저자: 잭 구즈먼

번역: 현지 블록체인

MicroStrategy 창립자인 Michael Saylor는 비트코인의 가장 솔직한 지지자 중 한 명이 되어 "차선책은 없습니다"라고 대담하게 선언했습니다.

2020년부터 Saylor는 상장 회사를 통해 300억 달러 이상의 비트코인을 구매했으며 장부 수익이 140억 달러를 초과하여 MicroStrategy를 비트코인의 최대 보유자로 만들었습니다. 이 전략은 비트코인 ​​극대화론자들로부터 칭찬을 받았지만 전통적인 투자자들에게는 회의적인 반응도 불러일으켰습니다.

그러나 MicroStrategy가 비트코인에 대한 투자를 4배로 늘리기 위해 향후 3년 동안 420억 달러의 신규 자금 조달을 계획하면서 계속해서 수십억 달러를 모금함에 따라 우려가 커지고 있습니다. 이것이 또 다른 거대한 거품을 낳을 것인가? 비트코인 가격이 하락하면 MicroStrategy의 대담한 움직임은 어떻게 끝날까요?

1. 거래 유령의 메아리

MicroStrategy의 비트코인 ​​전략은 암호화폐 업계에서 가장 악명 높은 거래 중 하나인 GBTC 프리미엄 거래와 유사합니다. 이러한 캐리 트레이드의 물결이 최고조에 달했을 때 투자자들은 기본 비트코인 ​​보유 가치에 대한 프리미엄으로 거래되는 그레이스케일 비트코인 ​​신탁(GBTC)을 통해 비트코인에 대한 노출을 얻었습니다. 그들은 GBTC 주식으로 대출을 교환하고 락업 기간이 끝난 후 프리미엄 수익을 얻습니다.

이 거래는 GBTC 프리미엄이 할인으로 전환된 2021년에 극적으로 무너졌습니다. 쓰리애로우캐피털(Three Arrows Capital), 블록파이(BlockFi) 등 과도한 레버리지를 받거나 레버리지 고객과 연계된 기업들이 잇달아 무너졌다. 제네시스를 포함한 연속적인 파산 물결은 취약한 시장 불균형을 기반으로 한 금융 전략의 위험성을 부각시켰습니다.

이제 비평가들은 MicroStrategy가 비슷한 줄타기를 하고 있다고 경고합니다. 그러나 MicroStrategy는 GBTC 프리미엄을 활용하는 대신 자체 주식과 채권을 통해 레버리지 비트코인 ​​거래를 위한 새로운 길을 열었습니다. 이를 통해 회사를 레버리지 비트코인 ​​에이전트로 효과적으로 전환할 수 있었습니다.

 특정 기간 동안 MicroStrategy의 Bitcoin 구매 행동

2. 전환사채의 마법

MicroStrategy 전략의 핵심은 다음과 같이 전환사채 및 주식 발행을 통해 자본을 조달하는 것입니다.

낮은 금리(0%)로 대출 MicroStrategy는 채권 보유자에게 매우 낮거나 심지어 0%의 금리로 채권을 제공합니다.

그 대가로 주식 가치 상승의 가능성을 제공하는 채권 보유자는 주가가 상승할 경우 채권을 MicroStrategy의 주식으로 전환할 수 있습니다. 이러한 잠재적인 이익은 독일 최대 보험 회사인 알리안츠(Allianz)를 포함하여 많은 기관 투자자들을 끌어 모았습니다.

더 많은 비트코인을 구매하여 모은 돈은 더 많은 비트코인을 구매하는 데 사용되어 주가를 더욱 높이게 됩니다.

이 피드백 루프는 MicroStrategy 주식에 놀라운 성과를 안겨주었고, 2024년에만 거의 500% 상승했습니다. 이 전략은 매우 성공적이어서 주가 상승 가능성에 매력을 느낀 채권 투자자들은 수십억 달러를 0% 이자로 기꺼이 빌려주었습니다.

매력적인 주장입니다. MicroStrategy가 투자를 두 배 또는 심지어 다섯 배까지 늘릴 수 있는 기회를 제공할 수 있는데 왜 채권에 대한 낮은 이자율에 안주합니까? Saylor가 최근 투자자 전화에서 말했듯이, 채권 보유자들은 비트코인을 통해 얻을 수 있는 잠재적 이익을 추구하기 위해 "실질 마이너스 수익"의 세계에서 탈출하고 있습니다.

현재 MicroStrategy의 전략은 비트코인 ​​가격 상승이 선순환을 창출하는 등 매우 잘 작동하고 있습니다. 하지만 비트코인의 추세가 반전되면 어떻게 될까요?

MicroStrategy는 약 370억 달러 상당의 비트코인 ​​387,000개를 보유하고 있지만 주식 시장 가치는 1,000억 달러를 초과했습니다. 이러한 높은 가치 평가는 비트코인 ​​가격이 계속 상승할 것이라는 가정에 크게 의존하고 있습니다. 비트코인이 하락하면 회사의 주가(본질적으로 비트코인에 대한 레버리지 베팅)가 크게 급락할 수 있습니다.

MicroStrategy에 초점을 맞춘 MSTU 및 MSTX와 같은 이중 레버리지 ETF도 MicroStrategy의 비트코인 ​​추측을 기반으로 한 시장의 추측을 더욱 악화시킨다는 점에 유의하는 것도 중요합니다.

이 모든 것이 엄청난 비트코인 ​​구매를 이끌었습니다. Fundstrat의 연구에 따르면 MicroStrategy의 구매량은 실제로 이번 달 초 모든 비트코인 ​​ETF의 유입량을 합친 것보다 훨씬 많았습니다. 시장이 MicroStrategy의 420억 달러 자금 조달 목표 달성 능력을 의심하기 시작하면 비트코인 ​​가격이 하락하여 MicroStrategy의 자본 조달 능력이 더욱 위태로워질 수 있습니다. 이러한 상황이 바뀌면 상황은 빠르게 악화될 수 있습니다. FTX가 가장 필요할 때 자본을 조달하려는 시도와 400억 달러 규모의 붕괴 당시 Terra의 경우에도 유사한 상황이 발생했습니다.

Saylor는 회사가 비트코인을 절대 판매하지 않을 것이라고 반복해서 강조했지만 부채 압력이 증가하고 비트코인 ​​가격이 하락하면 이러한 입장을 유지하기 어려울 수 있습니다.

3. 역사적 교훈

GBTC 프리미엄 거래에 대한 경고 이야기는 여전히 신선합니다. 시장 상황이 바뀌자 이 거품은 터지면서 레버리지 전략의 취약성이 드러났습니다. MicroStrategy의 접근 방식은 GBTC 거래의 일부 함정을 피하지만(예를 들어 비효율적인 자금 구조에 의존하지 않음) 핵심 위험에 직면해 있습니다. 즉, 비트코인 ​​가격이 하락하면 레버리지로 인해 손실이 확대될 수 있습니다.

비트코인에 대한 세일러의 흔들리지 않는 믿음은 자신감을 불러일으킬 수 있지만, 역사는 시장이 무한정 상승할 수 없다는 것을 보여줍니다. 2023년 Terra가 폭락했을 때 "자립 시스템"에 대한 과신으로 인해 400억 달러의 손실이 발생한 것처럼, MicroStrategy의 주가도 비트코인 ​​가격이 하락할 경우 비슷한 결정의 순간에 직면할 수 있습니다.

그러나 미국 정부가 이에 따라 비트코인을 전략적 준비금에 추가할 것이라고 확신하는 비트코인 ​​지지자들에게 MicroStrategy의 베팅은 역사상 가장 큰 투자가 될 가능성이 있거나 "천재의 움직임"으로 알려질 가능성이 있습니다. "비극적 실패"로 기억됩니다.