本文作者：Iris、白溱、黃文穎
2025年2月19日，香港證監會（SFC）針對虛擬資產市場發布了最新監管路線圖“ASPI-Re”，旨在進一步完善虛擬資產市場監管，引入更多類型的虛擬資產產品與功能，平衡香港Web3行業的創新與風險管理。
路線圖提出，香港證監會接下來會通過5大支柱，即市場准入（Access）、安全保障（Safeguards）、產品創新（Products）、基礎設施建設（Infrastructure）及關係管理（Relationships），以及12項行動，包括但不限於優化牌照制度、OTC及香港託管服務、資產合規及託管
對曼昆律師而言，此監理路線圖的發布，也意味著香港Web3計畫創業的合規方向與路徑越清晰。因此，本篇文章，曼昆律師就首先對路線圖進行歸納總結，提煉關鍵監管方向以及Web3項目入駐香港的相關合規事項，以供從業者了解。
Pillar A：拓展准入範圍
2024年，香港證監會正式實施虛擬資產交易平台（VATP）發牌制度，香港虛擬資產市場的多個虛擬資產交易平台已獲批營運。
然而，市場仍存在准入壁壘，特別是場外交易（ OTC ）和託管服務尚未納入監管框架，這不僅影響了市場結構的完整性，也限制了投資者的交易選擇。為此，SFC在Pillar A下提出建立OTC交易和託管服務的獨立授權體系，使非VATP業務在合規框架下運作。場外交易對於大宗交易至關重要，而託管機構則是確保資產安全的關鍵環節，新的牌照制度將填補市場空白，提升香港市場的安全性和透明度。
同時，香港虛擬資產市場也無法只依賴本土虛擬資產交易平台，諸如流動性提供者（LPs）、全球性虛擬資產交易平台同樣也能為香港的虛擬資產市場帶來新血。因此，香港證監會同樣也在2025年計畫適當降低門檻，合規引入這一類供應商，使本地投資者能夠接入更廣泛的全球交易訂單簿，同時降低交易成本，提高市場流動性。
對Web3企業而言，Pillar A的推出意味著市場進入門檻的變化。計劃在香港提供OTC交易或託管服務的企業，需要密切關注新的授權要求，而已獲牌交易平台也將面臨來自國際平台的更大競爭壓力。同時，全球流動性的開放，將使香港成為更具吸引力的虛擬資產中心，但也對企業的合規能力提出了更高要求。
Pillar S：優化合規要求
2024年末，香港證監會針對當年的發牌流程和成果做出總結，認為有必要在確保市場安全的前提下，優化合規流程，提升發牌速率。同時，全球監管環境不斷演變，過於嚴格的合規要求可能會降低香港市場的吸引力，阻礙全球流動性的進入。
因此，在Pillar S下，SFC提出了一系列調整方案，以優化託管、儲存比例、保險賠償機制及投資者准入規則，確保在維持市場安全的同時，降低不必要的合規成本，提高市場競爭力。
例如，香港現行的託管要求和冷儲存比例過於僵化，可能導致VASPs在高交易量時期面臨流動性管理困難。 SFC計畫在接下來的調整中允許交易平台根據自身風險管理策略選擇託管方式和優化冷熱儲存比例，同時輔以獨立審計、即時監控等機制，確保資金安全的同時提升營運效率。此外，強制性保險和賠償機制也將更具彈性，未來VASP將能夠基於自身業務模式選擇合適的保險方案，而非一刀切的統一標準。
在投資者准入方面，SFC計劃透過更清晰的產品分類框架，使Web3企業在產品發行和市場准入時能夠明確自身合規路徑。例如，證券型代幣、穩定幣、RWA（現實世界資產代幣化）等不同類型的虛擬資產可能適用於不同的監管要求，以減少合規不確定性，並確保投資者的市場透明度。
對Web3企業而言，Pillar S的調整意味著合規成本的降低，但同時也提出了更高的技術和風控要求。交易平台和託管機構需根據新的監管框架調整自身的儲存和安全策略，而計劃進入香港市場的專案方則需要更加清晰地定位自身產品的監管屬性，以確保合規運作。
Pillar P：擴展產品範圍
目前，香港虛擬資產交易市場主要圍繞現貨市場進行。同時，以香港最大的持牌交易所HashKey Exchange為例，目前僅提供少數主流幣種（如BTC、ETH），市場整體的產品多樣性較低。相較於全球市場，香港的交易生態仍存在較大的拓展空間，特別是在衍生性商品、Staking、借貸、結構化產品等金融工具方面。
因此，Pillar P的提出，意味著香港證監會計劃在合規框架下拓展更廣泛的可交易產品範圍，以適應專業投資者對風險管理工具和市場深度的需求。監管層的核心思維並非全面放開，而是在投資者適配性原則（ Investor Suitability Principle ）下，先向專業投資者（Professional Investors, PI）開放部分高風險產品，同時加強透明度和市場監管。
首先，SFC計劃允許專業投資者交易新代幣及虛擬資產衍生性商品。新代幣上市將建立在更嚴格的盡職調查（Due Diligence）和資訊揭露要求之上，確保符合標準的代幣才能進入市場交易。同時，香港證監會也將研究虛擬資產衍生性商品的監管框架，以支持專業投資者進行避險、套利及風險管理。
除了交易產品的擴展，香港證監會也提出在Pillar P下探索質押及借貸業務的合規架構。目前，全球市場上質押及借貸業務已成為主流虛擬資產投資策略，但香港對這些服務的監管仍處於灰色地帶。未來，預計SFC將允許受監管的交易平台提供質押及借貸業務，但可能會要求它們滿足特定的託管、風險管理及資訊揭露標準。
這一系列措施的落地，意味著香港市場的產品類型將向國際標準靠攏，但同時也要求Web3企業在合規和風控方面投入更多資源。對於計劃在香港提供質或借貸服務的專案方而言，建立安全的資產託管機制以及透明的收益分配模式，或許成為合規的關鍵要素。
Pillar I：增強監管能力
前有各種空投釣魚事件，後有總統推薦涉嫌內線交易的MEME幣，Web3市場從來「不缺」市場操縱、詐欺交易、洗錢等問題。然而，目前，SFC或大部分國家和地區的監管機構，對虛擬資產市場的監管主要依賴事件觸發，即出現安全事件才會採取行動。這種事後監管模式顯然有明顯的滯後性，難以有效防範市場操縱或詐欺交易。
因此，在Pillar I下，SFC計劃透過新技術工具和基礎設施建設，優化監管報告機制並引入數據驅動的監控工具，以增強對市場範圍內的監管能力。 SFC提出，將研究直接報告數位資產資訊的方式，並探索各種數據驅動的監控工具，包括交易監控、區塊鏈情報、錢包追蹤等，以更早識別詐欺、金融犯罪和市場不當行為。
同時，SFC計劃加強跨機構合作，包括但不限於與香港警方、香港金管局（HKMA）、國際證券監管組織（IOSCO）等機構合作，共同打擊市場操縱及非法交易。
對於Web3 企業，尤其是虛擬資產交易平台而言，Pillar I的監管升級意味著更嚴格的資料送送義務和更高的交易透明度要求。因此，企業需加強合規管理和風控體系，以確保符合未來的監管標準，尤其是在交易資料報送、資產流動監控和反洗錢合規方面。
Pillar Re：市場教育普及
虛擬資產市場的複雜性和高風險性，使投資者教育和行業透明度成為不可忽視的問題。路線圖中的Pillar Re，正是主要關注Web3市場教育、產業交流及監管透明度，旨在幫助投資人更能理解市場，並促進Web3企業與監管機構的互動。
其中一個值得關注的措施是，香港證監會計劃針對Finfluencers（金融部落客）建立監管架構。近年來，社群媒體上充斥著大量關於虛擬資產的投資建議，部分KOL （意見領袖）透過誤導性宣傳影響投資人決策，甚至少數KOL已經成為騙局的一環。因此，SFC計劃透過推廣金融影響者的負責任行為和問責制，確保幫助投資者更了解虛擬資產投資、保護自己的利益。該舉措一旦落地，對於Web3企業以及KOL而言，或許將意味著香港市場的營銷合規要求將更加嚴格，KOL及社交媒體宣傳將受到更高標準的監管。
除了針對KOL的措施外，監管機構也計劃推出投資者教育計劃，以提升市場參與者的認知水平，降低投資風險。此外，Pillar Re也強調建立產業交流平台，提升政策透明度。香港證監會計劃透過虛擬資產諮詢小組（VACP） ，加強與Web3企業的溝通，使市場參與者能夠更直接地了解監管政策，並在政策制定過程中提出回饋。如此一來，Web3企業將可以利用官方行業交流平台，與監管機構建立更緊密的溝通，確保業務的合規、可持續。
曼昆律師總結
香港證監會（SFC）此次發布的「ASPI-Re」路線圖，無疑是香港虛擬資產市場合規化進程中的重要里程碑。從5大支柱與12項措施來看，SFC正試圖在風險管控與市場發展之間尋求平衡。對Web3企業而言，這一系列新規的推出不僅意味著香港市場的合規門檻更加清晰，也意味著合規成本、市場競爭和監管要求將全面升級。
身為長期關注香港虛擬資產市場監管的Web3律師，曼昆律師始終保持與香港監管機構的密切溝通，並深入參與Web3企業在香港的執照申請、業務合規及監管適配。面對即將到來的SFC監管升級，曼昆律師將密切關注，並從中開闢合規方案，為虛擬資產交易平台、加密基金、Web3新創企業及跨境業務團隊等，在合規框架下優化業務架構，提高市場適應性。
身為長期關注香港虛擬資產監管的Web3律師，曼昆律師始終與SFC保持緊密交流，並深入參與香港Web3企業的執照申請與商業合規適配。面對本次監管升級，曼昆律師密切關注政策變化，協助交易平台、加密基金、新創企業及跨境業務等團隊，在合規框架內優化業務架構，提高市場適應性。
