原文作者：王五仕

HashKey是港股稀缺的兼具零售牌照、穩定幣佈局與傳統金融入口的合規持牌數位資產交易所，預計在全球Web3合規化、機構化、普及化浪潮中把握先發優勢。

牌照與區位護城河：作為中國香港首批向零售用戶開放運營的持牌虛擬資產交易平台，HashKey交易量佔據香港本地持牌平台超75%的市場份額，並以香港為支點，加速佈局百慕達、迪拜、歐盟等全球市場，卡位「在岸化」超級週期。

HashKey目前僅13.9 萬有資產客戶，與香港本土478.9 萬活躍股票用戶之間，存在巨大的滲透空間。透過Omnibus 模式，HashKey將API 內嵌至合作券商App中，讓傳統投資者在零重複KYC、資金不跨平台的前提下，實現“無感入場”，以加速打開香港本土市場空間。

三位一體生態閉環： HashKey不僅是香港合規數位資產交易所龍頭，也前瞻性控股了中國香港金管局穩定幣沙盒機構之一的“圓幣科技”，以打通“合規交易所+ 合規穩定幣+ 傳統金融入口”三位一體生態。且公司是少數能提供全天候（24/7）全面合規的出入金供應商之一，可解決客戶關鍵的結算與流動性痛點。

客戶結構高品質轉型： HashKey已逐步從補貼驅動的零售模式，轉向以機構客戶與Omnibus合作夥伴為核心的成長引擎。 2025年上半年，機構及Omnibus客戶交易量逆勢成長，部分沖抵了零售端收縮，顯著提升營收品質與永續性。

財務優化進入收穫期： 2024年HashKey營收跨越式成長至7.21億港元，交易促成服務已成為核心收入來源，佔七成左右。雖處策略性投入期，但費用結構正持續優化，2022-2024 年研發開支、一般及行政開支、銷售及行銷開支佔營業收入的比重實現持續下降，推動公司業績端虧損收窄，營運槓桿效應開始顯現。

創辦人及頂級基石背書： HashKey實控人魯偉鼎先生、員工持股計畫、肖風博士合計持股75.19%，高股權集中度保障策略定力。 2025年12月IPO獲瑞銀資管、富達國際、鼎暉投資等9家機構為基石投資者，彰顯國際市場高度認可。

獲利預測與估值：我們預期HashKey 2025/2026/2027年營業收入分別為7.0/11.5/20.2億港元，對應歸母淨利分別為-9.5/-7.5/-1.5億港元。

HashKey 作為基於中國香港的稀缺持牌數位資產交易所龍頭，未來在承接合規增量資金方面具備先發優勢，因此給予其一定估值溢價，12xPS。

我們以公司商業模式步入穩態經營的2027年營業收入作為估值錨點，對應市值為242.4億港元，以12%的折現率折現至2026年估值，對應股價7.83港元，首次覆蓋給予「增持」評級。