저자: 아크스트림 캐피털

요약

2026년 1분기, 암호화폐 거래소에서 상품 무기한 계약(금, 은, 원유)의 주간 거래량은 3,810만 달러에서 250억 달러로 급증하여 65,463%의 증가율을 기록했습니다. 전통 자산의 토큰화는 향후 5~10년간 암호화폐 시장의 주요 테마가 될 것이며, IPO 이전 토큰화는 이러한 흐름에 새롭게 합류한 분야일 뿐입니다.

4월에 주요 거래소 3곳인 비트겟(Bitget), 게이트(Gate), 바이낸스(Binance, PreStocks)는 거의 동시에 스페이스X 관련 토큰화 상품을 출시했습니다. 각 거래소의 규정 준수 방식은 달랐지만, 본질은 동일했습니다. 즉, 이전에는 초고액 자산가에게만 제공되었던 IPO 이전 시장 점유율을 더 작은 단위로 나누어 개인 투자자에게 판매하는 것입니다.

이 글은 주로 두 가지를 명확히 합니다. 첫째, 전통적인 IPO 이전 단계란 정확히 무엇이며, 둘째, 개인 투자자들이 어떻게 참여할 수 있는지입니다.

향후 5~10년 동안 암호화폐 업계의 주요 테마는 전통 자산의 토큰화가 될 것입니다.

통계에 따르면 2026년 1분기 암호화폐 거래소에서 상품 무기한 계약(금, 은, 원유)의 주간 거래량은 3,810만 달러에서 250억 달러로 급증하여 65,463%의 증가율을 기록했습니다. 바이낸스가 1월에 TradeFi 무기한 계약 부문을 출시한 후 3개월 만에 누적 거래량이 1,530억 달러를 돌파했고 거래 건수는 1억 1,400만 건을 넘어섰습니다. 특히 XAG(은) 계약의 일평균 거래량은 13억 1천만 달러에 달했으며, 글로벌 시장 점유율은 0.2%에서 4.9%로 23.5배 증가했습니다.

가장 주목할 만한 사건은 2월 말에 발생한 이란-이라크 전쟁이었습니다. 미국과 이스라엘의 이란 공격은 주말 동안 발생했고, 전통적인 선물, 주식, 외환 시장은 모두 문을 닫았습니다. 전 세계적으로 암호화폐 시장만 유일하게 개장했습니다. 하이퍼리퀴드의 무기한 원유 선물은 순식간에 5% 급등했고, 테더의 XAUT 금 선물은 하루 거래량이 3억 달러를 넘어섰으며, 비트와이즈의 CIO는 이를 "금융계를 바꾼 주말"이라고 표현했습니다.

미국 주식, 귀금속, 원유, 외환 등 이전에는 평일 오전 9시부터 오후 4시까지만 거래되던 자산들이 토큰화되어 온체인에 저장되고, 24시간 연중무휴 글로벌 유동성을 제공받고 있습니다. IPO 이전 토큰화는 이러한 흐름에 합류한 최신 사례입니다.

출처: BitMEX 리서치

Pre-IPO란 정확히 무엇인가요?

IPO 이전 주식 거래 시장(기존 주식 거래)은 10년 이상 존재해 왔으며, 2024년에는 전 세계 거래량이 1,600억 달러에 달할 것으로 예상됩니다. 이 중 611억 달러는 미국 직접 주식 거래 시장에서 발생했습니다. 주요 구매자는 사모펀드, 국부펀드, 기관 투자자 및 고액 자산가이며, 개별 거래 규모는 보통 1,000만 달러를 초과하여 개인 투자자는 사실상 참여하지 않습니다.

대부분의 거래는 특수목적법인(SPV)을 통해 이루어집니다. 기존 주주들은 자신들의 주식을 특별히 설립된 페이퍼 컴퍼니에 예치하고, 이 SPV는 그 주식을 새로운 매수자에게 매각합니다. 매수자는 SPV의 주식을 취득함으로써, 결과적으로 기초 기업의 주식을 간접적으로 보유하게 됩니다. 이는 기존 주식을 이용한 거래에서 제3자가 직접 주주 명부(cap table)에 등재되는 경우가 드물기 때문입니다. 주주가 직접 등재될 경우 기존 주주들의 우선매수권(ROFR) 행사 등 복잡한 절차가 발생하고, 기존 주주의 반대로 무산될 수도 있기 때문입니다. 따라서 매수자가 최종적으로 취득하고 보유하게 되는 것은 SPV의 유한책임회사(LP) 지분 또는 단위이며, 이는 기존 주식에 대한 권리를 간접적으로 보유하는 것을 의미합니다.

2차 시장 거래가 소수의 최상위 기업에 집중되어 있기 때문에 SpaceX, OpenAI, Anthropic과 같은 미국의 AI/우주 대기업들이 오랫동안 전체 거래량의 30~40%를 차지해 왔습니다. 여기에 ByteDance, Stripe, Databricks, xAI와 같은 주요 유니콘 기업들을 더하면 상위 15개 기업만으로도 시장 거래량의 약 83%를 차지합니다. (이러한 집중 현상은 Bitget/Gate가 이번에 SpaceX 토큰만 발행했음에도 불구하고 1억 달러 이상을 쉽게 모금할 수 있었던 이유를 설명해 줍니다. 최상위 기업의 IPO 전 토큰 공급은 부족한 반면 수요는 고도로 집중되어 있기 때문입니다.)

대다수의 기업이 미국 증시에 상장되어 있기 때문에 CFIUS(미국 외국인 투자 심사위원회)가 가장 큰 규제 장벽입니다. CFIUS는 인공지능, 반도체, 방산 등 미국의 민감한 분야에 대한 외국인 투자를 제한하고 있으며, SpaceX/Anthropic에 대한 특정 국가의 투자는 엄격한 심사를 받습니다. 따라서 거래 전에 매도자는 일반적으로 특정 국가의 실소유자(UBO)가 매수할 수 없도록 규정합니다. 그러면 일반 파트너(GP)는 특수목적법인(SPV)을 통해 매수자의 최종 지배주주가 중국, 러시아, 이란과 같은 제한 대상 국가 출신인지 확인합니다. 구조가 복잡할수록 조사가 어려워지지만, 완벽한 방법은 아닙니다. 과거에 두 단계의 SPV에서 중국인 실소유자가 발견되어 전체 거래가 무산된 사례를 경험한 적이 있습니다.

출처: Caplight PitchBook, Augment

미국에서는 IPO 이후 표준적인 락업 기간이 있습니다. SEC 규칙 144와 인수단의 계약에 따라 초기 주주와 임직원은 IPO 후 6개월 동안 공개 시장에서 주식을 매도할 수 없습니다. 이 규칙은 거의 모든 미국 기업에 적용됩니다(페이스북, 코인베이스, 레딧, 세레브라스 모두 이 6개월 기간을 준수합니다). 따라서 비트겟/게이트의 IPO 전 토큰은 6개월 후에야 상환 가능하지만, 이는 장전 거래에는 영향을 미치지 않습니다.

IPO 이전 실제 거래 내역을 공유합니다

티켓 금액 제한이 매우 높습니다.

전통적으로 IPO 이전 투자 규모는 최소 1천만 달러부터 시작하며, 100만 달러 미만의 거래는 사실상 아무도 맡으려 하지 않습니다. 이는 원하지 않아서가 아니라, 거래당 고정 비용(법률 수수료, 고객 신원 확인, 특수목적법인 설립, 유통 수수료)이 너무 높기 때문입니다. 따라서 이번 거래소의 움직임은 계층 장벽을 허무는 획기적인 시도입니다. 이전에는 개인 투자자(그리고 미국 주식 계좌를 보유한 소수의 투자자)만이 IPO 이후에만 거래에 참여할 수 있었습니다. 이제 거래소 이용료는 다소 비싸졌지만, 적어도 일반 투자자들에게 투자 기회를 제공하게 되었습니다.

브로커/FA 혼돈

일반적으로 국경을 넘는 IPO 이전 거래는 여러 단계를 거칩니다.

최하위 GP - 담당자(판매자 담당자) - 1단계 브로커 - 2단계 브로커 - ... - 재무 자문가(FA) - 고객

각 단계마다 1~5%의 수수료를 추가합니다. 기본 가치가 5천억 달러인 거래라도 실제 구매자에게 도달할 때는 6천억 달러 이상이 소요될 수 있습니다.

SpaceX를 예로 들어보겠습니다. 실제 시장 가치는 약 1조 2,500억 달러이며, 채널과 등급에 따라 3~11%의 접근 수수료가 추가되므로 최종 가격은 약 1조 3,750억 달러가 됩니다. 이는 토큰화 관련 규정 준수 수수료는 포함하지 않은 가격입니다. 전반적으로 거래소가 제시한 가격은 신규 사용자 유치를 위한 전략으로 공정해 보입니다.

더욱이 시장에 유통되는 대량 물량의 대부분은 허위입니다. 동일한 주식 묶음이 여러 브로커를 통해 반복적으로 상장되고, 실제로 거래되는 물량은 10% 미만에 불과합니다. 예를 들어, SpaceX는 플랫폼에 1조 2천억 달러의 기업 가치로 상장되었지만, 심층적인 조사 결과 허위 상장으로 밝혀졌습니다. 대형 플랫폼과 중개업체조차 이러한 사례가 만연해 있습니다.

출처: 어느 오래된 주식 거래 플랫폼

LP 지분 스왑 거래의 경우, 기초 SPV의 GP(일반 파트너)의 동의도 얻어야 합니다. GP는 LP 지분 양도에 대한 동의권을 가지며, 거부할 권리가 있습니다. 업계 현실은 GP들이 이러한 양도를 그다지 달가워하지 않는다는 것입니다. 신규 LP 심사, 규정 준수, 그리고 낯선 사람을 소개하는 것 모두 번거롭기 때문에, 많은 경우 GP에게 뇌물을 제공하여 동의를 얻어내야 하는데, 이는 추가적인 비용 부담을 초래합니다.

IPO 이전 기존 주식의 가장 큰 문제점은 낮은 유동성입니다.

회사를 중간에 매각하는 것은 매우 어렵습니다. 기업의 IPO(일반적으로 3~7년 소요)를 기다려야 하는데, IPO 이후에도 보통 6개월간의 매각 제한 기간이 있습니다. 아니면 새로운 매수자를 찾아 다시 구조화된 매각 절차를 거쳐야 하는데, 이 과정은 아무리 빨라도 2~3주가 소요되며 재무 자문 수수료도 발생합니다.

소유권 이전은 각각 별도의 장외거래(OTC)로 진행되며, 법률 문서 재작성, KYC/AML/UBO 실사, 그리고 GP 승인이 필요합니다. 이것이 바로 IPO 이전 기업들이 일관되게 "비유동적 자산"으로 평가되는 이유입니다.

일반인들은 어떻게 이번 IPO 이전 단계에 참여할 수 있을까요?

향후 기존 주식을 기반으로 한 토큰화 상품들이 시장에 등장할 것으로 예측됩니다. 이러한 상품들은 본질적으로 모두 동일한 방식으로 운영됩니다. 플랫폼이 기존 IPO 이전 시장에서 실제 주식을 매입한 후, 이를 토큰으로 분할하여 개인 투자자에게 판매하는 것입니다.

일반인들에게 이는 기업의 IPO 이전에 여러 차례 투자에 참여할 기회를 얻고, 각 투자 라운드마다 기업 가치가 자연스럽게 상승하는 것을 지켜볼 수 있다는 것을 의미합니다.

최상위 기업들의 기업 가치는 일반적으로 투자 유치 라운드를 거칠 때마다 꾸준히 상승합니다. SpaceX의 기업 가치는 2021년 740억 달러에서 현재 1조 4천억 달러 이상으로, OpenAI는 290억 달러에서 8,520억 달러 이상으로, Anthropic은 40억 달러에서 8,000억 달러 이상으로, ByteDance는 750억 달러에서 6,000억 달러 이상으로 증가했습니다. 새로운 투자 유치 라운드가 진행될 때마다 기업 가치가 부풀려지고, 기존 주주들은 그에 따른 이익을 얻습니다.

하지만 한 가지 분명한 사실은 이것이 수익이 보장된 것은 아니라는 점입니다. 과거 사례를 보면, 스트라이프는 기업 가치가 950억 달러에서 500억 달러로 반토막 나는 하락세를 경험했고, 트루레이어는 30% 이상, 사이버리즌은 90% 이상 하락했으며, 위워크는 490억 달러의 기업 가치에서 파산했습니다. 2023년에는 전 세계적으로 128개의 유니콘 기업의 기업 가치가 하락했고, 42개 기업은 유니콘 기업 목록에서 완전히 제외되었습니다.

따라서 IPO 이전 투자의 핵심은 시장 타이밍에 베팅하는 것이 아니라 올바른 투자 대상을 선택하는 것입니다. 기업 가치의 자연스러운 상승을 따라가며 장기적인 수익을 얻는 것이 핵심이지, 상장 첫날에 서둘러 매수하여 단기적인 시장 변동에 따른 심리적 이익을 노리는 것이 아닙니다. 많은 암호화폐 투자자들이 IPO 이전 투자를 암호화폐 IDO처럼 생각하지만, 이 두 가지는 완전히 다른 접근 방식입니다.

참여 논리를 요약하면 다음과 같습니다.

1. 이 주식의 장기적인 전망에 대해 낙관적이십니까? SpaceX/OpenAI/Anthropic은 IPO 이후 평가된 기업 가치에 걸맞은 가치가 있다고 생각하십니까? 다음 자금 조달 라운드 또는 IPO 이후까지 보유할 의향이 있으십니까?

둘째, 이 상품은 안전한가요? 발행자는 누구인가요? 안전장치는 어디에 있나요? 문제가 발생할 경우 누가 책임을 져야 하나요?

향후 3년간의 RWA 패턴

IPO 이전 기업의 토큰화는 아직 초기 단계에 있습니다. 주요 기업들은 공급 부족, 고도로 집중된 수요, 그리고 장기적인 가치 상승이라는 현상을 겪고 있습니다. 향후 몇 달 안에 OpenAI, Anthropic, xAI, Stripe, ByteDance, Kimi와 같은 주요 기업들의 토큰화 제품들이 잇따라 출시될 것입니다.

이는 전체 토큰화 프로세스의 작은 일부분에 불과합니다. 현재로서는 주요 4계층 구조를 명확하게 예측할 수 있습니다.

스테이블코인 발행사: 온체인 USD 및 결제 게이트웨이 제공
퍼블릭 블록체인 네트워크: 자산 발행 및 유통 촉진
거래 및 유통 플랫폼으로는 CEX와 DEX가 있습니다. 또한, Buildpad와 같은 LaunchPad/IDO 플랫폼도 잠재적인 주요 플레이어라고 생각합니다. 이러한 플랫폼은 신규 자산의 KYC, 발행, 구독 및 유통에 필요한 모든 기능을 이미 갖추고 있습니다. 과거에 암호화폐 토큰을 발행한 경험이 있기 때문에 현재도 IPO 이전 토큰을 쉽게 발행할 수 있습니다.
자산 발행 서비스 제공업체: 다양한 자산을 블록체인에 등록하는 서비스 회사.

토큰화 추세는 유니콘 기업들을 탄생시킬 뿐만 아니라, 수조 달러 규모의 새로운 인프라와 수천억 달러 규모의 플랫폼 기업들을 만들어낼 잠재력을 지니고 있다고 예측할 수 있다.

모든 것은 이제 막 시작일 뿐입니다.

은 현물 가격이 장중 3달러 급등하여 120달러에 근접했습니다.

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