作者: 클로드, Deep Tide TechFlow

Deep Tide 프리뷰: 저명한 솔라나 트레이더 Ansem이 “바이백 메커니즘 자체는 가치를 창출하지 않으며, 토큰 밸류에이션 배수를 결정하는 것은 팀과 커뮤니티 간의 ‘신뢰 프리미엄’”이라고 밝혔다. 그는 Hyperliquid(연환산 수익 약 8억 달러, FDV 약 650억 달러)와 pump.fun(연환산 수익 약 4.4억 달러, FDV 약 14억 달러)을 비교하며 양측 모두 대규모 바이백을 진행하고 있지만 밸류에이션 배수는 거의 50배 차이가 난다고 지적했다.

암호화폐 시장에서 가장 오래 지속되는 내러티브 중 하나가 도전받고 있다. 프로토콜 수익을 바이백에 쏟아부으면 토큰 가격이 오른다는 것이다.

7월 16일, 저명한 솔라나 트레이더 Ansem(@blknoiz06)이 X 플랫폼에 장문의 글을 올려 직관에 반하는 주장을 내놓았다. 바이백 메커니즘 자체는 가치를 창출하지 않으며, 토큰 거래 배수를 결정하는 진짜 요인은 팀과 커뮤니티 간의 ‘신뢰 프리미엄’이라는 것. 이 게시물은 게재 직후 조회수 46.9만 회, 좋아요 3240개, 리트윗 509건을 빠르게 넘어섰다.

Ansem은 암호화폐 업계에서 수익이 가장 높은 두 프로토콜을 비교 대상으로 선택했다. Hyperliquid의 연환산 수익은 약 8억 달러, HYPE의 FDV는 약 650억 달러; pump.fun의 연환산 수익은 약 4.4억 달러, HYPE의 FDV는 약 650억 달러; pump.fun의 연환산 수익은 약 4.4억 달러, HYPE의 FDV는 약 650억 달러; pump.fun의 연환산 수익은 약 4.4억 달러, PUMP의 FDV는 약 14억 달러에 불과하다. 두 팀 모두 수익의 대부분을 바이백에 사용하고 있지만 밸류에이션 배수는 거의 50배 차이가 난다.

Ansem의 결론은 이렇다. 격차는 수익 규모가 아니라 팀의 행동이 쌓아올린 신뢰에 있다.

똑같이 바이백에 돈을 쏟아붓는데, Hyperliquid와 pump.fun의 밸류에이션은 왜 천지 차이인가

Ansem은 게시물에서 두 플랫폼의 바이백 전략을 분석했다.

Hyperliquid는 프로토콜 수수료의 97%에서 99%를 곧바로 HYPE 바이백 및 소각에 투입한다. CryptoNews 데이터에 따르면 6월 30일 기준 Hyperliquid의 누적 프로토콜 수익은 10억 달러를 돌파했고, 연환산 런레이트는 약 8.4억 달러에 달한다. 플랫폼은 4100만 개 이상의 HYPE 토큰을 소각했으며, 그 가치는 10억 달러 이상이고, 유통 공급량은 약 4.2% 감소했다. 기사 작성 시점 기준 HYPE 시세는 약 60~~67달러 구간, FDV는 약 570억~~620억 달러다.

pump.fun 역시 공격적이다. 2025년 이 플랫폼의 총수익은 약 9.7억 달러이며, 수익의 거의 100%를 PUMP 바이백에 투입해 누적 약 2.13억 달러를 매수했다. 2026년 4월, 팀은 3.7억 달러 상당의 PUMP 토큰(유통 공급량의 약 36%)을 한 번에 소각했고, 후속 수익의 50%를 지속적인 소각분으로 고정했다. 그러나 PUMP의 현재 시세는 약 0.0016달러, FDV는 약 14억~17억 달러다.

pump.fun의 연환산 수익은 Hyperliquid의 절반보다 조금 많지만, FDV는 Hyperliquid의 3% 미만이다. 바이백 메커니즘이 밸류에이션의 핵심 동력이라면 이 배수 차이는 설명할 수 없다.

Ansem의 설명: 신뢰 프리미엄이 가격 결정의 핵심이다

Ansem은 시장이 Hyperliquid에 부여하는 높은 밸류에이션의 근원은 Jeff(Hyperliquid 설립자)와 팀이 구축한 신뢰라고 본다.

그는 게시물에서 몇 가지를 열거한다. Hyperliquid는 결코 과도하게 약속한 적이 없으며, 팀은 오로지 제품을 만드는 데 집중한다. 사용자 보상은 사전에 정해진 온체인 지표에 따라 엄격하게 배분되며, 어둠의 거래는 없다. 핵심 사용자층은 Jeff와 팀에 대해 극도로 높은 신뢰 등급을 부여하고 있다. Ansem의 표현을 빌리자면, 이 신뢰 프리미엄이야말로 “토큰이 이토록 잘 거래되는 주요한 이유 중 하나”다.

Hyperliquid의 과거 행보는 실제로 이 판단을 뒷받침한다. 이 프로젝트는 VC 투자를 받지 않았고, 총 공급량의 70%를 커뮤니티에 배분했다. 2024년 11월 출시 당시의 대규모 에어드랍은 초기 약속을 이행한 것이었다. 플랫폼은 2026년 2월 시장 매도 국면에서 회복력을 보여주었는데, 이는 사용자층에 일상적인 거래를 위해 플랫폼에 의존하는 진지한 트레이더들이 다수 포함되어 있음을 시사한다.

pump.fun의 문제: 10억 달러 수익, 약속한 에어드랍은 1년째 미실행

Ansem은 pump.fun에 대한 비판을 더욱 직접적으로 쏟아냈다.

그는 pump.fun이 누적 수익 10억 달러를 넘겼고 ICO에서 다시 10억 달러를 모금했지만, 사용자들에게 약속한 에어드랍은 결코 실행되지 않았다고 지적한다. Protos 보도에 따르면, pump.fun은 2025년 7월 9일 PUMP 토큰 ICO를 발표하면서 명시적으로 “airdrop coming soon”을 밝히며 공급량의 24%를 커뮤니티에 배분하겠다고 약속했다. 2026년 7월 중순 현재, 이 약속은 꼬박 1년이 지났으나 에어드랍은 여전히 실시되지 않았다.

Ansem은 앞서 6월 25일에도 이 점을 공개적으로 비판한 바 있다. “pump.fun은 암호화폐 업계에서 몇 년 동안 지속적으로 주목을 유지한 유일한 애플리케이션이다. OpenSea조차 해내지 못한 일이다. 하지만 사람들이 분노하는 이유는 그들이 24%의 에어드랍을 약속해놓고 결코 실행하지 않았기 때문이다. 지금은 현금 위에 앉아 있는 셈이다.”

2026년 4월의 3.7억 달러 규모 토큰 소각은 신뢰 회복을 의도했지만, 커뮤니티의 반응은 정반대로 나타났다. 일부 사용자는 소각된 이 토큰들이 원래 에어드랍 배분에 사용되어야 했다며, 소각은 곧 커뮤니티의 정당한 몫을 직접 없애버린 것이라고 여겼다. Cryptopolitan에 따르면, 이 조치에 대한 커뮤니티의 일반적인 해석은 “불신을 심화시켰다”는 것이다.

Ansem은 최근 게시물에서 한 가지 가상 시나리오를 제시했다. 만약 pump.fun이 에어드랍 약속을 진지하게 이행하고 핵심 사용자들의 우려에 응답한다면, 토큰 가격은 10배에서 15배 상승할 수 있으며, 동시에 거래량, 주목도, 플랫폼 수익도 실질적으로 증가할 것이라고 말이다.

한 고래가 Hyperliquid에 1700만 달러를 입금하여 BTC와 삼성 롱 포지션

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