資料來源： Milk Road Show
整理：Felix, PANews
Bitwise 首席投資長Matt Hougan 和研究主管Ryan Rasmussen 認為，100 萬美元的比特幣估值可能過於保守。他們的理由是：比特幣不僅僅是一種價值儲存手段，它實際上既是數位黃金，也是未來全球結算資產，尤其是在世界逐漸對傳統貨幣體系失去信任的情況下。以下為對話精華。
主持人：你們現在對市場有什麼感覺？尤其在上週末又經歷了一次地緣政治的反复，但情況看起來還挺強勁的。
Matt：我對市場仍然相對樂觀。之前市場的方向完全走偏了，負的資金費率，還有嚴重的看跌期權，結果市場被套牢，然後就反彈了。目前在這裡支撐得很穩。我認為如果我們能保持在7.5 萬美元左右的水平，我會對下半年的走勢感到非常興奮。所以，我很樂觀。我們現在已經過了報稅日了，那是我之前說的轉捩點。我認為現在看起來還不錯。
Ryan：感覺棒極了。我非常樂觀。而且現在真的是非常令人興奮的時刻。我上星期剛去了巴黎區塊鏈週。那裡充滿了激情，有很多很棒的機會。既有做得非常好、正在做令人興奮事情的加密原生公司，也有很多機構和英國的監管機構在場。
主持人：你們剛發布了2026 年第一季加密市場回顧報告，這份報告的主要結論是什麼？
Matt：主要結論就是第一季太糟糕了。我處理這些報告的經驗是，Ryan 和他的團隊把報告整理好，然後等差不多準備好的時候寄給我審核。通常當我在看數據時，我會看到一些數據上漲，有些數據下跌，有些資產上漲，有些資產下跌。但第一季幾乎全線崩盤。每個主要的加密資產都出現了兩位數的下跌，大多數主要的加密股票也出現了兩位數的下跌。幾乎每一個你能看到的鏈上指標都大幅下降。唯一的“一線希望”是穩定幣方面有一些好消息。我們做這份季度報告有三、四年了，這是我們製作過的唯一一份數據「全線下跌」的報告。
另一方面是，新聞層面利好不斷。市場下跌時，摩根士丹利推出了比特幣ETF。市場下跌時，高盛推出了比特幣ETF，美國SEC 公佈了代幣框架。真正讓我深刻意識到的是，這些數據是向後看的。回顧過去確實很糟糕。但問題是，所有的新聞流都是向前看的。它會拉高到第二季嗎？我認為這就是人們在第二季度押注的東西，這也是為什麼市場在過去幾週出現了反彈。
主持人：Ryan，從你的角度來看，主要結論是什麼？
Ryan：我覺得Matt 說的很對。通常你看這份報告，會看到廣泛的數據。你會看到價格和基本面顯示了一種趨勢，而新聞多多少少與之相呼應。但在這裡，出現了一個巨大的背離，你通常不會看到這麼大的背離。除了穩定幣、代幣化以及一些按理說應該會上漲的Polymarket（預測市場）數據外，整個市場確實都在下跌。
值得注意的是，今年年初的起點相對較高（與第一季末相比），但自第一季末以來，加密貨幣的情況非常好。如果你把伊朗衝突當作第一季的中點來看，從衝突爆發以來，我們的表現已經優於其他主要資產類別，感覺還是相當不錯的。所以我覺得，這個季度的獨特之處在於它的起點，它包含了許多高低點的劇烈波動與指標變化。但我認為從長遠來看，我們一直關注的這些指標，無論是環比還是同比，都比過去大幅上升了。但你也會遇到這種季度間的波動，這在熊市中會讓人覺得特別慘淡。
主持人：有沒有什麼指標或數據點是值得未來關注，且在這裡特別突出的？
Ryan：在這份報告中，RWA 是一個非常了不起的圖表。幾年前，它甚至不在我們的報告中。就算我們在2024 年的報告裡有它，被代幣化的現實世界資產也不到20 億美元。而在過去兩年裡，這個數字成長到了近300 億美元，超過了10 倍，從2025 年初開始出現了驚人的成長。
此外，被代幣化資產類型的範圍正在擴大。很長一段時間裡，基本上只有國債，也許還有一些代幣化黃金。現在你開始看到資產支持信貸、資產支持證券，特別是特色金融類別，以及更多的大宗商品被帶到了鏈上。我認為不同資產之間的這種擴散特別有趣。相信我們會繼續看到這張圖表向右上方移動，而且類別會不斷拓寬。
主持人：關於比特幣的「雙重押注」是什麼？
Matt：在Bitwise，我們一直將比特幣描述為一種價值存儲，同時附帶了一種成為通用貨幣或國際結算工具的價外看漲期權。換句話說，當你投資比特幣時，你就是在押注它成為數位黃金。我們認為比特幣只要在成為數位黃金的道路上取得適度進展，就能輕鬆達到100 萬美元一枚。
但同時，你也獲得了比特幣成為國際貨幣結算工具的價外買權。我們過去從不和機構談論這個，因為這個想法太遙遠了，它是一個理論概念。所以我們讓人們把焦點放在數位黃金上，但你依然擁有這個國際結算選擇權。
伊朗衝突讓國際結算工具這個買權更接近價內選擇權，因為伊朗談到了使用比特幣支付通行費。但同樣重要的是，全球貨幣秩序變得更加不穩定了。如果標的市場變得更波動，選擇權就會變得更有價值。所以我們認為地緣政治危機能推動比特幣跑贏大盤的原因是：全球貨幣秩序更加不穩定，因此這個「價外看漲選擇權」變得更有價值了。所以你不再只是談論數位黃金，你也在談論作為貨幣的比特幣。這就是二合一的押注。這讓我覺得我們在2035 年達到130 萬美元的目標價太低了。也許它應該是230 萬美元。我認為這種非政治化貨幣的想法正在成為現實，隨著世界變得越來越混亂，波動性也在增加，我認為這正好有利於比特幣。
主持人：不過，這是否依賴更多的地緣政治衝突？
Matt：嗯，這將取決於全球對單一政治貨幣的依賴度降低。所以，我認為這些系統一旦破裂，實際上永遠無法完全恢復原狀。例如，美國凍結了俄羅斯的國債資產。我不認為你貼個創可貼就能解決問題，然後別的國家突然就覺得：「好吧，我願意把我的財富放在你的資產負債表上」。我認為開弓沒有回頭箭。那麼它需要更多的地緣政治衝突嗎？我不確定，它可能需要的是非美元經濟體的更多成長，我認為這需要時間，但地緣政治衝突肯定會加速這一進程。我認為它有點像是針對這種地緣政治衝突的對沖工具。
主持人：這個原因對推動機構採用有了多大作用？ 難道說所有這些公司的分析師都會覺得：幾十年來的條約和聯盟正在破裂，單一法定貨幣的未來是不確定的，這就成為進入加密領域的理由？
Matt：我認為它應該會推動機構的興趣。除了我們，我很少聽到其他人在機構層面上談論這個。這是比特幣在散戶層面流傳了很久的理論，但我在機構層面很少聽到。我想隨著我四處出差，我會開始更多地談論它。我認為這依然是一個還需要滲透進機構視野的敘事。
Ryan：我想補充一下，當Matt 和我討論這個問題時，讓我覺得有趣的是：如果比特幣有望在未來成為結算貨幣。即使比特幣明天不會被用作國際貿易結算的貨幣，它發生的幾率也會被推高，而且顯然這種事情正在這裡發生（支付海峽通行費）。任何選擇權交易員都會樂於買入這樣的買權，因為它能在溢價和價值上獲得巨大增幅。
所以，這就是讓我們恍然大悟的地方：哦，這不再是那種在未來某個時候只有2% 發生機率的事情了。現在它變成了15% 或20% 的可能性。這是一個成倍數成長的機率。這也是為什麼我們認為這是一個重大時刻，它超越了傳統的數位儲存價值，更有可能被用作國際貿易結算軌道。
主持人：伊朗真的接受過比特幣支付嗎？還是只是個威脅？
Matt：我覺得Ryan 提出的觀點非常好，那就是：這其實不是一個非黑即白的結果。不必要等到「中國用比特幣與俄羅斯結算交易」發生之後，市場才會意識到，它的機率已經從例如1% 增加到了10%。我認為這肯定已經發生了。現在伊朗在面臨夾在中美之間這種艱難的地緣政治環境中提出了這個想法。你自然會求助於這種非政治性資產。我認為這也是你看到比特幣價值再次上漲的原因。它不需要完全實現，只需要機率增加即可。而且我認為這客觀上正在發生。
主持人：我在節目上看到你說了一段話，「AI 加上新的代幣框架將促成2026 年的山寨季」。請解釋一下這句話。
Matt：那本來就是為了增加點擊量設計的，我還蠻自豪的。關於代幣框架的事情真的很有趣，如果你回顧加密歷史，企業家試圖建立擁有捕獲某種價值形式的代幣項目，以此來激勵社區發展。但我們的這種嘗試總是被上一屆的SEC 阻撓，如果你成功打造了一個有價值的代幣，他們就會把你關進監獄。所以，我們只能弄些搞怪的治理代幣，所有人都放棄了利用代幣來激勵人們的念頭。
現任SEC 主席Paul Atkins 擁有專門針對代幣的遊說背景。我認為他相信那些能夠捕獲真實價值的代幣，能夠激勵對經濟至關重要的新網路的建設。因此，他為人們在這方面創造了一個安全港。當你運用這種新能力時，我想這會讓人驚訝，因為大家還停留在它過去行不通的記憶中。結合人工智慧允許人們用更少的人做更多的事情的特性，你把這兩者結合起來。我已經能看到一百萬種真正有價值的代幣項目如雨後春筍般湧現。我們現在開始看到可以捕獲價值的證據，例如Hyperliquid，而且現在你擁有了一個允許你在合法合規方式下做到這一點的代幣框架。我認為我們將看到一波新的創新浪潮，一種新的ICO（首次代幣發行）繁榮。我認為所有這些都會回來，但這一次，有些項目是真的能夠成功的。
主持人：ICO 繁榮，這些字眼聽起來很嚇人。
Matt：過去它們嚇人是因為那是詐騙者進行的非法證券發行。但是，使用有價值的代幣來激勵社區活動、建立新網路並解決「冷啟動」問題，是一個非常有趣的創業想法。而我們現在能以符合監管要求的方式來做。過去的代幣失敗是因為生不逢時。但我絕不認為這意味著它們在現在這個擁有高性能區塊鏈、強健監管環境、以及AI 賦能的新環境下仍然行不通。我確實認為，在未來18 個月內會出現一波新繁榮。
主持人：我喜歡你的說法：有了一個清晰的代幣框架，不再是以前那種不知名團隊發布專案的階段，現在你可能會遇到一些更成熟、更專業的東西被推向桌面。人們可能會選擇代幣來幫助他們的想法落地。
Matt：澄清一下，這包含三個要素。合規監管、高效能的區塊鏈系統，以及能力大幅提升的AI。當這三者結合在一起時，我認為會非常令人興奮，而且我們現在已經擁有了這三個條件。
主持人：這是你一直預見的加密貨幣終局嗎？為了成就偉大專案所必需的重大條件？
Matt：我一直認為我們在2018 年、2020 年和2021 年試驗的想法都是好想法，只是在錯誤的時間出現。例如透過加密貨幣激勵來解決冷啟動問題，或是DeFi 專案受限於缺乏高性能區塊鏈。經歷過網路泡沫時代你就會知道，需要有法規、技術和正確的市場條件才能促成這兩件事。所以我確實認為這是一種必然，而且我認為它會打很多人的措手不及。
主持人：你們宣布了一支Avalanche (AVAX) ETF，相信很快就會推出。推出Avalanche 產品的原因是什麼？
Matt：我們對L1 領域的看法是，現在還處於非常早期的階段。我之前提到過，L1 的規模正在從200 億成長到600 兆。因此我們希望看到具有差異化架構且在現實世界中顯示出吸引力的L1 網路。以太坊有一種架構，並且顯然獲得了巨大的成功。 Salana有另一種架構，也獲得了巨大的成功。我們還有分別投資於以太坊和Salana 的大型ETF。 Avalanche 是第三種獨特的架構，他們使用可自訂的Avalanche L1，讓各個專案建立自己的權限、費用網路等。 Avalanche 在RWA 方面取得了真正的進展，Avalanche 上的RWA 年比成長了近1000%。他們是少數幾個真正獲得成功的L1 項目之一。我不知道L1 環境在未來五到十年會如何發展，但我知道它肯定會成長。我想要所有真正有潛力、架構領先的專案。大家都在關注以太坊、Salana 和Avalanche。所以，我們推出了VAVA BAVA。
