이더리움 유동성 해자가 사라지고 있다? 약세론을 반박하는 10가지 핵심 논거

작성자: Jake Koch-Gallup, blockworks

편집: 심조 TechFlow

심조 서문: 점점 더 많은 사람이 이더리움의 가치 포착 능력에 의문을 제기하기 시작할 때, 이 글은 역발상적 시각을 제공한다. 저자는 "이더리움이 유동성 해자를 잃고 있다"는 주장에 직접 반박하며, 화폐 프리미엄, 레이어2 생태계, 스테이블코인 점유율 등의 관점에서 반론을 제시한다. 이더리움의 장기적 포지셔닝을 재평가하고 있는 투자자에게 대조적으로 읽어볼 만한 사고 자료다.

아직 Carlos의 이번 주 화요일 뉴스레터를 읽지 않았다면 먼저 읽어보길 바란다. 그의 핵심 주장은 이렇다. 이더리움은 마지막 해자였던 유동성을 잃고 있다는 것이다. 우리는 0xResearch 팟캐스트에서 이 문제를 두고 논쟁했고(여기서 들을 수 있다), 나는 그의 견해에 강력히 반대한다(믿을 수 있겠는가? Blockworks의 애널리스트들이 서로 다른 의견을 가질 수 있다니).

그의 첫 번째 사례는 이더리움 위의 토큰화 주식이 거래량이 거의 없다는 것이다. 지난 30일간 거래액이 2500만 달러에 불과해 공급량의 약 3%에 그친다. 하지만 이더리움은 토큰화 주식 공급량에서 두 번째로 큰 점유율을 차지한다. Carlos는 이 점을 예상했지만, 나는 여전히 토큰화 주식의 목적이 대출이나 DeFi가 아니라 전 세계 투자자의 미국 시장 접근성을 확대하는 것이라고 생각한다. 팟캐스트에서 그의 답변은 이랬다. 당신의 블록체인 위에 놓여 있는 토큰화 주식은 아무것도 할 수 없다. 수익을 창출하지 않기 때문이며, 거래량이 곧 수익을 창출한다는 것이다.

독자 여러분, 아마 여기서부터 당신과 내가 진짜로 갈라지기 시작할 것이다. 나는 이더리움이 반드시 수익을 창출해야 한다고 생각하지 않는다. 이더리움은 이미 다른 많은 L1과 마찬가지로 화폐 프리미엄을 보유하고 있다. 실제 경제 가치(REV)만으로는 대부분 L1의 시가총액을 설명하기에 턱없이 부족하며, ETH는 지난 1년간 REV의 1100배가 넘는 가격에 거래되고 있다. 시장이 이더리움을 준비자산이자 담보 자산(ETF, 국채, DeFi 담보)으로 부분적으로 평가하고 있는 것이 분명한데, 이를 무시하는 것은 ETH와 대부분의 L1이 영원히 99% 고평가되어 있다고 말하는 것과 같으며, 그런 주장은 별 쓸모가 없다.

그의 두 번째 주장은 대표 애플리케이션들이 다른 곳에서 성장하는 것을 우선적으로 선택하고 있다는 것이다. 그는 Robinhood Chain이 지난 30일간 Uniswap 거래량의 43%를 차지한 반면 이더리움은 32%에 그쳤다고 예로 들었다. 또한 Base에서의 Ethena 성장도 언급했다. 두 가지 모두 일리가 있지만, Robinhood Chain과 Base는 모두 이더리움의 레이어2 네트워크다. REV가 L1에 그다지 중요하지 않다는 데 동의한다면, 이더리움 레이어2의 성장은 곧 이더리움의 승리다. 공정하게 말하면, Ethena는 실제로 Solana, TRON, Avalanche로도 확장했고 이들은 레이어2가 아니다. USDe에서 이더리움의 점유율은 88%에서 56%로 하락했지만 여전히 과반이다. Ethena는 떠나는 것이 아니라 유통 채널을 늘리고 있는 것이다.

하지만 정말로 REV가 극도로 중요하다고 생각한다면, 이것을 생각해보라. 9월에 Base는 데이터 게시를 위해 이더리움에 약 15000달러의 임대료를 지불했다. 같은 달에 Optimism Collective에는 711000달러를 지불했다. 이제 3~5년 후, 이더리움이 "있잖아, 우리도 Optimism이 가져가는 그런 수익을 원해"라고 말하며 데이터 게시 최저 수수료를 인상하는 세상을 상상해보라. Base는 마음에 들지 않겠지만, 그때까지 레이어2 네트워크의 규모가 10배로 커졌다면 그건 엄청난 돈이다. 그래서 시장 점유율은 중요하다. 지금 당장 많은 REV를 창출하지 않더라도 말이다.

그의 마지막 주장은 이더리움의 스테이블코인 지배력이 서서히 하락하고 있다는 것인데, 이는 사실이다. 하지만 스테이블코인 시장은 승자독식이 아니다. 향후 10년간 이더리움의 지배력이 51%에서 30%로 하락하더라도, 스테이블코인 시장 자체는 계속 성장할 것이다. 10년 후 스테이블코인 총 시가총액이 3조 달러에 도달한다면, 이더리움은 약 1조 달러의 스테이블코인을 보유하게 되는데, 이는 오늘날 보유량인 1550억 달러의 거의 6배에 달한다. 여기서 내가 제시한 반론에 대한 Carlos의 답변을 듣고 싶다면 꼭 팟캐스트를 확인하길 바란다. 이제 이것들은 잠시 제쳐두고, 이더리움이 여전히 가치가 있고 앞으로도 계속 가치가 있을 이유를 살펴보자.

이더리움이 여전히 가치 있는 이유

이더리움은 지금까지 가장 큰 DeFi 총 예치금(TVL)을 보유하고 있으며, 전체의 65%를 차지한다. 2022년 이후 62% 아래로 떨어진 주가 단 한 주도 없다.

이더리움은 여전히 가장 깊은 유동성, 가장 안전한 네트워크, 그리고 비트코인을 제외한 모든 블록체인 중 가장 많은 기관 참여를 보유하고 있다.

이더리움은 가장 큰 온체인 실물자산(RWA) 운용 규모를 보유하고 있다(점유율이 2022년 99%에서 오늘날 45%로 하락했음에도 불구하고).

기관은 ETH를 수익 때문이 아니라 자산으로 보유한다. 현물 ETF와 보유 기업이 ETH 총 공급량의 약 13%를 보유하고 있다.

Robinhood와 Coinbase는 자체 L1을 출시할 수도 있었지만, 이더리움에서 결제하기로 선택했다.

BlackRock의 BUIDL과 같은 최대 규모의 토큰화 펀드는 이더리움 메인넷에서 가장 먼저 출시되었다.

이더리움은 10년 넘게 운영되면서 전 네트워크 중단이 발생한 적이 없다.

이더리움과 그 레이어2 네트워크는 암호화폐 분야에서 가장 큰 개발자 기반을 보유하고 있으며, EVM은 기본 툴킷으로서 경쟁 L1조차 이를 복제하고 있다.

ETH 공급량의 36%가 스테이킹 상태에 있으며, 방금 사상 최고치를 기록해 보유자에게 네이티브 수익률을 제공하고, 기관은 스테이킹 ETF를 통해 이 수익을 얻을 수 있다.

이더리움은 암호화폐 세계의 컴퓨터다.

결국 나는 펀더멘털 투자자다. 암호화폐 프로젝트는 (일반적으로) 수익이 있어야 하고, 그 가치는 토큰 보유자에게 귀속되어야 한다. 따라서 ETH가 화폐 프리미엄과 소량의 REV에 의존해 생존할 수 있다고 생각하는 것은 보유자의 자기 위안에 불과할 수 있다. 하지만 어쩌면, 정말 어쩌면, 이더리움은 세계 컴퓨터로 평가되어야 할지도 모른다.

오늘의 하이라이트

연중 지속적인 하락 이후, Plasma의 스테이블코인 공급량은 7월 이후 거의 두 배로 늘어 14.1억 달러에 도달하며 2월 중순 이후 최고치를 기록했다. 상장 당시 최고치인 52억 달러와는 여전히 큰 격차가 있지만, 스테이블체인의 경쟁은 아직 끝나지 않았다.