저자: Benson Sun, 전 FTX 커뮤니티 파트너

8월 22일 주간, BTC가 24% 급등했습니다. 순간 시장에서는 논쟁이 끊이지 않았습니다: 강세장이 이미 온 것일까요? 많은 사람들이 여전히 이에 대해 회의적인 시각을 가지고 있습니다.

먼저 결론을 말씀드리자면: 저는 앞으로 단순한 강세장이 아니라, 대규모 강세장이 올 것이라고 생각합니다.

비트코인의 황금 혈통이 완전히 각성하다

먼저 아주 이례적인 일부터 이야기하겠습니다.

BTC가 폭등한 같은 주, 금은 5.6% 상승했고, 나스닥은 2.1% 하락했습니다.

지난 몇 년간, 사람들은 BTC를 고베타 기술주로 여기는 데 익숙했습니다. 미국 주식이 위험 선호(risk-on) 상태면 BTC도 함께 치솟았고, 미국 주식이 유동성을 축소하면 BTC는 보통 더 빠르게 하락했습니다.

하지만 이번 움직임은 달랐습니다. 8월 17일 이후, BTC와 금이 동시에 강세로 전환된 반면, 나스닥은 제자리에 머물렀습니다.

사실, 5월부터 BTC와 금의 60일 상관계수는 계속 급등하여 최고 0.636까지 올랐으며, 이는 사상 최고치(2020년 11월의 0.64, 장기 중앙값은 0.12에 불과)에 근접한 수치입니다. 같은 기간, BTC와 나스닥의 상관계수는 계속 낮아져 최저 0.13까지 떨어졌다가 현재 0.22로 반등했습니다.

이 주황색 선이 0.5 위에 서 있는 것이 얼마나 드문 일일까요? BTC 거래 기록이 시작된 이래, 조건을 충족하는 거래일은 단 2.2%에 불과합니다. 이번 이전에는 역사상 단 두 번의 기간만 있었습니다: 각각 2020년 8월과 2022년 10월입니다.

돌이켜보면, 2020년 8월은 바로 대규모 강세장의 주 상승 파동 직전이었습니다. 그 당시 BTC는 10,000 ~ 12,000 달러 부근에서 횡보하다가 몇 달 후 이전 고점을 돌파하여 결국 64,000 달러까지 상승했으며, 최대 수익률은 +458%였습니다.

2022년 10월의 경우는 다소 험난했습니다. 원래 BTC는 20,000 달러 부근에서 바닥을 다지고 있었습니다. 11월에 FTX 파산이라는 블랙스완 사건이 발생하면서 가격이 15,700 달러까지 떨어졌습니다. 하지만 전체 사이클로 볼 때, 2022년 10월은 이미 장기 바닥권에 위치해 있었습니다. 당시 신호 가격 기준으로 계산하면, 이후 73K 고점까지의 최대 상승폭은 +276%에 달했습니다.

그리고 지금이 바로 역사상 세 번째로 BTC와 금의 상관관계가 높은 시기입니다. 만약 역사가 운을 맞춘다면, 지금이 강세장의 출발점일 수도 있습니다.

게다가 이번에는 매우 다른 점이 하나 있습니다.

2020년 사이클에서는 BTC와 나스닥의 상관관계 중앙값이 여전히 0.44였으며, 당시에는 전면적인 양적 완화(QE) 환경 속에서 모든 자산이 동일한 유동성에 의해 상승했습니다.

2022년 사이클에서는 BTC와 나스닥의 상관관계가 금과의 상관관계보다 더 높아하여 0.62에 달했습니다.

유독 이번만: 금과의 상관관계는 0.6을 돌파한 반면, 나스닥과의 상관관계는 0.25 아래로 떨어졌습니다. 이러한 조합은 역사상 처음 있는 일입니다.

상관관계를 시장이 BTC 가격을 책정하는 데 어떤 논리를 사용하고 있는지에 대한 해석으로 본다면, 세 번의 높은 금 상관관계 국면 중에서 이번이 가장 순수한 '가치 하락 방어용 실물 자산' 가격 결정 구조입니다.

금 상관계수와 사이클의 관계를 더 자세히 살펴보면, 반복적으로 나타나는 현상을 볼 수 있습니다:

BTC가 이전 고점 대비 25% 이상 하락한 후, 금과의 60일 상관계수가 낮은 수준에서 빠르게 0.4 이상으로 상승한 경우는 역사상 총 네 번 발생했습니다: 2018년 12월, 2022년 10월, 2024년 9월, 2026년 6월. 처음 세 번의 신호는 모두 사후에 중요한 바닥권 부근에 위치했습니다. 만약 역사가 다시 운을 맞춘다면, 57K ~ 58K가 이번 사이클의 바닥권일 가능성이 매우 높습니다.

이 현상 자체는 매우 흥미롭습니다. BTC가 비록 디지털 골드라고 불리지만, 역사적 데이터를 펼쳐보면 BTC와 나스닥 지수 상관계수의 장기 중앙값은 0.45이고, 금과는 0.12에 불과합니다. 평소에는 금처럼 보이지 않고, 고변동성 베타 기술주에 가깝습니다.

그렇다면 왜 매 사이클 바닥이 끝나갈 무렵마다 BTC에서 금 상관관계가 폭증하는 현상이 나타날까요?

제 가설은 다음과 같습니다. 시장에는 BTC를 가지고 노는 두 파의 자금이 있으며, 운영 논리가 완전히 다릅니다.

한 파는 BTC를 고위험 성장주처럼 단기 매매하는 자금입니다. 이 파의 자금이 주도권을 쥐면 BTC의 움직임은 나스닥에 단단히 묶입니다.

다른 한 파는 BTC를 진정한 '법정화폐 가치 하락 방어'를 위한 장기 투자 대상, 즉 '디지털 골드'라는 이야기를 믿는 자금입니다.

가격이 크게 하락하는 과정에서 첫 번째 단기 자금이 가장 빨리 빠져나가고, 가격이 바닥권으로 떨어져 수급이 점차 두 번째 장기 보유자 손에 집중되면, 시장의 가격 결정 주도권이 바뀝니다.

점점 더 많은 매수자들이 '실물 자산'이라는 논리로 BTC 가격을 책정하게 되면서, 디지털 골드라는 서사도 다시 꺼내져 부각됩니다. 결국 차트에는 BTC와 금의 움직임이 점점 더 동기화되는 모습이 나타납니다.

Karma Index는 사이클 위치가 강세장 초기임을 보여준다

금 상관계수가 외부 거시적 관점에서 BTC의 현재 가격 결정 논리를 관찰하는 것이라면, Karma Index는 시장 심리와 사이클 위치를 통해 이번 물청소가 충분했는지 판단합니다.

Karma Index는 CoinKarma가 개발한 사이클 지표로, 시장 유동성, 자금 조달 비율, 온체인 비용, 앱 순위 및 검색 열기 등 9가지 차원을 종합하여 0에서 100 사이의 시장 온도계를 만들어 대형 사이클 위치를 측정합니다. 80 이상은 과열, 20 미만은 극단적 공포를 나타냅니다.

위 그림에서 볼 수 있듯이, 이번 상승 이전에 Karma Index는 장기간 낮은 수준에 머물렀고, 또한 여러 번 20 미만의 극단적 공포 구간에 진입하여 과거 중요 바닥의 심리적 특성과 유사했습니다.

2017년 이후 'BTC 주간 상승률 20% 초과'는 27번 발생했으며, 이번을 포함하면 28번째입니다.

그리고 앞선 27번의 경우, 폭등 후 추격 매수했다면 6개월 후 수익률 중앙값은 +3.6%에 불과했고, 같은 기간 무작위로 하루를 선택하여 매수했을 때의 6개월 후 수익률 중앙값은 +13.9%였습니다. 따라서 '주간 20% 폭등 후 추격 매수'는 역사적 샘플로 볼 때 전혀 이점이 없습니다.

하지만 Karma Index를 고려하면 상황은 완전히 달라집니다: 상승 시작 전 60일 평균 Karma Index가 30 미만인 경우는 단 8번만 해당되며, 합계 6승 2패로 승률이 75%로 뛰고, 중앙값은 +3.6%에서 +49.4%로 폭증합니다.

나스닥을 살펴보면 결과가 더욱 흥미롭습니다.

위 8번의 사건 중, 나스닥이 동시에 상승하지 않았음에도 BTC가 자체적으로 20% 이상의 상승률을 기록한 경우는 단 3번뿐입니다:

2018년 12월, 6개월 후 +124.3% 상승.
2019년 5월, 6개월 후 +30.2% 상승.
2023년 10월, 6개월 후 +93.7% 상승.

이 세 번은 각각 약세장 대저점, 주 상승 파동 시작점, ETF 강세장 출발선에서 나타났으며, 6개월 후 모두 플러스 수익률을 유지했습니다.

그리고 이번에는 상승 시작 전 60일 평균 Karma Index가 19.5에 불과하여, 이번을 포함한 9개의 낮은 심리 샘플 중 세 번째로 낮았습니다; BTC가 폭등한 동시에 나스닥은 2.1% 하락했습니다.

즉, 이번에도 '장기간 낮은 심리 물청소 후, BTC가 나스닥과 분리되어 독자적으로 폭등하는' 구조에 부합하여 역사상 네 번째 사례가 되었습니다.

앞선 데이터를 모두 종합해 보면, 두 가지 사실을 요약할 수 있습니다:

첫째, BTC와 금의 연동성이 역사적으로 드문 수준까지 상승했습니다. 과거 큰 폭의 하락 후 이러한 신호가 나타나면 거의 모두 중요한 바닥 부근에 위치했습니다.
둘째, Karma Index는 이번 물청소가 상당히 충분했음을 보여줍니다. 역사적으로 시장이 낮은 심리 상태에 오래 머물다가 폭등한 경우, 이후 성과는 단순 추격 매수보다 훨씬 좋았습니다.

하나는 교차 자산 가격 결정을 보고, 다른 하나는 사이클 심리를 보는데, 양쪽 모두 현재가 강세장 초기라는 주장을 지지합니다.

많은 사람들이 지금 고점 공포를 느끼는 것은 BTC가 너무 오랫동안 약세장에 있었기 때문에 모두가 이미 앵커링(anchoring)되었기 때문입니다.

특히 얼마 전까지 미국 주식과 금은 매일 오르는데 BTC는 계속 하락했습니다. 이런 상황에 오래 시달리다 보면, 자연스럽게 모든 반등이 도망칠 기회처럼 느껴지고, 오를수록 오히려 더 사지 못하게 됩니다.

하지만 최근 2주간의 움직임을 펼쳐보면, BTC의 상대적 강도는 분명히 바뀌었습니다. 미국 주식보다 강할 뿐만 아니라, 금도 뒤처지고 있습니다.

약세장에서 가장 사람을 괴롭히는 점은 바닥이 얼마나 더 깊을지 아무도 모른다는 것입니다. 2018년 말이 가장 전형적인 예입니다. 당시 많은 사람들이 6,000달러부터 계속해서 저가 매수에 나섰지만, BTC는 반토막 나서 3,000달러까지 떨어졌고, 많은 사람들이 저가 매수하다가 멘탈이 무너져서 조금만 본전을 찾으면 전부 매도해버렸다.

돌이켜보면, 그 라운드의 포지션 보유 기간 중 가장 편안한 매수 포인트는 실제로 BTC가 3,000달러대에서 갑자기 4,000달러로 치솟았던 그 구간이었습니다. 매수 가격은 최저점보다 높았지만, 확실성도 훨씬 높았습니다. 이후의 본격적인 상승 국면이 막 시작되려 했기 때문입니다.

저는 지금이 같은 매수 포인트라고 생각합니다. 역사적으로 '금과의 상관성이 높다 + 미국 주식과 독립된 시장 흐름 + Karma Index의 물청소'라는 조건을 모두 충족한 샘플은, 예외 없이 강세장의 메인 상승 국면 초기 단계였습니다.

이것은 어떤 강세장이 될 것인가?

지난 몇 번의 BTC 강세장에서는 상승의 동력이 주로 반감기 내러티브와 달러 유동성의 파급 효과에서 나왔습니다. '디지털 골드'라는 이야기는 매번 누군가가 했지만, 대부분 테마 수준에 머물렀을 뿐, 진정한 메인 스토리가 된 적은 거의 없었습니다.

이번에는 상황이 조금 다르다고 느껴집니다.

최근 30년물 미국 국채 수익률은 일시적으로 5.34%까지 상승하여 2007년 이후 최고치를 기록했습니다. 수익률이 높을수록 투자자들이 더 높은 수익률을 요구하고 있음을 의미하며, 장기적으로 미국에 돈을 빌려줄 의사가 있음을 나타냅니다.

미국은 현재 약 40조 달러의 부채를 안고 있습니다. 금리가 높게 유지될수록, 기존 채권이 만기된 후의 차환 비용이 더 무거워지고, 이자 지급 비용이 적자를 더욱 악화시켜 정부는 더 많은 채권을 발행할 수밖에 없게 됩니다.

이러한 문제들은 실제로 오랫동안 존재해 왔지만, 더 주목해야 할 점은 시장이 이 문제에 대해 매우 민감해지기 시작했다는 것입니다.

8월 19일, 미국 재무부는 장기 국채의 유동성을 지원하기 위한 환매 상한선을 최소 2배로 인상한다고 발표했습니다. 발표 후 장기 채권 수익률은 하락했고, 금과 BTC는 동시에 급등했습니다. 시장은 즉시 이를 재무부가 장기 채권 시장의 정상적인 운영을 유지하기 위해 유동성을 주입할 준비가 되어 있다고 해석했습니다.

9월 4일이 되자 방향성은 완전히 역전되었습니다. 미국의 비농업 고용자 수는 16만 2천 명 증가하여 시장 예상치인 5만 6천 명을 크게 상회했고, 금리 인상 확률은 일시적으로 65%까지 밀려 올랐습니다. 미국 국채 수익률은 급등했고, 달러는 강세를 보였으며, 미국 주식, 금, BTC는 동시에 매도되었습니다.

몇 달 전만 해도 하나의 고용 통계로 시장 전체가 이렇게 큰 반응을 보이지는 않았을 것입니다. 지금은 분명히 바람이 바뀌었고, 모두가 FRB, 장기 채권 수익률, 유동성을 주시하게 되었으며, 시장의 신경은 팽팽해져 있습니다.

자산 시장에게 미국의 부채 문제는 결국 아마도 두 가지 경로로 거래될 것입니다.

첫째, AI가 파이를 키우는 것입니다. 생산성이 향상되고 기업 이익과 경제 성장이 부채 확대를 상회하면, 부채의 GDP 비율은 자연스럽게 낮아집니다.

둘째, 금융 완화와 인플레이션을 통해 부채의 실질 가치를 점진적으로 희석시키는 것입니다. 전자는 AI 주식에 대응하고, 후자는 금과 BTC에 대응합니다.

지난 몇 년간 시장은 첫 번째 경로, 즉 AI에 의한 생산성 혁명에 막대한 자금을 투자해 왔습니다. 만약 시장이 앞으로 부채, 유동성, 법정화폐의 구매력에 더 많은 주의를 기울이기 시작한다면, 가치 하락에 대한 헤지 거래가 다시 시장의 중심으로 돌아올 가능성이 높습니다.

그리고 이 문제의 영향 범위는 매우 광범위합니다. 전 세계에서 현금, 국채, 연금, 법정화폐 표시 자산을 보유한 모든 사람이 같은 문제에 직면합니다. 즉, 자신이 가진 돈의 10년 후 구매력은 얼마나 남아 있을까? 시장이 주권 부채가 통화의 지속적인 희석 없이 확대될 수 있을지 의문을 품기 시작하면, 자금은 자연스럽게 공급이 제한되고 임의로 증발할 수 없는 자산으로 흘러갑니다.

금은 가장 전통적인 답입니다. BTC는 또 다른 답이 되어 가고 있습니다.

이전에는 기관이 BTC를 디지털 골드로 인정하더라도, 거래소, 개인 키, 수탁, 규정 준수, 회계 등의 일련의 문제를 처리해야 했습니다. 그러나 지난 사이클에서 통과된 현물 ETF가 이 길을 진정으로 정비했습니다.

현재 자산 운용사, 패밀리 오피스, 연기금, 심지어 일반 증권 계좌에서도 익숙한 금융 상품을 사용하여 직접 BTC를 배분할 수 있게 되었습니다. 내러티브는 이전부터 존재했습니다. 이번 사이클에서는 대규모 자금을 수용할 수 있는 규정을 준수하는 진입로가 늘어난 것입니다.

이것이 바로 이번 사이클에서 BTC와 금의 동시성이 과거 두 번보다 더 주목할 가치가 있는 이유입니다. 금과의 상관성은 역사적으로 드문 높은 수준으로 상승한 반면, 나스닥과의 상관성은 낮은 수준에 머물러 있습니다. 상승의 로직에서 볼 때, 이것은 BTC 역사상, 가장 금에 가까운 순간일지도 모릅니다.

만약 '법정화폐의 가치 하락에 대한 헤지'가 과거 매번처럼 일시적으로 화제가 되는 테마에서, 다음 단계 시장의 메인 스토리로 진정으로 승격된다면, BTC가 직면하는 자금 풀은 완전히 달라질 것입니다.

이번 사이클에서 BTC가 세계 자산 배분에서 통화의 신용, 주권 부채, 구매력 하락에 대한 위험 회피 수요를 진정으로 받아들이기 시작한다면, 그것은 BTC 역사상 최대 규모의 자금 유입이 될 가능성이 있습니다.

만약 이 거시적 메인 스토리가 진정으로 완전히 전개된다면, 우리가 지금 보고 있는 것은 아마도 대규모 강세장의 시작에 불과할 것입니다.

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