Meme이 경직되고 VC 모델이 한계에 달했을 때, 코인 시장에 미래는 있을까?

작성자: 土澳大狮兄BroLeon

이번에 TOKEN2049에 가기 전, 나는 스스로에게 아주 중요한 목표 하나를 정했다.

바로 업계 내 다양한 층위의 참여자들, 특히 여러 사이클을 겪으며 오랜 기간 축적을 쌓아온 베테랑 플레이어들과 가능한 한 많이, 그리고 진정으로 깊이 있는 대화를 나누는 것이었다.

나는 몇 가지 질문을 명확히 하고 싶었다:

👉 지금 업계는 정확히 어떤 단계에 있는가?

👉 코인 시장은 계속 앞으로 나아갈 수 있는가, 여전히 떠오르는 산업인가?

👉 앞으로의 기회는 어디에 있을까?

👉 젊은이들이 이 업계에 뛰어들 만한 가치가 아직 있는가?

👉 개인 투자자들은 여전히 보편적으로 돈을 벌 수 있는가?

👉 그리고 우리처럼 업계에 오래 몸담아온 사람들은 앞으로도 과거처럼 큰 수익을 기대할 수 있을까?

이번에 나는 몇몇 베테랑 VC 동료, 매우 성공적인 프로젝트 Founder, 올드 KOL, KOL Agency, 그리고 거래소 관계자들과 각각 깊이 있는 대화를 나누었는데, 매번 대화는 기본적으로 한 시간 이상 이어졌다.

시간과 자원이 한정되어 있어, 내가 대화를 나눈 이들 중 약 70%는 화인(華人)이었고, 30%는 서양인(그리고 서양 프로젝트에 속한 일본인 동료 한 명)이었다.

흥미롭게도, 미래에 대한 판단에는 적지 않은 이견이 존재했다. 나는 먼저 이 서로 다른 관점들을 제시한 뒤, 내 생각을 이야기하고 싶다.

어차피 내 판단을 지지하는 목소리만 찾기보다는, 사람들이 정확히 무엇을 두고 논쟁하는지 먼저 살펴보는 편이 낫다.

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비관파, 이쪽 친구들의 핵심 판단은 다음과 같다:

코인 시장의 폭리 시대가 끝나가고 있을지도 모른다

1、규제 준수

어떤 산업도 영원히 번영할 수는 없다. 모두 고난의 싹틔우기 단계 -> 비틀거리는 유아기 -> 진취적으로 과감하게 나아가는 청년기 -> 차분하지만 다소 무미건조한 성년기 -> 어스름이 깔리며 쇠퇴로 향하는 노년기를 거친다.

암호화폐 업계는 이미 초기의 다크 포레스트식 야생 성장 단계를 지나왔고, 주된 흐름은 필연적으로 규제 준수화다. 규제 준수의 결과는 필연적으로, 규칙이 불명확하고 관리가 느슨했기 때문에 생겨난 각종 버그성 특혜가 메워지고, 일반 개인 투자자들이 집단적으로 부자가 되는 창구가 좁아지는 것이다.

오늘날 암호화폐 시장은 각국 정부가 더 이상 무시할 수 없을 만큼 커졌다. 시간이 흐르면서 각국의 규제·세무·법률 당국은 암호화폐의 작동 방식에 대해 점점 더 잘 알게 되었다. 서구 각국의 암호화폐 과세는 이미 날로 성숙해지고 있고, CEX 라이선스에 대한 관리·감독도 점점 전통 금융에 가까워지고 있다.

이는 몇 가지 필연적인 결과를 낳는다:

1、과거 CEX들은 인터넷의 진입 장벽이 없다는 점을 이용해 각국 개인 투자자들을 자기 판으로 끌어들여 거래 수수료를 걷어들일 수 있었지만, 이제 대형 거래소들은 선진국에서 이미 관련 법규를 차근차근 준수하기 시작했다. Travel Rule, 계약 배수, 파생상품 진입 기준 등이 한때 무작정 밀려들던 자금을 식히고 있다.

2、감히 시세를 끌어올리고 판을 짜는 사람과 자금이 줄어들 것이다.

폭리를 말하자면, 나는 과거 LUNA와 SBF 시절의 FTX를 잊기 어렵다. 하나는 레알 마드리드에 한 사람당 8억 달러의 종이 부(富)를 만들어주었다가 한순간에 물거품이 되는 기적을 만들어냈고, 다른 하나는 왼발로 오른발을 딛듯 사용자 자금을 이용해 초기 Solana 생태계를 하늘로 끌어올렸다.

미국 주식시장에서 이런 사례가 거의 나오지 않는 이유는 바로 엄격한 규제 준수 관리 때문이다.

한때 대량의 블랙·그레이 자금이 코인 시장에 유입되어 암호화폐의 단계적 대번영을 어느 정도 촉진했다. 예컨대 과거의 왕후이(旺匯) 자금, 러시아의 카지노 자금, 제재 대상 국가의 자금 등이 그렇다. 이 돈들은 규제 준수가 강화되는 지금, 다시 풀(pool)에 들어와 코인 가격을 끌어올리는 추진력이 되기 매우 어려워질 것이다.

2、전통 자금의 Web3 유입 경로 단절

많은 사람들은 알트코인이 떨어졌고, Meme이 재미없어졌고, 개인 투자자들이 더 이상 물량을 받아주지 않는다는 것만 본다. 하지만 한 층 더 깊이 들여다보면, 지난 몇 년간 코인 시장의 번영을 떠받쳐온 중요한 자금 순환 고리가 점차 기능을 잃어가고 있다는 것을 발견하게 된다.

지난번 유동성 완화 이후, 패밀리오피스와 펀드를 포함한 대량의 전통 자금은 비교적 규제에 부합하는 방식으로 암호화폐 업계에 진입하는 길을 찾았다:

바로 Crypto VC에 투자하는 것이다.

이 전통 자금들은 스스로 Meme을 거래할 필요도, 각종 온체인 투기에 직접 참여할 필요도 없다. 그저 암호화폐 펀드에 자금을 배분하기만 하면 된다.

VC가 돈을 받으면, 일부는 BTC, ETH 등 메이저 자산에 배분하고, 나머지 일부는 1차 시장(프라이머리 마켓)에 투입한다.

프로젝트 측은 자금을 조달해 팀을 꾸리고, 제품을 개발하고, 마케팅을 진행하고, 에어드랍을 배포하고, 거래소와 연계하여, 최종적으로 프로젝트가 상장되고 토큰이 2차 시장으로 들어가 매도되며, VC가 자금을 회수한다.

이는 상당히 완결된 자금 순환 고리를 형성했다.

하지만 작년부터 이 모델은 심각한 도전에 직면하고 있다. 전통 자금의 출자자(LP)들은 Crypto VC에 투자하는 경험이 이상적이지 않다는 것을 점차 깨달았다.

우선, 투자 주기가 매우 길고 자금 회수가 느리다. 다음으로, 알트코인이 상장된 이후 과거처럼 미친 듯한 밸류에이션에 도달하기가 점점 어려워졌고, 설령 도달하더라도 그들이 언락할 수 있을 때쯤이면 이미 얼마 남지 않을 만큼 떨어져 있다. 더 중요한 것은, 개인 투자자들이 더 이상 이런 고밸류에이션 프로젝트에 기꺼이 돈을 지불하지 않는다는 점이다.

VC가 출자자에게 이상적인 수익을 만들어주지 못하면, 새로운 펀드레이징은 자연히 점점 어려워진다. 그리고 VC가 돈을 모으지 못하면, 프로젝트 측도 과거처럼 끊임없이 자금을 조달받기 어려워진다.

이것이 지난 1년여 동안 코인 시장에서 대량의 VC가 문을 닫고 떠난(특히 아시아 VC) 근본 원인이다.

여기에 AI 열풍까지 더해져, 미국 주식 기술주의 변동성이 Crypto에 전혀 뒤지지 않으면서 대량의 자금과 우수한 창업자들이 Web3를 떠나 그쪽에 참여하도록 끌어당겼다. 그 결과 우리 업계는 점차 신규 참여자가 부족하고 유동성이 희소한 스톡(stock) 시장으로 변해가고 있다.

어떻게 이 전통 자금들이 합법적이고 규제에 부합하는 방식으로 다시 돌아와 업계에 새 피를 수혈하게 만들 것인가, 이것이야말로 현재 시장의 가장 까다로운 문제 중 하나일 것이다.

3、내러티브의 혁신 부재

단기적으로 보면, 코인 시장의 더 큰 문제는 과거 코인 시장의 가장 중요한 부(富) 창출 고리 중 하나였던 -- 알트코인 내러티브의 컨센서스가 이미 무너졌고, 그 후계자인 Meme 역시 그다지 나을 것이 없다는 점이다.

유동성이 고갈된 후, DePIN, GameFi, 그리고 한때 큰 기대를 모았던 많은 트랙들도 비즈니스 모델과 실제 수익 측면의 문제를 점차 드러냈다.

결국 개인 투자자들은 더 이상 알트코인을 믿지 않고, 그토록 거창하게 들리던 내러티브도 믿지 않게 되었으며, 대신 '반(反)월스트리트' Meme을 지지하는 쪽으로 돌아섰다.

하지만 Meme은 한때 반(反)VC의 무기였으나, 지금은 오히려 경직되기 시작했다. 오늘날의 Meme은 전통 VC가 뭉쳐서 코인을 발행하고 상장 후 물량을 털어내는 모델에서는 벗어났지만, 또 다른 이익 집단을 점차 형성해가고 있다.

코인 발행 집단, 시세 선동(喊單) 집단, 그리고 서로 결탁한 각종 소규모 그룹들이 점점 더 많은 기회를 주도하기 시작했다. 일반 개인 투자자가 초기 참여나 개인의 인지(認知)에 의존해 몇 배, 심지어 수십 배의 수익을 실현하는 것은 점점 더 어려워지고 있다.

얼마 전 Vtalik도 말했듯이, Pump.fun의 소규모 그룹들은 Meme을 지속적으로 발행해 누적 1억 달러 이상을 수확했고, Fomo에 뛰어든 개인 투자자들의 손실 비율은 90%를 넘는다.

구체적인 사례가 어떻든, 그 이면에 반영된 문제는 주목할 만하다:

한때 공정성과 개방성을 판매 포인트로 삼았던 Meme 게임도 점차 새로운 이익 구조에 잠식당하고 있다.

옛 게임은 깨졌고, 새 게임은 다시 경직되기 시작했으며, 우리는 아직 상대적으로 많은 개인 투자자들이 혜택을 누리고, 경쟁이 그렇게 치열하지 않은, 사람을 설레게 할 다음의 새로운 게임 모델을 찾지 못했다.

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낙관파, 이쪽 친구들의 핵심 판단은 다음과 같다:

업계 펀더멘털의 개선은 눈에 보일 정도이며, 우리는 이미 바닥을 벗어났다.

표현 방식은 조금씩 달랐지만, 적지 않은 친구들이 오늘날의 코인 시장이 2019년 ICO 버블 붕괴 이후의 상태와 매우 닮았을 수 있다는 데 동의했다.

당시 시장은 이전 사이클의 주류 내러티브(만물이 모두 ICO 가능)에 대한 신뢰가 완전히 무너졌다. 시장에는 새로운 프로젝트가 전혀 없었고, 기존 프로젝트는 대량으로 죽어갔으며, 종사자들은 앞으로의 방향을 알지 못한 채 줄줄이 금융업과 인터넷 업계로 이직했다.

업계 전체에는 실제로 착지(落地)하여 지속적으로 수익을 창출할 수 있는 프로젝트가 하나도 없어 보였고, 기대할 만한 것도 아무것도 없었다. 하지만 결과적으로, 거의 1년에 가까운 베어마켓 속에서 DeFi라는 눈부신 꽃이 피어났다.

그리고 지금, 비슷한 일이 다시 일어나고 있다.

사실 이 느낌은 작년부터 이미 갖고 있었다. 당시 시장이 하락하기 시작했고, 개인 투자자들은 더 이상 알트코인에 돈을 지불하려 하지 않았으며, 오히려 Meme이 여전히 한동안 유행했다.

나는 그때 이미, 업계가 비교적 철저한 청산(出清)을 겪어야 할지도 모른다고 느꼈다. 그래서 VC가 뭉쳐 판을 짜고, 프로젝트가 상장 후 물량을 던지는 것이 업계를 완전한 교착 상태로 몰아넣었다는 내용의 긴 트윗을 따로 쓰기도 했다. 누군가 이 매듭을 풀지 못한다면 베어마켓이 아주 빨리 올지도 모른다고.

이후 Meme의 부상과 바이낸스 Alpha의 혁신적인 플레이가 시장의 수명을 반년 넘게 연장시켰고, 1011 이후 시장 유동성이 크게 위축되면서 시장은 길고도 점진적인 소멸 과정을 겪었다.

그리고 거의 1년이 지난 이번 2049에서야 나는 분명하게 느꼈다. 시장의 그 낡은 프로젝트들이 거의 정리되었다는 것을.

상장할 수 있었던 프로젝트는 이미 다 상장했고, 상장하지 못한 많은 프로젝트는 이미 죽어버렸다.

이런 관점에서 보면, 현재 업계의 침체가 반드시 나쁜 일만은 아니다.

그것은 오히려 한 차례의 긴 해독(排毒) 과정에 가깝고, 해독에는 시간이 필요하다. 낡은 것들이 점차 시장에서 물러나야만, 새로운 내러티브와 새로운 플레이가 진정으로 성장할 기회를 얻는다.

이른바 '부수지 않으면 세울 수 없다(不破不立)'는 것이다.

겨울이 오고 나서야, 진정한 생명력을 가진 것들이 다음 봄에 다시 싹을 틔울 기회를 얻는다. 시간의 축을 길게 늘여 보면, 우리는 현재의 시장 환경을 좀 더 이성적으로 바라볼 수 있고, 다음 혁신을 좀 더 인내심 있게 기다릴 수도 있을 것이다.

게다가 지금 우리는 이미 지속적으로 수익을 창출할 수 있고, 안정적인 사용자 기반을 가진 프로젝트들이 존재하는 것을 볼 수 있다. 다른 사람들이 암호화폐를 '공중누각에 불과한 거대한 Ponzi'라고 쉽게 깎아내리기 어려워진 것이다.

비관파가 언급한 규제 준수 과정 문제에 대해, 낙관파의 견해는 이렇다. 관점을 바꿔 보면 --

"암호화폐가 점점 더 많은 국가에서 받아들여지고, 점차 주류 금융 시스템에 진입하고 있다. 이것이야말로 우리 초기 참여자들이 한때 간절히 바라던 일이 아니던가?"

수년 전을 돌이켜보면, 우리 Crypto 초기 신봉자들이 바랐던 것은 무엇이었나?

암호화폐가 진정으로 널리 사용되는 것. 점점 더 많은 사람들이 블록체인과 디지털 자산을 이해하는 것. 암호화폐가 더 이상 작은 서클 안의 게임에 그치지 않고, 실제 세계의 금융·상업 시스템에 진입하는 것이었다.

지금, 이런 일들은 사실 점진적으로 일어나고 있다. 예컨대 @circle과 암호화폐 기업의 상장, 적지 않은 거래소가 주류 금융 기관의 투자를 받는 것, Hyperliquid가 Trump에 의해 언급된 것, 8200만 대의 미국 삼성 휴대폰에 스테이블코인 지갑이 내장되기 시작한 것, Robinhood와 푸투(富途)가 사용자에게 암호화폐 거래 진입점을 제공하는 것 등이 그렇다.

이런 것들은 우리가 매일 돈을 버는 Alpha와는 다소 동떨어진, 허황돼 보이는 호재처럼 보이지만, 외부 대환경이 바뀌어 -- 예컨대 유동성이 다시 완화되면 -- 훨씬 더 큰 규모의 사용자가 Crypto로 밀려들어오는 초석이 될 가능성이 크다.

한때 우리가 한때 유행하던 ICO가 더 이상 작동하지 않는다는 이유만으로 업계가 끝났다고 단정할 수 없었던 것처럼, VC의 코인 발행 모델이 더 이상 작동하지 않고 Meme 모델에서도 개인 투자자가 돈 벌기 어려워졌다는 이유만으로 업계 전체가 이미 끝났다고 단정할 수도 없다.

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사실 더 많은 내용이 있지만, 너무 길게 늘어놓고 싶지는 않다. 앞서 던진 질문들에 대해서는 나중에 나누어 천천히 내 생각의 답을 내놓겠다.

다만 말하고 싶은 것은, 시간의 축을 길게 늘여 더 열린 마음으로 업계의 발전을 바라보고, 낡은 시대의 게임 규칙으로 새로운 시대에 미래가 있는지를 판단하지 말자는 것이다.

이것이 아마도 이번 TOKEN2049에서 여러 친구들과 대화를 나눈 뒤, 계속해서 생각해볼 만한 가장 가치 있는 일일 것이다.