7월 28일, RWA 선두주자 Ondo가 퍼블릭 체인을 포기하고 프라이빗 거래 네트워크로 전환하고, 유럽 10개 은행이 협동 체인 RL1을 공동 출시하며, CME가 CFTC를 제소해 온체인 영구 선물을 저지합니다. 이 세 가지 뉴스가 동시에 터진 것은 우연이 아니라 기관 인프라가 체계적으로 ‘퍼블릭 체인에서 벗어나는’ 분수령입니다. 본문은 세 가지 신호에 숨은 세 가지 트렌드를 정리하고, EXIO 리서치의 네 가지 핵심 판단을 제시합니다.

세 가지 신호 중 첫 번째——Ondo: RWA 선두주자의 전환

Ondo Finance는 단순히 하나의 체인을 취소한 것이 아니라, 완전한 논리를 공개적으로 제시했습니다.

2025년 2월, 이 회사는 "기관 금융과 토큰화된 실물 자산을 위해 설계된 블록체인"인 Ondo Chain 출시를 발표했습니다. 비전은 명확했습니다. 퍼블릭 체인과 호환되면서 월가에 맞춤 제작된 레이어-1이었습니다. 18개월 후, 영구 선물 플랫폼 Ondo Perps 구축을 완료한 CEO Ian de Bode는 공개적으로 다음과 같은 결론을 내렸습니다.

"전통적인 블록체인은 기관 거래에 필요한 속도와 프라이버시를 위한 최적의 도구가 아닙니다."[1]

대안인 Ondo Network는 아키텍처 측면에서 매우 시사하는 바가 큽니다. 거래 체결과 결제를 완전히 분리하여, 주문 매칭과 체결은 사설 고속 네트워크에서 이루어지고 최종 자산 이전은 퍼블릭 체인에서 결제됩니다. 프라이빗 레이어는 트레이더가 실제로 신경 쓰는 문제(속도, 기밀성, 프론트러닝 방지)를 해결하고, 퍼블릭 체인 레이어는 감사에 필요한 변경 불가능한 결제 기록을 유지합니다.

이것은 ‘Crypto 2.0’이 아닙니다. 이는 전통적인 거래소가 수십 년간 사용해온 아키텍처, 즉 중앙 호가창 + 블록체인 결제 증명입니다. Ondo는 토큰화 분야에서 많은 사람이 이미 은밀히 합의한 바를 공개적으로 드러냈을 뿐입니다. 퍼블릭 체인은 훌륭한 결제 레이어이지만, 기관 거래를 위한 경쟁력 있는 체결 장소는 아니며 아마도 영원히 그렇지 않을 것입니다.

이러한 전환을 뒷받침하는 숫자도 중요합니다. Ondo는 백서만 있는 스타트업이 아닙니다. 26억 달러 규모의 토큰화된 미국 국채 상품(OUSG, USDY)과 약 8억 5천만 달러 규모의 토큰화된 주식을 운용하고 있습니다(데이터 출처 rwa.xyz). 브로커-딜러 자회사는 지난주 FINRA의 승인을 받아 토큰화된 증권에 대한 규제 시장 사업을 시작할 수 있게 되었습니다. 비은행권 최대의 토큰화 RWA 발행사가 공개적으로 "퍼블릭 체인은 체결 레이어의 답이 아니다"라고 말한다면, 시장은 진지하게 경청해야 합니다.[1]

세 가지 신호 중 두 번째——RL1: 유럽 은행들이 직접 철로를 건설하고 있다

Ondo가 단일 기관의 전략적 전환이라면, RL1은 유럽 은행권 전체가 같은 방향으로 집단 베팅하고 있음을 보여줍니다.

RL1(Regulated Layer One)은 7월 28일 공식 출범한 룩셈부르크 소재 유럽 협동조합입니다. 10개 창립 멤버인 ABN AMRO, Cecabank, Chartered Investment, Crédit Mutuel Alliance Fédérale, DekaBank, DZ BANK, LBBW, Natixis CIB, SC Ventures, Seturion은 허가형 분산원장 네트워크에서 동등한 거버넌스 권한을 갖습니다. 이 네트워크는 현재 분산된 유럽 은행들의 블록체인 실험을 대체하고, 은행이 통제하는 토큰화 자산, 디지털 화폐 및 결제를 위한 단일 네트워크를 구축하는 것을 목표로 합니다.[2]

네트워크 인프라는 처음에 독일 핀테크 기업 SWIAT가 구축했으며, 지난 3년간 프로덕션 환경에서 50건 이상의 트랜잭션을 처리해 총 7억 유로(약 8억 800만 달러) 이상을 기록했습니다. NatWest, KfW, L-Bank 등 더 많은 기관이 참여를 적극적으로 논의 중입니다.[2]

RL1의 의미는 단순한 또 하나의 블록체인 컨소시엄을 훨씬 뛰어넘습니다. 이는 ‘퍼블릭 체인이 범용 인프라’라는 가정을 명시적으로 거부합니다. 설립 문서는 명확하게 밝히고 있습니다. RL1은 "규제 금융 영역 내 블록체인 네트워크의 현재 파편화를 극복하고, 중립적이며 회원이 공동 소유하는 범유럽 DLT 유틸리티를 창출하기 위해" 존재한다고요. [2]

핵심 단어: 회원 공동 소유. 무허가형이 아닙니다. 개방형 접근이 아닙니다. 토큰 보유자에 의한 탈중앙화 거버넌스가 아닙니다. 이것은 협동조합으로, 유럽 은행들이 ATM 네트워크나 지급 청산 시스템을 공유할 때 사용했던 것과 동일한 법적 구조입니다. 기술은 블록체인, 거버넌스는 은행 수준입니다.

RL1은 또한 유럽중앙은행(ECB)의 DLT 이니셔티브, 즉 도매 CBDC 결제를 위한 Appia와 DLT 상호운용성을 위한 Pontes와의 연결을 명시적으로 밝힘으로써, 구축 중인 인프라가 DeFi 대체제가 아닌 규제 트랙으로 자리매김하고 있음을 보여줍니다.[2]

세 가지 신호 중 세 번째——CME vs. CFTC: 기존 강자의 선 긋기

세 번째 신호는 유럽이 아닌 시카고에서 왔습니다.

세계 최대 파생상품 거래소 운영사인 CME 그룹이 상품선물거래위원회(CFTC)를 상대로 이례적인 법적 소송을 제기했습니다. CME는 2026년 6월, CFTC가 Kalshi와 Coinbase의 암호화폐 영구 선물 상장을 허용한 결정에 이의를 제기하며 소송을 냈습니다.[4]

표면적으로는 규제 분류 문제로, 영구 선물 계약이 선물인지 스왑인지에 대한 논쟁입니다. 하지만 그 본질은 Ondo, RL1과 동일한 구조적 역학을 드러냅니다. CME는 영구 선물이 나쁜 상품이라고 생각하는 것이 아니라, 해당 상품이 CME가 통제할 수 없는 인프라에서 운영돼선 안 된다고 생각하는 것입니다.

CME 회장 Terry Duffy는 2분기 실적 컨퍼런스콜에서 거래소가 "무기한 선물을 출시할 완전한 기술과 운영 능력을 갖추고 있지만" "고객으로부터 이 상품에 대한 수요를 듣지 못했다"고 말했습니다. 그는 경쟁사의 무기한 선물 시장을 "내 돈을 들이지 않는 인큐베이터 시스템"이라고 묘사했습니다.[4]

전언은 분명합니다. CME는 영구 선물을 원하지만, CME의 레일 위에서, CME의 규칙과 CME의 증거금 프레임워크 아래에서 해야 하며, Hyperliquid나 퍼블릭 체인, 심지어 CFTC 규제를 받는 Coinbase에서 하는 것은 안 된다는 것입니다. 이 소송은 제품 설계에 대한 철학적 반대가 아니라 방어적 인프라 영역 선점입니다.

한편, 월가에서 가장 존경받는 트레이딩 베테랑 중 한 명인 DRW CEO Don Wilson은 규제 당국이 상품 속성을 근본적으로 잘못 분류하고 있다는 글을 게시했습니다. "만기가 없다는 이유만으로 무기한 선물을 스왑으로 취급할 이유가 없습니다. 경제적 본질은 선물입니다." Wilson이 썼습니다. 그는 규제된 거래 장소에서, 적절한 위험 관리 프레임워크를 갖추고, 상품, 증권, 암호화폐 등 모든 자산군을 대상으로 무기한 선물을 거래할 수 있도록 해야 한다고 촉구했습니다.[5]

월가 내부의 Wilson과 CME 간 의견 차이 자체가 많은 것을 말해줍니다. 양측 모두 규제된 영구 선물을 원합니다. 한쪽은 기존 거래소 인프라에서(CME) 작동하길 원하고, 다른 쪽은 기술적으로 가장 적합한 곳에서(Wilson) 작동하길 원합니다. 아무도 무허가형, 네이티브 DeFi 방식의 퍼블릭 체인 영구 선물을 주장하지 않습니다. 논쟁은 ‘퍼블릭 대 프라이빗’이 아니라 ‘누구의 프라이빗 인프라가 승리하는가’입니다.

공통된 실마리: 세 가지 트렌드가 수렴하고 있다

Ondo, RL1, CME를 함께 보면, 단일한 구조적 전환으로 수렴하고 있는 세 가지 트렌드가 드러납니다.

트렌드 1: 체결 레이어가 결제 레이어에서 분리되고 있다. 세 가지 사례는 동일한 아키텍처 원칙을 공유합니다. 퍼블릭 체인은 최종 결제만 담당(변경 불가능한 기록, 감사 추적)하고, 실행은 사설 고속 인프라로 이전되는 것입니다. Ondo의 체결/결제 분리 설계, RL1의 허가형 네트워크, CME의 기존 시장 구조는 본질적으로 동일합니다. 이 모델은 새로운 것이 아닙니다. 모든 주요 주식 거래소가 수십 년간 운영해온 방식입니다. 하지만 블록체인 기반 자산에 적용되고 있다는 점 자체가 ‘모든 것을 온체인으로’라는 극단주의에 대한 거부입니다.

트렌드 2: 거버넌스가 무허가성을 압도한다. RL1은 협동조합입니다. Ondo Network는 중앙화된 주체에 의해 운영됩니다. CME는 규제 특권을 가진 상장 기업입니다. 어느 누구도 DAO, 거버넌스 토큰, 커뮤니티 투표를 제안하지 않습니다. 기관 자금이 블록체인을 사용하기로 결정할 때, 그들은 SWIFT 이사회에 더 가깝고 Uniswap과는 거리가 먼 자신들만의 거버넌스 모델을 가져옵니다.

트렌드 3: 퍼블릭 체인의 역할이 결제 유틸리티로 축소된다. 실행이 사설 인프라로 이전되고 거버넌스가 규제된 주체의 손에 남는다면 퍼블릭 체인에는 무엇이 남을까요? 결제 최종성입니다. 퍼블릭 체인은 공증 서비스가 됩니다. 가치가 있지만 상품화되어 있습니다. ‘전 세계 모든 자산의 결제 레이어’라는 내러티브에 기대어 프리미엄 밸류에이션을 받는 L1 토큰들에게는 악몽 시나리오입니다. 결제 기능만 남으면 수수료 수익은 크게 위축될 것입니다.

역사적 맥락: 조용히 진행된 인프라

7월 28일에 일어난 일은 기관 토큰화를 면밀히 주시해온 사람들에게는 놀라운 일이 아닙니다. 이 트렌드는 적어도 18개월 동안 진행되어 왔습니다. 글로벌 시장 인프라 운영사와 각국 중앙은행은 퍼블릭 체인 연동 솔루션이 아니라, 명시적으로 규제되고 허가된 네트워크로 설계된 DLT 결제 플랫폼을 개발해왔습니다. 유럽중앙은행의 Pontes(DLT 상호운용성)와 Appia(도매 CBDC 결제) 이니셔티브, 여러 SWIFT 주도의 크로스보더 DLT 파일럿, 그리고 DTCC의 프로덕션급 토큰화 플랫폼은 동일한 아키텍처 원칙, 즉 블록체인 기술이 퍼블릭 네트워크 위가 아닌 기존 규제 경계 내에서 배포된다는 점을 공유합니다.[2]

7월 28일의 발표는 이 조용히 진행되던 인프라 구축이 같은 날 모두 가시화된 것일 뿐입니다.

이는 토큰화 시장에 무엇을 의미하는가?

‘포스트 퍼블릭 체인 시대’는 퍼블릭 체인이 중요하지 않게 된다는 의미가 아닙니다. 기관 금융에서 퍼블릭 체인의 역할이 더 좁고 구체적으로 변한다는 뜻입니다.

RWA 발행사에게: Ondo의 전환은 선례를 세웠습니다. 가장 큰 독립 토큰화 미국 국채 발행사가 퍼블릭 체인만으로는 거래 인프라로 충분하지 않다고 결론지었다면, 더 작은 발행사들도 따를 것입니다. 토큰화된 자산은 여전히 퍼블릭 체인에 ‘발행’될 수 있지만, 거래가 이루어지는 장소, 이를 뒷받침하는 담보 시스템, 그리고 이를 규율하는 증거금 프레임워크는 점점 더 사설 인프라에서 운영될 것입니다.

거래소와 트레이딩 플랫폼에게: CME의 소송은 기존 인프라가 법적, 정치적, 상업적 측면에서 모든 신규 상품이 정립된 위험 프레임워크를 갖춘 규제 거래 장소를 통해 제공되도록 전력을 다할 것임을 보여줍니다. CFTC가 온체인 영구 선물의 문을 열어주고 있을지 모르지만, CME의 소송은 시장에 문을 여는 것과 실제로 안으로 들어가는 것은 별개의 문제라는 점을 상기시킵니다.

퍼블릭 L1/L2 네트워크에 대해: 역할 축소론은 도전 과제입니다. 만약 기관 금융이 퍼블릭 체인에 결제 최종성만 제공할 것을 요구한다면, 어드레서블 마켓은 더 작아지고 수수료 캡처는 낮아지며, “글로벌 결제 레이어”의 밸류에이션 프리미엄은 재조정이 필요합니다. 이더리움, 솔라나 및 기타 네트워크는 많은 투자자들이 가격 책정 시 가정했던 풀스택 금융 인프라 역할이 아닌 “결제 전용” 역할을 놓고 경쟁하고 있음을 알게 될 수 있습니다.

아시아 경쟁 구도에 대해: RL1 모델——은행들이 공동 소유하는 협동 DLT 네트워크——은 다른 관할권에서도 복제 가능하다. 시장이 직면한 열린 질문은 각 관할권이 자체적으로 RL1에 상응하는 것을 구축할 것인지, 아니면 기존 네트워크에 접속할 것인지이다. 홍콩 금융관리국의 Ensemble 프로젝트와 스테이블코인 샌드박스는 홍콩의 방향을 가늠하는 초기 지표이지만, 경쟁은 가속화되고 있다.

7월 28일에 수집된 증거를 바탕으로, EXIO 연구원은 네 가지 핵심 판단이 부상하고 있다고 본다:

1. "기관이 퍼블릭 체인으로 올 것"이라는 서사는 실질적인 도전을 받았다. 지난 최소 5년간 암호화폐 분야의 지배적 서사는 기관 채택이 이더리움, 솔라나 및 기타 퍼블릭 L1을 통해 이루어질 것이라는 것이었다. 암호화폐 네이티브 RWA 리더인 온도(Ondo)의 전환은 지금까지 가장 명확한 부정이다. RL1은 다수 은행 차원에서 이를 재확인했다. CME의 소송은 거래소 인프라 차원에서 다시 한번 확인시켜 준다. 기관들은 블록체인 기술을 채택하고 있다. 다만 그들은 암호화폐 투자자들이 베팅한 퍼블릭 체인을 채택하지 않고 있을 뿐이다.

2. 가치 사슬이 세 계층으로 분열되고 있다. 7월 28일이 드러낸 것은 기관 블록체인의 명확한 3계층 아키텍처다: (a) 실행 계층——프라이빗, 고속, 기관 등급(온도 네트워크, RL1, CME); (b) 정산 계층——퍼블릭 체인 또는 규제된 DLT가 최종성을 제공(이더리움, 솔라나, RL1 원장); (c) 거버넌스 계층——협동조합, 은행 공동 소유 또는 거래소 운영(RL1SCE, 온도 기업 주체, CME 상장 법인). 각 계층이 분리되고 있으며, 각 계층의 경제 논리는 분화되고 있다.

3. 아시아에는 전술적 기회의 창이 있지만, 그 창은 빠르게 닫히고 있다. 미국의 CLARITY 법안이 보류되었고, 유럽 은행들은 이미 자체 인프라(RL1)를 구축하기 시작했으며, 아시아는 전략적 선택에 직면해 있다: 기존 네트워크에 참여하거나, 지역 상응 모델을 구축하거나, 퍼블릭 인프라와 프라이빗 인프라를 연결하는 시도를 하는 것이다. 홍콩의 규제된 거래소 생태계와 금융관리국의 토큰화 이니셔티브는 선점 우위를 제공하지만, RL1 모델——은행 공동 소유의 초국경 협동조합——은 ASEAN과 걸프 국가들이 12~18개월 내에 복제할 수 있는 템플릿이다.

4. 규제 공백 그 자체가 인프라 기회다. CLARITY 법안의 실패는 미국에 토큰화 증권과 거래소 등록을 위한 연방 프레임워크가 부재함을 의미한다. 그러나 규제 공백이 인프라 공백을 의미하지는 않는다——온도, RL1, CME가 증명했듯이, 프라이빗 및 연합 인프라는 모든 것을 무릅쓰고 구축되고 있다. 규칙이 명확한 관할권(홍콩, 싱가포르, MiCA/DLT 시범 체제 하의 EU)에게는 이것이 두 가지 속도의 시장을 창출한다: 하나의 트랙은 법적 확실성을 갖춘 규제된 장소이고, 다른 트랙은 프라이빗 연합 네트워크다.

위험 요소와 전망

"포스트 퍼블릭 체인 시대" 논제는 다음과 같은 몇 가지 헤지 위험에 직면해 있다:

위험 1: 퍼블릭 체인 기술이 따라잡을 수 있다. 만약 이더리움 L2 생태계나 솔라나의 Firedancer 업그레이드가 경쟁력 있는 지연 시간으로 기관 등급 처리량, 프라이버시(ZK 증명을 통해), MEV 방어를 제공한다면, 프라이빗 네트워크의 실행 계층 우위는 좁혀질 수 있다. 문제는 시간이다: 온도와 RL1은 이미 구축 중이고, 퍼블릭 체인 업그레이드는 여전히 12~24개월 로드맵 상에 있다.

위험 2: 파편화된 프라이빗 네트워크가 새로운 상호운용성 문제를 야기할 수 있다. RL1은 파편화를 해결하기 위해 설계되었다——그러나 만약 각 관할권이 자체 RL1 상응 모델(유럽, ASEAN, 걸프)을 구축한다면, 네트워크 간 자산 이전에 새로운 브리지 인프라가 필요해져 RL1이 원래 해결하려 했던 문제를 재현할 수 있다.

위험 3: 규제 시계추가 퍼블릭 체인 쪽으로 되돌아갈 수 있다. CFTC의 현재 입장은 온체인 무기한 선물(Kalshi, Coinbase 승인)에 유리하다. 만약 CME 소송에서 패배하고 CFTC가 규제된 온체인 파생상품 프레임워크를 성공적으로 구축한다면, "프라이빗 인프라만"이라는 논제는 약화될 것이다. CFTC가 승소하면 규제된 퍼블릭 체인 상품이 실행 가능해짐을 의미하며, 온도/RL1 추세를 역전시킬 수 있다.

위험 4: 토큰화 자산 유동성이 여전히 퍼블릭 체인에 집중되어 있다. 실행이 프라이빗 네트워크로 이전되더라도, 대부분의 토큰화 자산 유동성과 그에 따른 가격 발견은 퍼블릭 체인 DeFi 프로토콜(Uniswap, Curve, Morpho)에 남아 있을 수 있다. 프라이빗 실행 장소가 퍼블릭 체인의 유동성 깊이에 맞서지 못한다면, "실행 디커플링" 논제는 정체될 수 있다.

결론

2026년 7월 28일의 사건은 기관 금융이 퍼블릭 체인으로 이전할 것이라는 가식을 멈추고, 스스로 철도를 건설하기 시작한 날로 기억될 것이다.

이것은 토큰화에 대한 약세 신호가 아니다. 정반대로, 온도, RL1, CME의 진전은 블록체인 기반 금융 인프라가 불가피하다는 논제를 검증하며, 단지 누가 구축하고, 누가 소유하며, 누가 경제적 가치를 포착할 것인가의 문제일 뿐이다.

암호화폐 업계에 있어 이 메시지는 불편하지만 명확하다: 기관들은 온체인으로 가고 있지만, 그들은 자신들의 철도를 가져오고 있다.

주: 본문에서 "신호", "지표", "트렌드" 등 용어는 관찰 가능한 산업 발전 동향을 설명하는 시장 관찰 언어로 사용되었으며, 어떠한 형태의 거래 또는 투자 신호를 구성하지 않습니다.

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