執筆 · 主持 Mr. Z（@168MrZ）
Cards 已經搶下 Agent 支付，Crypto 真正的價值轉向隱私、金融自主權與 Agentic UX；Hyperliquid 在擴張市場而非單純蠶食 CEX，Robinhood Chain 還要證明 RWA 與開發者生態
2026 年 10 月 12 日，星期一下午 2 點。168X 再次請來 Dragonfly Managing Partner Haseeb Qureshi（@hosseeb）。距離我們上一次在香港見面已經過去大半年，Crypto 市場經歷了一輪明顯回撤，又重新開始恢復溫度。Crypto 今年有點無聊，但他覺得 Bull Market 正在回來。
剛從 TOKEN2049 Singapore 回來的 Haseeb，看到的已經不是上一輪靠 Party、Meme 和純 Retail Speculation 驅動的 Crypto。TOKEN2049 今年仍然來了約 2.5 萬人，但一個更能說明問題的細節是：過去 Token Week 幾乎每天都會被 Crypto 項目包下來的 Marina Bay Sands Marquee，今年居然整週都只是正常營業，沒有任何 Crypto 項目包場。
真正重要的變化發生在 AI。年初 Haseeb 也認同一個非常流行的 Thesis：當 AI Agents 真正變得 Autonomous，它們天然會需要 Stablecoin 和 Crypto Rails。但現在 Agent 已經真的來了，答案卻完全不同：Agents 沒有等 Crypto，它們先用了 Cards。
這場我們從 AI Agents、Privacy、Agentic Finance，一路聊到 Robinhood Chain、Hyperliquid、HIP-3、Equity Perps、Dragonfly 下一階段，以及為什麼 Haseeb 認為未來甚至可能不再有「Crypto VC」這個分類。
一、TOKEN2049 最誠實的指標：Marquee 第一次沒人包場
Mr. Z：你剛從 TOKEN2049 Singapore 回來。這一次現場跟你原本預期最大的差別是什麼？
Haseeb：TOKEN2049 現在應該已經是全球最大的 Retail Crypto Conference，今年大概來了 2.5 萬人。但如果你問我什麼最能反映現在 Crypto 的狀態，我反而會看 Marquee。過去每一年 Token Week，Marina Bay Sands 的 Marquee 幾乎每天晚上都會被某個 Crypto 項目包下來。但這是我第一次看到，Marquee 整整一個星期就只是一家正常 Nightclub，沒有任何 Crypto 項目包場。
Haseeb：這很能說明產業已經變了。Retail Activity、Volatility、項目熱點都還在，但過去幾個 Cycle 那種瘋狂 Speculation 的 Energy 明顯少很多。反過來，今年 TOKEN2049 很重要的一場活動，是一個 Closed-door Institutional Event，很多 Hedge Funds、Asset Managers、Founders、Regulators 專門飛來新加坡參加。
Haseeb：Conference 還是有 Alpha。你不斷跟人聊天，還是會知道資金最近在看什麼、哪些項目正在獲得 Attention。但整個產業確實正在變老、變成熟、變得更 Institutional。以前很多人來是為了 Party，現在越來越多人是真的來找 Business、Deal 和 Flow。
二、AI Agents 根本沒等 Crypto：Cards 先贏下支付
Mr. Z：你在 TOKEN2049 的演講裡公開修正了一個觀點。年初很多人都說 AI Agents 天生會需要 Crypto，但你現在反而說它們不需要。是什麼讓你改變想法？
Haseeb：年初很多人，包括我自己，都認為 Crypto 會成為 AI 必需的 Infrastructure。這個邏輯很直觀：AI Agent 沒有駕照、沒有 Social Security Number，它怎麼 KYC、怎麼開銀行帳戶、怎麼用傳統 Payment Rails？所以我們會自然推導出 Stablecoin 會成為 Agent 的主要支付方式。
Haseeb：問題是，年初的時候 Agent 其實還很理論。現在它們已經不是理論了，Enterprise 和 Consumer Adoption 都開始快速增長，所以我們終於可以直接觀察它們實際在用什麼。答案很簡單：它們主要在用 Cards。
Haseeb：Visa、Mastercard，以及 Rain、Ramp、Stripe 這些建立在 Card Network 上面的公司，很快就把 Agentic Payment 需要的東西做出來了。Spending Limits、Risk Limits、Permissions，這些都可以直接放到現有 Card Rails 裡面。我們原本以為傳統金融不會適應得這麼快，但它們比我們想像中更快解決了這個問題。所以這一點應該直接承認：我們判斷錯了。
三、Crypto 不需要成為 Agent 默認支付層：只在真正更優時被調用
Mr. Z：如果 Cards 已經可以解決大量 Agent Payment，那 Crypto 還剩下什麼真正 Defensible 的優勢？
Haseeb：Agent 會使用 Crypto，理由跟人類其實差不多，就是當它是完成這個任務最好的工具。如果我要做國際匯款，而 Stablecoin 更便宜、更快，那我的 Agent 自然會發現應該用 Crypto。如果某個 On-chain Market 提供傳統金融沒有的功能，它也會去用。
Haseeb：錯誤在於我們以前覺得：「因為它是 Software，所以它一定更喜歡 Crypto。」其實不會。Agent 對 Crypto 沒有意識形態忠誠，它只會 Optimize。 有時候答案是 Card，有時候是 API，有時候是 Stablecoin，有時候才是 On-chain Protocol。
Haseeb：我覺得這個 Thesis 反而更健康。Crypto 不需要贏下所有支付，只需要在它架構真正有優勢的地方贏。最終市場會逼著 Crypto 回答一個更基本的問題：到底哪些金融行為，用 Blockchain 就是比傳統 Rails 更好？
四、真正的 AI ＆ Crypto 結合點：Agent 會成為你的「Crypto Guy」
Mr. Z：如果 Payments 不是最大的故事，那 AI 到底會怎樣改變 Crypto？
Haseeb：最大變化會發生在 Interface。今天你還要自己 Bridge、看 Gas、找 Yield、比較 Aave 和 Morpho、Rebalance、找最低 Trading Fee。未來這些事情很多都會消失，你只需要告訴 Agent：「我想完成什麼。」
Haseeb：你的 Agent 會變成你的 Crypto Guy。它幫你找最好的 Yield、最低的費用、最好的買入路徑，也會替你做 Due Diligence。每一次跟 Smart Contract 交互，它都可以查合約、查團隊、看 LinkedIn、搜 X、判斷有沒有 Honeypot、Ponzi、Rug Risk，而且永遠不會因為懶而跳過檢查，也不會 FOMO。
Haseeb：今天的 Agent 當然還會犯錯，但今天也是它們未來最差的時候。每一次 Model Release，它們只會變得更好。就像 Self-driving Car 一樣，5 年前可能還沒有人類安全，但今天已經完全不同。所以真正有趣的結論可能不是 AI 讓 Crypto 更適合機器，而是 AI 終於讓 Crypto 變得足夠安全、足夠簡單，讓普通人真正可以使用。
五、Privacy 才是真正的 Killer Use Case：AI 越強，個人越需要 Crypto
Mr. Z：Dragonfly 最近投了 Venice AI (@AskVenice)、Sapiom (@sapiom)。你現在覺得 AI 和 Crypto 最核心的交集到底在哪裡？
Haseeb：我覺得最重要的是 Privacy。AI 本身對隱私其實非常危險，因為每一次你把資料交給 AI，通常等於把資料交給第三方。心理上我們會覺得自己跟 AI 的對話非常私密，就像自己大腦的延伸，但從技術和法律角度看，它並不一定屬於你自己的 Private Space。
Haseeb：AI 也會讓大規模 Surveillance 變得容易很多。以前散落在不同地方的數據，現在模型可以瞬間整合、分析，甚至 De-anonymize。所以隨著 AI 增強國家和大型機構的能力，也需要有另外一套 Technology 去增強個人的能力。這就是 Privacy-preserving Cryptography、Zcash、Monero，以及 Private AI Infrastructure 的意義。
Haseeb：Venice 是一個很好的例子。你當然可以用傳統 Login 和 Credit Card，但如果你真的想要強隱私，可以用 Crypto Wallet、用 Crypto Payment，再配合 Encrypted Inference。如果你用 Credit Card，平台一定會知道你是誰。但如果你用 Crypto，加上真正的 End-to-end Encryption，那平台甚至可以不知道你的姓名、位置、使用什麼 Model。
Haseeb：所以我現在會講一句跟年初非常不一樣的話：Crypto 不是給你的 AI Agent 用的，而是給你用的。你的 Agent 只是代表你去使用它。
六、Agentic Finance 最先消滅的，是銀行和券商的「懶惰稅」
Mr. Z：你最近還在討論 Agentic Bank Run。如果所有人的 Agent 都開始自動管理錢，會不會讓金融系統變得更脆弱？
Haseeb：第一階段發生的事情可能根本不是 Bank Run，而是很多建立在人類懶惰上面的 Business Model 會被摧毀。假設你把大量 Cash 放在 JPMorgan Checking Account，利率非常低，但 Money Market 明明可以給你高很多的 Yield。為什麼大家不每天把錢搬到收益最高的地方，需要付款再搬回來？答案很簡單，因為人很懶。
Haseeb：Agent 不會懶。它可以 24/7，每小時檢查一次你的資金，自動把 Idle Cash 移到最優的地方。Cheap Deposits 是很多大型銀行商業模式最核心的一部分，因為消費者懶得搬錢，銀行就可以用非常便宜的資金去放貸，賺取 Spread。很多 Broker 也是一樣，Schwab、Fidelity 的大量 Economics 都來自客戶把 Cash 放在 Sweep Account 裡面。
Haseeb：Agent 會把這筆「人類懶惰稅」套利掉。 最可能發生的不是所有銀行突然被擠兌，而是銀行被迫提高 Deposit Rate 來留住資金。結果就是 Funding 不再那麼 Cheap，銀行和 Broker 的 Margin、ROE 都會被壓縮。
七、Amazon 已經開始擋 Agent：Agent-first 與 Local Agents 會贏
Mr. Z：但這些 Incumbent 不會什麼都不做，等 Agent 把自己的利潤拿走吧？
Haseeb：當然不會。第二條路就是直接 Block Agent。這個事情其實已經開始出現。如果一個平台的利潤大量來自 Advertising、Sponsored Placement 或 User Friction，一個真正代表用戶利益的 Agent 本身就是威脅。因為 Agent 根本不在乎什麼是 Sponsored Result，它只會找對用戶最好的結果。
Haseeb：銀行以後也會有同樣的 Incentive。它們不會說：「我不希望你的 Agent 把 Deposit 搬去更高 Yield 的地方。」它們會說「這不安全」、「有 Compliance Risk」、「AI 可能 Hallucinate」。但底層利益衝突其實一樣。
Haseeb：所以長期我特別看好兩類東西。第一是 Agent-first Companies，從第一天就願意接受 Agentic Commerce。第二是 Local Agents。如果你用的 Agent 本質上屬於 Meta 或另外一家第三方平台，對方可以去 Block 那家公司；但如果 AI 真正運行在你自己的電腦上，通過 Browser 像人一樣替你操作，那它就很難 Block 你。
Haseeb：最終最大的權力轉移，是從「平台決定你可以做什麼」，變成「你的 Agent 真正代表你的利益行動」。
八、2026 預測復盤：BTC 15 萬難了，但 Fintech Chains 確實被高估
Mr. Z：去年底你做了一大串 2026 Predictions。現在回頭看，哪些判斷最準，哪些需要修正？
Haseeb：整體我覺得還不錯，但當然也有錯。我當時看 BTC 年底 15 萬美元。以現在的位置來看，要在年底到 15 萬需要接近翻倍，難度已經非常高。不過我覺得回到 10 萬美元以上還是有可能。
Haseeb：Fintech Chains 這一條，我覺得方向基本正確。去年市場一度認為 Tempo、各種 Fintech Chain、Robinhood Chain 一出來，會憑藉 Distribution 把大量 Stablecoin 和 RWA 全部吸走，甚至挑戰 Ethereum 和 Solana。但到目前為止，並沒有出現大家想像中的規模。
Haseeb：Robinhood 還很早，所以我不會直接下結論。但真正大量新增的 RWA，目前還是主要發生在 Ethereum 和 Solana。Distribution 很重要，但 Distribution 本身並不會自動創造一個 Blockchain Ecosystem。
九、Robinhood 還不是下一個 Solana：真正缺的是 RWA 與 Developers
Mr. Z：這點我要挑戰一下。Robinhood Chain 最近已經有 Agent Finance、Programmable Hooks、Stock Token Liquidity、Perps 和一些新的 Market Structure。你還是覺得它離 Solana 很遠？
Haseeb：我覺得 Robinhood Chain 目前還是 TBD (To Be Determined)。現在確實有很多 Meme Activity，但 Robinhood 本來就不是要做一條 Meme Chain，它真正要講的是 RWA。而現在鏈上真實的 RWA Activity 還是非常小，佔整個 RWA 市場比例也很有限。
Haseeb：另外一個問題是 Developers。我目前沒有看到很多真正獨立的開發者在 Robinhood 上持續建立新的 Applications、新的 Ideas。現在更多還是 Meme Farming、Meme Cycle，以及一些 Market Structure Experiment。當然，Perps、DeFi Market Structure 這些東西值得關注，但把絕對規模放回來比較，Robinhood Chain 現在還是比 Hyperliquid、Arbitrum、BSC、Tron、Base、Solana 小很多。
Haseeb：我不是說它一定不會成功。我只是覺得市場之前把「Robinhood 有 Distribution」直接推導成「Robinhood Chain 會吞下一切」，而到今天這件事還沒有被證明。真正值得追蹤的，是它以後能不能出現持續增長的 RWA Activity、Independent Developers，以及不依賴 Robinhood 品牌本身也能形成 Flywheel 的 Native Applications。
十、PerpDEX 不會只剩 Hyperliquid：Equity Perps 才是結構性機會
Mr. Z：你之前預測 PerpDEX 最後會 Consolidate 到幾個大型 Venue。現在 Hyperliquid 這麼強，這個判斷還成立嗎？
Haseeb：你真的看數字，其實沒有離我原本想像得那麼遠。在今天的一個 24 小時 Snapshot 裡面，Hyperliquid Reported Volume 大概 40 億美元，Variational (@variational_io) 和 Lighter (@Lighter_xyz) 各自大概 15 億美元。當然還不是我原本預測的 40 / 30 / 20，但已經開始出現少數大型 Venue 的結構。
Haseeb：我們是 Variational 和 Lighter 的投資人，也持有一些 HYPE，所以這一點要披露。但我還是認為隨著這些 Venue 的 Liquidity Flywheel 越來越成熟，市場結構會繼續 Consolidate。
Haseeb：另外一個我比較確定自己判斷對的是 Equity Perps。年初這個市場基本接近 0，現在已經明顯起來。我覺得未來 DeFi Derivatives 很重要的一條增長曲線，就是把股票，以及更多 Traditional Assets，帶進同一套 Perpetual Infrastructure。
十一、HIP-3 沒有想像中 Permissionless：TradeXYZ (@tradexyz) 更像一次深度 JV
Mr. Z：我自己很喜歡 HIP-3。Jeff 等於告訴大家，你可以來 Hyperliquid 開自己的 Casino、設自己的規則，只要付 Rent。為什麼你反而對這個 Model 有點 Skeptical？
Haseeb：因為如果 HIP-3 這套 Model 天然這麼有效，那 TradeXYZ 出現以前，我們應該已經看到很多成功案例。但事實並不是這樣。TradeXYZ 的確是巨大成功，可是它也不是一個隨機團隊從 Front Door 走進來，然後自動靠 HIP-3 成功。
Haseeb：它跟 Hyperliquid Ecosystem 原本就有比較深的 History，包括之前在 Spot Infrastructure 等方向的合作。所以這件事給我的感覺反而更像一次 Deep Partnership，甚至 Quasi-JV，而不是證明一個完全 Neutral Permissionless Marketplace 自己就會長出偉大公司。
Haseeb：如果你真的要 Build 一個非常大的 Market，也會遇到一個很現實的問題：為什麼我要把整個公司蓋在別人的土地上，長期付大量 Rent，同時接受對方未來可以改 Rules 的 Platform Risk？如果你是下一個 Polymarket，你很可能會希望自己擁有 Infrastructure。
Haseeb：Hyperliquid 可以給你很好的 Rails，但它不會自動替你做 Market Development。一個全新品類從 0 到 1，還是需要 Founder、完整 Team、Capital、Distribution。Protocol Primitive 可以降低執行難度，但不能取代 Company Building。
十二、Hyperliquid 沒在吃掉 CEX：它其實創造了一個新市場
Mr. Z：市場最常見的說法是 Hyperliquid 正在從 Binance、OKX、Bybit、Bitget 搶 Market Share。你覺得這個說法並不完全正確？
Haseeb：如果你真的去分析 Hyperliquid 上面的 Address，再跟 CEX Usage 做對比，會發現兩邊用戶重合度比大家想像中低很多。
Haseeb：3、4 年前，全球還有很多 Non-KYC CEX，那些 Exchange 的 User Base 可能更接近今天的 Hyperliquid。但現在所有大型 CEX 都已經高度 Regulated，而且基本都要求 KYC。有一批用戶因為 Region、KYC、Regulation 或其他原因，本來就沒有很好的 CEX Access。Hyperliquid 對他們來說，不是「從 Binance 搬過去」，而是終於有一個地方可以交易。
Haseeb：如果 Hyperliquid 真的是在侵蝕 CEX，那你應該看到 Hyperliquid Volume 上升，同時 CEX Volume 下滑。但現在你看到的是兩邊都在增長。所以我認為它現在更接近 Market Expansion，而不是 Market Share Transfer。
十三、HYPE 下一條增長曲線：Pre-IPO 有 PMF，但 Crypto Core 仍是底盤
Mr. Z：Traditional Market 最終也會越來越接近 24/7 Trading。等「全天候交易」不再是 Moat，Hyperliquid 下一條增長曲線在哪裡？Pre-IPO、Private Markets、HIP-3？
Haseeb：Pre-IPO Equity 很明確有 Demand，也有 Product-market Fit。TradeXYZ 也還有非常多空間可以繼續擴張。但如果你問 Hyperliquid 再下一條最大的 Product Curve 是什麼，我現在沒有一個很確定的答案。
Haseeb：不過我覺得大家有時候太著迷於「Hyperliquid 怎麼走出 Crypto」，反而忽略了 Hypercore 本身的 Crypto Business 就非常強。 我對未來 12 個月的 Crypto Market 是比較看好的，所以如果 Crypto 繼續恢復，我覺得 HYPE 本身，以及圍繞 Crypto Trading 建立的 Exchange，都還有不錯的環境。
Haseeb：最理想的結果不是 Hyperliquid 離開 Crypto，而是 Crypto Core 繼續 Compounding，同時 Equity、Pre-IPO 和其他 Financial Assets 一層一層把 TAM 擴大。
十四、Dragonfly 不再只是「中西橋樑」：下一階段要看完整的 Global Crypto
Mr. Z：Dragonfly 最早很重要的定位，是 Bo Feng 馮波老闆 (@FengBo22588938) 把中國第一代互聯網資本和全球 Crypto 連起來。今天中美環境完全不同，Dragonfly 還應該被理解成 East-West Bridge 嗎？
Haseeb：我剛進入 Crypto 的時候，中國對整個產業其實相對 Constructive。2018 年當然有 ICO Crackdown，但 Crypto 並沒有完全隱藏起來。到了 2020 年，市場進入快速增長階段的時候，也有一種感覺是 Crypto 最終會成為全球共同接受的 Technology。
Haseeb：2021 年以後，中國禁止 Crypto 和 Mining，很多原本在中國 Build 的 Founders 搬去了 Singapore、Hong Kong，後來還有 Dubai、US。所以今天我不會說 Dragonfly 的工作只是連接中國和美國。Crypto 本身就是 Global。
Haseeb：Chinese Diaspora 仍然是這個產業非常重要的一部分，只是他們已經分散在不同國家。我們的 LP 也有亞洲資本，也有美國 Institutions。我經常講，如果你真的要做好 Crypto Investing，你必須看得到整隻 Elephant，不能盲人摸象。
Haseeb：這也是為什麼我們在 Singapore 和 New York 都有佈局。我們希望看到世界不同地方真正創造價值的 Founders，而不是先用公司註冊在哪裡來決定它值不值得投。我長期也認為，中國最終會有一個時刻重新意識到，Crypto 已經大到不能完全忽略。它太重要，也太像一個屬於 21 世紀的基礎 Technology。
十五、Crypto VC 會「消失」：2030 年留下的是真正會投資的人
Mr. Z：你之前說過，隨著 Crypto Mature，「Crypto VC」未來可能會消失。到 2030 年，到底什麼樣的 Fund 還有資格存在？
Haseeb：我不是說 Crypto Investment Firm 全部會消失，而是我們以後不會再把它叫 Crypto Fund。Crypto 已經進入 Water Supply 了。Stablecoin 會成為 Fintech Backend，Neobank 會整合 Crypto，Consumer Product 會內建 Wallet，越來越多科技公司會在後台默默使用 Blockchain Rails。
Haseeb：以前也有所謂「Internet Investor」。在 Internet 剛出來的時候，這個分類當然有意義。但後來所有公司都變成 Internet Company，就再也沒有所謂 Internet Investing，只剩 Investing。我覺得 Crypto 最後也會走到同一個狀態。
Haseeb：這個 Transition 對那些唯一 Edge 就是「我懂怎麼買 Token」的 Fund 會非常殘酷。2020、2021 年，你可能 Raise 一個 Fund，買幾個 Token、Flip 一些 Shitcoin，就可以稱為 Crypto VC。以後會越來越難。
Haseeb：真正的 Durable Edge 會變成：你到底懂不懂這個世界？有沒有真正的 Relationships？能不能幫助 Founder 解決問題？除了「你懂 Crypto」之外，你還能帶來什麼？ 如果什麼都沒有，那你不會 Survive 這次 Transition。如果有，我反而覺得未來機會非常大。
Mr. Z：那你現在來到亞洲，最想認識的是 Researcher、Investor，還是其他人？
Haseeb：永遠是 Founders。我想認識正在 Build 新東西、有新 Idea 的人。我們一直相信，Great Ideas 可以從世界任何地方出現。
Mr. Z：這一集最後，我覺得可以收斂成 4 個判斷。第一，AI Agents 沒有像年初市場想像的一樣把 Crypto 當成默認 Payment Rail，Cards 更快拿下了大量 Consumer Payments；第二，AI ＆ Crypto 真正的機會反而可能更大，Agent 會重寫 Crypto UX，而 Privacy 會成為 AI 時代保護個人自主權的重要 Infrastructure；第三，Hyperliquid 目前更像是在創造新的 Market，而不是單純從 CEX 搶 Volume，同時 HIP-3 本身也不會自動創造一家偉大的公司；第四，Crypto 正在從一個獨立產業變成整個金融和科技世界的底層 Infrastructure，最後甚至連「Crypto VC」這個分類都可能失去意義。感謝 Haseeb 再次來到 168X！
