저자: Jae, PANews

9월 4일 이른 아침, 비트코인이 한때 82,000달러를 돌파했지만 이후 다시 8만 달러 부근으로 하락했지만, 암호화폐 시장은 실제로 8월 중순부터 2025년 10월 이후 가장 강력한 반등을 맞이했습니다. 비트코인은 최근 한 달간 약 25% 상승률을 기록했으며, 미국 현물 비트코인 ETF의 월간 순유입액은 35억 2천만 달러로 연간 기록을 경신했습니다.

하지만 현물 시세보다 더 극적인 것은 디지털 자산 재무부(DAT) 섹터의 집단 폭발입니다. PANews 통계에 따르면, 10개의 주요 DAT 주식은 8월 한 달간 모두 상승 마감했으며, 평균 월간 상승률은 약 90%였습니다. 반면 이들의 재무 자산 평균 상승률은 약 54%에 불과했습니다. 극단적인 표본을 제외하더라도 DAT의 기초 자산 대비 초과 수익률은 여전히 매우 두드러집니다.

말하자면, 자금이 일부 DAT에 추가적인 자본 시장 프리미엄을 부여하고 있는 것입니다. 프리미엄의 구성에는 코인 가격 상승의 베타, 자금 조달 레버리지의 확대, 스테이킹 수익의 지원, 그리고 생태계 서사의 상상력이 포함됩니다.

8월 전 종목 상승, 갑절 상승 행진

PANews의 관찰에 따르면, 통계에 포함된 10개의 주요 DAT 주식의 현재 시가총액은 820억 달러를 넘으며, 월간 대비 46% 상승했습니다. 8월 거래량은 약 25억 주로, 월간 대비 33% 증가하여 자금의 관심이 다시 DAT 트랙으로 돌아왔음을 나타냅니다.

이번 행진에서 가장 흥미로운 현상은 DAT 주식의 상승률이 일반적으로 그들의 재무 자산 상승률을 앞질렀으며, 높은 수준의 '베타+레버리지' 특성을 보였다는 점입니다. 가격 성과 측면에서 볼 때, 10개의 주요 DAT 주식은 모두 그들의 재무 자산 대비 초과 수익을 달성했습니다. 그중 세 개의 DAT 주식은 특히 주목할 만합니다:

ASST: 재무 자산 BTC는 같은 기간 24.35% 상승한 반면, 주식 상승률은 117.99%로 초과 수익률은 약 94% 포인트입니다.
CYPH: 재무 자산 ZEC는 같은 기간 97.9% 상승한 반면, 주식 상승률은 231.51%로 초과 수익률은 약 134% 포인트입니다.
USDT: 재무 자산 ENA는 같은 기간 79.8% 상승한 반면, 주식 상승률은 222.36%로 초과 수익률은 약 143% 포인트입니다.

반면 트랙 선두주자인 MSTR은 비교적 절제된 모습을 보이며, 최근 한 달간 45.17% 상승에 그쳐 초과 수익률은 약 21% 포인트에 불과했습니다.

또 하나의 법칙이 이에 따라 등장합니다: DAT 시가총액이 작을수록, 주식 유동성이 낮을수록, 서사가 새로울수록, 그 가격은 재무 자산 대비 탄력성이 더 커지는 경향이 있습니다. 이것이 이번 DAT 행진과 'Strategy 독주' 시대의 가장 뚜렷한 차이점입니다: DAT 보유가 비트코인에서 더 많은 자산으로 확산되면서, 중소형 종목은 더 작은 유통 물량과 더 다양한 서사를 바탕으로 선두 종목보다 더 강력한 행진을 펼쳤습니다.

MSTR, 주요 DAT 시가총액의 약 70% 차지, 재무부 레버리지가 양방향 탄력성 창출

하지만 Strategy는 여전히 DAT 모델의 가장 성숙한 사례입니다. MSTR의 시가총액은 10개 주요 DAT 주식의 누적 시가총액에서 약 68%의 비중을 차지합니다.

DAT의 가장 기본적인 비즈니스 로직은 '코인 상승 → 주식 상승'의 선형적 매핑이 아니라, 재무 자산 수익률을 확대하는 레버리지 도구입니다.

8월 23일, BTC는 일주일 만에 20% 이상 급등했습니다. 당시 Strategy는 840,447개의 BTC를 보유하고 있었으며, 순 BTC 자산 가치는 약 4968억 달러였습니다. 8월 31일, Strategy는 약 3억 7천만 달러에 4,603개의 BTC를 매수했다고 발표했으며, 평균 가격은 약 80,318달러였고, 총 보유량은 845,050개에 도달했습니다.

이것이 바로 DAT 모델의 자본 순환입니다: BTC 상승 → 대차대조표 개선 → 주식 자금 조달 능력 강화 → BTC 매수를 위한 더 많은 자금 확보 → 주당 BTC 익스포저 추가 증가.

이러한 긍정적 피드백 메커니즘은 DAT 주식에 재무 자산보다 더 강한 탄력성을 부여합니다. 재무 자산 가격이 상승할 때, DAT 주식의 복합 수익률은 당연히 단순한 코인 가격 상승률을 훨씬 웃돕니다. 이러한 특성은 DAT 주식을 반등 국면에서 '수익 증폭기'로 만듭니다.

DAT가 가장 매력적인 점은 레버리지이고, 가장 위험한 점 역시 레버리지입니다. 플라이휠은 항상 양방향이며, 상승이 얼마나 강력한지, 하락도 그만큼 격렬합니다.

10개 DAT 주식의 재무 자산 총 규모는 약 9262억 달러인 반면, 이들의 주식 총 시가총액은 재무부 규모의 88.8%에 불과합니다. 즉, DAT 트랙에 일반적으로 높은 프리미엄이 존재하는 것은 아니며, 일부 주식은 실제로 재무 자산 가치보다 낮습니다.

주의해야 할 점은, mNAV가 1 미만이라고 해서 '무위험 차익거래'를 의미하지는 않는다는 것입니다. 재무 자산 외에도 회사에는 부채, 우선주, 희석 위험, 관리 비용, 자금 조달 비용, 자산 스테이킹, 규제 위험, 운영 손실 등 일련의 차감 항목이 존재합니다.

블룸버그 통신에 따르면, 한때 도널드 트럼프 미국 대통령이 BTC를 지지하도록 전환하는 데 기여했던 암호화폐 기업가 David Bailey의 비트코인 DAT Nakamoto는 주가가 최고점 대비 약 99% 폭락했으며, 시장 프리미엄은 제로가 되었습니다.

DAT의 변동성은 기초 코인 가격뿐만 아니라 평가 프리미엄의 확장과 수축에서도 비롯되며, 후자의 변동 폭은 종종 전자보다 더 큽니다.

BTC에서 ETH/SOL로, DAT에 스테이킹 수익이라는 추가 레이어

Strategy는 초기 '코인 축적' DAT 방식의 전형을 보여줍니다. 또 다른 뚜렷한 변화는 DAT 모델이 더 많은 암호화폐 자산으로 확산되고 있으며, 방식도 업그레이드되어 DAT가 '생산적 자산'의 속성을 갖추게 되었다는 점입니다.

이더리움 재무부는 전형적인 진화 사례입니다. Bitwise을 예로 들면, 현재까지 약 590만 개의 ETH를 보유하고 있으며, 이는 ETH 총 공급량의 약 5%에 해당합니다. 동시에 211개의 BTC와 5억 달러 이상의 현금 및 거래 가능 증권을 보유하고 있어, 암호화폐 자산과 현금을 합친 규모는 156억 달러에 달합니다. 이 중 약 507만 개의 ETH가 스테이킹되어 온체인 수익을 창출하고 있습니다.

Bitwise도 유사한 접근 방식을 취하고 있으며, 89만 개 이상의 ETH를 보유하고 지속적으로 스테이킹 및 온체인 수익 전략에 투자하고 있습니다.

Solana 재무부도 그 뒤를 따르고 있습니다. Sol Strategies는 약 780만 7천 개의 SOL 및 그 등가 자산을 보유하고 있으며, 이는 Solana 유통 공급량의 약 1.3%에 해당하며, 거의 전부가 스테이킹되어 있습니다.

가격 등락에 크게 의존하는 BTC 재무부와 달리, ETH/SOL 재무부는 스테이킹 수익이라는 가치 지지층을 하나 더 가지고 있습니다.

이는 DAT의 평가 모델이 2차 진화를 겪고 있음을 의미합니다:

1단계: 재무부 가치 ≈ 자산 가격 × 보유량, 가격 주도;
2단계: 재무부 가치 ≈ 자산 가격 × 보유량 + 스테이킹/온체인 수익, 현금 흐름 지원;

이 모델은 차기 DAT 트랙 경쟁의 주요 전장이 될 수 있습니다.

트랙 차별화 가시화, 위험 선호도가 알트코인 DAT로 확산

자금이 BTC, ETH 재무부에서 더 높은 베타의 알트코인 재무부로 유입되고 있으며, 시장의 HYPE, ZEC 등의 DAT 주식에 대한 관심이 현저히 증가했습니다. 이는 행진이 2단계에 진입했음을 알리는 신호이기도 합니다: 주류 자산이 증분 자금을 유치한 후, 자금이 중소형 종목으로 흘러들어가며 위험 선호도가 점차 낮아지고 있습니다.

알트코인 DAT는 규모가 더 작고 극단적인 행진을 펼치기 더 쉽습니다.

PURR이 대표적인 예입니다. 현재까지 약 3,010만 개의 HYPE를 보유하고 있으며, 보유 가치는 254억 달러에 달합니다. 동시에 회사는 약 580만 주의 PURR을 자사주 매입하여 유통 물량을 줄였습니다.

더 중요한 것은, PURR의 가치 기준점이 단순히 HYPE 가격에만 있는 것이 아니라, 일련의 복합 서사에 있다는 점입니다: HYPE 가격 변동 + HYPE 보유량 증가 + Hyperliquid 생태계 성장 + HYPE 자사주 매입 및 소각 + DAT 자금 조달 능력.

그중에서도 Hyperliquid의 생태계 수익과 토큰 경제학이 주요 가치 지지 기반을 제공합니다. 지난 12개월 동안 Hyperliquid 생태계는 약 7억 1천 2백만 달러의 유보 수익을 창출했으며, 이 중 무려 99%의 가치가 자사주 매입 메커니즘을 통해 HYPE 보유자에게 돌아갔습니다. PURR을 매수하는 투자자는 본질적으로 Hyperliquid 생태계의 성장에 베팅하는 것입니다.

ZEC를 보유한 CYPH 역시 상상의 여지가 있습니다. 현재까지 323.394개의 ZEC를 보유하고 있으며, 이는 Zcash 유통 공급량의 약 1.91%에 해당합니다. 이후 회사는 Winklevoss Capital 관련 거래를 통해 Zcash 채굴 분야에 진출하여 네트워크 전체 해시레이트의 약 18%를 보유하게 되었습니다. CYPH의 평가에는 ZEC 재무부 가치, 채굴 사업, 그리고 프라이버시 자산 서사가 함께 포함되어 있습니다.

USDT는 DAT의 신예로, 6월 말 나스닥에 상장되었으며 재무 자산은 ENA입니다. USDT는 약 30억 2천 9백만 개의 ENA를 보유하고 있으며, 가치는 약 5억 1천만 달러로, 이는 ENA 총 공급량의 20%에 해당합니다. USDT의 비즈니스 모델은 Ethena 생태계 인프라, 검증 노드, LayerZero DVN, 스테이블코인 Harness, USDe 유통, ENA 재무부의 6대 부문을 동시에 포괄합니다.

다시 말해, USDT는 완전한 플라이휠을 구축하려고 시도합니다: Ethena 생태계 성장 → 인프라 수익 증가 → ENA 가치 상승 → 자본 시장 자금 조달 → ENA 재무부 및 생태계 구축 추가 확대.

생태계 서사 + 낮은 시가총액 + 희소한 신규 상장 유통 물량이 함께 2배가 넘는 월간 상승률을 촉발했지만, 이는 '소형주, 고변동성, 강서사 DAT'의 특수 사례에 더 가깝습니다.

현재 DAT 시장의 차별화는 이미 나타났습니다. 자금과 관심은 선두 종목으로 집중되고 있는 반면, 탄력성과 상상력은 중소형 종목에 있습니다.

DAT가 최근 일제히 코인 가격을 앞지르면서, 이는 전통 주식 시장과 암호화폐 자산을 연결하는 고베타 도구로 진화하고 있다는 신호를 보냈습니다.

상승률 수치보다 더 깊이 살펴볼 가치가 있는 것은 초과 수익의 원천입니다. 만약 그것이 주당 자산의 실질적 성장, 스테이킹 및 생태계 사업의 현금 흐름에서 주로 비롯된다면, DAT는 완전히 새로운 암호화폐 자산 관리 모델로 진화하고 있는 것입니다.

'누가 더 많은 코인을 보유했는가'에서 '누가 주당 더 많은 가치를 창출했는가'로, DAT 트랙의 경쟁은 더 높은 차원으로 진입하고 있습니다. 그리고 모든 레버리지와 프리미엄은 결국 사이클에 의해 검증되어야 합니다.

Bitmine은 79,300 ETH를 추가로 스테이킹하여 총 스테이킹 금액을 154,000 ETH로 늘렸습니다.

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