저자: SoSoValue Research

Circle은 3분기 매출과 이익이 모두 증가한 실적을 내놨지만, 성장의 원천에는 뚜렷한 변화가 생겼다. 총매출 및 준비금 수익은 전년 대비 17% 증가한 8억6,500만 달러, 순이익은 5% 증가한 2억2,600만 달러, 희석 주당순이익(EPS)은 0.84달러를 기록했다. 조정 EBITDA는 85% 늘어난 3억1,700만 달러다. 기사 작성 시점 기준 CRCL은 프리마켓에서 2% 이상 상승했다.

이번 실적의 핵심 모순은 ARC 토큰 사전 판매가 분기 매출과 이익을 크게 끌어올린 반면, USDC 준비금 수익은 여전히 감소하고 있다는 점이다. 결제 네트워크, 기업 결제·정산과 Arc 메인넷은 Circle에 새로운 상업화 공간을 열어줬지만, 지속적인 수수료 수익으로 금리와 유통 비용 부담을 완화하기까지는 아직 거리가 있다.

ARC 기여분이 전체 매출 증가분을 초과…이익 성장의 지속성이 초점

3분기 기타 수익은 전년 대비 627% 급증한 2억700만 달러였고, 이 가운데 1억8,200만 달러가 ARC 토큰 사전 판매에서 나왔다. 이는 총매출의 약 21%에 해당한다. 이 기여분은 회사의 분기 매출 증가분(약 1억2,500만 달러)을 웃도는 규모로, 나머지 수익을 합치면 오히려 줄고 있었다는 뜻이다.

실적 자료로 계산하면 ARC 사전 판매 수익을 제외한 총매출 및 준비금 수익은 약 6억8,300만 달러로 전년 대비 7.7% 감소했고, 기타 수익은 약 2,526만 달러로 11.4% 줄었다. 회사도 구독 및 서비스 수익 감소가 토큰 사전 판매 기여를 부분적으로 상쇄했다고 명시했다. 신사업이 이미 상당한 수익을 창출하고 있지만, 이번 분기 성장은 대부분 사전 판매 수익 인식에 집중됐다.

조정 EBITDA에도 이 수익이 포함돼 있다. 1억8,200만 달러의 사전 판매 수익만 빼고 비용을 그대로 유지한다고 가정한 정태적 계산 결과는 약 1억3,500만 달러로, 전년 동기 대비 약 21.5% 감소한다. 이 계산은 관련 비용을 조정하지 않은 것으로 회사가 공시한 이익 지표는 아니지만, 이번 분기 이익이 ARC 수익에 크게 의존하고 있음을 보여준다.

ARC 수익이 전적으로 시장 예상을 벗어난 것도 아니다. Circle은 2분기에 이미 연간 기타 수익 가이던스를 3억1,000만~3억3,000만 달러로 상향하면서 ARC 사전 판매 수익을 명시적으로 포함시켰다. 따라서 이번 실적의 증분 정보는 인식 규모와 시점, 그리고 향후 지속 가능한 수익으로 이어질 수 있는지에 더 많이 담겨 있다.

USDC 거래는 더 활발해졌지만, 예치 자금 증가는 둔화

3분기 USDC 온체인 거래액은 13조9,000억 달러로 전년 대비 49% 증가했다. 10달러 이상 USDC를 보유한 지갑 수는 730만 개로 16% 늘었다. 이는 USDC의 사용 범위와 이체 활동이 계속 확대되고 있음을 보여준다.

하지만 준비금 수익을 직접 결정하는 평균 유통량의 증가는 뚜렷하게 약했다. 분기 평균 USDC 유통량은 733억 달러로 전년 대비 8% 늘었지만 2분기 765억 달러에서는 약 4.2% 감소했다. 기말 유통량은 739억 달러로 전년 대비 거의 변동이 없었고, 시장점유율은 27%로 1.83%포인트 하락했다. 분기 중 발행과 상환 규모는 각각 약 1,040억 달러로, 대규모 자금 유출입이 그에 상응하는 순잔액 증가로 이어지지 않았다.

이 차이는 Circle의 수익 모델에 직접 영향을 준다. 동일한 USDC가 반복적으로 이체되면서 온체인 거래액은 부풀려질 수 있지만, 준비금 수익은 주로 평균 잔액과 준비자산 수익률에 달려 있다. 결제 효율이 높아지고 자금 회전이 빨라지는 것은 네트워크 사용 확대에는 도움이 되지만, 준비자산 규모를 같은 비율로 늘려주지는 않을 수 있다. Circle은 결제, 정산, 인프라 수수료를 통해 사용량 증가를 수익으로 전환해야 한다.

4분기에 들어서도 잔액 압박은 여전하다. Circle 공식 웹사이트에 따르면 11월 2일 기준 USDC 유통량은 약 698억 달러로 3분기 말보다 약 5.5% 감소했다. 이 변화는 4분기 준비금 수익이 받는 제약이 이미 유통 규모 자체로까지 확대됐음을 의미한다.

52% 마진율 뒤에 남는 준비금 사업의 이익은 여전히 제한적

3분기 준비금 수익은 6억5,800만 달러로 전년 대비 8% 감소했는데, 준비금 수익률이 61bp 하락한 3.5%를 기록한 영향이 컸다. 평균 USDC 유통량이 8% 늘었지만 수익률 하락을 완전히 상쇄하지는 못했다.

회사가 유통, 거래 및 기타 비용을 차감한 뒤의 수익은 4억5,300만 달러로, 이에 대응하는 RLDC 마진은 52%까지 올랐다. 다만 이 지표에는 ARC 수익이 포함돼 있다. 준비금 사업의 수익성을 더 직접적으로 보여주는 순 준비금 마진은 38%로 전년 동기 37%보다 높았지만 2분기 39%보다는 낮았다. 준비금 수익에서 유통 및 거래 비용을 차감한 뒤 약 2억4,800만 달러가 회사에 남아 운영비용 등을 충당하게 된다.

채널 구조에서도 비슷한 분화가 나타난다. Circle 플랫폼의 기말 USDC 잔액은 전년 대비 36% 늘어난 139억 달러였지만, 플랫폼 내 USDC의 일평균 가중 비중은 18.1%로 2분기 19.5%보다 낮았다. 기말 잔액 증가가 분기 전체의 더 높은 평균 잔존 비율로 이어지지는 못한 것이다.

금리 환경은 Circle에 양방향으로 작용한다. 연준은 10월 연방기금금리 목표 범위를 3.75%~4%로 유지했는데, 단기금리가 높으면 준비금 수익에 도움이 되지만, 이자를 지급하지 않는 USDC를 보유하는 기회비용도 커져 머니마켓펀드 등 다른 이자형 자산이 자금을 빼앗아 갈 수 있다. 향후 금리가 하락하면 준비금 수익률은 압박을 받게 되고, USDC 잔액 증가와 수수료 수익으로 그 차액을 메울 수 있는지가 이익 탄력성을 결정하게 된다.

결제 사업은 빠르게 안착, 상업화는 여전히 수익 검증이 필요

이번 분기 Circle에서 장기적으로 더 의미 있는 진전은 결제 네트워크와 로컬 온·오프램프 역량의 확장이다. CPN의 연환산 결제 거래액은 413억 달러에 달했다. 회사가 인수할 예정인 Tazapay는 연환산 결제 거래액 250억 달러 이상, 60여 개 은행 및 핀테크 파트너, 100개 이상 시장을 커버하는 로컬 결제 네트워크를 보유하고 있으며, 거래량의 약 60%가 이미 스테이블코인과 관련돼 있다. 거래는 2027년 완료 예정이며 규제 승인이 남아 있다.

Tazapay는 Circle이 USDC 정산을 로컬 은행 계좌에 연결하도록 도와, 크로스보더 결제의 수금·환전·지급 단계를 보완할 수 있다. 이는 기업 결제 트래픽을 늘리고 서비스 수수료 수익을 만들 기회를 제공한다. 다만 두 회사가 공개한 거래액에는 중복이 있을 수 있고, 인수 후 수익 기여는 수수료 수준, 채널 분배, 통합 효과에 달려 있다.

기존 협력도 연동 단계에서 실제 사용 단계로 나아가고 있다. Visa Direct의 스테이블코인 선지급(프리펀딩)은 상용 배포에 들어갔고, Samsung Wallet은 자격을 갖춘 미국 사용자가 USDC로 60개 이상 국가의 은행 계좌에 송금할 수 있도록 지원하며, Tereina는 USDC와 EURC를 기업 결제 프로세스에 연결했다. Arc 메인넷은 9월 16일 출시돼 첫날 100개 이상의 기관 및 생태계 빌더가 참여했고, 결제와 금융 애플리케이션에 새로운 배포 플랫폼을 제공했다.

이런 진전은 Circle의 잠재적 수익원을 넓혔지만, 3분기 ARC 사전 판매를 제외한 기타 수익은 여전히 감소했다. 결제 규모와 협력 건수의 증가가 지속적인 수수료 수익과 이익 기여로 더 나타나야 한다. 한편 회사의 조정 운영비용은 전년 대비 13% 증가한 1억3,900만 달러였고 약 5%의 감원을 공시했는데, 이는 사업 확장이 여전히 비용 제약과 함께 진행되고 있음을 반영한다.

연간 가이던스는 유지, 4분기는 사전 판매 수익 이후의 수익성을 시험

Circle은 연간 기타 수익 3억1,000만~3억3,000만 달러, RLDC 마진 41.7%~~43.7%, 조정 운영비용 5억7,000만~~5억8,500만 달러의 가이던스를 유지했으며, 앞의 두 항목에는 ARC 사전 판매 수익이 포함돼 있다. 회사는 또 USDC의 경기 국면을 넘어선 다년 연평균 40% 성장 목표도 유지했다. 이 장기 목표와 현재 분기 성장률 사이에는 여전히 큰 격차가 있다.

1~~3분기 누적 기타 수익은 약 2억8,200만 달러다. 이를 토대로 역산하면 연간 가이던스가 함축하는 4분기 기타 수익은 약 2,753만~~4,753만 달러로, 3분기의 2억700만 달러보다 크게 낮다. 회사의 현재 전망은 이번 분기의 토큰 사전 판매 수익 규모가 다음 분기로 이어지지 않는다는 것을 전제로 하며, 이익 비교 기준도 그에 따라 달라지게 된다.

외부 시장 환경도 투자자들의 성장의 질에 대한 관심을 더 키웠다. 바이낸스 보안 사고 이후 Circle은 관련 USDC 8억 달러 이상을 동결했고, 이 사건으로 거래소의 리스크 통제와 스테이블코인 자금 흐름에 대한 감시가 강화됐다. 동시에 이번 실적 공시에서는 바이낸스가 Circle에 1억 달러 규모의 지분 투자를 하고 협력을 확대한다고 밝혀, 채널 확장과 거래상대방 리스크가 동시에 시장 가격에 반영되게 됐다.

Circle은 Arc가 수익을 창출할 수 있음을 입증했고, 결제 네트워크도 실제 사용을 넓히고 있다. 그러나 향후 밸류에이션을 뒷받침하려면 더 안정적인 경영 성과로 귀결돼야 한다. USDC 평균 잔액의 성장 회복, 준비금 사업에서 더 많은 이익을 유보하는 것, 그리고 결제 및 인프라 서비스의 지속적인 수수료 창출이 그것이다. 연간 가이던스가 유지된 가운데 4분기 초 유통량이 감소한 점은, 이런 경영 지표들이 3분기의 이익 증가율보다 더 많은 선행적 의미를 지닌다는 것을 보여준다.

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