작성자: Eric, Foresight News

어떤 산업이든 번영으로 가는 길에는 한 차례 ‘시체가 널브러진’ 쓸어내기가 필요하며, Web3도 예외는 아닙니다.

Foresight News가 공개 정보를 정리한 결과, 2025년부터 현재까지 총 자금조달액 150만 달러 이상인 Web3 프로젝트 중 최소 78개가 폐쇄를 발표했으며, 그중 자금조달액을 확인할 수 있는 69개 프로젝트가 총 9억 달러 이상의 투자금을 확보했습니다. 기관 투자를 받지 못하고 조용히 사라진 소규모 프로젝트까지 포함하면 총 300개를 훨씬 넘습니다.

즉, 지난 약 600일 동안 평균 이틀에 한 개의 Web3 프로젝트가 사라졌습니다. 유명하든 무명이든 말이죠.

Foresight News가 집계한 75개 프로젝트 중 2025년에는 연간 37개가 폐쇄되었고, 2026년은 아직 반밖에 지나지 않았지만 41개가 폐쇄되었으며, 2분기 단독으로 17개가 폐쇄되어 이번 구조조정 국면에서 분기 최대치를 기록했습니다. 지난 강세장에서의 ‘히트상품’인 댑레이더(DappRadar), 재퍼(Zapper)를 비롯해 비트멕스(BitMEX), 어센덱스(AscendEX, 전 비트맥스) 같은 기성 거래소들이 최근 2년 사이에 사업 여정에 종지부를 찍었습니다.

구조조정은 시장 회복에도 멈추지 않고 오히려 가속화되고 있습니다.

수백만, 많게는 수천만 달러의 자금을 조달한 후, 이 새로운 세상에 발을 들인 모든 팀은 ‘하늘을 향해 크게 웃으며 문을 나서니, 우리 같은 사람이 어찌 쑥부쟁이 같은 평범한 자이겠는가’라는 호탕한 포부를 품었습니다. 하지만 몇 년간의 시장 시련을 겪은 후, 이러한 차갑고 잔혹한 숫자들이 결국 모두의 눈앞에 놓였습니다.

신생 시장도 시장입니다. Web3가 다른 산업보다 더 부드럽지 않습니다.

‘스스로를 먹여 살리지 못함’이 1위 사망 원인

75개 프로젝트의 ‘사인’을 살펴보면, 1위는 ‘자금 부족’으로 31개 프로젝트가 이 문제로 쓰러져 40% 이상을 차지했습니다. 그 뒤를 잇는 것은 ‘시장 수요 부족’으로 17개 기업이 이로 인해 문을 닫았습니다. 이 둘을 합하면 전체의 약 2/3에 달합니다. 다시 말해, 대다수 프로젝트의 사망 원인은 단 하나입니다. 그들은 결코 스스로 자생할 수 없었습니다.

이들 프로젝트의 폐쇄 공지에 사용된 표현은 대동소이하며, 많은 곳이 ‘최대한 찾아보았으나 지속 가능한 발전 경로를 찾지 못했다’고 밝혔습니다. 이 말의 속뜻은 프로젝트가 탄생할 당시 사실 무엇을 어떻게 해야 할지 제대로 준비하지 못했거나, 애초의 구상이 시장의 실제 상황과 크게 달랐다는 것입니다.

일부 업계 관계자들은 이번 폐업 물결을 ‘단순한 시장 심리 변동이 아니라 비즈니스 모델 실패와 자금줄 단절의 직접적인 표출’이라고 평가하며 정곡을 찔렀습니다. 지난 2년간 프라이머리 마켓의 투자 논리는 완전히 전환되어, 투자자들이 첫 만남에서 던지는 질문은 더 이상 ‘상상력의 공간이 얼마나 큰가’가 아니라 ‘어떻게 돈을 버는가’입니다. 운영 비용을 수익으로 감당하지 못하고 새로운 이야기를 만들지 못하는 프로젝트들은 투자 문이 좁아지자 첫 번째로 쓰러졌습니다. OSL 리서치는 연례 보고서에서 이러한 전환을 업계가 ‘전반전’에서 ‘후반전’으로 진입한 것으로 요약했습니다. 자산 가격 상승과 프로토콜 혁신에 의해 움직이던 성장 모델이 끝나고, 시장이 ‘내러티브에서 결과물 납품’으로 바뀌었다는 것입니다.

더 직설적으로 말하면, 시장과 자본은 더 이상 ‘실험’에 비용을 지불하지 않으며, 프로젝트의 자생 능력은 이제 필수품이 되었습니다.

감추려는 듯한 변명보다 ‘모델 지속 불가능’을 선언한 5개 프로젝트는 훨씬 정직합니다. 무담보 신용대출을 제공하던 골드핀치(Goldfinch)는 신흥시장 기업에 대한 대출에서 지속적으로 부실 채권이 발생해 출혈을 겪으며 문을 닫았고, 토큰 인센티브로 폭발적인 인기를 끌었던 소셜 게임 fantasy.top은 인기가 식은 후 인센티브 모델을 유지하기 어려워졌습니다.

‘모델 지속 불가능’은 매우 흥미로운 폐업 사유입니다. 전통 금융 시장의 무담보 신용대출은 대부분 빅데이터나 개인의 과거 신용 기록을 기반으로 적절한 한도를 책정합니다. 신생 ‘대출 회사’인 골드핀치가 신용 데이터도 없는 신흥 시장에서 무담보 신용대출을 제공하는 것은 암호화폐와 Web3만으로 해결될 수 있는 문제가 아닙니다. 총 자금조달액이 거의 4,000만 달러에 달하는 이 회사의 탄생 이유 자체가 설득력이 떨어지는데, a16z 같은 톱티어 기관이 어떻게 속아서 투자했는지 의문입니다.

이외에도 일부 기업은 규제로 인해 사망했습니다. 망고 마켓(Mango Markets)은 SEC와 합의한 후 커뮤니티 투표를 통해 프로토콜을 폐쇄했고, 토크나이즈 엑스체인지(Tokenize Xchange)는 인허가 신청이 거절되어 문을 닫았습니다. 또 하나의 죽음 방식은 Web3의 특징을 두드러지게 보여줍니다. 바로 더 큰 협력사에 휘말려 함께 침몰한 경우입니다. 암호화폐 은행 주노(Juno)는 자체 경영은 나쁘지 않았지만, 수탁 협력사의 파산으로 인한 연쇄 파장으로 문을 닫았습니다. 이처럼 전통 금융 사슬에 얽혀 있는 리스크는 종종 프로젝트 주체가 가장 통제할 수 없는 부분입니다.

리스크 측면에서 보면, 보안 사고로 바로 문을 닫은 4개 프로젝트 역시 매우 Web3다운 특징을 지닙니다. L2 킨토(Kinto), 컨트롤 월렛(Ctrl Wallet, 전 XDEFI), 래디언트 캐피털(Radiant Capital), 지케이렌드(zkLend) 모두 한 번의 해킹 공격으로 이미 팽팽했던 자금줄이 바로 끊어졌습니다. 실제 자금을 직접 다루기 때문에 Web3 프로젝트가 해킹당하는 것은 마치 은행의 돈이 해커에게 빠져나가는 것과 같아, 신뢰의 순간적인 붕괴는 대부분의 프로젝트가 회복될 가능성을 거의 없애버립니다.

이 사례들은 Web3 프로젝트의 취약성을 드러냅니다. 해킹 공격을 받은 후 프로젝트는 일상적인 운영 자금으로 배상해야 하고, 동시에 프로젝트 토큰 가격이 급락하여 토큰 매각을 통한 자금 확보와 재조달 능력을 상실하며, ‘죽음’은 거의 시간 문제일 뿐입니다. 자금력이 탄탄한 일부 프로젝트만이 이 고비를 넘길 수 있을 뿐, 대다수의 작은 팀은 도저히 감당할 수 없습니다. 하지만 둘이 직면한 리스크는 차이가 없습니다.

그러나 다른 관점에서 보면, 보안 사고에서 살아남지 못한다는 사실 자체가 도태되어야 마땅한 것일 수도 있습니다.

과도한 내적 경쟁의 끝은 아수라장

데이터 분석을 트랙 차원에서 교차 분석하면 규칙이 더욱 선명해집니다.

2023년부터 지금까지 비트코인은 점차 침체기를 벗어나 10만 달러 고지를 돌파했고, 심지어 수년 전 100만 위안이라는 ‘예언’에 근접했습니다. 한편, DeFi 등 이미 실현 가능성이 입증된 트랙에서는 상위 독점 효과가 점점 뚜렷해지는 동시에 거품이 지속적으로 압착되고 있습니다.

DeFi는 이번 폐업 물결의 최대 피해 트랙으로, 75개 프로젝트 중 약 30%를 차지합니다. 이러한 분포 자체가 업계가 오랫동안 외면해온 문제를 보여줍니다. 금융은 확실히 블록체인 기술의 몇 안 되는 실질적인 응용 사례이지만, 모든 금융 상품에 충분한 시장 수요가 있는 것도 아니고, 모든 금융 상품이 독립적으로 운영되기에 적합한 것도 아닙니다. 쓰러진 22개의 DeFi 프로젝트 중에는 스테이블코인 프로토콜 앵글(Angle), 파생상품 프로토콜 폴리노미얼(Polynomial), 리스테이킹 프로토콜 밀키웨이(MilkyWay) 등이 있으며, 사인은 자금 부족, 수요 부재, 해킹, 규제, 모델 실패 등 다양하여 거의 모든 종류의 죽음 사례를 찾을 수 있습니다.

동질화가 그 배경의 주요 원인입니다. 유니스왑(Uniswap)과 아베(Aave) 같은 프로젝트들이 대부분의 유동성을 빨아들여 버리면, 2티어 프로토콜에게 남은 것은 서사(내러티브)뿐입니다. 더욱 중요한 점은 많은 DeFi 프로토콜이 본질적으로 하나의 기능일 뿐 비즈니스가 아니라는 것입니다. 이는 상위 프로토콜의 한 모듈로서는 잘 작동할 수 있지만, 독립적으로 나오면 고객 유치, 보안, 운영 비용을 홀로 감당해야 합니다. 시장 수요는 한정적이어서, 시장 전체 규모를 크게 웃도는 플레이어가 한 세부 분야에 몰리면 일부는 도태될 수밖에 없습니다.

DeFi 프로젝트 폐업의 첫 번째 원인은 여전히 자금 부족입니다. Web3 업계에서 드물게 수익원이 있는 DeFi 프로젝트조차 자금 문제에 시달리는 것을 보면, 성숙한 DeFi 트랙의 수용 능력이 이미 포화 상태에 가까워졌음을 알 수 있습니다.

게임 트랙의 폐쇄된 9개 프로젝트 중 6개는 ‘다음 라운드 자금 조달 실패’로 죽었습니다. 이는 콘텐츠 산업의 논리에 부합합니다. 게임 개발은 보통 수년이 걸리고 돈이 엄청나게 소모되며, 전통 게임 업계에서 1억 달러 예산도 과장이 아닙니다. 블록체인 게임 팀이 수백만 달러로 AAA급 경험을 재현하려다가, 테스트 데이터가 다음 라운드 투자를 뒷받침하지 못하면 프로젝트는 두 번째 기회를 얻지 못합니다. NFT 및 메타버스 트랙의 9개 프로젝트 중 4개는 수요 소멸로 사망했으며, X2Y2가 폐쇄될 당시 NFT 전체 시장 거래량은 고점 대비 약 90% 급감했습니다. 블록토피아(Bloktopia)는 메타버스 내러티브가 퇴조하는 와중에 바로 쓰러졌습니다.

NFT와 메타버스는 Web3 발전 역사상 최초로 「반증된」 트랙이라고 할 수 있다. 현재 NFT는 그나마 명맥을 유지하고 있지만, 메타버스는 거의 자취를 감췄다. 메타버스는 Web3를 혼란에 빠뜨렸을 뿐 아니라, 페이스북마저 2022년 메타로 사명을 바꾸고 거의 메타버스에 올인했다. 지금 돌아보면 NFT와 메타버스는 거품 시기 자금 과잉으로 부풀려진 「존재하기에 적합하지 않은」 산물에 가깝다.

경제가 하향세로 접어들면, 호황기의 사소한 것들은 더 이상 주목받지 못한다. 다른 각도에서 보면, 이 프로젝트들의 유행 시기가 다소 늦었고, 시장은 이들이 시장을 교육하고 손익분기점을 맞출 수 있는 운영 모델을 찾을 만큼 충분히 긴 호황기를 제공하지 못했다. 한때 1억 달러 이상의 투자를 유치했던 Yuga Labs조차 최근 DAO의 권한을 회수하고 '어떻게 돈을 쓸 것인가'라는 문제를 스스로 통제하기 시작했다.

L1/L2와 인프라의 몰락은 또 다른 과잉을 가리킨다. 퍼블릭 체인은 한때 투자 시장에서 가장 비싼 내러티브였지만, 이더리움 레이어2가 서로 사용자를 빼앗을 정도로 과잉된 지금, 독자적인 생태계가 없는 새로운 체인은 태어나자마자 죽는 것과 다름없다. Kadena, Evmos 같은 기존 체인들도 시장의 지속적인 자금 유출 끝에 깔끔하게 퇴장할 수밖에 없었다. 인프라 트랙도 마찬가지다. 크로스체인, 시퀀서, 계정 추상화 등 모든 레이어에 수십 개 팀이 몰려 있지만, 업계 전체의 실제 거래량은 이처럼 많은 '길을 닦는 사람'을 도저히 먹여 살릴 수 없다.

인프라 분야의 도태 게임은 업계에 대한 우리의 인식과 비교적 잘 맞아떨어진다. 이 프로젝트들은 수요가 없었던 것도 아니고, 운영을 소홀히 한 것도 아니며, 단지 냉혹한 시장 경쟁에서 패배했을 뿐이다. 이 회사들의 몰락은 투자자와 업계 관계자에게 경종을 울렸다. 시장의 논리가 질적으로 변했으며, 참신함과 강력한 기술력은 더 이상 '면죄부'가 될 수 없다는 점을 일깨워준 것이다. 무턱대고 독립 창업을 하는 것보다, 좋은 아이디어를 기존 프로젝트나 시스템 안에 녹여내는 편이 낫다.

썰물이 빠지자, 베테랑과 고래가 함께 좌초되다

이번 구조조정에서 투자 규모조차 보호막이 될 수 없었다. 75개 프로젝트 중 23곳이 1,500만 달러(약 1억 위안) 이상을 투자받았다. Mango Markets는 7,000만 달러, AscendEX는 6,300만 달러, Loopring은 4,500만 달러를 유치했다. 더 이상 태울 돈이 없든, 돈이 있어도 태우는 것이 무의미하든, 이 프로젝트들은 결국 더 이상 지속하지 않기로 선택했다.

투자로 살 수 있는 것은 사실 매우 제한적이다. Loopring은 이더리움에서 가장 먼저 zkRollup을 구현한 거래 프로토콜 중 하나로, 기술적으로 뒤처지지 않았고 팀도 부지런했다. 하지만 선두 DEX와 중앙화 거래소의 협공 속에서 거래량이 오랫동안 부진했고, 결국 운영 중단을 선언하고 차세대 제품으로의 전환을 발표할 수밖에 없었다. 돈은 팀을 유지하고, 사용자에게 보조금을 지급하며, 몇 년간의 체면을 유지할 수 있지만, 진정한 수요만은 결코 살 수 없다. 회사의 제품에 아무도 관심을 갖지 않을 때, 자금이 많을수록 이 '무관심'을 유지하는 비용은 오히려 더 커진다.

더 보편적인 문제는, 고액 투자가 사업 모델의 성공 확률이 아니라 시행착오를 견딜 시간만 늘려준다는 점이다. 실제 필요를 훨씬 초과하는 자금을 조달한 후, 팀 규모와 마케팅 지출, 토큰 인센티브는 대개 함께 팽창하며 고정 비용을 빠르게 끌어올린다. 장세가 좋을 때는 이런 지출이 성장 숫자에 가려지지만, 시장이 냉각되면 비대해진 비용 구조 때문에 고액 투자 프로젝트가 소규모 팀보다 방향을 틀기가 훨씬 어려워진다. 이런 관점에서 볼 때, 막대한 투자는 때로 완충 장치가 아니라 증폭기 역할을 한다. 호황기에는 낙관론을, 거품 붕괴 시에는 추락 속도를 증폭시킨다.

'눈 감고 돈을 뿌린' 폴카닷이 가장 좋은 예다.

시간 축의 구조는 문제를 더욱 선명하게 보여준다. 2021년에서 2022년 사이에 설립된 프로젝트가 전체의 45%를 차지하는데, 이는 직전 투자 거품의 정점과 정확히 일치한다. 그 2년 동안 암호화폐 1차 시장의 연간 투자액은 300억 달러를 넘어섰고, '먼저 돈을 받고, 나중에 수요를 찾는다'는 논리 아래 수많은 프로젝트가 탄생했다. 3~4년이 지난 오늘날 집중적으로 사라지는 것은 전형적인 후행적 청산이다.

주목할 점은, 7년 이상 운영된 '베테랑' 9곳도 최근 2년 사이에 쓰러졌다는 사실이다. 여기에는 2014년 설립된 BitMEX, 2017년 설립된 Loopring, 2018년 설립된 Blocknative가 포함된다. 75개 프로젝트 전체의 중간값 생존 기간은 4년이다. 이 숫자들을 함께 놓고 보면, 이번 구조조정이 거품기에 촉발된 투기적 프로젝트뿐만 아니라, 애초에 제대로 성립된 적 없는 비즈니스 모델 전체에 대한 재평가였음을 알 수 있다. 경력도, 투자 규모도, 기술적 명성도 예외가 될 수 없었다.

a16z는 10년 이상의 데이터를 바탕으로 '암호화폐 가격-혁신 사이클'을 요약한 바 있다. 모든 사이클에서 가격이 정점을 찍은 후에도, 개발자 수, 창업 활동, 인프라 투자는 가격과 함께 줄어들지 않고 오히려 가라앉아 다음 사이클을 이끄는 씨앗이 된다.

이 관점에서 보면, 지난 2년간의 폐쇄 목록은 한편으로 뒤늦은 청산이었다. 청산 대상은 업계 자체가 아니라, 2021년 투자 거품 속에서 강제로 키워진 과잉 생산 능력이었다. 업계의 펀더멘털 데이터 역시 이를 뒷받침한다. 스테이블코인 총 시가총액은 3,000억 달러를 돌파했고, 체인상의 달러는 눈에 띄는 속도로 실제 금융 시스템의 결제 및 청산 부문에 침투하고 있다. 2021년에야 '수익 토큰화' 개념을 제시한 Pendle은 현재 TVL이 100억 달러를 넘어 주요 DeFi 프로토콜로 자리 잡았다. Ethena의 합성 달러 USDe는 2025년 공급량이 한때 140억 달러를 돌파하며 USDT와 USDC에 이은 세 번째로 큰 달러 스테이블코인이 되었다. 이 프로젝트들의 공통점은, 실제로 존재하는 수요를 해결하고 명확한 수익 모델을 갖추고 있다는 점이다. 이들은 내러티브 속이 아니라 현금 흐름 속에서 살아간다.

다른 한편으로는, 경제 환경의 악화로 인해 2022년 이후 새 사이클에서 탄생한 일부 프로젝트들은 현재 시장 환경에서 생존을 이어갈 수 없다는 사실을 재빨리 깨달았다. DeFi 플랫폼 Dango는 출시된 지 4개월도 안 되어 서비스 종료를 선택했다. 또한 7월에는 BitMax, BitMEX, BitMart 세 거래소가 잇따라 폐쇄를 발표했다. 한때 '돈 찍어내는 기계'로 여겨지던 거래소들조차 유지가 어려워졌다는 사실은, 표면적인 성황 이면에서 하강이 가속화되고 있음을 충분히 보여준다.

이야기는 아직 끝나지 않았다

경제학자 스티븐 클레퍼(Steven Klepper)는 미국 자동차 산업의 발전사를 연구하다가, 1900년 전후 미국에는 200개가 넘는 자동차 제조사가 각축을 벌였지만 수십 년 후 살아남은 것은 디트로이트 빅3 뿐이었다는 사실을 발견했다.

그는 이 현상을 산업 라이프사이클에서 필연적으로 발생하는 '구조조정기(Shake-out Period)'로 요약했다. 신기술이 탄생하면 수많은 기업이 몰려들어 기업 수가 단기간에 정점까지 부풀어 오른다. 이어 기술적 이점이 줄어들고 수요 증가가 둔화되면, 대다수 플레이어가 시장에서 퇴출되면서 오히려 시장 집중도가 크게 상승한다.

바로 그렇기 때문에, 우리는 지금 오히려 업계에 대한 신뢰를 유지해야 한다.

거시적인 하락세 속에서도 Aave, Uniswap과 같은 올드 DeFi는 지속적으로 발전하고 있다. Aave는 누구도 부인할 수 없는 '대출의 제왕'이 되었고, Uniswap은 수년간 논쟁이 되어온 '수수료 스위치'를 켜고 UNI의 자사주 매입 및 소각 메커니즘을 가동하여, 프로토콜의 발전과 토큰 성과를 연동시켰다. 같은 시기, 앞서 언급한 Pendle과 Ethena가 크게 두각을 나타냈고, 신생 대출 프로토콜 Morpho의 TVL은 이미 Lido와 Aave에 이어 대출 트랙의 새로운 강자로 떠올랐다.

이 외에도, 암호화폐와 전통 금융의 융합이 초고속 차선에 진입했다. 스테이블코인은 비트코인의 거래 페어에서 점차 신흥 시장의 결제 수단으로 변모했으며, 주식 같은 금융 자산의 거래는 체인 위로 이전되기 시작했다. 나스닥과 뉴욕증권거래소마저 궁극적으로 주식 거래를 체인 위로 옮기겠다고 약속했다.

구조조정기는 결코 업계의 사망 진단서가 아니라, 업계의 성년식에서 가장 고통스럽지만 가장 필요한 절차다. 수년간의 시행착오를 거쳐 Web3는 불합리한 존재들을 정리하기 시작했고, 진정한 가치를 위해 시장을 내주고, 자금을 내주고, 사용자까지 내주고 있다.

2010년 전후의 '1000개 그룹 바우처 대전'에서는 5천여 개의 소셜커머스 사이트가 2년간의 경쟁 끝에 손에 꼽힐 정도로 줄었고, 메이퇀(美团)은 수천 구의 '시체'를 밟고 왕좌에 올랐다. 2017년의 공유 자전거는 각양각색으로 모든 도시의 길 모퉁이를 물들였고, 2년 후에는 노란색, 청록색, 파란색만 남았다. 돌이켜 보면, 거품 붕괴와 함께 업계 자체는 폐허 속에서 인프라 보급과 사용자 습관 형성을 완수했다.

이 게임에서 떠난 회사들은 인재와 방대한 업계 인프라를 남겼고, 그들 존재의 역사적 사명을 완수했다. 후발 주자들은 이처럼 무수한 희생이 쌓아올린 비옥한 토양 위에 더욱 화려한 고층 빌딩을 지을 수 있다.