、フリオ・モレノ氏は、ジェーン・ストリートの運用は「デルタ中立」ファンドと何ら変わらないと考えている。

「真の大手マーケットメーカーは方向性に賭けたりはしない」と大手仮想通貨マーケットメーカーGSR MarketsのCEO、シン・ソン氏はPANewsとのインタビューで語った。

確かに、ジェーン・ストリートのようなマーケットメーカーにとって、方向性リスクを負うことは極めて危険であり、彼らは「ネットリスクエクスポージャーゼロ」のバランスを目指しています。

Jane StreetがAPとしてIBITに流動性を提供する場合、在庫が常に変動するリスクに直面します。顧客がIBITを大量に購入した場合、売り手であるJane Streetはショートポジションを保有する必要があります。このポジションをヘッジするために、通常、スポット市場または先物市場で同量のビットコインを購入します。このプロセスは「ダイナミックヘッジ」と呼ばれます。

このモデルでは、ジェーンストリートの利益は価格の上昇や下落からではなく、次の要因から生じます。

売買スプレッド:わずかに安い価格で購入し、わずかに高い価格で販売することで利益を得ること。
資金調達レート裁定取引： ETFスポットを購入し、同時にCMEなどの先物市場で契約を売却することで、リスクフリーのベーシスインカムを確保します（ベーシス取引）。

どちらの戦略も多数の売り操作を伴いますが、同数の購入操作にも対応しており、理論的には市場の正味価格に中立的な影響を及ぼします。

マクロアナリストのアレックス・クルーガー氏もこれを反駁するデータを発表した。1月1日以降、東部標準時間午前10時から午前10時30分までのIBITの累積収益率は0.9％である。

PANewsは、定量的な観点から見ると、「午前10時の売り」は、米国株式市場のオープン時のボラティリティによって引き起こされた大規模なヘッジ需要によるものである可能性が高いと考えています。取引開始時点でIBITの流動性は再構築段階にあったため、このヘッジ活動は価格操作へと増幅されました。

実際、ジェーン・ストリートのような巨大企業のバランスシートは非常に大規模です。ビットコインの価格が彼らの操作によって暴落した場合、彼ら自身の数十億ドル規模の関連資産とデリバティブのポジションも、極めて高い流動性リスクとカウンターパーティリスクに直面することになります。

ビットコインスポットETFの価格発見メカニズムには構造的な問題があります。

この陰謀論は技術者によって反論されているが、ProCap の CIO である Jeff Park 氏は、問題の根本はビットコイン現物 ETF の現在の AP (認定参加者) メカニズムにあると考えている。

アソシエイト（AP）が価格に大きな影響を与えられる鍵は、その独自の法的地位にあります。APとして、ジェーン・ストリートのような機関投資家は、SECの規制枠組みにおいて、一般のトレーダーには認められていない特権を享受しています。

空売り免除：ETF（資産形成プラットフォーム）は、マーケットメイク業務を行う際に、従来の証券空売り規制の適用除外となることがよくあります。つまり、ETFは、実物資産を借り入れることなく、ビットコイン先物を通じてヘッジを行い、実物資産を購入することなく、ETFユニットを売却することができます。
キャッシュモデル: 現在のほとんどのビットコインスポット ETF は、「現金の創出/償還」モデルを採用しており、これは従来の「物理モデル」(金 ETF など) とはまったく異なります。

ジェフ・パーク氏はさらに、APメカニズムがビットコインスポット市場の価格発見機能を弱めている可能性があると指摘した。

より深刻な問題は「現金」モデル自体にあります。ビットコインはAPの手元にある時間はごくわずかで、その大半はカストディアンのコールドウォレットに「ロック」された状態で保管されます。PANewsは、この「ロック状態」が流通量を減少させる一方で、ETFとスポット市場の直接的なつながりを断ち切ってしまうと考えています。

理想的には、ETFの需要はスポット市場に直接伝達されるべきです。しかし、AP（エージェント）の存在により、この伝達プロセスは仲介されます。APは、ビットコインのスポットを直接購入するのではなく、先物契約を通じてリスクヘッジを行うことがよくあります。

この行動の結果、ETF には資金の純流入が示されますが、スポット市場での実際の購入活動は同じようには反映されません。

PANewsは、ジェーン・ストリートのようなAP（投資適格者）が空売り免除を利用して先物取引でヘッジを行う場合、本質的にビットコインの需要を「合成」していると主張しています。つまり、ETFへの流入がスポット価格の上昇モメンタムに同程度の影響を与えない可能性があり、客観的に見て価格の「ソフトな抑制」を生み出していることになります。

この構造的なミスマッチはパラドックスを生み出します。ETFの規模が大きくなるほど、ビットコインの価格形成力は少数の投資銀行に集中することになります。そして、ジェーン・ストリートは、この権力構造の中心的結節点の一つなのです。

工業化は市場成長の限界になりつつあるのでしょうか?

「量的取引が消滅しない限り、下落は決して止まらないだろう。」

「量的産業セクターがA株の上昇を抑制している」という見方がソーシャルメディア上で広く拡散している。DeepSeekの親会社であるプライベートエクイティ大手のMagic Squareでさえ、批判を受けている。同社は一方では最先端のAI技術を用いてモデリング分野で「国家の栄光を勝ち取る」としている一方で、他方では「次元削減攻撃」アルゴリズムを用いて二次市場で「流動性を搾取」していると非難されている。しかし、この見方はどちらかといえば感情的な捌け口に過ぎない。

深遠な疑問が浮かび上がってきた。それは、量的投資は市場における「産業文明の進化」なのか、それとも健全な株式市場の成長を「目に見えない形で抑制するもの」なのか、ということだ。

現在、アルゴリズム取引（高頻度取引、アルゴリズム執行、クオンツヘッジを含む）は米国株式市場の70%以上を占めています。対照的に、比較的未成熟なA株市場におけるクオンツ浸透率は、過去10年間で5%から約25%～30%へと飛躍的に成長しました。

さらに驚くべきは、トップハンターが達成した結果です。

一般に信じられていることとは反対に、定量取引の割合とトップ機関投資家の収益は年々増加しているにもかかわらず、S&P 500 指数は過去 10 年間で 260% も上昇し、CSI 300 指数は約 60% 上昇しています。

これは、量的機関の成長と株式市場の着実な成長が相互に排他的ではないことを示しています。

クオンツ取引が市場の上昇トレンドを抑制したというよりは、富の分配速度を劇的に変えたという方が正確でしょう。米国株式市場では、クオンツ取引は産業変革を成し遂げました。一方、米国A株市場では、依然として成長痛の時期にあるかもしれません。そして、暗号資産市場では、クオンツ取引の巨人がETFのAPメカニズムなどの構造化されたツールを通じて、価格決定力を再構築しています。

いわゆる「抑圧感」とは、本質的には、高頻度アルゴリズムや複雑な金融工学に直面した際に、伝統的な投資手法が無力になることです。クオンツ投資は消滅するものではなく、単に市場運営の不可欠な一部となるだけです。

暗号資産愛好家にとって、「悪役」を探すよりも、ETFの仕組みの進化を追跡する方が重要です。この「ウォール街の金儲けマシン」の動作ロジックを理解することは、すべての投資家にとって不可欠です。

陰謀論は単純かつ直接的で感情に訴えるため、常に真実よりも効果的に広まりますが、現実の市場は陰謀論よりもはるかに複雑で退屈です。

本当の敵は決して特定の制度ではなく、むしろ複雑なメカニズムを無視し、単純な答えを求める私たちの渇望なのかもしれない。

ソーシャルメディアは火に油を注ぎ、ジェーン・ストリート氏が「午後10時の売り出し」の首謀者であると非難されている。

訴訟の嵐の中で消えた戦略、そして規制の波及による市場暴落を阻止したアルゴリズム。

午前 10 時の市場の暴落はマーケット メイクの論理に反しており、陰謀論も説得力がないと思われます。

ビットコインスポットETFの価格発見メカニズムには構造的な問題があります。

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午前 10 時の市場の暴落はマーケットメイクの論理に反しており、陰謀論も説得力がないと思われます。

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