撰文： Rob Hadick ，Dragonfly 合夥人

編譯：Luffy，Foresight News

週末圍繞著創投、尤其是加密領域創投的討論很多，我認為其中大多偏離了核心。創投本身就是一個市場，而創投本身就是一個市場的中心。絕大多數討論都忽略了交易雙方真實的決策邏輯。

我們有自己的客戶，也就是出資方（LP），是他們讓我們得以持續運營，延續這份事業。最優秀的創投人士通常也會投入大量個人資金，因此我們自己也是客戶。另一邊則是新創企業。我對所投資項目的創辦人負有實際責任，他們也清楚我對此極為重視，但我投資的新創公司最終都基於一個核心前提：我能否很好地服務我的客戶，讓他們滿意？

這並不只意味著提供亮眼的絕對回報，因為出資方並非如此考慮。他們關心的因素很多，重要程度各不相同：風險調整後收益、聲譽風險、監管風險、退出流動性週期、聯合投資方、能否接入核心資訊圈、能否佈局到適合在社交場合談論的資產與賽道，以及是否與合得來的人共事。我們都知道一些大型基金，業績持續跑輸同行，卻依然被資金爭相追捧。在一個選擇多元的市場中，這就是現實。

所以當你看到相關數據時，它並不能簡單說明「機構不再出手投資」。它只說明出資方要麼希望降低配置比例，要麼只願意投向更少的基金。他們投向這個領域的總資金規模正在收縮，或是只願意配置給更優質的管理人。在傳統創投領域，主要是後者；而在加密領域，既是資金變少，也是投向的基金變少。這種產業集中並非市場失靈，而恰恰是市場在正常運作。背後原因很多，但在加密領域，主要原因是風險調整收益與流動性問題，此外還有一部分原因是機構不願與該領域部分人物和事件產生關聯。

因此，創投家如果想繼續立足，就必須確保投資策略與出資方的需求一致，或是能說服他們接受某種方向。你會不斷自問：我是否投對了創辦人、投對了資產類別、投對了賽道？風險敞口是否合理？投資階段是否恰當？創投的價值，就在於把這些因素調整到讓出資方滿意的狀態。當然，眼下能讓LP 開心的選擇，長期未必如此，但這同樣是創投需要權衡的決策。

這意味著在本輪週期中，你必須佈局穩定幣、永續合約和預測市場，即便你沒能像部分人一樣早期押中贏家。這並不代表你不能重倉高風險、反共識的項目，但你必須先證明自己有資格這麼做。一個大舉逆向投資卻失誤的風投，將無法募集下一基金；而平穩正確、持續返還資金的創投則可以。逆向投資本身是一個漸進尺度，我們與Founders Fund 在2023 年末、2024 年初投資Polymarket 擴展項目時，這並非市場共識，甚至很多人表​​示無法理解，認為我在為一個四年才出現一次產品市場契合度的項目燒錢。但對創投而言，這也不算是極度激進的冒險。

創投產業獎勵的是穩定持續，而非孤注一擲的英雄主義。只有那些已經證明自己能穩徒步旅行的人，才有資格下重註、做非共識決策。

有人認為，偉大投資的標誌是：你先開了第一張支票，其他基金也跟投了，而這位創辦人卻不符合大多數公司的模式。這聽起來很浪漫，如果故事真的成功了，也確實如此。但現實是，如果一位創辦人不符合任何一家基金的投資範式，更大可能不是我比其他人更聰明，而是我忽略了某些關鍵問題。這並非絕對，我和團隊確實投資過被市場忽視的創辦人，因為我們相信自己擁有獨特判斷，但數據顯示，押注這類專案的勝率，遠低於選擇更顯而易見的創辦人。

另一方面，也有觀點將當前市場狀況歸咎於創辦人缺乏原創想法。這同樣沒有抓到重點。創辦人的行為由激勵機制驅動，而這些激勵複雜而多元：我是否喜歡這個方向？能否吸引創投支持？能否把它做成大生意？我是否為此感到自豪？有抱負的創辦人通常希望做格局大、潛在回報高的項目，但這並不意味著想法必須全新獨創。用「抄襲」 一言以蔽之太過草率，大多數偉大的企業並非賽道首創，而是做到最優。 Google不是第一個搜尋引擎，Facebook 不是第一個社群網絡，RedotPay 不會是最後一家獨角獸新銀行，Morpho 也不會是最後一個鏈上借貸獨角獸。我相信預測市場領域仍將出現有意義的創新，即便如此，新穎性並非唯一重要的變數。

歸根究底，一切都是市場法則。創投家不會因為反共識而獲得回報，他們的回報來自判斷正確、提供出資方想要的產品，並全盤考慮決策樹上的每一個分支。這或許可以透過逆向思維實現，但大多數時候並非如此。創辦人也不會因為大膽冒險而獲得獎勵，他們的回報來自於打造人們願意使用、能夠獲利、創造價值的產品，並透過說服投資人自己具備這種能力來獲得融資。

那些意識形態上的誇誇其談不過是空談。歸根究底，一切都由市場力量決定。

最後照例補充一句：對所有處於早期、後期、循規蹈矩、反共識方向的創辦人，我們的大門始終敞開。