作者：Mr. Z，168X

Robinhood 正把股票變成可組合資產：發行權、流動性和路由權同時重估，$AI、$PONS 只是第一階段，真正的大機會在 RWA DeFi

2026 年 9 月 30 日，星期三晚上 7 點。Crypto 牛市重新有了溫度，168X 也開始把更多注意力重新放回鏈上，而這一輪我們第一個重點研究的生態就是 Robinhood Chain。它主網上線只有幾個月，卻已經從單純的「股票代幣」迅速長出 Launchpad、幣股配對、LP、Treasury、Agent、Meme、DeFi 和各種新的流動性機制。

本期 168X 請來獨立鏈上研究員 Alu（@alu1337）。他從 Robinhood Chain 上線第一天就開始追蹤生態，早期參與過 DELTA、HOOKR、PROLOGUE，後來又提前佈局 Solana 上的 STONK。這一集我們從 Robinhood 為什麼可能衝擊主流公鏈 Top 3 開始，一路拆 LONG、PONS 兩套完全不同的 Launchpad 模型，再深入聊$AI、$SHROOM、$OPEN、$BUN、$PAID（Solana 生態）、$UBIK、$HOOKR、$ZZZ，以及下一階段真正可能打開估值空間的 RWA＋DeFi。

Alu 的判斷是：股票上鏈只是第一步，真正大的機會是把股票變成 Crypto Native 的可組合資產。未來誰掌握發行、流動性、路由和規則，誰才真正控制 Robinhood Chain 的價值。

一、Robinhood 為什麼值得重倉研究：它同時擁有別人買不到的 3 個優勢
二、真正的創新不是股票上鏈：而是讓股票成為 Crypto Native 的報價腿
三、LONG vs PONS：一個把價值內化，一個把創新外包給生態
四、$AI 為什麼可能是 LONG 真正的平台幣：市場還沒給它完整定價
五、PONS 不需要吃掉 LONG：它真正想做的是「發行一切」的收費站
六、$SHROOM：跨股票流動性的早期 Infra，跑出來可以看 1 億美元以上
七、$HOOKR：誰控制 Uniswap v4 Hook，誰就在控制發行規則
八、$BUN / Mosh：不是 Meme，而是一種 Agentic Market Making 新發行機制
九、$PAID 為什麼只適合 Event Trade：Creator Fee 很性感，但 Attention 很難持續
十、$UBIK：Agent 的 World Memory Layer，現在買的是團隊與敘事
十一、$OPEN vs$SHROOM：做同一件事，但實名團隊決定估值上限
十二、$ZZZ、$AGI：這一輪最值得盯的，是老 Dev 帶著新機制二次創業
十三、STONK 最大教訓：Thesis 看對以後，別因為 PVP 路徑依賴太早賣掉 Winner
十四、Robinhood 下一棒不是更多 Meme：是借貸、期權、Collateral 與 RWA DeFi
十五、牛初怎麼篩項目：老 Dev、真產品、新機制，看到「Just for Fun」直接提高警戒

一、Robinhood 為什麼值得重倉研究：它同時擁有別人買不到的 3 個優勢

Mr. Z：先請你完整講一次 Robinhood Chain。主網上線才幾個月，你已經覺得未來很多核心指標有機會做到 Top 3，你這麼 Bullish 的邏輯是什麼？

Alu：我從 Robinhood Chain 上線第一天就在跟。剛開始我其實沒有預設它一定會成功，我看的就是 Bridge TVL、DeFi TVL、Stablecoin Market Cap，還有開發者遷移速度。如果這些東西沒有增長，它就很可能跟以前很多 Layer2 一樣，上線沒多久以後變成鬼鏈。

Alu：但到 9 月中，我看到幾個數據已經非常快進入主流公鏈前列。對於一條誕生不到 3 個月的新鏈來說，這個速度很誇張。如果後續沒有明顯衰減，我覺得很多指標去衝擊 Top 3 不是沒有可能。

Mr. Z：但數據快應該還不只是你最 Bullish 的原因？

Alu：對。真正讓我 Bullish 的核心，是 Robinhood 同時擁有 3 個別人很難一起擁有的東西。第一是合規入口加零售 Distribution，它本身就是券商，有自己的 App、Wallet 和巨大用戶基礎，這些用戶不是普通 Layer2 花錢就能買來的。

Alu：第二是 RWA 作為報價腿。股票上鏈以前就有人做，但把真實世界資產直接拿來做 Crypto 裡面的報價資產、流動性資產，我覺得是 Robinhood 之後才真正開始形成規模。

Alu：第三就是它在非常短的時間裡面，除了傳統 DeFi 三件套，還長出了 Launchpad、幣股配對、Uniswap Hooks、Agent、跨股票 LP 等一整套可組合玩法。我很少看到一條剛上線幾個月的鏈，可以這麼快長出這麼多原生創新。

二、真正的創新不是股票上鏈：而是讓股票成為 Crypto Native 的報價腿

Mr. Z：所以很多人現在對 Robinhood 的理解還是「股票上鏈」，但真正重要的其實不是 Tokenized Stock 本身？

Alu：對。我覺得單純股票上鏈其實不是特別新的東西。真正值得看的，是它開始把股票從一個「憑證」，變成 Crypto 裡面可以參與其他玩法的資產。

Alu：比如股票可以跟 Meme 配對，可以做 LP，可以被拿去路由流動性，後面甚至可以繼續往借貸、抵押、期權和各種 DeFi 產品擴張。

Alu：現在很多東西其實才剛開始。如果後面官方真的把分紅權、投票權這些權益慢慢加到 Tokenized Stock 上面，那你就更需要一整套 DeFi Infrastructure 去把這些資產「用起來」。

Alu：RWA 真正的大機會不是把一張股票憑證搬到鏈上，而是讓股票像 ETH、USDC 一樣，變成可以被自由組合的鏈上原生資產。

三、LONG vs PONS：一個把價值內化，一個把創新外包給生態

Mr. Z：現在 Robinhood 最重要的兩個 Launchpad 應該就是 LONG 和 PONS。你之前把它們定義成「內化」和「外化」，可以白話講一下嗎？

Alu：我覺得 LONG 和 PONS 其實不一定是直接競爭關係，不是說最後一定有一個要把另一個吃掉。PONS 更像是想做一個「發行一切」的發行機器，LONG 則更專注 RWA 和股票流動性。

Alu：LONG 我會定義成內化模型。它把手續費拆進自己的池子和 Treasury，自己掌握庫存、LP、金庫，然後圍繞這一套資產負債表繼續做各種產品。比如幣股配對、指數產品、槓桿包裝、LONG 500，這些東西全部在同一套體系裡面。

Alu：好處是複製成本越來越高。隨著 TVL 和流動性越來越深，別人很難再從零複製一套跟它完全一樣的東西。但缺點也很明顯，就是所有創新都要自己做。

Alu：PONS 則相反，我把它叫外化模型。它自己專心做好發行入口、訂單流、手續費和回購，把 LP 複利、Hook、AI 做市、跨股票流動性、Inference Capital Markets 這些東西交給外部垂直團隊去做。

Alu：LONG 是把價值盡量留在自己資產負債表裡，PONS 是讓整個生態幫自己創新。一個贏在整合，一個贏在分工。

四、$AI 為什麼可能是 LONG 真正的平台幣：市場還沒給它完整定價

Mr. Z：那你自己如果要選，其實你比較偏 LONG 這一邊，而且你對$AI的評價很高？

Alu：對。一方面是我覺得 RWA 才是這一輪主線中的主線，LONG 在這個方向有明顯卡位優勢。另一方面單純從賠率去看，我覺得$AI的賠率比$PONS更好。

Alu：LONG 現在沒有單獨的平台幣，但它圍繞$AI在構建深度流動性，希望慢慢把$AI做成整個 Tokenized Stock 的流動性樞紐。理想情況就是，未來 Robinhood 上很多股票交易，路由都會經過$AI跟股票組成的池子。

Mr. Z：為什麼市場現在還沒有完全 Price In？

Alu：最簡單的原因就是 LONG 從來沒有明確說「$AI 就是我們的平台幣」。所以市場沒有一個非常清楚的定價路徑。

Alu：PONS 很簡單，它自己就叫 PONS，你可以直接按照 Launchpad、手續費、回購去估值。但$AI沒有這個明確身份，市場沒有辦法直接把 LONG 的價值映射過去。

Alu：我自己其實把$AI看成 LONG 事實上的平台幣，但市場還沒有完全用這個方式給它定價。這就是我覺得賠率還在的地方。

五、PONS 不需要吃掉 LONG：它真正想做的是「發行一切」的收費站

Mr. Z：那 PONS 的價值到底在哪裡？為什麼你覺得它不需要跟 LONG 拼輸贏？

Alu：因為 PONS 想做的是最大的發行入口。你可以把它理解成一個收費站。項目從我這裡發，我抽手續費，拿一部分回購 PONS，然後圍繞我的發行層再長出其他垂直服務。

Alu：比如 Hook 設計交給HOOKR，AI 做市可以交給Mosh，跨股票流動性交給SHROOM，Inference Capital Markets 可以交給ORBIO。它不需要所有事情自己做。

Alu：這樣有一個很大的好處，就是估值可以拆開。每一個垂直項目都可以自己長到 1 億美元甚至更高，但不會稀釋 PONS 本身作為發行基礎設施的故事，因為這些東西底層還是從 PONS 發出來。

Alu：所以我不覺得 LONG 和 PONS 一定有誰贏誰輸。PONS 如果最後成為 Robinhood 的最大資產發射層，它自己只需要牢牢控制發行權和訂單流。

六、$SHROOM：跨股票流動性的早期 Infra，跑出來可以看 1 億美元以上

Mr. Z：我們直接聊 Ticker。$SHROOM 做的是跨股票流動性網絡，你怎麼看它？

Alu：SHROOM 的定位比較明確，就是吃不同股票 Pair 之間的錯價和波動，把這些東西變成 LP 可以捕獲的收益。我還是會把它定位成一個獨立的 Infra。

Alu：它現在一個風險是，如果未來大量訂單流都被 LONG 生態的$AI吸走，那 SHROOM 可能會被邊緣化。但我覺得$AI更偏 LONG 內部路由，SHROOM 更像 PONS 生態裡面獨立吃跨股票結構的產品，兩邊不一定完全衝突。

Alu：現在大概 1500 萬到 2000 萬美元市值，你可以把它理解成早期 Infra 定價。如果以後真的成為多股票 LP 的 Default Venue，我覺得 1 億美元以上不是特別誇張。

Alu：真正該看的數據是跨股票池子的數量、流動性深度、Fee 自動複投到 LP 的比例，還有它最後能拿到多少路由權重。不是單純看故事。

七、$HOOKR：誰控制 Uniswap v4 Hook，誰就在控制發行規則

Mr. Z：HOOKR 也是你早期一直提的項目。為什麼你覺得 Uniswap v4 Hook 在 Robinhood 上這麼重要？

Alu：我覺得 HOOKR 現在還是一個被低估的標的。Uniswap v4 Hook 本質上可以理解成一個規則市場。

Alu：比如一個項目在 PONS 上發行，它可以選擇不同 Hook，去決定防狙擊、動態 Fee、手續費流向，以及不同的流動性規則。誰掌握這些規則，其實就會開始影響項目發行質量。

Alu：之前 Uniswap 跟 PONS 有建立合作關係，我當時就一直在想這兩個東西最終怎麼結合。我覺得非常自然的一個方向，就是以後 PONS 發行層直接把 HOOKR 這類規則市場集成進去。

Alu：那以後一個項目不是單純「發一個幣」，而是發行的時候就能選擇自己要的流動性規則。

Alu：Launchpad 決定誰能發幣，Hook 決定這個幣怎麼交易。後者長期可能比大家現在理解的重要得多。

八、$BUN / Mosh：不是 Meme，而是一種 Agentic Market Making 新發行機制

Mr. Z：Mosh 的$BUN我自己也有看。它現在流通市值大概 2000 萬美元、FDV 9000 多萬美元。你怎麼看？

Alu：我覺得核心不是它是不是一個 Meme，而是 Mosh 提出了一種新的發行原語。

Alu：它在發行之前先眾籌一個 Bundle，然後把很大一部分籌碼鎖進不可提取的 Vault，再用 Agent Swarm 拿這些籌碼做雙邊做市。現在大概 70% 左右籌碼被鎖在裡面，所以你看 FDV 很高，但真正流通部分其實沒那麼大。

Alu：這個東西為什麼會突然得到市場關注，一方面是機制新，另外一方面確實也有一些 Web3 VC 開始討論和傳播這個 Agentic Market Making 的概念。

Alu：但我覺得現在還遠遠沒到可以說機制已經成功。它的 Agent Swarm 做市算法還比較初級，後面最重要的是看做市能不能穩定賺錢，以及 ALF（Agentic Liquid Fund）這類費用最終有沒有真實流入、有沒有拿來回購$BUN。

Alu：現在市場是在給「AI Agent 做市」這個新發行機制定價，不是在給一個成熟商業模式定價。

九、$PAID 為什麼只適合 Event Trade：Creator Fee 很性感，但 Attention 很難持續

Mr. Z：$PAID 這幾天也很熱。Creator Fee 直接通過 X Money 打給名人，這一套你怎麼看？

Alu：我比較明確，我會把 PAID 定義成 Event Trade，不是長期持有型項目。

Alu：它的創新點很容易理解，就是把 Creator Fee 通過 X Money 直接轉成真實美元，打到名人賬戶裡面。相比過去類似 Bags 的模式，這個路徑更順，所以傳播性很強。

Alu：但它最大的問題，也是這種模式一直以來最大的問題：你必須持續依賴名人互動和注意力。

Alu：百萬粉絲級別的名人可能因為新鮮感互動一次，但你不可能期待他持續幫你喊單、持續參與 Build。而且 Creator Fee 對真正的大名人來說，可能根本不是一筆值得長期投入精力的錢。

Alu：有 Attention 的時候可以交易，但 Attention 一走，基本面就很難接住價格。所以我不會長期拿。

十、$UBIK：Agent 的 World Memory Layer，現在買的是團隊與敘事

Mr. Z：還有一個你蠻喜歡的是UBIK，所謂 World Memory Layer of Agents。這個東西為什麼 Make Sense？

Alu：其實你不用先想 Agent，想我們現在自己用 AI 就知道。你用 ChatGPT、Claude、其他模型，你的上下文、個人偏好、歷史 Tool Calling，其實全部散落在不同模型廠商裡面，沒有一個永久的 Memory。

Alu：如果未來有大量 Agent，它們就更需要一個獨立的 Memory Layer。UBIK 想做的是把記憶變成一個可以永久保存、不同 Agent 可以共同調用和交互的基礎設施。

Alu：這個方向我是覺得 Make Sense 的，而且團隊跟 aixbt 有關係，這也是我願意給它更高關注度的原因。

Alu：但現在要明確一點，它還沒有真正交付產品。所以目前大概 2000 萬至 2500 萬美元的定價，我覺得比較合理，本質上還是在買敘事加團隊。

Alu：後面如果產品真的出來，再看數據、Distribution 和 Network Effect，才有理由去給它更高估值。

十一、$OPEN vs$SHROOM：做同一件事，但實名團隊決定估值上限

Mr. Z：OPEN 跟 SHROOM 看起來都在做 Liquidity Layer，為什麼你覺得 OPEN 的上限反而可能比較低？

Alu：兩個東西確實很像，只是陣營不同。OPEN 更偏 LONG，SHROOM 更偏 PONS。核心都是池子數量、深度、Fee，還有怎麼拿到更多訂單流。

Alu：OPEN 最近也有做自己的定製 Hook，希望提升 Fee 收入。如果$AI或 LONG 生態跑起來，我覺得 OPEN 這種現在估值相對低的資產，當然會有聯動重估的機會。

Alu：但我目前還是覺得 SHROOM 上限大概率更高，其中一個很簡單的原因就是團隊身份。

Alu：OPEN 是匿名團隊，SHROOM 則能看到過去做過 DeFi 的老開發者。Crypto 當然很多匿名團隊也能成功，但實名、做過成功項目的 Dev，本身就有 Reputation Cost。

Alu：牛市早期我越來越願意為「這個人以前真的做過東西」付溢價。因為產品還沒完全落地的時候，團隊本身就是最重要的資產之一。

十二、$ZZZ、$AGI：這一輪最值得盯的，是老 Dev 帶著新機制二次創業

Mr. Z：你剛剛講「老 Dev」，那像 ZZZ、AGI 這種是不是就是這個邏輯？

Alu：對。ZZZ 一個很重要的看點就是 GMX 相關開發者出來做。現在他們的產品路徑其實還沒有特別清楚，我自己的理解，它想做 Robinhood 上面的一個 AI Coordination Layer 加社區門控 Token。

Alu：你先持有 Token 才能進入社區，然後把自己的 Idea 交給 Agent，讓 Agent 去執行、協作、交付。現在還是比較早，甚至很多東西都比較模糊，但因為開發者背景，我會繼續關注。

Alu：AGI 也是類似。上一輪做 Launchpad 的團隊現在又出來做Clank，目前比較明顯跑出來的 Runner 就是 AGI。現在團隊還沒有百分之百明確承認整個長期規劃，但如果後面確認就是原團隊做，而且 Clank 會繼續往下 Build，我覺得會有機會。

Alu：這輪我會特別關注一種項目：上一輪已經證明過自己能 Build 的 Dev，這輪拿著新的機制再創業。它至少比一個完全匿名、只靠 Meme 起盤的項目多了一層安全墊。

十三、STONK 最大教訓：Thesis 看對以後，別因為 PVP 路徑依賴太早賣掉 Winner

Mr. Z：STONK 應該算你這輪一個很經典的「看對但賣飛」。這次最大的教訓是什麼？

Alu：我當時很早就判斷股票配對這個 Narrative 不會只停留在 Robinhood。因為鏈上股票本來很多鏈都在做，但真正把股票配對玩法帶起來，是 Robinhood。

Alu：既然這個機制成立，我很自然會去 Solana、Base 找敘事遷移，所以早期就買了 STONK。

Alu：但問題是，我過去在 Solana 玩得比較多，會有非常強的 PVP 路徑依賴。Solana 很多東西節奏太快，所以你會形成一種習慣：有不錯利潤就趕快止盈。

Alu：我這次就是這樣，Thesis 對了，位置也夠早，但給 Winner 的時間不夠。

Alu：牛市初期最容易犯的錯誤之一，就是拿熊市和 PVP 市場的止盈邏輯，去賣一個正在形成長期主線的 Winner。

十四、Robinhood 下一棒不是更多 Meme：是借貸、期權、Collateral 與 RWA DeFi

Mr. Z：如果 Robinhood 下一階段真的繼續成長，你覺得最值得期待的是什麼？更多幣股 Meme，還是別的東西？

Alu：我覺得現在大部分 Runner 還是幣股配對、Launchpad，再加上一些比較早期的 Infra，但如果真的回到 RWA＋DeFi，這些東西還遠遠不夠。

Alu：後面我會期待股票借貸、抵押、期權、對沖、券商相關玩法，以及各種用 Tokenized Stock 做 Collateral 的產品。

Alu：特別是假設 Robinhood 後面真的把分紅權、投票權這些現實權益逐漸賦給鏈上股票，你就一定需要 DeFi Infrastructure 把它們組合起來。

Alu：現在 Uniswap 是 DEX，Morpho 做借貸，其他成熟 DeFi 也可以遷過來。但我更期待的是 Robinhood 自己長出一些新的原生 DeFi 項目，而不是永遠把 Ethereum 上的東西 Copy 過來。

Alu：Robinhood 真正成為「鏈上資本市場」的那一天，不是股票可以 24 小時交易，而是股票可以被借、被抵押、被做 LP、被組合、被拿去創造新的金融產品。

十五、牛初怎麼篩項目：老 Dev、真產品、新機制，看到「Just for Fun」直接提高警戒

Mr. Z：最後給大家一個比較實戰的框架。現在 Robinhood 上項目這麼多，你第一眼會先篩什麼？

Alu：首先我還是要強調，今天講這些 Ticker 都是我個人看法，不是投資建議。我更希望大家從裡面拿到的是怎麼看項目的方法。

Alu：現在這個階段，我會更願意拿實名開發者二次創業的項目。第一，他有 Reputation Cost；第二，他以前做過產品，有把一個項目真正 Build 出來的經驗；第三，他比較大概率會實際交付東西，而不是單純炒作。

Alu：另外大家一定要辨認流水線項目。現在 Robinhood 上已經有一些很明顯的發幣工廠，同一個 Logo 風格、同一個網站 UI、同一套模板批量生產。看到這種東西，就要非常小心。

Alu：還有一個我以前也提醒過，如果一個 Founder 或團隊成員出來說：「我們發幾個 Meme 就是為了好玩，Just for Fun。」我反而會勸大家提高警戒。

因為這句話很多時候就是提前免責聲明。他已經告訴你，我沒有義務交付、沒有下一階段、沒有 Value Accrual，就是大家一起玩。你可以把它當純投機，但千萬不要自己替項目腦補一個長期 Thesis。

Alu：這一輪不是不能買 Narrative，而是你要知道自己到底在買什麼。老 Dev、真產品、新機制可以給時間；流水盤、匿名複製、Just for Fun，就別自己替它發明基本面。

Mr. Z：這一集最後，其實 Robinhood 的邏輯可以收斂得很簡單：Robinhood 自己最大的 Moat 是合規入口、零售 Distribution 和 RWA；LONG、PONS 分別代表內化和外化兩條發行路線；$AI、$SHROOM、$HOOKR、$UBIK 這些項目，則是在搶流動性、規則、路由和 Agent Infrastructure。更大的 Alpha 可能還不在今天這些 Meme，而是在股票真正變成可組合資產以後長出來的 RWA DeFi。牛市初期最重要的，也不是掃遍每一個新幣，而是找到真正能夠形成正向飛輪的少數項目，然後給 Winner 足夠的時間。感謝 Alu 今天第一次來到 168X，把 Robinhood 生態完整拆了一遍！

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