作者：Tiger Research

編譯：深潮TechFlow

深潮導讀：韓國加密市場正在經歷權力轉移。散戶主導的時代正在終結，傳統金融機構在監管尚未完全明朗前，已經開始瘋狂搶佔STO 標準制定權、穩定幣支付軌道和託管市場等關鍵基礎設施。這場看似平靜的MOU 競賽背後，是對未來數位資產金融前端控制權的爭奪——誰掌握了這些基礎設施，誰就掌握了下一個十年的客戶入口。

韓國機構和證券公司之間的合作夥伴關係與股權收購正在加密市場同步加速。但整體格局仍然難以一眼看清。公佈的合作夥伴關係很多，但實際商業部署仍然罕見。本報告探討為什麼轉換率如此之低，以及為何機構仍在持續進行中。

核心要點

韓國機構加密活動已超越MOU（諒解備忘錄，指合作意向，下同）階段，進入具體業務營運和交易所股權收購。

機構正在暗中加劇競爭，爭奪關鍵金融基礎設施，包括STO 標準制定、穩定幣支付軌道和託管市場。

國內基礎建設者正成為機構業務的核心支柱，建構符合韓國央行CBDC 框架和本地監管要求的韓國本土軌道，減少對外國技術的依賴。

海外Web3 基金會進入韓國的策略已經完全轉變，從零售社區建設轉向與大型企業和金融機構合作，因為傳統金融正在加速接管市場。

1. MOU 軍備競賽

上圖由Tiger Research 編制，繪製了韓國機構加密格局中的連結關係。但這個結構並不容易一眼看清。很難區分哪些線代表活躍的業務運營，哪些只是MOU，中心樞紐和邊緣參與者之間的界限仍然模糊。

值得注意的是，這種複雜性本身準確反映了韓國機構加密市場的現狀。正如Tiger Research 的數據集所證實的那樣——150 家機構和196 個合作夥伴關係——還沒有任何一個樞紐實現對市場的主導控制。

國內機構正在監管完全明朗之前同時在整個市場建立自己的位置。競爭目前圍繞著三條戰線：穩定幣、STO（證券代幣發行）和託管（加密資產儲存）。

同樣值得注意的是，金融機構持續收購交易所股權，這一舉動被解讀為在監管完全明朗之前，出於信心驅動搶佔立足點。

2. 交易所股權爭奪戰

在韓亞銀行宣布以約1 兆韓元（約7.2 億美元）收購Upbit 營運商Dunamu 6.55%股權後不到10 天，韓華投資證券批准了額外3.90%的收購。同月5 月28 日，三星證券、三星SDS 和三星卡聯合宣布共同收購4.0%。未來資產諮詢早在2 月就已簽約收購Korbit 92.06%股權，還有報道稱韓國投資證券和全球交易所OKX 正在就聯合收購Coinone 進行討論。

這場競爭反映了對加密交易所的重新估值，它們現在不僅被視為交易費平台，而是可以分發穩定幣、託管服務、證券代幣和RWA 產品的關鍵客戶觸點。

銀行和證券公司獲得了間接獲取VASP 註冊等許可證的途徑，同時確保了交易所的用戶基礎和流動性。目前的股權爭奪戰最終是一場關於誰將控制數位資產金融前端的競賽。

3. 按行業劃分的韓國加密市場

對關係圖的逐行業分析揭示了一個不均衡的模式。託管業務運作最活躍，許多參與者在清除監管障礙後已經運行即時服務。相較之下，RWA 和STO 在很大程度上仍停留在合約或MOU 階段，等待相關立法生效。穩定幣面臨類似的停滯，還沒有明確的標準制定者處於能夠主導市場的位置。

由於各行業的障礙性質不同，突破的策略也不同。一些參與者正在整合國內聯盟，等待監管開放。另一些則轉向監管推進更快的海外市場，開闢替代路徑。以下部分探討每個行業的具體障礙和參與者策略。

3.1. RWA/STO:立法已通過，商業化基礎設施為瓶頸

國內STO 市場分為兩個陣營：KOSCOM 主導的聯盟和新韓投資證券主導的分散投資聯盟。未來資產證券走了一條獨立的道路，利用海外業務而不是等待國內基礎設施。

KOSCOM 是一家核心金融網路營運商，韓國交易所持有其76.6%的股權，正在追求符合其創始使命的中立基礎設施模式，為證券公司提供共享基礎設施。它不是與單一發行人簽署獨家協議，而是將11 家證券公司整合到其平台上，旨在製定發行和分發技術標準，並確保與韓國證券存管綜合託管管理要求相容的介面。

新韓投資證券迅速建立了自己的STO 生態系統。從2022 年與Lambda 256 的概念驗證開始，它於2024 年推出聯合平台PULSE，並於2025 年正式推出多平台帳戶整合服務。僅2025 年，它就作為帳戶管理人參與了10 次投資合約證券發行，並獲得了OTC 交易所NXT 的控股權，在自己的生態系統內建立了從發行到分發的端到端管道。

未來資產證券完全繞過了國內基礎設施開發，直接出海。它在香港發行了數位債券，從香港證監會獲得了數位資產零售許可證，並計劃在6 月推出面向市場零售投資者的MTS。在美國，它是唯一加入DTCC 主導的代幣化工作小組的韓國證券公司，該工作組包括摩根大通、高盛和貝萊德，參與全球標準制定討論。當國內STO 基礎設施最終與全球標準對接時，這項策略使未來資產在監管對接和談判槓桿方面佔據優勢。

3.2. 穩定幣：立法而非技術是瓶頸

穩定幣市場的參與者比其他行業更加多元。卡公司、交易所、金融科技公司和基礎設施公司都透過不同的路線進入，利用各自的優勢。

最大的陣營是Kakao 集團。 Kakao、KakaoBank 和Kakao Pay 組成了聯合工作小組，建構覆蓋穩定幣、加密貨幣和本地貨幣的"超級錢包"。他們的關鍵資產是自Ground X 時代以來經營Kaia 公鏈累積的基礎設施。 Kaia 已經在其網路上部署了Tether（USDT），並正在進行即時支付測試。

新韓卡專注於將其現有支付網路遷移到區塊鏈軌道。新韓卡於4 月與Solana 簽署了MOU，儘管技術基礎工作早於協議。該公司已經與Solana、Visa、Mastercard 和Fireblocks 合作完成了初步概念驗證，現在正在包括錢包和智能合約在內的六個領域進行高級測試。

交易所陣營正在透過美元穩定幣繞過韓元穩定幣延遲。 Dunamu 正在與Naver Financial 開發基於其專有區塊鏈GIWA 的韓元穩定幣業務。 Bithumb 面對韓元穩定幣監管延遲，選擇透過與Circle 和WLF 的合作夥伴關係首先確保美元穩定幣分發網路。與Toss 的聯合韓元穩定幣計劃也在討論中，儘管進展緩慢。

所有陣營都很活躍，但都面臨同樣的監管障礙。韓國央行正在推動51%規則，要求只有銀行佔多數的聯盟才被允許發行穩定幣，而金融科技公司正在爭取准入，推遲了政府-執政黨協商。一旦發行指南發布，獲得最全面公眾觸點的陣營預計將取得市場領先地位。

3.3. 託管：需要更多機構資本

託管市場在結構上比其他行業更簡單。四大託管機構各自獲得了國內和國際金融及技術合作夥伴，以確立其市場地位。

KODA 由KB 國民銀行、Hashed 和Haechi Labs 共同創立，結合了傳統金融資本和加密原生VC。韓華投資證券、IBK 資本和教保證券隨後加入成為投資者，與三星火災海上保險的專用託管保險協議進一步增強了其穩定性。

KDAC 是一家由傳統金融主導的託管機構，新韓銀行和NH 農協銀行是主要股東。 NH 農協銀行最初是另一個託管機構Kardo 的投資者，在合併後成為KDAC 股東。合併後，KDAC 的股東包括韓國五大銀行中的兩家。

BDACS 採取了以技術和合作夥伴發展為中心的獨特方法。透過與友利銀行以及包括Galaxy 和GK8 在內的國際數位資產基礎設施公司的合作夥伴關係擴展託管和支付基礎設施，它還與Circle 簽署了MOU，在Circle 的Arc 區塊鏈上發行韓元穩定幣KRW1，並且是KRX 主導的KDX 聯盟中唯一的VASP 和關鍵託管合作夥伴。 BDACS 目前正在進行KRW1 的概念驗證，將自己定位為同時針對託管和支付基礎設施的託管機構。

BitGo Korea 憑藉其全球母公司的技術實力進入國內市場。 BitGo 總部託管超過700 億美元資產，處理全球約20%的比特幣鏈上交易。在國內，韓亞金融集團和SK 電訊各持有股份，使其成為由金融和電信資本支持的託管機構。

各機構透過各自的託管關係進入了市場。然而，據報道所有主要託管機構去年都出現了淨虧損，這表明它們的建設超前於維持運營所需的機構資本流入。

綜合來看，STO、穩定幣和託管的基礎設施建設揭示了一個明確的共同限制：國內機構已經建立了業務框架，但底層技術基礎設施在很大程度上仍然依賴海外解決方案。

4. 基礎建設者

依賴海外解決方案會帶來結構性成本：隨著市場成長，相當一部分收入將以技術授權費的形式流向海外。如果海外合作夥伴改變政策或提高成本，國內基礎設施也會面臨中斷風險。

更根本的問題是，需要與韓國特定監管環境對接的領域——如韓元穩定幣發行、STO 分發規則和國內企業帳戶整合——無法簡單地直接應用全球解決方案。這正是為什麼一旦相關立法最終確定並且資本開始認真流動，能夠根據韓國監管框架直接設計和控制底層軌道的國內技術公司將是必不可少的。

已經識別出這一技術差距並正在建立韓國特定金融基礎設施的國內公司已經在行動。領先的技術提供者如下。

4.1. LG CNS

在傳統IT 服務公司中，LG CNS 的立場最為鮮明。自2018 年推出自有區塊鏈平台"Monachain"以來，它透過韓國造幣公社的地方貨幣平台向超過220 個地方政府提供服務，累積了營運經驗。

這種許可鏈經驗轉化為CBDC 和STO 專案的訂單。身為韓國央行CBDC 計畫"漢江」的主承包商，LG CNS 正在開發利用存款代幣的政府補貼發放系統。透過這個過程，它建立了在單一網路上運行機構CBDC 和私人數位貨幣的系統架構能力，有效地將傳統金融的安全標準和程序移植到區塊鏈上。

開發KOSCOM 聯合STO 發行平台和未來資產證券STO 平台遵循相同邏輯。 LG CNS 不是直接發行資產，而是瞄準三個方向：為銀行建立發行和分銷平台，向包括信用卡公司、支付網關和簡單支付服務在內的支付運營商提供SaaS，以及為證券公司開發數位資產支付平台。一旦監管框架敲定，它似乎是最有可能獲得基礎設施合約市場的候選人。

在區塊鏈基礎設施公司中，DSRV 因直接幫助金融機構進入鏈上基礎設施而脫穎而出。作為一家在70 多個區塊鏈網路上運營的驗證者和基礎設施公司，DSRV 管理超過4 兆韓元（約29 億美元）資產，在韓國以太坊質押中排名第一，在全球排名前十。

關鍵發展是其從節點運作擴展到全端機構鏈上基礎設施。透過DSRV Portal，金融機構可以透過API 和儀表板介面存取錢包、支付、代幣化、託管和質押功能。無需建立自己的節點和安全基礎設施，金融公司就能接入用戶錢包、機構錢包、定期支付、代幣發行、銷毀、轉帳和鎖定、託管和質押能力。

信任機制也已到位。 DSRV 率先獲得VASP、ISMS 和SOC 1 Type 1 認證，直接滿足金融機構要求的監管、安全和營運控制需求。實際上，這意味著外部基礎設施提供者承擔了金融公司在部署鏈上服務時最感到負擔的錢包安全、內部控制和營運風險。

其合作夥伴關係面向支付軌道建設。 DSRV 與SBI Ripple Asia 共同開發符合韓日監管的匯款基礎設施。與Circle 合作開發繞過交易所的機構USDC 發行、贖回和結算框架。與BC Card 簽署了將傳統卡支付網路連接到區塊鏈的穩定幣支付基礎設施協議。

DSRV 最近完成了300 億韓元（約2,170 萬美元）的B 輪融資，加速技術開發。

4.2. Altus（原B-Harvest）

Altus（原B-Harvest）在金融機構遺留系統和區塊鏈環境之間的整合層運作。該公司成立於2018 年，為基於Cosmos SDK 的EVM 鏈開發做出了貢獻，是一個由40 多名工程師和研究人員組成的組織，他們直接建立了包括Canto、Crescent、Stable 和Ault 在內的多個生產網路。

Altus 為Ault Blockchain 處理協議工程和核心架構，這是一條專注於RWA、交易和支付的機構L1。2025 年，它為比特幣質押L1 Babylon 貢獻了EVM 集成、性能改進和安全審計，支持其生產就緒。

其金融機構解決方案源自於同一層。 Altus 從零開始按照金融業要求構建：連接遺留系統和區塊鏈執行環境的鏈上鏈下編排層、RWA 代幣化、許可交易所、穩定幣支付和結算，以及機構錢包和託管基礎設施。

目前的內部研發並行進行：支援機構間選擇性資料揭露的Canton Network 架構，以及目標為100 萬TPS 的模組化區塊鏈框架Commonware Stack。

三家公司從不同地點出發，擁有不同優勢。 LG CNS 以金融IT 可信度領先，DSRV 以區塊鏈驗證者基礎設施領先，Altus 以協議級定制設計能力領先。但所有公司都有相同目標：在機構資本大規模流入之前獲得核心作業系統。決定因素是在市場完全開放之前，每家公司能累積多少可信的建置經驗。

5. 散戶出局，機構入場

近期激增的合作公告不應被解讀為普通的業務拓展。這些是定位動作：機構在監管敲定之前搶佔有利安排，然後利用這些安排影響監管框架的最終形態。目前的合作競賽與其說是市場爭奪，不如說是監管設計。

韓國加密市場在短短六個月內發生了重大重組。託管陣營已經形成，STO 聯盟已經成型，主要金融控股公司已採取行動收購交易所股權。同時，散戶交易量大幅下降。韓國五大交易所的總交易量較去年同期下降約48%。市場重心正從散戶快速轉向機構。

這項轉變也改變了海外加密基金會接近韓國的方式。正如Solana 被新韓卡採用為合作夥伴，Avalanche 被未來資產採用，進入國內市場的基金會已將主要焦點從交易所交易量轉向與金融機構和大型企業的合作。曾經推動散戶流動性的社區見面會模式不再有效。

這次市場重組的結果預計將在2026 年9 月在首爾舉行的KBW 2026 上顯現，這項活動始終反映主流市場狀況。查看已確認的演講嘉賓名單，傳統金融人士已佔多數。去年海外基金會透過代幣激勵的社區週邊活動競爭，今年的焦點預計將轉向實質商業討論。

Tiger Research 是KBW 2026 的官方研究合作夥伴。