Coinmetrics報告：代幣化股票的競爭及其未來發展道路

加密交易所正從純加密資產交易平台轉型為「全能交易所」，整合現貨、衍生品、代幣化資產與鏈上基礎設施，以打通加密與傳統金融市場。頭部平台如Kraken、幣安、Coinbase、Hyperliquid和Robinhood，正透過不同路徑（如Kraken的xStocks、幣安的bStocks、Coinbase的B20標準、Hyperliquid的HIP-3永續合約、Robinhood的股票代幣）競逐代幣化股票賽道。

賽道發展：代幣化股票與RWA永續合約規模顯著增長；幣安6月推出bStocks後，交易量迅速突破37億美元；股票與大宗商品永續合約佔總交易量比例持續上升，幣安與Hyperliquid分別達20%與40%以上。
監管影響：SEC於2026年9月推出為期五年的創新豁免規則，符合資質的代幣化證券交易平台可透過許可制AMM進行鏈上交易，無需註冊為傳統交易所。此框架利好如Securitize、Superstate、Dinari、DTCC試點及Uniswap v4等方案，但當前主流的xStocks、bStocks、Robinhood股票代幣未直接納入豁免範圍。
產業趨勢：交易所正追求收入多元化和減少週期波動，而傳統資產也逐漸採用加密產業的7x24可程式化架構。儘管代幣化模式多樣，從發行方原生股權到純衍生品皆有，行業仍處於早期階段，加密資產與傳統資產的邊界正持續模糊。

作者：TanayVed，coinmetrics

編譯：Chopper，Foresight News

加密交易所正在跳出單一加密資產交易平台的定位，轉型為「全能交易所」，將現貨、衍生品、代幣化資產與鏈上基礎設施整合在同一體系。頭部交易平台如今都在搭建完整技術棧，打通原生加密市場與傳統金融市場。

Kraken 及其母公司 Payward 的轉型極具代表性。依託 xStocks 產品、自研以太坊二層網絡 Ink，加上近期官宣的合規鏈上衍生品佈局，Payward 正在搭建完整的代幣化股票技術體系。9 月，納斯達克風投部門宣佈深化與 Payward 的合作，共同推進代幣化股票基礎設施；同時 Payward 計劃藉助 Hyperliquid 的 HIP-3 為美國用戶推出受監管、許可制的鏈上永續期貨。

上述一系列動作出台之際，恰逢 SEC 發佈「創新豁免規則」。這也表明交易所、發行方與市場基礎設施服務商，正從不同方向共同推進代幣化股票賽道。本文將梳理今年頭部交易所代幣化股票交易、RWA 永續合約的發展規模，解讀 SEC 創新豁免規則帶來的影響，以及這場打造「萬能交易所」的行業競爭進展。

代幣化股票賽道的爭奪戰

各家交易所切入代幣化股票賽道的路徑各有不同，但共同目標是把代幣化股票現貨、衍生品和區塊鏈基礎設施整合，搭建一套更廣泛的多資產交易體系。

Kraken/Payward：依靠 xStocks 提供現貨敞口，並計劃通過 Hyperliquid HIP-3 方案上線美國本土衍生品。xStocks 由 Backed Finance 發行，賦予用戶對應股票的經濟收益，股息通過重新計息方式發放。Kraken 與納斯達克的合作，將助力其開發可保留股東權益的代幣化產品，作為 xStocks 的並行產品線。
幣安在 6 月推出 bStocks，上線 7 週內資產管理規模達到 5 億美元。和 xStocks 類似，bStocks 屬於憑證類產品，代表對應底層股票的金融收益，不附帶投票權，贖回操作僅能在傳統股市交易時段進行。
Coinbase 依託 B20 標準發行代幣化股票，該標準專為 Base 鏈上現實資產打造。Coinbase 稱每一枚代幣都對應底層股票的直接索取權，底層資產由 Alpaca 在阿布扎比全球市場（ADGM）監管的特殊目的實體（SPV）託管；只有完成 KYC 的「授權持有者」可贖回資產與行使投票權，所有持有者均可獲取股息權益。
Hyperliquid 定位基礎設施與流動性層，可供第三方開發者搭建應用。自 8 月起平台已上線部分 xStocks 現貨市場，開發者可藉助 HIP-3 部署股票、指數、大宗商品永續合約。Kraken 計劃通過旗下受美國商品期貨交易委員會（CFTC）監管的 Bitnomial 子公司，在 Hyperliquid 為美國用戶推出合規永續合約，是該模式最典型案例。
Robinhood 於 7 月在 Robinhood Chain 上線股票代幣。產品架構為澤西島 SPV 發行的債務證券；股息通過鏈上乘數機制下發，目前無投票權與股東權利，但 Robinhood 表示，未來路線圖將支持實物股票贖回與投票權。

其他平台也紛紛進軍這一領域：OKX 在 OKX X Layer 公鏈推出代幣化股票；Backpack 在 Solana 鏈上線相關產品，採用美國券商架構，相比多數同類產品更貼近傳統股東權益。

代幣化股票與永續合約：當前落地進展

儘管今年加密貨幣整體交易量有所回落，但各大平台的代幣化股票現貨、RWA 永續期貨規模實現顯著增長。

今年以來，xStocks、Ondo 和 bStocks 等平台上的現貨代幣化股票交易量大幅增長，尤其受到幣安入場的推動。幣安 6 月推出 bStocks 後，短短數月內，相關交易量從幾乎零增長至超 37 億美元。資產發行規模提升也帶動去中心化交易所與自動做市商（AMM）的二級市場活躍度，尤其是 Robinhood Chain 上的 Uniswap v4，股票代幣相關業務持續增長。

各交易所的代幣化股票現貨交易量，數據來源：Talos CM Market Data

永續期貨市場的變化更為突出。股票與大宗商品永續合約在期貨交易量中的佔比持續走高；今年幣安、Hyperliquid 的該品類交易量佔比分別升至 20%、40% 以上。交易所持續豐富收入來源，降低對純加密貨幣交易的依賴，有望減弱業務的週期性波動；隨着市場逐步轉向全天候交易，這將形成更穩健的增長引擎。

各交易所的 RWA 永續合約交易量佔永續合約交易總量的比例，數據來源：Talos CM Market Data

僅 Kraken 的 xStocks，就已在以太坊與 Solana 網絡積累了可觀規模。9 月，參與 xStocks 交互的活躍地址數量大幅上升，資產分發與使用場景持續擴張，覆蓋中心化 / 鏈上交易平台、資金池以及借貸協議。

xStocks 的活躍地址數，數據來源：Talos CM Network Data Pro

SEC 創新豁免：誰將從中受益？

2026 年 9 月 17 日，SEC 推出為期五年的創新豁免規則：符合資質的代幣化證券交易平台（TSV），可通過許可制自動做市商（AMM）開展代幣化股票鏈上交易，無需註冊為傳統交易所。要符合豁免條件，代幣必須具備傳統的股東權利，包括分紅和投票權，並且必須由公司或代表公司發行，或者由發行人未提出異議的非關聯第三方發行。

和 SEC 這套框架匹配度較高的基礎設施方案包括：Securitize 與 Superstate 的發行方原生 + 過戶代理模型、Dinari 託管架構，以及 DTCC 自身的 DTC 託管證券代幣化試點。白名單池模式的 Uniswap v4 也有望受益。同時，納斯達克推出的股權代幣設計方案、Kraken 與 Coinbase 的 B20，都指向交易所正在自研可完整保留股東權益的產品模型。

而當前貢獻絕大部分交易量的 xStocks、bStocks、Robinhood 股票代幣，按現有架構來看，並不在這套豁免規則覆蓋範圍內。

市場整體反應積極，與代幣化股票基礎設施相關的代幣與權益資產普遍上漲，無論其底層架構是否直接滿足豁免條款的要求。