글: Pine Analytics

편집: AididiaoJP, Foresight News

요약

레이디움(Raydium)의 3분기는 2023년 이후 가장 약한 달로 시작했지만, 마지막은 지난 1년여 중 수수료가 가장 높은 달로 마감했다. 워시 트레이딩을 제외하면 분기 거래량은 161억 달러로 전 분기 대비 17% 증가했으며, 이 중 62%가 9월에 집중됐다. 수수료는 2배 이상 늘어 5,710만 달러에 달했다. RAY는 0.63달러에서 1.91달러로 올라 분기 상승률 204%를 기록했고, 같은 기간 SOL은 59% 상승했다.

전환에는 두 가지 이유가 있었고, 순서대로 발생했다. 8월에 팀은 LaunchLab 업그레이드를 연이어 발표해 외부 플랫폼이 레이디움 위에서 자체 런치패드를 운영하고, 자체 수수료·규칙·호가 자산을 가질 수 있게 했다. 9월 5일, 신규 토큰을 토큰화 주식과 페어링하는 런치패드 StonkFun이 모든 발행을 LaunchLab으로 이전했다. LaunchLab의 발행량은 8월 5,420건에서 9월 156,294건으로 급증했고, StonkFun의 토큰은 28.1억 달러의 거래를 만들어내며 해당 월 레이디움 거래량의 28%를 차지했다.

문제는 이 수준이 Q4에도 유지될 수 있느냐다. 지난번 단일 파트너가 LaunchLab을 이끈 것은 2025년 7월의 LetsBonk였는데, 그다음 달 LaunchLab 수수료는 79% 하락했다. 10월 첫 4일간 일평균 수수료는 9월보다 43% 낮았다.

9월이 분기 전체를 뒤집다: 7월 저점에서 9월 고점으로

7월이 저점이었다. 거래량은 23.4억 달러로, 수수료는 338만 달러로 줄어 2023년 10월 이후 가장 낮은 수수료 월을 기록했다. 같은 달 1일, Robinhood Chain이 출시됐고, The Defiant 보도에 따르면 이후 2주간 pump.fun의 런치패드 수수료 점유율은 약 80%에서 27%로 떨어졌다. 레이디움은 7월 8일, 그곳으로 떠나 별도로 구축하지 않겠다고 밝혔다.

8월에는 37.1억 달러로 회복했고, 토큰화 주식 거래가 반등했으며, StonkFun이 레이디움에서 직접 집중 유동성 풀을 만들기 시작했다. 9월에는 100억 달러에 도달했고, 9월 21일 정점 6.84억 달러를 기록했다.

CLMM은 여전히 분기 거래량의 63%를 담당했지만 전 분기 대비 14% 감소했다. 성장은 런치패드가 공급하는 두 프로그램에서 나왔다. CPMM과 LaunchLab은 9월에 합계 32.5억 달러를 거래했는데, 이는 이전 5개월 합계의 3배가 넘는 수치다. 네 프로그램 중 Q3 거래량의 40%는 6월 30일에는 존재하지 않았던 풀에서 발생했다.

70억 달러 워시 트레이딩을 제외하면, 실제 성장은 얼마인가?

위 데이터는 70.1억 달러의 워시 트레이딩을 제외한 것으로, 이는 온체인에 기록된 레이디움 분기 거래량의 30%에 해당한다. 개별적으로 관찰하면 패턴이 뚜렷하다. 약 1,600개의 CLMM 풀이 관련돼 있고, 토큰 보유자는 극소수다. 우리가 확인한 풀에서 한 지갑이 약 9,000달러어치 토큰을 매수하고 20초 안에 되팔기를 하루에 여러 차례 반복했다. 이 풀들의 매수·매도 매칭도는 1% 이내이며, 레이디움 스왑의 0.5%를 차지한다. 같은 패턴이 Q2에 51억 달러를 만들어냈으므로 이번 분기 성장을 설명할 수는 없지만, 레이디움의 원시 거래량에는 모두 포함돼 있다. 제외 후 우리의 총액은 DefiLlama의 158억 달러와 2% 이내의 차이를 보였다.

데이터에는 온체인에 기록됐지만 달러 가치가 없는 19.7억 달러도 추가됐다. 가격 피드가 없는 두 자산 간의 스왑으로, 주로 토큰화 주식으로 호가되는 런치 토큰이다. 우리는 호가 자산의 당일 가격으로 평가했다. 거의 전부가 9월에 발생했다.

DefiLlama 데이터 기준, 레이디움의 솔라나 DEX 거래량 점유율은 Q2의 7.1%에서 Q3의 7.9%로 상승했다. 월별 추이는 더 가팔랐다. 7월 4.3%, 9월 12.2%로, 당시 3위였으며 PumpSwap의 18.6%와 BisonFi의 12.3%에 뒤처졌다.

먼저 LaunchLab을 고치고, 그다음 StonkFun을 맞이하다

성장은 우연이 아니었다. 레이디움은 이번 분기에 14개의 프로그램 업그레이드를 발표했는데, 이 중 5개가 8월 17일부터 31일 사이에 LaunchLab에 집중적으로 적용됐다. 이 업그레이드는 고정 템플릿의 런치패드를 파트너가 설정 가능한 플랫폼으로 바꿨다. 플랫폼은 이제 토큰화 주식이 채택한 표준인 Token-2022 자산으로 호가할 수 있고, 수수료 상한이 생성 시 100bp에서 500bp로 상향됐으며, 졸업 후 토큰 유동성 수수료 지분은 플랫폼에 귀속되고, 토큰 생성 시점부터 전송 수수료 수익을 받으며, 19개의 커브 파라미터를 설정할 수 있다. StonkFun은 마지막 버전 발표 5일 후 이전했고, 그 토큰은 주식으로 호가되며, 보상 토큰에는 1%에서 3%의 전송세가 붙는다.

다른 프로그램들도 같은 유형의 고객 쪽으로 다가갔다. CLMM은 규제 대상 발행자 통제를 추가했다. 화이트리스트 운영자는 거래쌍마다 여러 풀을 열 수 있고, 제한 증권의 LP 포지션은 동결되지만 관리 가능하다. CPMM은 크리에이터 수수료를 크리에이터 대신 누구나 징수할 수 있게 했고, 9월 19일 발표된 버전은 프로토콜이 수수료 일부를 보유하도록 했다. 나머지 업그레이드는 유지보수였다. AMM v4는 휴면 상태의 OpenBook 의존성을 포기했고, 네 프로그램은 Anchor 1.0으로 이전했다.

StonkFun의 STONK 토큰은 7월 23일 거래를 시작했고, 플랫폼은 8월에 CLMM 위에 구축됐다. 9월 5일, 모든 신규 배포를 LaunchLab을 통해 진행한다고 발표했다. 레이디움은 다음 날 LaunchLab이 이제 모든 토큰 페어를 지원하며, StonkFun을 첫 번째 통합 파트너라고 밝혔다.

효과는 즉각적이었다. 9월 4일부터 5일까지 LaunchLab은 119건의 발행을 기록했고, 9월 6일에는 5,098건에 도달했으며, 이후 일평균 6,214건, 9월 21일 정점 12,261건을 기록했다. StonkFun은 9월 156,294건의 발행 중 149,085건을 차지했다. Pump.fun은 그 달에도 여전히 100만 개의 토큰을 발행했으므로, 우리가 추적하는 런치패드 중 LaunchLab의 발행 점유율은 8월 0.4%에서 12%로 상승했다.

거래량은 토큰을 따라갔다. StonkFun의 본딩 커브는 9월에 9.21억 달러를 거래했다. 3,473개의 토큰이 CPMM 풀로 졸업했고, 이 풀들은 다시 18.9억 달러를 거래했다. 둘을 합치면 28.1억 달러로, StonkFun이 8월에 만든 CLMM 풀은 아직 포함되지 않았다. LaunchLab의 전체 졸업률은 2.4%, pump.fun은 3.4%였다.

이전은 레이디움에서 토큰화 주식의 용도도 바꿨다. 토큰화 주식 레그가 있는 거래쌍은 Q3에 41.4억 달러를 거래해 전체 거래량의 4분의 1을 차지했고, 이는 Q2의 17.7억 달러의 2배가 넘는다. 주식이 SOL이나 스테이블코인에 직접 거래된 규모는 24.3억 달러로 40% 증가했고, 9월의 16.6억 달러는 2026년 3월 데이터 집계 이후 가장 높은 월이었다. 새로운 부분은 런치 토큰이 주식으로 호가되는 것으로, 17.1억 달러를 거래했고 Q2에는 3,000만 달러에 불과했다. 레이디움은 8월 19일 누적 토큰화 주식 거래량이 40억 달러를 넘었다고 밝혔고, Backpack Securities는 9월 10일 추가로 20개 주식을 상장했다.

수수료 3배, RAY 분기 상승 204%

DefiLlama는 Q3 거래 수수료를 5,710만 달러로 기록했고, Q2는 1,700만 달러였다. 9월 한 달만 4,460만 달러로, 2025년 7월 이후 가장 높은 월이었다. 수수료가 거래량보다 빠르게 증가한 이유는 런치 토큰이 더 높은 수수료 구간에서 거래되기 때문이다. Q2 수수료는 거래량의 0.13%, 9월은 0.47%였다.

레이디움은 CLMM과 CPMM 수수료의 16%를 보유하는데, 이 중 12%는 RAY 바이백에, 4%는 트레저리에 쓰인다. AMM v4 수수료의 12%를 보유한다. 이 분배 기준으로 프로토콜 수익은 939만 달러, Q2는 261만 달러였고, 바이백 배분은 620만 달러였다. LaunchLab은 커브 거래에 25bp의 프로토콜 수수료를 부과하는데, 9월 약 240만 달러, 8월은 3.88만 달러였다.

바이백은 온체인에서 확인 가능하다. 레이디움 바이백 지갑은 Q3에 458만 개의 RAY를 받았고, 일별 가격 기준 515만 달러로 Q2의 172만 달러의 3배다. 7월 36만 달러, 8월 85만 달러, 9월 394만 달러였다. 이는 수수료 분배가 시사하는 배분의 83%에 해당하며, 차이는 추적되지 않았다. 최대 일일 규모는 9월 8일의 65.1만 달러였다.

RAY는 두 달간 움직이지 않다가 3배가 됐다. 분기 시작가 0.63달러, 7월 1일 0.60달러를 기록했고, 8월 31일에도 여전히 0.77달러였다. StonkFun 이전 후 일주일 만에 두 배가 되어 9월 5일 0.82달러에서 9월 12일 1.67달러로 올랐다. 9월 28일 정점 2.17달러, 분기 마감 1.91달러로 204% 상승했다. 시가총액은 1.69억 달러에서 5.16억 달러로 올랐고, RAY는 SOL 대비 91% 상승했다.

9월 바이백을 연율화하면 4,700만 달러로 분기 말 시가총액의 9%에 해당하고, 7월 연율화는 430만 달러였다. Q3 바이백 458만 개의 RAY는 유통 공급량의 1.7%다. 레이디움은 8월 31일 유통 중인 RAY의 30% 이상이 이미 바이백됐다고 밝혔다. Q2 토큰 보유자 보고서에 따르면 트레저리는 9,710만 달러, 스테이킹된 RAY는 3,730만 개로 유통량의 13.7%였으며, Q3는 업데이트되지 않았다. 분기 내 바이백 정책이나 스테이킹 변경은 발표되지 않았고, 보안 사고도 발견되지 않았다.

유동성은 활동만큼 성장하지 않았다. TVL은 8.59억 달러에서 13.4억 달러로 56% 증가해 SOL 가격 상승률 59%와 맞물렸다. SOL 기준으로 TVL은 2% 감소했다.

Q4 시험대: 단일 파트너 의존을 깰 수 있을까

단일 파트너가 LaunchLab 급증을 이끄는 기본 확률은 좋지 않다. LetsBonk는 2025년 7월 LaunchLab 수수료를 942만 달러까지 끌어올렸다. 한 달 뒤 197만 달러로, 그다음 달 55만 달러로 떨어져 하락폭은 79%와 94%였다. 레이디움 총수수료는 첫 달 54% 하락했다. 2026년 9월 LaunchLab 수수료는 981만 달러로 규모도 같고 집중도도 같았다. 한 파트너가 발행의 95%를 차지했다.

10월 시작은 그 경로에 더 가깝다. 첫 4일 중 이틀이 주말이었고, 발행 일평균 3,789건으로 9월 이전 후 평균보다 39% 낮았다. 수수료 일평균 86만 달러, 9월은 149만 달러로, 월 환산 약 2,600만 달러다. LetsBonk 이후의 54% 하락이 반복된다면 10월 수수료는 2,000만 달러에 근접할 것이다.

레이디움은 남은 수수료를 더 많이 보유하기 위한 조치를 이미 취했다. 9월에 기록된 CPMM 업그레이드가 10월 1일 적용됐는데, 이제 각 CPMM 수수료 구간은 크리에이터 수수료의 5%를 프로토콜에 보낸다. StonkFun 졸업 풀은 9월에 CPMM에서 18.9억 달러를 거래했다. 수익이 얼마나 늘어날지는 이 풀들의 크리에이터 수수료율에 달려 있으며, 아직 측정되지 않았다.

데이터 출처 및 계산 방법

거래량, 풀, 발행, 파트너, 바이백 데이터는 자체 솔라나 거래 인덱스에서 가져왔다. 워시 트레이딩 제외 규칙: 특정 풀의 당일 매수·매도량이 1% 이내로 매칭되고, 평균 스왑이 최소 1,000달러이며, 거래쌍이 SOL·스테이블코인·스테이킹 토큰의 양방향이 아닌 경우. 이 규칙은 한 가지 패턴을 포착하며, 다른 워시 트레이딩은 여전히 존재할 수 있다. 달러 가치가 없는 스왑은 호가 자산의 당일 가격으로 평가했다. Q3에는 2,500만 건의 스왑이 이 방식으로 평가됐고, 0.5%는 여전히 평가되지 않았다. 토큰화 주식은 발행자 명칭으로 식별했으며, 목록은 근사치다. 바이백은 바이백 지갑이 받은 RAY로, 일별 가격으로 평가했다. 같은 방식의 Q2는 172만 달러로 레이디움 Q2 토큰 보유자 보고서와 일치한다. 수수료, 프로토콜 수익, 시장 점유율, TVL은 DefiLlama에서 가져왔다. 가격은 CoinGecko 일별 값이다. 프로그램 변경 사항은 레이디움 문서 changelog에서, 10월 1일 CPMM 배포와 5% 수수료율은 온체인에서 읽었다. 회사 발표는 레이디움, StonkFun, Robinhood, Backpack 공지에서 가져왔다. pump.fun 수수료 점유율은 The Defiant에서 가져왔다.