탈중앙화 금융(DeFi) 담보의 변혁적인 시대에, DeFi를 위한 새로운 구성 가능한 인프라로서 위험가중자산(RWA)을 탐구합니다.

작가: 듄

작성: 펠릭스, PANews

이 글은 Dune의 공동 창립자이자 CEO인 프레드릭 하가가 EthCC 2026에서 발표한 연설에 대한 심층 분석입니다. 자세한 내용은 다음과 같습니다.

토큰화된 위험가중자산(RWA) 시장 규모는 270억 달러에 달합니다. 하지만 담보, 자금 보관소, 수익률 전략 등을 통해 탈중앙화 대출 시장에 실제로 예치된 금액은 약 27억 달러에 불과합니다. 본 글에서는 이러한 자금의 분포, 그 원동력, 그리고 미래 전망에 대해 살펴봅니다.

명확한 규제에서 결합 가능한 자본까지

2025년 말과 2026년 초에 있었던 세 가지 규제 관련 중요한 사건들이 토큰화 과정을 가속화했습니다. 2025년 7월, GENIUS 법안은 미국 최초로 결제용 스테이블코인에 대한 포괄적인 프레임워크를 마련하여 1:1 자산 담보와 명확한 규제를 요구했습니다. 2026년 3월에는 미국 증권거래위원회(SEC)와 상품선물거래위원회(CFTC)가 주요 블록체인 토큰을 증권이 아닌 디지털 상품으로 공동 분류했습니다. 며칠 후, SEC는 나스닥 메인보드 시장에서 토큰화된 주식과 ETF의 거래 및 결제를 승인했습니다.

이러한 성과는 토큰화 프로세스를 더욱 가속화했습니다. 토큰화된 자산의 결제 계층 역할을 하는 스테이블코인의 총 공급량은 3,300억 달러를 돌파하며 2020년 이후 12배 증가했습니다. 같은 기간 동안 활성 스테이블코인의 수는 31개에서 215개로 늘어났습니다. 토큰화된 위험가중자산(RWA) 역시 유사한 성장세를 보이며, 운용자산(AUM)은 2년 만에 27배 증가한 약 270억 달러에 달했습니다. 초기에는 몇 가지 범주로 제한되었던 RWA가 현재는 대시보드에서 재보험 및 주식을 포함한 7개 범주로 확대되었습니다.

인상적인 운용자산(AUM) 수치 이면에 더 중요한 질문은 바로 이것입니다. 이 자금 중 실제로 얼마나 많은 부분이 DeFi 공간에서 사용되고 있을까요? 현재 약 27억 달러 상당의 위험가중자산(RWA) 토큰이 DeFi 대출 시장에 활발하게 예치되어 있으며, 이는 토큰화된 총 운용자산 270억 달러의 약 10%에 해당합니다. 불과 1년 전만 해도 이 10%의 비중은 거의 전무했습니다. 토큰화의 가장 큰 장점은 바로 구성 가능성입니다. 토큰화된 자산은 대출 및 차입 담보로 사용될 수 있으며, 다양한 수익률 전략을 활용하여 여러 프로토콜과 체인에서 재사용할 수 있습니다.

 참고: RWA 토큰 통계는 담보 및 금고 공급량에 한정됩니다. 데이터는 2026년 4월 16일 기준입니다.

약 27억 달러는 어디에 보관되어 있습니까?

자금은 이더리움, 솔라나 및 여러 L2 서버를 포함한 네 가지 주요 플랫폼에 분산됩니다.

Morpho(9억 5,700만 달러): 허가 없이 이용 가능한 RWA(실질 자산) 거래소로, 10개 체인에 걸쳐 41개의 자산을 상장하고 있습니다. Gauntlet, Steakhouse와 같은 큐레이터들이 해당 거래소의 자산을 관리하며, 자금을 시장에 배분하고 토큰화된 RWA를 기반으로 구조화된 레버리지 전략을 구축합니다.
Aave(9억 2,900만 달러): 메이플 시럽 토큰은 플라즈마, 베이스, 이더리움 플랫폼에 보관됩니다. 기관 투자자의 신용은 대출 경제가 가장 효율적인 곳으로 허가 없이 흘러갑니다.
카미노(5억 8,700만 달러): 솔라나에서 가장 큰 대출 프로토콜이자 위험가중자산(RWA) 플랫폼입니다. 여기에는 PRIME(주택담보대출 수익)에서 발생한 3억 1,500만 달러, syrupUSDC에서 발생한 1억 6,100만 달러, ONyc(재보험)에서 발생한 7,100만 달러, USCC에서 발생한 1,800만 달러, 그리고 xStocks 마켓(토큰화된 7개 주식을 포함하며 총 2,100만 달러 규모)이 포함됩니다.
Aave Horizon(1억 6,100만 달러): Aave는 기관 투자자를 위한 허가형 위험가중자산(RWA) 시장에 집중합니다. 총 256개의 주소를 보유하고 있으며 평균 보유액은 150만 달러입니다. 구체적으로 USCC는 1억 500만 달러, USTB는 4,600만 달러, VBILL은 700만 달러, JAAA는 300만 달러를 보유하고 있습니다. 현재 활발히 대출 중인 스테이블코인의 총액은 1억 2,400만 달러에 달하며, 활용률은 77%입니다.
유동 자산(1억 900만 달러): 9,400만 달러는 reUSD(재보험)로, 1,200만 달러는 금으로, 200만 달러는 시럽으로 구성되어 있습니다. 특히, 다른 플랫폼에서는 제공하지 않는 기능인 ReProtocol의 reUSD를 담보로 사용할 수 있다는 점이 주목할 만합니다.

토큰화된 자산은 실제로 사용되는 자산과 동일하지 않습니다.

토큰화된 운용자산(AUM)이 대부분을 차지하는 자산과 대출 프로토콜에 담보로 실제로 예치된 자산 사이에는 상당한 차이가 있습니다. 두 순위가 거의 완전히 뒤바뀌어 있습니다.

 출처: 듄

미국 국채는 토큰화된 운용자산(AUM, 132억 달러)의 48.5%를 차지하지만, DeFi 예치금에서는 2%에 불과합니다. 신용 자산은 AUM의 17%를 차지하지만, 예치금에서는 약 80%를 차지합니다. 원자재는 AUM의 25.2%를 차지하지만, DeFi 예치금에서는 1% 미만입니다.

신용 자산이 시장을 지배하는 이유는 수익 모델 때문입니다. 메이플 시럽 USDC는 약 6%의 수익률을 제공하는 반면, 미국 국채는 약 3.5%의 수익률을 제공합니다. 담보 자산으로 6%의 수익률을 얻고, 스테이블코인을 3%의 금리로 빌릴 수 있다면, 긍정적인 수익률을 달성할 수 있습니다. Gauntlet과 같은 큐레이터들은 이러한 원리를 기반으로 명확한 순환 전략을 구축했습니다. 즉, 위험가중자산(RWA)을 담보로 예치하고, 차입한 후, 다시 담보 자산을 매입하는 방식입니다. 이는 설계와 위험 관리를 통해 극대화됩니다. 이러한 이유로 신용 자산은 모든 주요 대출 플랫폼에 존재합니다. Morpho에는 9억 5,700만 달러, Aave에는 9억 2,900만 달러, Kamino에는 4억 7,600만 달러가 투자되어 있습니다.

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재보험은 점차 새로운 구성 가능한 자산 클래스로 부상하고 있습니다. Re Protocol의 reUSD는 여러 플랫폼에 상장되어 있으며, Morpho에 9,600만 달러(Pendle PT-reUSD 5,000만 달러 포함), Fluid에 9,400만 달러, Kamino에 OnRe의 ONyc 7,100만 달러가 상장되었습니다. 전체적으로 토큰화된 재보험 운용자산(AUM)은 3억 2,400만 달러(전체의 1.2%)에 달하며, DeFi 예치금은 약 2억 6,100만 달러(전체의 10%)입니다. 토큰화된 재보험 자금의 약 80%가 대출 프로토콜에서 활발하게 운용되고 있으며, 이는 다른 어떤 자산 클래스보다 훨씬 높은 예치 비율입니다.

토큰화된 주식은 DeFi에서도 등장했습니다. Morpho 플랫폼의 SPYx(790만 달러), Kamino 플랫폼의 xStocks(SPYx, TSLAx, QQQx, NVDAx, GOOGLx, MSTRx, AAPLx 등을 포함하여 2,100만 달러), 그리고 deSPXA(360만 달러) 등이 있습니다. 규모는 상대적으로 작지만, 이미 인프라가 구축되어 있고 주식 담보 대출이 이루어지고 있습니다.

이러한 차이점은 매우 흥미롭습니다. 토큰화는 보안과 친숙함을 우선시합니다. 미국 국채는 이해하기 쉽고, 규제하기 쉬우며, 투명성이 매우 높고(잦은 순자산가치 업데이트와 편리한 오라클 가격 책정), 기관 투자자의 재무제표에 매우 매력적입니다. 반면, 구성 가능성은 수익률 차이와 레버리지 경제라는 다른 측면에 초점을 맞춥니다.

담보 구조는 실시간으로 변화하고 있습니다.

고수익 채권의 지배력은 부분적으로 시간의 흐름에 따른 결과일 수 있습니다. Aave Horizon은 이를 가장 명확하게 보여주는 사례입니다.

2025년 8월 Horizon이 출시되면 Superstate의 암호화폐 차익거래 펀드인 USCC는 암호화폐 선물 거래를 통해 연평균 약 15%의 수익률(APY)을 제공합니다. 이 수익률은 전체 위험가중자산(RWA) 담보의 93%를 차지합니다. 국채 상품도 출시되었지만, 큰 관심을 끌지는 못했습니다.

이후 격차가 좁아지면서 미국 국채 수익률은 약 4%까지 하락하여 3~4%의 미국 국채 수익률과 수렴했습니다. 그 결과, 담보 자산에서 미국 국채가 차지하는 비중은 93%에서 약 67%로 감소한 반면, 미국 국채(USTB)는 30일 만에 100만 달러 미만에서 4,560만 달러로 570% 급증했습니다. 수익률 격차가 줄어들면서 시장은 분산 투자 쪽으로 움직이고 있습니다.

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이는 호라이즌뿐만 아니라 다른 금융기관에도 중요한 의미를 갖습니다. (선진 시장에서 흔히 발생하는 것처럼) 시장 전반의 신용 수익률이 하락할 경우, 모든 플랫폼의 담보 구조가 더욱 다양해질 가능성이 높습니다. 첫 번째 물결을 주도했던 자산(고수익 채권)이 다음 물결을 주도하지 못할 수도 있습니다. 위험 감수 성향, 규제 환경, 결제 메커니즘과 같은 요소들이 더욱 중요해질 것입니다.

Pendle은 이러한 진화에 새로운 차원을 더합니다. Pendle의 주요 토큰(PT)은 Morpho에 5,800만 달러를 예치하여 사용자가 위험가중자산(RWA) 상품에 대한 고정 수익률을 확보할 수 있도록 합니다. 또한 Pendle은 thBILL과 mTBILL에 대한 RWA 마켓플레이스를 직접 제공하여 수익률 곡선 거래를 구성 가능성 스택에 통합합니다. Pendle에서 더 많은 RWA 상품이 출시됨에 따라 고정 금리 전략은 RWA 유통의 또 다른 채널이 될 것입니다.

권한 없는 접근이 배포를 촉진합니다

메이플 시럽(Maple Syrup)이 가장 명확한 예입니다. SyrupUSDC와 syrupUSDT는 허가 없이 발행할 수 있는 ERC-20 토큰입니다. 기술적으로는 스테이블코인과 위험자산(RWA)의 중간 형태라고 할 수 있는데, USDC/USDT에 1:1로 고정되어 있지만 기관 대출을 통해 수익을 얻기 때문입니다. 실물 자산 대출에 기반을 두고 있기 때문에 RWA로 분류됩니다. 누구나 이 토큰을 발행, 거래하거나 모든 대출 프로토콜에 예치할 수 있습니다. KYC 인증도 필요 없고, 화이트리스트도 없으며, 파트너십을 구축할 필요도 없습니다.

결과에 따르면 Plasma의 syrupUSDT 중 98%, Base의 syrupUSDC 중 99%가 Aave에 활발하게 배포되어 있습니다. Gauntlet과 같은 Morpho 큐레이터들은 Maple과의 협의 없이도 Syrup을 중심으로 레버리지 볼트를 독자적으로 구축했습니다. Kamino(Solana)의 SyrupUSDC 또한 1억 6,100만 달러 규모에 도달했습니다.

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각 통합은 사용성을 향상시키고, 이는 자본 유입을 촉진하며, 자본은 다시 추가적인 통합을 이끌어냅니다. 이러한 선순환 효과 덕분에 궁극적으로 9억 2,900만 달러가 세 개의 체인에 자연스럽게 분배될 수 있습니다.

이는 유통이 업계에서 가장 큰 과제 중 하나로 널리 인식되고 있기 때문에 매우 중요합니다. Centrifuge의 "토큰화 전망 2026" 보고서에 따르면 운영자의 86%가 기존 제품의 유통 규모 확장이 신제품 출시보다 더 중요하다고 답했습니다. Aave에 대한 Maple 사례 연구는 허가 없이 구성 가능한 기능 자체가 하나의 유통 채널임을 보여줍니다.

18억 5천만 달러가 토큰화되었으며, 그중 1천 3백만 달러만 토큰화에 사용할 수 있습니다.

Centrifuge의 보고서는 RWA가 직면한 기회와 격차를 모두 강조합니다. RWA는 기관 투자 상품 운용자산(AUM)이 18억 5천만 달러를 넘는 최대 규모의 토큰화 플랫폼 중 하나입니다. 여기에는 JTRSY(미국 재무부 토큰화 펀드) 15억 2천만 달러, JAAA(AAA 등급 CLO 토큰화 펀드) 4억 3백만 달러, ACRDX(아폴로 다각화 신용 펀드) 5천 2백만 달러, 그리고 최근 출시된 SPXA(최초의 S&P 500 토큰화 펀드) 370만 달러가 포함됩니다. 그러나 이 중 실제로 DeFi에서 사용 가능한 금액은 약 1천 3백만 달러에 불과하며, 주로 deRWA 래퍼와 Horizon 플랫폼의 JAAA를 통해 거래됩니다.

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이러한 차이는 궁극적으로 시기와 설계상의 문제에서 비롯됩니다. deRWA 래핑 토큰은 2025년 9월에 출시될 예정입니다. 허가형 설계로 인해 통합이 지연되고 유동성이 부족해집니다.

하지만 통합은 가속화되고 있습니다. Resolv는 Horizon에 JAAA 1억 달러를 투자하기로 약정했습니다. Falcon Finance는 USDf의 담보로 JAAA와 JTRSY를 추가했습니다. Grove는 Avalanche에 2억 5천만 달러를 투자하고 있습니다. LayerZero는 165개 이상의 네트워크에 분산 투자를 완료했습니다. 또한 Centrifuge S&P 500 펀드의 DeFi 래퍼인 deSPXA는 총 TVL 360만 달러와 DEX 거래량 790만 달러를 달성하며 초기 유기적 활동과 deRWA 모델의 잠재력을 보여주고 있습니다. deRWA 모델은 허가 없이 운영되는 래퍼 토큰이 허가형 기관 상품과 함께 작동하는 모델입니다.

세 가지 핵심 사항

현재 규모보다 성장률이 더 중요합니다. 다양한 DeFi 대출 시장에 예치된 위험가중자산(RWA)은 27억 달러로, 토큰화된 운용자산(AUM) 270억 달러의 약 10%를 차지합니다. 하지만 이 27억 달러는 불과 1년 전만 해도 거의 존재하지 않았습니다. 절대적인 수치는 여전히 작지만, 진정으로 중요한 것은 성장률입니다.

토큰화된 자산은 실제로 사용되는 자산과 동일하지 않습니다. 정부 채권은 토큰화된 운용자산(AUM)의 48.5%를 차지하지만, DeFi 예치금에서는 2%에 불과합니다. 신용은 AUM의 17%를 차지하지만, 예치금에서는 80%를 차지합니다. 높은 수익률은 긍정적인 투자 수익을 창출하여 레버리지 사이클을 뒷받침할 수 있습니다. 6% 이상의 신용 수익률은 실현 가능하지만, 3.5%의 정부 채권 수익률은 실현 불가능합니다. 그러나 거시 경제 환경이 변화하고 다양한 자산 클래스 간의 수익률 스프레드가 변동함에 따라 담보 구성도 재보험과 같은 새로운 범주 및 다양한 자산을 수용하도록 조정될 것입니다.

허가 없이 접근 가능한 방식이 유통을 촉진했습니다. 메이플 시럽 토큰(RWA와 스테이블코인의 결합형)은 Aave와 Kamino를 포함한 4개 블록체인에서 10억 달러 이상의 규모를 달성했습니다. 이 토큰은 조합 가능하도록 설계되어 시장에서 다양한 형태로 활용될 수 있었습니다. 접근성이 용이한 자산일수록 더 빠르게 채택됩니다. 화이트리스트 등록이 필요한 자산도 점차 확산되고 있지만, 그 속도는 훨씬 더딥니다.