비트코인 채굴자들 항복 선언, 하지만 주가는 급등

작가: Matt Crosby, Bitcoin Magazine

편집: 바이화 블록체인

비트코인 네트워크 해시레이트는 수개월 연속 하락했으며, 채굴 난이도는 막 기록상 가장 가파른 하락을 경험했습니다. 일반적으로 이 이야기는 간단합니다. 채굴자들이 경제성이 맞지 않아 채굴기를 끄기 시작했다는 것입니다. 하지만 이번의 예외는 상장 채굴 기업들의 주가가 최근 몇 년 사이 가장 강세를 보이는 흐름 중 하나인 반면, BTC 자체는 큰 타격을 입고 있다는 점입니다. 과거 모든 채굴자 항복 사이클에서 채굴자들의 압박과 가격 압박은 대체로 동시에 발생했습니다. 그러나 지금은 두 요소가 분화하기 시작했으며, 시장은 아직 이 분화가 장기 해시레이트에 어떤 의미인지 제대로 가격에 반영하지 못한 것으로 보입니다.

시간이 촉박하다면, 이 요점들을 먼저 확인하세요:

네트워크 해시레이트가 비트코인 역사상 가장 오래 지속된 채굴자 항복 신호 중 하나를 보내고 있습니다.
채굴 난이도는 최고점 대비 19.9% 하락했으며, 이는 전용 채굴 하드웨어 보급 이후 세 번째로 깊은 하락입니다.
채굴자들이 수천 개의 비트코인을 처분했음에도 불구하고, 채굴 기업 주식은 지난 1년 동안 여전히 BTC를 크게 앞서는 성과를 거두었습니다.
BTC로 환산한 블록 보상 수익은 기록상 가장 낮은 일간 수준을 막 기록했습니다.
지난 28일 동안의 평균 거래 수수료 수익은 블록 보조금 하나조차 충당하지 못했습니다.

채굴자 항복이 실제로 일어나고 있습니다

비트코인 역사상 이번보다 더 오랜 기간 해시레이트가 하락한 사례는 거의 없습니다. 채굴 난이도(Miner Difficulty) 또한 동반 하락하고 있으며, 이는 프로토콜 메커니즘이 설계된 대로 작동하고 있음을 보여줍니다. 즉, 2,016 블록마다, 대략 2주에 한 번씩, 네트워크는 블록이 평균 약 10분마다 생성되도록 목표 난이도를 재조정합니다. 해시 연산에 참여하는 기계가 줄어들면 목표 난이도는 자연스럽게 낮아집니다. 현재 채굴 난이도는 최고점 대비 19.9% 하락했습니다. ASIC이 GPU를 대체하여 주류 채굴 기계로 자리 잡은 이후, 이보다 더 깊은 하락은 단 두 차례뿐이었습니다.

그림 1: 채굴 난이도가 사상 최고점 대비 19.9% 하락했습니다.

비교할 수 있는 유일한 두 시기의 지속 기간도 이번과 비슷합니다. 그중 더 깊은 하락이 발생했던 때는 중국이 비트코인 채굴을 전면적으로 금지한 이후였으며, 이는 아마도 가장 이해하기 쉬운 사례일 것입니다. 정책이 직접적으로 채굴기를 꺼지게 만들어 해시레이트가 순간적으로 붕괴했고, 누구나 다음 수순을 논리적으로 추론할 수 있었습니다. 이 기계들이 더 저렴한 전력을 찾아 다른 곳에서 네트워크에 재접속할 것이라는 점 말입니다.

그림 2: 비트코인 네트워크 해시레이트가 287일 연속 하락했습니다.

채굴 기업 주가는 왜 오히려 상승하는가

지난 1년 동안 BTC는 누적 약 46% 하락했습니다. 그러나 규모가 가장 큰 상장 채굴 기업(Listed Miners)들의 주가는 같은 기간 큰 폭으로 상승했으며, 특히 가장 강세를 보인 기업의 상승률은 430%를 넘습니다. 이는 이 자산군의 일반적인 작동 방식이 아닙니다. 역사적으로 채굴 기업 지분은 일반적으로 '레버리지를 가진 비트코인'으로 간주되어 왔습니다. 즉, 시장이 하락할 때는 보통 더 크게 하락하고, 시장이 상승할 때는 더 크게 상승했습니다. 따라서 이번과 같은 엄청난 괴리는 매우 드문 현상입니다.

그림 3: 지난 1년간 상장 채굴 기업의 BTC 대비 성과입니다.

이 모든 것을 실제로 추진하는 것은 AI 내러티브입니다. 수년간 비트코인과 가장 큰 AI ETF는 동일한 방향성을 보이며 움직였고, 어떤 시기에는 상관관계가 0.8에서 0.9에 달하기도 했습니다. 하지만 지금은 그 관계가 역전되었습니다. AI는 지속적으로 상승하는 반면, 비트코인은 약세를 보이고 있습니다.

블록 보조금이 줄어들고 있습니다

채굴자들은 최근 BTC 기준 블록 보상(Block Rewards)의 일일 수익 사상 최저치를 기록했습니다. 이는 부분적으로 해시레이트 하락에 기인합니다. 난이도 조정이 따라잡기 전까지 블록 생성 시간이 10분보다 느려지기 때문입니다. 하지만 더 주된 이유는 프로토콜이 정해진 규칙에 따라 작동하고 있기 때문입니다. 블록 보조금은 4년마다 반감되며, 새로운 코인이 더 이상 발행되지 않을 때까지 계속해서 반감될 것입니다.

그림 4: BTC 기준 채굴자의 블록 보상 수입이 역사적 최저치로 떨어졌습니다.

첫 번째 반감기 이후, 매 주기마다 누군가는 동일한 반박을 제기합니다. 코인 가격이 보상을 대신할 것이라는 주장입니다. 즉, 블록당 생산되는 코인은 적어지지만, 각 코인의 가치가 더 높다면 달러 기준 수익은 계속 유지될 수 있다는 것입니다. 이 논리는 지금까지는 유효했습니다. 채굴자 수익의 경기 지표인 퓨얼 멀티플(Puell Multiple)은 현재 약 0.75 수준으로, 이는 현재 채굴자 수익이 지난 1년 동안 평균의 약 4분의 3 수준이라는 것을 의미합니다. 환산하면 현재 일일 수익은 약 3,000만 달러인 반면, 장기적인 평균은 4,000만 달러에 가깝습니다.

누가 이 격차를 메울 것인가

또 다른 답은 항상 거래 수수료였으며, 애초부터 그래 왔습니다. 언젠가는 블록 보조금이 제로가 될 것이고, 그 시점에는 네트워크 보안 예산을 거래 수수료가 단독으로 책임져야 합니다. 그렇지 않으면 보조금이 사라짐에 따라 보안 예산도 함께 축소될 것입니다.

그림 5: 총 채굴자 수입 대비 채굴자 거래 수수료 수입 비율.

그러나 현실은 그 단계에서 아직 아주 멀리 떨어져 있습니다. 채굴자들은 현재 매일 약 3,000만 달러를 벌고 있으며, 이 중 거래 수수료 기여분은 약 20만 달러에 불과합니다. 다시 말해, 지난 28일 동안의 평균 거래 수수료 수입은 단 하나의 블록 보조금도 커버하지 못하며, 비트코인 네트워크는 매일 약 144개의 블록을 생성합니다. 향후 거래 수수료 시장이 어떻게 진화하든지 간에, 적어도 현재 거래 수수료가 감당할 수 있는 네트워크 보안 예산은 약 10분 정도를 버티는 데 충분할 뿐입니다.

이것이 의미하는 바

오늘날의 비트코인이 아직 보안 위험에 처해 있다고 말할 수는 없으며, 이 글 또한 직접적인 가격 예측이 아닙니다. 하지만 이번 항복의 형태는 과거의 여러 차례와는 분명히 다릅니다. 채굴자들은 채굴보다 더 수익성 높은 하드웨어 용도를 찾아냈고, 이러한 변화는 코인 가격이 하락하고 블록 보조금이 감소하며 거래 수수료 수입이 거의 회복되지 못하는 상황과 동시에 일어나고 있습니다.

약세장에서 누구도 새로운 비관적인 내러티브를 듣고 싶어 하지 않으며, 이 글이 대체로 그렇게 읽힐 것이라는 것도 알고 있습니다. 하지만 반대로 생각해 보면, 진정으로 해결해야 할 문제들은 바로 약세장에서 진지하게 직면하게 되기 마련입니다. 장기적인 관점에서 볼 때, 채굴자 인센티브 메커니즘은 의도적으로 설계되고 개선되거나, 그렇지 않으면 계속해서 더 높은 코인 가격에 의존해 문제를 일시적으로 가리는 수밖에 없을 것입니다.