저자: Jessica Feng(Hash Global BNB Fund 투자매니저), Henry Yang(Hash Global 투자 파트너)

지난 반년 동안 AI의 폭발적 장세는 시장의 관심을 거의 모두 빨아들였고, 크립토의 마지막 신앙이라 할 비트코인조차 크게 흔들렸습니다. 2월에 7만 달러 아래로 내려간 이후 BTC는 5.8만~6만 달러 구간을 세 차례 재차 테스트했습니다. 업계 베테랑인 Strategy가 코인을 매도하기 시작하고, 채굴 기업들은 AI로 방향을 틀면서 업계 전망이 어두워졌고, 공포는 한 번씩 더 실감 나게 다가왔습니다.

미국 증시가 계속 오르고 금이 바닥을 찍고 반등하는 동안, 크립토는 마치 전 세계에서 잊힌 듯했습니다. BTC는 6.2만~6.5만 달러 사이에서 거의 두 달째 횡보했고, 30일 내재변동성은 한때 36%까지 내려가 수년래 최저치를 기록했습니다. 활력이 없는 장세는 대중이 시장을 낙관하기 어렵게 만듭니다.

하지만 우리가 최근 더 주목하는 것은 '변화'와 '각도', 즉 가격 뒤에서 시장에 일어나고 있는 변화입니다.

앞서 시장을 눌렀던 힘들이 하나씩 약해지고 있습니다. 거시 긴축 기대가 식고, Strategy발 부실 폭발 우려가 완화되며, 기관 자금 유출이 멈췄습니다.

동시에 비트코인 온체인 물량이 횡보 국면 속에서 다시 집중되고 있습니다.

모든 것이 변곡점이 다가오고 있음을 시사하는 듯하지만, 시장이 더 명확한 신호를 기다리고 있기 때문에 이러한 변화는 아직 가격에 반영되지 않았습니다.

장외에서는 AI 트레이딩이 식으며 자금이 곧 새로운 국면으로 전환 배치를 시작할 움직임이고, 장내에서는 올드 OG들이 마지막 하락을 기다리며 좀처럼 움직이지 않고 있습니다. 지금의 잔잔한 수면은 바로 우리에게 최적의 진입 각도와 타이밍을 열어주고 있습니다.

장세가 언제 시작될지 예측하기 어렵지만, 확실한 것은 우리가 다음 사이클을 위한 포지셔닝에 들어가는 시간 창에 진입하고 있다는 점입니다.

1. 가격이 변하지 않은 표면 아래, 물량 구조가 재편되며 새로운 바닥이 형성되고 있다

BTC는 6만 달러 지지선을 세 차례 테스트했고, 매번 뚜렷한 매수 방어가 나타났습니다.

이후 가격은 6.5만 달러 부근까지 반등했고, 위쪽 매도 압력이 다시 나타나면서 시장은 6.3만~6.5만 달러 사이에서 반복적으로 횡보했습니다. 표면적으로 가격은 거의 변하지 않았지만, 온체인 물량은 이미 조용히 한 차례 재분배를 마쳤습니다.

현재 6.1만~6.5만 달러 구간에는 240만 BTC 이상이 쌓여 있으며, 이는 유통 공급량의 약 12%에 해당합니다. 그중 6.3만 달러 부근에만 100만 BTC 이상이 몰려 있으며, 유통 공급량의 약 5.2%를 차지합니다. 물량 집중도는 역사적으로 보기 드문 수준까지 높아졌습니다.

이 변화는 단기 등락보다 더 주목할 가치가 있습니다. 바닥은 갑자기 나타나는 것이 아니라 반복되는 줄다리기 속에서 시장이 '사서 만들어내는' 것입니다. 누군가는 떠나고 누군가는 이를 받아내며, 기존 물량은 계속 손을 타고, 새로운 자금은 더 낮은 가격대에서 원가 기반을 다시 쌓습니다. 점점 더 많은 BTC가 비슷한 가격 구간에 집중되면서 새로운 가격 컨센서스도 함께 형성됩니다.

따라서 모멘텀의 변화는 흔히 가격보다 먼저 나타납니다. 역사를 돌아보면 2024년 5월부터 11월까지 BTC는 ETF 랠리 이후 반년 동안 조정을 겪었고, 6만 달러에서 10만 달러로 상승하기 전에 온체인에서도 5만~6만 달러 부근에 고도로 집중된 구조가 나타난 적이 있습니다. 돌이켜 보면 그때 형성된 바닥은 이후 상승 추세가 시작되는 발판이었습니다.

역사는 단순히 반복되지 않지만, 유사한 물량 구조는 시장이 비슷한 바닥 손바뀜을 한 차례 겪고 있음을 보여줍니다.

2. 방향성 선택이 다가오고, 시장을 억누르던 힘은 와해되고 있다

물량 집중은 치열한 공방이 격화되고 있음을 뜻하며, 시장이 곧 선택을 앞두고 있지만 방향을 예고하기에는 충분하지 않습니다.

저울이 위쪽으로 기울게 만드는 진짜 요인은 앞서 시장 하락을 밀어붙였던 여러 힘이 약해지고 있다는 점입니다.

1. 거시 압력 완화, 금리 인상 위험 축소

이번 조정의 배후에서 가장 중요한 동력은 더 높은 금리에 대한 시장의 우려였습니다.

지정학적 갈등이 인플레이션 기대를 끌어올리고, 연준이 매파적 신호를 내놓으며, 미 국채 수익률과 달러가 강세를 보이면서 위험자산이 자연스럽게 압박을 받았습니다.

하지만 최근 이 고금리 가격 반영 논리가 흔들리기 시작했습니다.

미국 6월 CPI는 전월 대비 0.4% 하락해 2020년 4월 이후 최대 월간 낙폭을 기록했고, 근원 CPI는 전월 대비 보합으로 시장 예상치를 밑돌았습니다. 동시에 7월 비농업 고용은 2만 3천 명 감소해 역시 예상보다 분명히 부진했습니다.

인플레이션이 둔화되고 고용도 약해지고 있습니다. 이 미세한 변화는 앞서 시장이 긴축을 가격에 반영했던 조건을 뒤바꿔 놓았습니다.

이 기대가 약해지면서 위험자산이 받는 압박도 자연히 줄어듭니다.

2. 부실 폭발 우려 완화, Strategy, 세 번째 전환을 향해

지난 몇 달 동안 Strategy에 대한 시장의 FUD는 공포를 더욱 키웠습니다. Strategy의 자본구조에 문제가 생겼고, 이번 사이클을 지탱하던 최대 매수 주체가 하락 국면에서 시장을 짓누르는 구조적 매도 세력으로 바뀔 것이라는 목소리가 적지 않았습니다.

이런 우려로 STRC는 한때 74달러까지 하락했고, MSTR의 mNAV도 한때 1배 아래로 내려갔습니다.

하지만 Strategy가 실제로 코인 매도를 시작한 이후 시장 반응은 점차 둔화했습니다. '탈민감'의 배경에는 Strategy의 전략을 시장이 다시 이해하기 시작했다는 점이 있습니다.

현재까지 Strategy는 전체 보유량의 0.26%에 해당하는 BTC를 매도해 현금 보유액을 약 45억 달러로 늘렸으며, 이는 약 3년치 이자 지출을 감당할 수 있는 규모입니다. 동시에 할인된 STRC를 대규모로 다시 사들여 낮은 비용으로 부채 규모를 계속 줄이고 있습니다. 시장도 점차 Strategy의 일련의 행보가 바로 전환—수동적 보유에서 능동적 자본관리로 이동해 시장이 우려하던 부정적 순환 고리를 끊어내는 것임을 깨닫고 있습니다.

약세장 국면에서 전선을 축소하고, 소규모 매도를 통해 유동성을 보충하고 자본구조를 안정시켜 생존을 확보해야 다음 상승장에서 충분한 조달 능력을 보유한 채 플라이휠을 다시 가동할 수 있습니다.

최근 STRC는 약 95달러까지 반등했고, Strategy도 MSTR 조달을 다시 재개했습니다. 단기 자금 압박이 완화되면서 강제적인 대규모 매도 위험이 낮아졌습니다.

이는 앞서 가장 우려되던 구조적 매도 압력 중 하나가 뚜렷하게 약해지고 있음을 의미합니다.

3. AI 트레이딩이 식고, 크립토의 자산배분 매력은 커지며 자금 유입을 끌어낼 수 있다

지난 반년 동안 AI 섹터는 글로벌 자금을 뚜렷하게 나누어 가져갔습니다.

내러티브가 부족한 크립토와 달리 AI는 더 확실한 성장 투자 기회를 제공했지만, 최근 AI 트레이딩이 식기 시작했습니다.

밸류에이션이 계속 높아지고 추가 상승 기대가 충분히 가격에 반영되면서, 붐볐던 AI 트레이딩은 7월 들어 집중적으로 디레버리징에 들어갔습니다. 나스닥100 지수는 약 7% 하락했고 S&P500은 전월 대비 보합이었던 반면, 앞서 과도하게 하락했던 크립토는 역으로 회복했습니다. BTC는 한 달간 약 6% 상승했고 ETH는 약 18% 올랐습니다. 펀더멘털이 뚜렷하게 개선된 블루칩 DeFi 자산은 더 강한 흐름을 보였고, UNI는 월간 상승률이 100%를 넘었습니다.

자금이 다시 배분 방향을 찾을 때, 저평가 상태에 있으면서 정책과 펀더멘털은 개선되고 있는 크립토 자산이 다시 자금의 시야에 들어올 수 있습니다.

3. 밀물이 오기 전, '주인 없는 순간'에 대한 포지셔닝

압박 요인의 미세한 개선이 전면적 반전을 의미하지는 않기 때문에, 장세가 이미 시작됐다고 판단하기는 이릅니다.

시장이 모두 더 명확한 신호를 기다리고 있을 때, 바로 그때가 귀중한 시간 창을 제공합니다.

전설적인 투자자 Stanley Druckenmiller는 테바(Teva) 제약 투자를 회고하며 '주인 없는 영역'이라는 개념을 말한 적이 있습니다. 가치 투자자는 전략적 전환 때문에 매도하고, 성장 투자자는 전환이 아직 끝나지 않아 관망합니다. 두 종류의 자금 모두 아직 실제로 들어오지 않았을 때, 오히려 구조적 단절의 투자 기회가 생깁니다.

지금 BTC 역시 같은 단절의 기회를 맞고 있습니다. 크립토 쪽은 아직 움직임이 시작되지 않았고, AI FOMO 자금은 마지막 잔치에 베팅하고 있습니다. 업계의 부실 폭발 국면이 좀처럼 오지 않으면서, 업계의 올드머니들은 여전히 마지막 하락을 기다리고 있습니다.

지금 시점에서 정말 생각해볼 것은, 시장이 주인 없는 영역에 들어설 때 우리가 컨센서스보다 앞서서 미리 자리를 선점할 용기를 낼 수 있느냐는 것입니다.

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